Au cours de cette section, nous présentons les deux
grands principes d'organisation de marchés boursiers au monde : les
marchés dirigés par les ordres (1.1), les marchés
dirigés par les prix (1.2). Ensuite, nous étudions les
modalités d'organisation et de fonctionnement des marchés
boursiers émergents d'Afrique à l'aide de quelques exemples pris
dans les pays Francophones20.
1. Organisation de marché.
1.1. Marchés dirigés par les
ordres.
Dans un système dirigé par les ordres, ce sont
les ordres introduits sur le marché par les participants qui
déterminent les prix auxquels les actifs doivent être
échangés. Ainsi, l'organisation des échanges
résulte de la confrontation générale des ordres des
clients par l'intermédiaire des sociétés de Bourses en un
lieu unique. La concentration permet un traitement égalitaire des
ordres, quel que soit leur volume.
20 En raison du manque d'information lié
à la pauvreté des sites Internet de la plupart des Bourses
Africaines, et surtout du temps qui nous était limité pour
pouvoir collecter des données, nous n'avions pas procédé
à une analyse exhaustive. Nous espérons tout de même revoir
l'organisation de ces marchés pour les recherches à venir.
Dans un système dirigé par les ordres, les
ordres d'achat et de vente sont stockés puisqu'il n'existe pas de
teneurs de marché. Le rôle de l'intermédiaire
(société de bourse) se limite à la transmission et
à l'exécution éventuelle des ordres de la
clientèle. Plusieurs types d'ordres peuvent être introduits dans
ce types de marché : les ordres à cours limité, les ordres
«au marché » (anciennement à « tout prix »,
puis « au mieux », les ordres à meilleur limite (anciennement
au prix du marché) etc.
Un marché de fixing est par nature un marché
dirigé par les ordres. Il existe également des marchés
continus gouvernés par les ordres où la confrontation des ordres
des investisseurs finaux peut s'opérer suivant différentes
modalités.
· Marché de fixing/marché
continu.
i Marché de fixing.
Dans un marché de fixing, la cotation et
l'exécution des ordres ont lieu à intervalle de temps
réguliers. Toutes les transactions se déroulent à un prix
unique déterminé de façon à équilibrer les
ordres de vente et d'achat transmis au marché jusqu'au moment du fixing.
A ce prix sont exécutés tous les ordres d'achat au mieux ou
assortis d'un prix limite supérieur au prix d'équilibre et tous
les ordres de vente au mieux ou assortis d'un prix limite inférieur au
prix d'équilibre. Le marché de fixing peut être
organisé suivant trois modalités :
> Première modalité : le fixing «
à la criée ». Ici, les participants sont
physiquement rassemblés au même endroit. Des prix
sont
annoncés et pour chaque prix, les négociateurs
annoncent leur
offre ou leur demande. Le processus se poursuit
jusqu'à
découverte du prix d'équilibre.
> Deuxième modalité : elle consiste à
laisser les participants soumettre leur offres d'achat et de vente, sans que
ces offres soient révélées et à
déterminer ensuite le prix d'équilibre.
> Troisième modalité : elle diffère
de la deuxième en ce que des transactions sont
révélées au marché au fur et à mesure
qu'elles elles s'accumulent. De plus un prix d'équilibre indicatif est
calculé chaque fois qu'un nouvel ordre est entré et ce jusqu'au
moment du fixing proprement dit.
La cotation à la criée a trouvé ses
limites à cause de l'importance des transactions réalisées
sur le marché et à la suite des mouvements d'innovations
technologiques qu'ont connu la plupart des marchés financiers des pays
développés et des pays émergents. Le système de
cotation électronique est venu donc de plus en plus remplacer
progressivement les méthodes traditionnelles de cotation à la
criée.
i Marché continu.
Sur un marché continu, la cotation et les transactions
s'effectuent en temps continu. Les agents peuvent transmettre des ordres
à tout moment. Les transactions sont bilatérales contrairement
à un marché de fixing où les transactions sont
multilatérales. De plus sur un marché continu, un nouveau cours
est associé à chaque transaction alors que sur un marché
de fixing est établi un prix unique auquel s'effectuent toutes les
transactions.
i Marché centralisé /fragmenté.
Un marché boursier est considéré comme
« centralisé » lorsque tous les ordres pour un titre doivent
être transmis à un même lieu (parquet ou un ordinateur). Par
contre, un marché boursier est considéré comme «
fragmenté » pour l'une des deux raisons suivantes : lorsqu'un titre
peut-être coté sur différents lieux ou lorsqu'une partie
des transactions est réalisé en dehors du marché central,
notamment celles portant sur des blocs des titres. Dans les deux cas, ceci
détourne une partie des transactions du marché central et
entraîne une fragmentation (décentralisation du marché).
1.2. Marchés dirigés par les
prix.
