Chapitre 3 : L'analyse de la
sous-évaluation des entreprises
Introduction
Depuis plusieurs années déjà, l'enjeu
principal des entreprises a résidé dans la recherche de
financement. Il fut un certain temps ou les intermédiaires bancaires
étaient les seuls interlocuteurs des entreprises et exigeaient des
états financiers relativement solides. Cette condition rendait difficile
l'obtention des moyens de financement. Ceci n'exclut pas pour autant la
possibilité pour L'entreprise de s'autofinancer lorsqu'elle assure
elle-même son développement sans avoir recours à des
sources de financement externes. Ainsi en tenant compte de toutes ces
conditions posées par les intermédiaires bancaires, une source
alternative fut créée dans le but de réduire et de
diminuer le pouvoir de négociation des intermédiaires financiers.
Cette source qui se trouve être l'accès aux
marchés financiers par appel public à
l'épargne est définie selon le code
monétaire et financier par les opérations suivantes :
-
L'admission d'un instrument financier aux négociations sur un
marché réglementé ;
- L'émission ou la cession
d'instruments financiers dans le public en ayant recours soit à la
publicité, soit au démarchage, soit à des
établissements de crédit ou à des prestataires de services
d'investissement.
Ainsi pour accéder aux marchés financiers,
l'entreprise procédera à une introduction en bourse (IPO
en anglais) et qui consiste à mettre sur le marché financier les
titres de l'entreprise. Ces titres peuvent être spécialement
créés pour l'occasion, il s'agit d'une introduction en
bourse par augmentation de capital et dans le cas où aucun
nouveau titre n'est créé, l'opération s'intitulera
introduction en bourse par cession de titres.
Il apparut
toutefois que le NM de la Bourse de Paris a répondu aux besoins des
entreprises pour ce qui concerne les moyens de financement ; il faut
néanmoins reconnaitre que le Nouveau Marché, comme toutes les
autres bourses, présente souvent un problème de
sous-évaluation. Ainsi le problème de la sous-évaluation
à l'introduction est un phénomène observé depuis
longtemps sur les marchés boursiers (Ritter et Welch, 2002), même
si le niveau de cette sous-évaluation a varié dans le temps
(Loughran et Ritter, 2002). Cette sous-évaluation était en
moyenne de 7 % dans les années 80, de 15 % dans les années
1990-1998 avant d'atteindre un sommet à 65 % au cours de la bulle
Internet.
Bien que le degré de sous-évaluation
dépende de sa mesure et soit probablement influencé par des
réglementations nationales et fiscales, une sous-évaluation
à l'introduction est observée sur l'ensemble des marchés
boursiers américains et européens. Le krach boursier dû
à l'éclatement de la bulle Internet en 2000 a conduit à
une quasi-interruption des introductions pendant plusieurs années : les
introductions sur les marchés réglementés à la
bourse de Paris sont passées de 80 en 2000 à 3 en 2003 avant de
remonter à 42 en 2005 (source Euronext). Après la refonte de la
cotation de la Bourse de Paris, le Nouveau Marché a disparu. Un nouveau
compartiment a été créé en mai 2005, Alternext,
dans le but de relancer les introductions des entreprises de taille moyenne.
Alternext s'est révélé être un succès
puisqu'en juin 2007, après un peu plus de deux années
d'existence, il a franchit le cap de 100 entreprises cotées pour une
capitalisation boursière globale de plus de 5 milliards d'euros.
L'objet de ce troisième chapitre est d'étudier
brièvement ce phénomène à travers la
présentation des différents facteurs explicatifs de la
sous-évaluation initiale.
Ainsi dans un premier temps, nous donnerons une
définition de la sous-évaluation et puis dans un second temps,
nous évoquerons les facteurs explicatifs.
I) Définition de la sous-évaluation
La forte demande de titres lors de l'introduction des
entreprises est motivée par l'espoir de plus-values à court
terme, qui résulteraient d'une sous-évaluation du prix auquel les
titres sont offerts. En effet, le prix d'offre minimum d'une émission
est généralement inférieur à sa valeur
théorique ce qui explique la sous-évaluation initiale. Cette
dernière peut être calculée à partir de la
différence entre le prix d'équilibre déterminé par
la loi de l'offre et de la demande et le prix d'offre payé par les
acquéreurs. Un certain nombre d'études ont été
réalisées à partir des données empiriques afin de
démontrer s'il y a réellement sous-évaluation et dans
quelle proportion. Nous présenterons au niveau de cette section les
explications de nature théorique justifiant une telle
sous-évaluation.
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