Une bonne organisation du marché repose sur
l'informatisation et l'automatisation des opérations, sur une bonne
diffusion de l'information concernant les sociétés, sur les
délais de compensation des transactions et de livraison des titres
réduits et, enfin sur l'efficacité des procédures de
contrôle.
Nous abordons ainsi l'automatisation (1.1) et examinons
l'automatisation et avantages concurrentiels (1.2), nous étudions
ensuite le risque opérationnel et le système de
règlement/livraison (2.1) ; un autre critère aussi important dans
le fonctionnement d'un marché est étudiée : l'information
(2.2) ; enfin nous mettons en exergue l'équilibre adéquat entre
la réglementation et déréglementation (2.3).
1. Critères d'organisation de
marché.
1.1. L'automatisation.
Les marchés émergents présentent une
grande diversité en ce qui concerne leur niveau d'automatisation. A
titre d'exemples, les marchés boursiers émergents de Singapour,
de Taiwan et de Thaïlande disposent des systèmes de compensation et
de règlement comparables à ceux des marchés boursiers les
plus développés dans le monde. A contrario d'autres
marchés boursiers émergents dont l'Indonésie et plus
particulièrement ceux des pays en Afrique Sub-Saharienne ont encore des
progrès considérables à réaliser à ce
niveau.
Si on considère que le volume des transactions est
encore faible dans la plupart des marchés boursiers émergents,
les coûts liés à ces transactions sont là quelques
motivations qui doivent conduire à l'automatisation des échanges
sur les marchés boursiers émergents en Afrique sub-saharienne.
Par ailleurs plusieurs aspects du processus des échanges peuvent
être automatisés :
o Le routage des ordres vers les marchés, dans ce
domaine
l'automatisation s'est considérablement
développé surtout dans les
marché boursiers les plus avancés.
o La diffusion de l'information, elle a également fait
l'objet d'une automatisation croissante dans les Bourses
développées et moins dans les Bourses émergentes
d'Afrique.
o L'exécution des ordres, l'exécution
électronique des ordres signifie que le déclenchement des ordres
est géré automatiquement par un système
informatique et n'est pas soumis au contrôle d'un
teneur de marché ou d'un courtier. Peu de systèmes offrent cette
possibilité.
o Le suivi comptable des transactions (règlement et
livraison) doit permettre aux marchés boursiers émergents une
diminution des coûts associés aux activités de back-office
et les délais entre le moment de la transaction et celui de son
règlement.
L'automatisation permet une réduction des coûts
associés aux différentes étapes du processus
d'échange. Pour conserver leur position concurrentielle, les
marchés ont donc dû automatiser tout ou partie du processus
d'échange en l'occurrence les marché boursiers les plus
développés même si tous n'ont pas fait le même choix.
Cependant, les marchés boursiers émergents doivent fournir
d'importants efforts à ce niveau.
En fait l'automatisation d'un marché boursier n'est
pas une simple décision technique. Elle est susceptible de modifier les
caractéristiques du marché déterminantes pour son
efficacité : sa liquidité, sa transparence et les positions
concurrentielles des différents participants.
1.2. Automatisation et avantages
concurrentiels.
La position des courtiers est menacée par
l'automatisation du processus d'échange. En effet, le
développement de système de routage électronique et la
disparition des parquets rendent moins nécessaire l'intervention des
courtiers comme intermédiaire entre l'investisseur final et le
marché. On peut en effet envisager que les investisseurs transmettent
eux-mêmes leurs ordres à l'aide de terminaux informatiques.
Lorsque les échanges continuent de se dérouler sur un parquet,
les courtiers conservent un avantage informationnel sur les investisseurs
finaux qui n'ont pas accès au parquet. La diffusion électronique
de l'information tend également à diminuer cet avantage.
L'automatisation remet également en cause les
avantages concurrentiels des teneurs de marché. Elle permet une
meilleure diffusion de l'information sur les cotations et les transactions des
teneurs de marché. Ceci peut obliger les teneurs de marché
à réduire leur fourchette de prix pour rester concurrentiels.
L'automatisation des marchés fait également apparaître de
nouveaux
concurrents pour les teneurs de marché. Elle rend en
effet possible la création de carnets d'ordres électroniques
où les ordres à cours limité placés par les
investisseurs finaux viennent concurrencer les prix affichés par les
teneurs de marché.
L'automatisation diminue également la
possibilité pour les intermédiaires (courtiers ou teneurs de
marché) d'assurer leur position en se construisant des
réputations.
L'automatisation exerce donc une pression concurrentielle sur
les intermédiaires : courtiers et teneurs de marché. Cette
pression concurrentielle permet de diminuer les coûts de transaction
supportés par les investisseurs finaux. Mais elle risque de menacer la
liquidité des marchés. En particulier, il n'est pas certain que
les teneurs de marché puissent continuer à offrir profitablement
leurs services dans un système totalement automatisé.
Le choix du degré d'automatisation du processus
d'échange est donc un problème délicat qui ne pose pas de
la même façon selon la structure de marché
considéré.