Dans un marché dirigé par les prix, les teneurs
de marché21 (« market-maker ») spécialiste
de la valeur sont en concurrence. Chaque teneur énonce une fourchette de
prix et une double quantité représentant ses limites
d'engagements. La fourchette comprend le prix auquel il est
immédiatement prêt à acheter appelé « bid price
» et celui auquel il est prêt à vendre « ask price
».
21 Les teneurs de marché sont des
opérateurs qui se placent en contrepartie aux ordres introduits par les
investisseurs, en proposant des prix et des quantités à l'achat
et à la vente des produits financiers.
Le marché est dit « décentralisé
» puisque chaque teneur de marché propose ses propres conditions de
prix d'achat et de vente et se rémunère sur l'écart de
prix qu'il propose (la « fourchette »). Dans ce système, ce
sont donc les prix proposés par les teneurs de marché qui
suscitent l'introduction des ordres de la clientèle et provoquent les
échanges de titres. Ce type d'organisation est utilisé sur les
bourses anglo-saxonnes ; à la bourse de Londres qui diffuse les
cotations des différents teneurs de marché par le système
SEAQ22.
L'organisation des procédures d'échange des
actifs financiers dans les marchés boursiers a parfois une architecture
complexe qui nécessite la combinaison de plusieurs
éléments des deux systèmes de fonctionnement des
marchés cités ci-dessus. Le cas du NYSE (New York Stock Exchange)
illustre cette situation. Ce type d'organisation des marchés est
basé sur la fonction des spécialistes. Ces derniers ont pour
fonctions d'assurer la liquidité des titres dont ils sont responsables
et de gérer le carnet des ordres émanant des investisseurs. Les
cours affichés par le spécialiste ne sont pas toujours les siens,
elles peuvent être notamment des ordres transmis par les investisseurs ou
les courtiers opérant sur le marché pour leur propre compte.
1. Règles d'organisation des marchés
boursiers émergents en Afrique. Dans cette sous-section, nous
prenons les exemples de quelques Bourses en Afrique francophone et
étudions leur fonctionnement.
Nous prenons les exemples des Bourses suivantes :
o Bourse de Casablanca ;
o Bourse de Tunis ;
o Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM)
;
o Bourse des Valeurs Mobilières d'Afrique centrale
(BVMAC) ;
o Bourse des Valeurs mobilières de Douala (DSE).
Fonctionnement des Bourses africaines. i Bourse de
Casablanca.
- Sa structure.
22 SEAQ : Stock Exchange Automated Quotation.
Le marché boursier marocain est
caractérisé par l'existence d'une fragmentation de son
marché : le marché central et le marché de blocs.
- Les méthodes de cotation de la Bourse de Casablanca.
Les cotations de la Bourse de Casablanca se font au comptant,
au fixing et en continu. Mais la Bourse de Casablanca dispose aussi la
méthode de cotation à la criée. Ce système consiste
à confronter oralement les ordres d'achat et de vente en criant «
j'ai » qui signifie je vends, soit « je prends » qui signifie
j'achète.
- Les ordres de bourse .
L'ordre de bourse est l'instruction donnée par une
personne physique ou morale à l'intermédiaire financier qui les
transmet aux sociétés de bourse, qui sont les seuls
intermédiaires habilités à les exécuter. La Bourse
de Casablanca utilise principalement deux types d'ordres : les ordres « au
prix du marché » devenu ordres « à meilleure limite
» et les ordres « à cours limité ».
L'ordre « à meilleure limite » ne comporte
aucune indication de prix. Il peut être exécuté en
totalité ou en partie, comme il peut ne pas être
exécuté.
i Les Bourses de Tunis, BRVM, BVMAC, DSE, fonctionnent de la
même manière que la Bourse de Casablanca.
Ces différents marchés sont des marchés
centralisés et les cotations se font au comptant en continu et par
fixing.
Les ordres de Bourse sont quasiment les mêmes : les ordres
« à cours limité » et les ordres « à
meilleure limite »
Les négociations en Bourse se font au comptant
grâce au système de cotation aux standards internationaux. Par
exemple, depuis deux ans la Bourse de Tunis s'appuie sur un système de
négociation informatisé : le SUPERCAC UNIX
développé par Euronext.
Les seules différences portent sur leur mode de
transmission et d'exécution des ordres, le rôle des
intermédiaires, les séances de cotation.
On peut aussi noter quelques différences ; les Bourses
de Tunis, BRVM BVMAC et DSE, ne disposent pas de cotation à la
criée comme cela est le cas pour la Bourse de Casablanca ni de
marché fragmenté.
Nous résumons dans un tableau les principales
modalités d'organisation de ces marchés. (Tableau 2.1)
Tableau 2.1 Modalités d'organisation des
marchés boursiers en Afrique francophone.
