Section 3 : Paradoxe et effet pervers de la fusion : la
synergie negative
Au terme de la premiere partie de ce memoire, it apparait
que la recherche de synergies constitue une motivation
essentielle des operations de prise de controle. L'evolution des cours
boursier! des societes comme nous l'avons vu, une fois connue la nouvelle
du lancement de la fusion, montre a l'evidence que le marche
anticipe la realisation future de synergies. Cependant maints resultats restent
paradoxaux et difficilement explicables.
Paragraphe 1 : L'avantage des societes acquises
existe un cap entre les performances realisees par les
actionnaires des societes de l'echantillon de controle et celles des firmes
acquises. Un auteur comme MANDELKER, en 1974, enonce l'idee selon laquelle
l'avantage des societes contrOlees auquel on associe l'existence d'u.n marche
des acquereurs tres concurrentiel, serait une explication pla de cette
situation.
Dans le cas ou la recherche des synergies serait la seule
motivation des fusions, les gains resultant du regroupement devraient se
repartir equitablement entre les societes concernees ainsi qu'entre les
differentes categories d'actionnaires.
Dans une certaine mesure d'apres MANDELKER, les opportunites de
synergies sont attachees a une seule entreprise mais peuvent etre saisies par
des acquereurs potentiels. La concurrence
entre ces derniers entraine une distribution asymetrique des
gains attendus des regroupements.
La situation contraire peut se produire au profit des
firmes de l'echantillon de controle, seules capables de mettre en
oeuvre des synergies.
Mais les opportunites de synergies peuvent uniquement etre
saisies par la fusion de deux entreprises bien precises. La repartition des
gains sera due au rapport de force existant entre les deux firmes et leur
aptitude a negocier.
On se rend compte finalement qu'aucune explication convaincante a
priori, n'existe pour que la balance penche plutOt
d'un cote que de l'autre. Cependant deux explications possibles
peuvent etre donnees, mais elles demeurent incompletes :
- La premiere part de l'idee selon laquelle le montant de
l'acquisition realisee est marginal en la comparant a la valeur de l'acquereur
et it est difficile d'isoler pour ce dernier, les variations de cours a
l'operation.
- L'autre explication avancee pour justifier le desavantage des
societes acquereuses est que le marche capitaliserait en une seule fois
l'ensemble de synergies liees a la politique de croissance externe.
Par ailleurs, MALATESTA et THOMPSON (1985) pensent que lorsque
les regroupements de firmes font partie d'un programme d'acquisition, l'annonce
dune operation est partiellement anticipee par les investisseurs. Par
consequent, l'effet d'annonce de l'evenement sur les cours boursiers ne
correspond pas a l'impact economique total de l'operation.
Paragraphe 2 : Les synergies negatives
Elles se traduisent par des pertes significatives pour les
acquereurs.
Avant d'entreprendre une prise de contrOle, l'acquereur
potentiel evalue la societe convoitee. Il ne se lancera dans
l'operation que si l'ecart entre son evaluation et le cours boursier
de la societe ciblee est positif et tres important pour permettre
de contrer d'eventuelles surencheres et de degager in fine une plus-value
depassant le coot de l'operation. I1 suffit donc dune erreur d'appreciation des
acquereurs qui se repercutera sur les gains des differents actionnaires
(asymetriques).
Les "deseconomies d'echelle" sont egalement une manifestation des
synergies negatives. En effet la tres grande taille est un desavantage car le
controle et la coordination deviennent difficiles ; les coots augmentent, par
consequent les effets sont contraires aux resultats escomptes.
Comme autre element de synergie negative, on peut citer les
problemes de "culture d'entreprise" dans les differentes fusions sans logique
industrielle ou commerciale. Dans ce cas
precis, it y a de fortes chances d'etre en presence d'un
regroupement mal digere, symbole d'une mauvaise integration des
activites (association du luxe et des vins et spiritueux par
exemple). On peut aussi faire allusion au probleme de management car le
consensus est difficilement realisable. Les dirigeants des firmes fusionnantes
au depart et meme apres l'operation, peuvent ne pas avoir les memes priorites.
Ces divergences vont considerablement freiner le bon developpement, l'harmonie
et l'homogeneite du groupe.
Au total cette premiere partie conforte l'hypothese selon
laquelle la recherche de synergies constitue l'une des motivations importantes
des fusions. Cependant, cette hypothese s'avere insuffisante pour expliquer a
elle seule l'ensemble des resultats obtenus. C'est ainsi que le partage inegal
des synergies anticipees
ou encore le desavantage serieux des actionnaires des societes
acquereuses demeurent largement sans explication convaincantes.
Il convient, pour mieux etayer notre analyse, d'etudier
concretement les synergies a travers les grosses fusions realisees en FRANCE
ces dernieres annees. Le resultat nous permettra d'apprecier la realite des
synergies.
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