Le rôle disciplinaire des OPA durant la vague de rachats des années 80 aux USA.

• Sommaire
  
  • Section 2 : Le conflit pour le free cash-flow p14
    
• Chapitre 2 Les caractéristiques des cibles P18
  
• Chapitre 3 Les sources des gains issus des rachats p28
  
  • Section 1 : L'invalidation des théories redistributives p28
    
  • Section 2 : Le LBO : Un modèle d'efficience p32
    
  • Section 1 : Les principaux modèles p52
    
  • Section 2 : Les paiements défensifs financés par la dette p59
    
• Partie 1: L'OPA :Le moyen de réduire l'inefficience des firmes
  
• Chapitre 1
  
  • Section 1 : Des conseils d'administration dominés par les managers
    
    • §1 La composition des conseils d'administration
      
      • A) Le rôle et les caractéristiques des administrateurs internes
        
      • B) Les administrateurs externes et le problème de leur information
        
    • §2 Le problème de la responsabilité des managers et des administrateurs
      
    • §3 La rémunération des managers et administrateurs
      
      • A) La part du capital détenue par les managers et les administrateurs
        
      • B) Les contrats d'incitation négociés par les managers lors de leur prise de fonction (stock-options, parachutes dorés)
        
  • Section 2 : Le conflit pour le free cash-flow
    
    • §1 La théorie du free cash-flow
      
    • §2 La théorie du cash-flow libre appliquée aux rachats
      
• Chapitre 2
  
• Les caractéristiques des cibles
  
  • Section 1 : Les industries visées et la question du démantèlement des conglomérats
    
    • §1 Les compagnies pétrolières
      
    • §2 L'industrie du pneu
      
    • §3 Le transport aérien
      
    • §4 Les autres industries visées
      
    • §5 La question du démantèlement des conglomérats
      
  • Section 2 : Les performances des cibles
    
    • §1 Les résultats des études empiriques
      
    • §2 Le lien entre mauvaises performances et remplacement des dirigeants
      
• Chapitre 3
  
• Les sources des gains issus des rachats
  
  • Section 1 : L'invalidation des théories redistributives
    
    • §1  La myopie des marchés et l'inéfficience des rachats 
      
    • §2 La théorie des cibles sous évaluées
      
    • §3 Les économies d'impôts sont elles à l'origine des rachats ?
      
    • §4 Est ce que les rachats sont préjudiciables aux détenteurs d'obligations ?
      
    • §5 Les pertes subies par les salariés ont elles servi à financer les rachats ?
      
  • Section 2 : Le LBO (leveraged buy out) : un modèle d'efficience
    
    • §1 Définition et principe
      
      • A) Définition
        
      • B) Principe du leveraged buy out
        
    • §2 Quels leviers pour les opérations LBO
      
      • A) Le levier financier
        
      • B) Le levier fiscal
        
      • C) Le levier social
        
    • §3 Les performances post LBO
      
    • §4 Les explications de l'efficience dans les LBO : la réduction des coûts d'agence
      
    • Pour expliquer la forte amélioration des performances dans les LBO , nous ne pouvons nous contenter d'invoquer les leviers financiers et fiscaux . La question est de savoir ce qui fait qu'on parvient à faire fonctionner des leviers financiers d'une telle ampleur . Qu'est ce qui fait qu'une entreprise va réussir en sept ans à générer des cash-flow qui vont permettre de rembourser une dette qui correspond à 80% de sa valeur, voir plus ?  Nous avons montré dans la première section que les transferts de richesse ne permettaient pas d'expliquer la plupart des gains issus des rachats . D'après Jensen (1986,1988,1989) c'est la réduction des coûts d'agence permise par la discipline imposée par la dette qui permet d'expliquer les gains des offreurs. Dans ce cas on parle d'une véritable création de richesse. Notons que la réduction des coûts d'agence peut être à l'origine de transferts de richesse notamment au détriment des salariés ; en effet plus les managers détiennent une part importante du capital , plus ils sont enclin à réaliser les restructurations nécessaires (notamment les réductions d'effectifs et de salaires ). Les restructurations réalisées au début du LBO sont incontestablement à l'origine d'une partie des gains issus du rachat.
      
    • En fait si les transferts de richesse n'ont rien de systématique dans un LBO, ce qui est systématique c'est la réduction des coûts d'agence (créatrice de richesse pour l'actionnaire ).
      
