Le rôle des investisseurs institutionnels dans la gouvernance des sociétés cotées

(2-1-1) : Les systèmes orientés- banques contre les systèmes orientés- marchés : l'analyse fondée sur les contrats incomplets

Derrière le choix d'un mode de gouvernance d'entreprise, il y a le choix du rôle respectif de l'intermédiation de marché et de l'intermédiation des institutions bancaires et financières dans le financement des entreprises.

Les développements récents sur la typologie des systèmes financiers établissent une distinction entre deux types de systèmes :

D'une part, les systèmes orientés- marchés, ces systèmes se caractérisent par la place centrale de marchés financiers dans les circuits de financement et par la qualité de l'information publique (on associe généralement à ce type les Etats-Unis et le Royaume-Uni).

Et d'autre part, les systèmes orientés- banques, ces systèmes se caractérisent par la position dominante des circuits de financement intermédié et par l'importance de l'information privée (on observe ces systèmes dans les pays d'Europe continentale).

Pour analyser l'influence des systèmes financiers sur le choix de la gouvernance d'entreprise, Berglöf (1990)^7(*) utilise la théorie des contrats incomplets. Cette théorie part de l'hypothèse d'incomplétude des contrats pour étudier l'allocation des droits de décision résiduels. Les contrats financiers sont définis relativement aux modalités d'allocation des droits de décision résiduels et non pas comme dans l'approche financière traditionnel, selon leurs caractéristiques de rentabilité et de risque.

Selon l'auteur, dans les systèmes orientés- marchés, en raison des coûts de décision collective liés à une forte diffusion du capital, les droits décisionnels seraient alors détenues par les dirigeants, ce qui explique que dans ce schéma, l'attention soit portée à la séparation des fonctions de décision et d'assomption du risque.

Le rôle des investisseurs est réduit ; ils ne participent pas à la gestion. Mais, dans les systèmes orientés-marchés, c'est le marché de prise de contrôle est censé discipliner les dirigeants.

En revanche, dans les systèmes orientés-banques, les créanciers supportent une part plus importante du risque et détiennent les droits de décision résiduels. Cela va conduire à supposer que les banques doivent imposer une certaine influence sur les managers.

Pour Boutillier et al (2002), l'opposition entre ces deux systèmes financiers doit être quelque peu nuancé. D'une part, les structures financières ne sont pas figées comme elles l'ont montré dans les deux dernières décennies. D'autre part, la frontière de plus en plus floue entre financement bancaire et financement de marché relativise la classification des systèmes.

Ainsi, les contrôles exercés par les intermédiaires et par le marché des capitaux peuvent se compléter pour bien discipliner les dirigeants.

* ⁷ Cité par Charreaux (1997)