Déviation du taux de change par rapport aux fondamentaux

1.2- L'approche monétaire des taux de change

Comme le taux de change, est par définition, le prix d'une monnaie locale en termes d'une monnaie étrangère, il serait nécessaire d'analyser les déterminants de la demande de ces deux monnaies. D'où la raison d'être de l'approche monétaire des taux

de change (Frenkel (1976), Kouri (1976) et Mussa (1976, 1979)).

Deux modèles de base dans cette approche se présentent alors:

· Le modèle monétaire à prix flexibles.

· Le modèle monétaire à prix rigides.

1.2.1- Le modèle monétaire à prix flexibles

1.2.1.1- Fondements théoriques

Le modèle monétaire à prix flexibles est basé sur les deux hypothèses de la continuité de la parité des pouvoirs d'achat (PPA) et de l'existence de fonctions stables de demande de monnaie dans l'économie locale et étrangère³ .

Le logarithme de la demande de monnaie peut dépendre du logarithme du revenu réel (y), du logarithme du niveau des prix (p), et du niveau du taux d'intérêt (i). L'équilibre monétaire dans les pays local et étranger peut être donné par :

mt = pt + á yt - â it (1.1)

mt* = pt* + á* yt* - â* it* (1.2)

L'équilibre sur le marché des biens marchands s'établit lorsqu'il n'y a plus d'opportunités d'arbitrages. Autrement dit, si la PPA est vérifiée, il s'ensuit que:

³ Ronald MACDONALD and Mark.P. TAYLOR : «exchange rate economics : a survey», IMF staff papers, vol

39, n° 1, (march 1992).

^et ^{= p}t^{* - p}t ^(1.3)

Où et désigne le logarithme du taux de change nominal.

Par ailleurs, les niveaux des prix étrangers, déterminés par la demande étrangère de monnaie, constituent des variables exogènes à l'économie locale. En outre, les niveaux des pris locaux sont déterminés par la demande domestique de monnaie. Dans ces conditions, le taux de change serait gouverné par les demandes relatives de monnaies.

Formellement, en substituant les équations (1.1) et (1.2) dans la relation (1.3)

et en réarrangeant les termes, nous aurons l'équation de base du modèle monétaire en situation de flexibilité des prix formulée ainsi:

et = (mt - mt*) - á yt + á* yt* + â it - â* it* (1.4)

La relation (1.4) stipule qu'un excès dans l'accroissement de demande locale de monnaie par rapport à la demande étrangère entraîne une augmentation de et, signalant ainsi, la détérioration de la valeur de la monnaie locale en terme de son homologue étrangère.

1.2.1.2- Limites et formulations alternatives

Le raisonnement préconisé par le modèle monétaire à prix flexibles semble être assez intuitif. En fait, toutes choses étant égales par ailleurs, une augmentation de la production locale entraîne souvent une appréciation de la monnaie locale (et baisse).

De même, une augmentation des taux d'intérêt locaux engendre une dépréciation de la

monnaie locale (et augmente).

Pour connaître l'effet réel, il faut reconnaître le rôle fondamental de la demande relative de monnaie dans le modèle à prix flexibles.

A cet égard, un accroissement du revenu réel local crée un excès de demande de

monnaie locale. Les agents vont essayer alors d'accroître leurs stocks de monnaie en réduisant leurs dépenses. Les prix, à leur tour, baisseront jusqu'à ce que le marché monétaire soit en équilibre. Ce faisant, la PPA entraîne une appréciation de la monnaie locale en termes de monnaie étrangère.

Une analyse exactement inverse explique la réaction du taux de change aux variations des taux d'intérêt: un accroissement des taux d'intérêt réduit la demande de monnaie et mène à une dépréciation de sa valeur.

Eu égard à ces développements, il semble fort nécessaire de réécrire l'équation

de base du modèle monétaire sous deux formulations alternatives et équivalentes.

Supposons que les coefficients de demande de monnaie locale et étrangère soient égaux (á= á* et â = â*), l'équation (1.4) sera réduite à :

et = (mt - mt*) - á (yt - yt*) + â (it - it*) (1.5)

D'autre part, le modèle monétaire à prix flexibles suppose que l'hypothèse parité des taux d'intérêt (PTI) soit vérifiée⁴ , c'est-à-dire que le différentiel de taux d'intérêt doit égaler le taux anticipé de dépréciation ou d'appréciation de la monnaie locale.

Si nous désignons par « a » les anticipations des agents formulées à l'instant t.

t+1

alors en substituant (it -it*) par ?e^a

dans l'équation (1.5), nous trouvons:

t+1

^et ^{= (m}t ^{- m}t^{*) - á (y}t ^{- y}t^{*) + â ?ea}

(1.6)

⁴ Mark.P. TAYLOR : « the economics of exchange rates », journal of economics literature, vol XXXIII ( march

1995), pp 13-47.

Ainsi, les variations anticipées du taux de change et du différentiel de taux

d'intérêt (qui reflètent les anticipations inflationnistes), sont interchangeables dans le modèle.

Certains chercheurs ont relâché la contrainte d'égalité des élasticités du revenu et du

taux d'intérêt. Il en résulte que:

t+1

^et ^{= (m}t ^{- m}t^{*) - á y}t ^{+ á* y}t^{* + â ?ea}

(1.7)

Notons que l'équation (1.7) peut être réécrite comme suit :

t+1

^et ^{= (1+â)-1 (m}t ^{- m}t^{*) - á(1+â)-1 y}t ^{+ á*(1+â)-1 y}t^{* + â (1+â)-1 ?ea}

(1.8)

En supposant que les anticipations sont rationnelles, et en procédant par

itérations, l'équation (1.8) peut être formulée comme suit:

t+i

- á y

^et ^{= (1+â)-1 [â /(1+â)]i [ (m}t ^{- m}t^*)a

a

t+i

t+i

+ á* y^a

* ] (1.9)

Bien entendu, les anticipations rationnelles ⁵ sont conditionnées par

l'information disponible à l'instant t.

Dès lors que tous les modèles adoptent 1'hypothèse des anticipations rationnelles, la présence du facteur d'actualisation [â / (1 + â)] < 1 dans l'équation

(1.9) n'exige pas une actualisation à l'infini tant que les variables sont supposées s'accroître à un taux inférieur à (1/ â).

Dès lors, étant donnée les ajustements des taux de change afin d'équilibrer l'offre et la demande sur le marché de change et en supposant l'équilibre sur le marché

des biens (à travers des prix parfaitement flexibles)⁶ et sur le marché de travail (à

⁵ La première application de la théorie des anticipations rationnelles aux taux de change revient à F. Black

(1973).

⁶ En effet, une économie macroéconomique ouverte est caractérisée par six marchés : marchés de biens, de travail, de change, obligations domestiques, obligations étrangères et le marché monétaire. Mais le modèle

monétaire à prix flexibles est concentré sur les conditions d'équilibre d'un seul type de marché : le marché monétaire. En supposant la parfaite substitution des actifs domestiques et étrangers, les marchés d'obligations

domestiques et étrangers deviennent un seul marché.

travers des salaires flexibles), l'équation du système total est déterminée donc par les

conditions d'équilibre du marché monétaire. Le modèle monétaire à prix flexibles

est donc implicitement un modèle d'équilibre général « market clearing general equilibrium model » sous lequel la PPA est toujours vérifiée.

La volatilité élevée du taux de change réel durant les années 70 du régime flottant rejette l'hypothèse de continuité de la parité des pouvoirs d'achat et induit le modèle monétaire à prix rigides de Dornbusch et Frenkel.