    • D'après la théorie du cash-flow libre, les coûts d'agence sont exacerbés dans les entreprises qui génèrent beaucoup de cash-flow et qui n'ont pas de réelles opportunités d'investissement. Dans ces entreprises les managers vont préférer réaliser des investissements à VAN négative au lieu de verser des dividendes.
      
      • A) Les restructurations
        
      • B) La minimisation du pouvoir discrétionnaire du manager
        
        • Modèle statique
          
        • Le problème de la maximisation de la valeur pour les actionnaires
          
        • Proposition 1 
          
        • Proposition 2
          
        • Proposition 3
          
        • Proposition 4
          
        • Proposition 5
          
      • C) Le mode spécifique de rémunération des managers
        
      • D) Le contrôle minutieux exercé par les investisseurs
        
    • §5 Les risques inhérents au LBO
      
      • Le deuxième écueil qui guette les LBO correspond aux retournements conjoncturels, ils peuvent entraîner soit une baisse du chiffre d'affaire soit une augmentation des coûts d'achat ou encore l'apparition de charges ou d'investissements exceptionnels nécessaires au maintient de l'activité (par exemple notre principal concurrent sort un nouveau produit qui rend le notre obsolète). Ainsi on va avoir des cash-flow inférieurs à ceux qui étaient prévus dans le business plan initial du LBO et donc insuffisants pour servir le remboursement de la dette .
        
• Partie 2 : Les réactions des managers face aux menaces d'OPA
  
• Chapitre 4 
  
• Les restructurations défensives
  
  • Section 1 : Les principaux modèles
    
    • 
      
    • §1 Le modèle de Harris et Raviv (1988)
      
    • §2 Le modèle de Stulz (1988)
      
    • §3 Le modèle d'Israel (1991)
      
      • 
        
  • Section 2 : Les paiements défensifs financés par la dette
    
    • §1  Le green-mail et les recapitalisations duales :deux modes particuliers de rachats d'actions
      
      • A) Le green-mail
        
        • Cette défense tire son nom de la contraction de greenback (billet d'un dollar) et de blackmail (chantage), elle consiste pour la société cible à négocier l'échec de l'offre en rachetant ses titres à l'offreur à un prix supérieur à celui de l'OPA.
          
      • B) Les recapitalisations qui divisent les actions de l'entreprise en deux catégories
        
    • §2  Les conséquences des paiements défensifs financés par la dette
      
      • A) L'augmentation de la part du capital détenue par le management
        
      • B) Le turnover des managers à la suite d'un paiement défensif
        
      • C) L' augmentation du taux d'endettement et ses conséquences
        
• Chapitre 5
  
• La généralisation des clauses et des lois anti-OPA
  
  • Section 1 : Présentation des principales mesures
    
  • anti-OPA
    
    • §1 Les principales pilules empoisonnées
      
      • A) Les flip-in rights plans
        
      • B) Les flip-over right plans
        
      • C) Les fair price provisions
        
      • D) Les preferred stocks plans ou dispositifs à titres privilégiés
        
      • E) Les back-end right plans ou dispositifs à droits en arrière
        
      • F) Les springing voting rights ou droits de vote bondissants
        
      • G) Les suicides poisons pills
        
    • §2 Les autres clauses anti-OPA
      
      • A) Blank check preferred stock
        
      • B) Classified board
        
      • C) Stakeolder clause
        
      • D) Shareholder meeting requirement
        
      • E) Les clauses de super-majorité
        
      • F) Les droits de vote inégaux
        
    • §3 Les lois anti-OPA
      
      • A) Freeze out law
        
      • B) Control share acquisition law
        
      • C) Fair price law
        
      • D) Cash-out law
        
      • E) Les lois d'approbation des pilules empoisonnées
        
  • Section 2 : L'analyse de la réaction des marchés financiers à de l'annonce de l'adoption de pilules empoisonnées
    
  • Section 3 :L'implication des clauses anti-OPA dans le déclin de la vague de rachats
    
    • §1 La remise en question des clauses en tant que principale cause de la baisse du nombre de rachats
      
    • §2 Les autres causes évoquées
      
      • Je tiens à remercier Jacques Ravix pour ses conseils avisés.
        
• Bibliographie