Certains marchés boursiers choisissent un
système mixte ; dans ce cas le processus d'échange est
entièrement automatisé pour les ordres de petite taille. En
revanche, le routage et l'exécution des ordres de taille importante ne
sont pas automatisés et il demeure possible de traiter ces ordres par
négociation bilatérale. Cette architecture permet d'éviter
les risques associés au placement des ordres importants dans les
marchés complètement automatisés (impact de marché,
caractère opérationnel de l'ordre limité,
révélation d'information), tout en diminuant les coûts de
traitement qui sont particulièrement lourds pour les petits ordres.
2. Risque opérationnel, système de
règlement/livraison et information.
3.1. Risque opérationnel et système de
règlement/livraison.
Le risque opérationnel est un obstacle qui
réduit l'intérêt des marchés émergents pour
les investisseurs internationaux. En l'occurrence, peu nombreux sont les pays
qui appliquent les recommandations du Groupe des trente [Grimbert, Mordacq,
Tchemeni, 1995] en matière de compensation et de
conservation des titres telles que le développement
des dépositaires centraux, la livraison contre paiement, un délai
de règlement en J+324. Le respect de ces dispositions
simplifierait la tâche des conservateurs de titres et attirerait
davantage d'investisseurs. Le rôle du conservateur est dons crucial sur
les marchés émergents car le système de compensation et de
conservation est souvent inefficace.
i Système de règlement/livraison.
En matière de règlement et de livraison des
titres, les normes internationales prévoient un dénouement en J+3
(jour de négociation plus 3 jours ouvrés). Or, certaines Bourses
Africaines ne respectent pas encore ces normes.
Toutes les opérations d'achat et de vente de titres
font l'objet d'un règlement de capitaux et d'une livraison de titres.
Lors du démarrage de la BRVM en 1998, elle a retenu un
dénouement des transactions à J+5 (jour de négociation
plus 5 jours ouvrés) et prévoyait une éventuelle
évolution vers les préconisations internationales en la
matière. Mais ce délai n'a pas encore évolué et
demeure toujours en J+5.
Le délai de dénouement des transactions de la
Bourse de Casablanca ainsi que celui de la Bourse de Tunis est de J+3. Mais
jusqu'au 30/06/2000, le délai de dénouement de la Bourse de
Casablanca était encore à J+3.
3.2. Information.
L'information est une caractéristique importante pour
une organisation efficiente d'un marché boursier. Cette information doit
être fiable et disponible pour tous les investisseurs. Or, dans les
marchés boursiers émergents en Afrique au Sud du Sahara, ceci
n'est pas toujours le cas. Finalement on arrive à des asymétries
d'information qui remettent en cause le bon fonctionnement de ces
marchés.
Les marchés boursiers liquides affectent les
motivations des investisseurs à rechercher l'information parce qu'ils
peuvent en tirer un profit avant que l'information obtenue devienne publique.
En plus, elle permet d'améliorer les
24 J est le jour où l'ordre d'effectuer
l'opération est donné.
connaissances sur les entreprises et leurs projets ;
d'où une meilleure allocation des ressources et une
accélération de la croissance économique [Kyle,
1984].
Toutefois, ce rôle n'est pas également admis de
tous les auteurs. Ainsi Stiglitz [1985] soutient que l'émergence des
marchés boursiers révèle rapidement l'information à
travers le changement dans les cours. Cette révélation rapide de
l'information réduit les motivations des investisseurs à
consacrer des ressources à l'obtention de l'information sur les
entreprises parce qu'ils peuvent les obtenir en observant le changement des
prix.
3.3. L'équilibre adéquat entre la
réglementation et déréglementation.
Le développement d'un marché boursier
nécessite un équilibre entre, d'une part la liberté
nécessaire pour stimuler la concurrence et la croissance et, d'autre
part, le contrôle indispensable pour prévenir la fraude et
l'instabilité. La réglementation concernant le fonctionnement du
système financier, la conservation de titres, la garantie de
marché, la fiabilité et la diffusion des informations ne sont pas
au niveau des normes internationales dans les marchés boursiers
émergents. La transparence n'est pas non plus totale.
Ce chapitre nous a permis de présenter une la
typologie des marchés boursiers tout en mettant des
spécificités au fonctionnement des marchés boursiers en
Afrique. La question relative à l'efficience et à la
liquidité des marchés financiers sera abordée dans le
chapitre suivant.
CHAPITRE 2 : EFFICIENCE ET LIQUIDITE DES MARCHES
FINANCIERS.
. Au cours de ce chapitre, nous étudions d'autres
qualités de marché :
efficience et liquidité des marchés financiers.
La section (1) est consacrée au concept de l'efficience des
marchés financiers. Ainsi, nous examinons l'efficience informationnelle
(1) et tentons d'étudier l'impact d'opérations d'initiés
sur l'efficience informationnelle (2). Dans la section (2) nous abordons la
liquidité des marchés boursiers ; nous définissons et
donnons l'importance de la liquidité des marchés boursiers (1).
Ensuite, nous étudions la qualité des marchés
réglementés et, enfin nous tentons de définir les
conséquences d'opération d'initiés sur la liquidité
des marchés boursiers (3).
