1.3 Enjeux et imperfections liés à la
manipulation de cours par l'annulation des ordres passés
La principale activité des traders haute
fréquence est de passer un nombre très important d'ordres ce qui
apporte une liquidité non négligeable aux marchés
financiers. Parmi ces ordres passés, nombre d'entre eux sont
annulés quelques millisecondes avant même d'être
exécutés, cette liquidité n'est donc
qu'éphémère. Les taux d'annulation sont d'ailleurs de plus
en plus importants, selon l'AMF «On arrive aujourd'hui à
des taux d'annulation de plus de 99%. Certains ordres sont annulés moins
d'une milli seconde après avoir été saisis, voire pour
certains cas vingt micro secondes »13.
Même si ces annulations d'ordres semblent être
nécessaires pour apporter une liquidité importante au
marché et permettre aux sociétés de HFT de s'adapter aux
conditions du marché, cela pose la question des pratiques frauduleuses
établies par des traders malveillants telles que des manipulations de
cours. Ce procédé consiste pour un trader à haute
fréquence à faire une opération importante à
l'achat ou à la vente sur un même titre visant à modifier
la valeur.
Afin de contrer les tentatives de manipulation, les
plateformes de négociation imposent différentes
pénalités aux participants qui ne respectent pas des taux
d'exécution minimaux autorisés.
13 François Stasiak, Délits
et manquements boursiers
14 Kilian Maillet - Master 2 Contrôle des risques
bancaires, sécurité financière & conformité
L'annulation des ordres quelques millisecondes avant
l'exécution fait se poser indéniablement la question de
l'intégrité14 des marchés. Ces envois d'ordres
massifs peuvent, même si d'après les économistes leur part
reste faible, constituer un abus de marché par certains traders. De
plus, il est très difficile dans la pratique de rapporter une preuve
à ces délits d'initié tellement le contrôle du HFT
est complexe et coûteux.
Selon Marc Lenglet : « L'asymétrie d'information
entre participants se trouve de fait aggravé, voire transformée
en rente informationnelle, une rente par ailleurs favorisée par les
»15
offres de colocation, aujourd'hui proposées par certains
marché.
Dans un tout autre registre, le code pénal ainsi que le
code monétaire et financier considèrent la manipulation de cours
comme un délit: « est puni des peines prévues au premier
alinéa de l'article L. 465-1 le fait, pour toute personne, d'exercer ou
de tenter d'exercer, directement ou par personne interposée, une
manoeuvre ayant pour objet d'entraver le fonctionnement régulier d'un
marché réglementé en induisant autrui en erreur.
»16.
L'Autorité des Marchés financiers définit
la manipulation de cours comme:
« 1° L'émission ou la passation
d'ordres:
1) Dont l'émission donne des informations
trompeuses ou erronées sur le cours d'une action, l'offre ou la
demande
14 Principe mesurant
l'honnêteté des acteurs sur les marchés financiers
15 Marc Lenglet, Le trading haute
fréquence, une innovation dangereuse?
16 Art. L. 465-2 du Code monétaire
et financier
15 Kilian Maillet - Master 2 Contrôle des risques
bancaires, sécurité financière & conformité
b) Qui modifient le cours d'une action à un niveau
anormal ou artificiel, en agissant par le biais d'un ou plusieurs individu,
sans légitimité apparente et de façon contraire aux
pratiques courantes du marché
2° Le fait d'agir sur le cours d'un instrument
financier de façon à recourir à des process donnant une
image fictive du marché»17.
A la lecture de la définition établie par les
marchés financiers, la manipulation de cours due au nombre massif
d'ordres effectués sur les marchés financiers par les traders
haute fréquence semble donc autorisée. Du fait que le trading
haute fréquence est légitime et conforme aux pratiques des
marchés réglementés, il ne semble pas possible de
pénaliser les traders dans le cadre de ces manipulations de cours. En
effet, dans le cas où ils n'effectuent pas d'opérations qui
pourraient être contraires aux bonnes moeurs, les traders ne peuvent
être sanctionnés. Il faut également remarqué qu'il
est impossible d'anticiper le comportement délinquants d'un trader
malveillant et donc impossible d'encadrer ces anticipations
non--éthiques.
D'après Jim Brunsden dans un papier18 dont
il est l'auteur : « la traçabilité des opérations
de high frequency trading sur les marchés, du fait du degré de
précision à la milliseconde de ces interventions, implique la
mise en oeuvre de moyens très coûteux et considérables
».
A ce jour très peu de sociétés ont
été condamnées pour ces pratiques. Cependant, en 2011 la
FSA (Financial Servicies Authority)19 a sanctionné une
société canadienne en la condamnant à une amende de 8
millions de livres pour des manipulations sur le LSE (London
17 Thierry Bonneau et France Drummond,
Droit des marchés financiers
18 Jim Brunsden High-Frequency trades may face
tougher regulation in EU market-abuse
19 FSA (Financial Servicies Authority) :
Autorité britannique de régulation du secteur financier
16 Kilian Maillet - Master 2 Contrôle des risques
bancaires, sécurité financière & conformité
Stock Exchange). Selon la FSA, la société Swift
Trading avait mis au point une activité de manipulation de cours en
diffusant une stratégie à différents traders qui
fonctionnaient ensemble de façon officieuse. De nombreux indices
l'avaient amenée à penser que les entités qui semblaient
indépendantes étaient en fait contrôlées et
fonctionnaient en vue d'atteindre un objectif commun.
Selon Didier Martin et Eric Dezeuze20 : « le
problème est directement lié à la technologie ». De
leur point de vue, cette technologie peut permettre de dissimuler des
opérations et d'effectuer des manipulations de cours. Dans le cadre du
HFT, elle peut amener à cacher dans la masse des ordres suspects mais
aussi mettre en oeuvre des opérations frauduleuses grâce à
des algorithmes.
II reste à préciser que les comportements des
traders malveillants ne correspondent sans doute qu'à une petite partie
des ordres passés sur les marchés via le HFT. Cependant, il est
indispensable d'agir rapidement afin d'encadrer, de contrôler et mettre
en place une réglementation stricte à ce sujet.
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