Le management par la valeur financière : une approche nécessaire à la démarche stratégique

2.2.2. Présentation de la méthode des FTD

Le principe repose sur l'actualisation des flux de trésorerie disponibles qui seront générés par l'entreprise.

La mise en oeuvre de la méthode nécessite donc la construction d'un Business Plan, modélisant l'apparition des flux de trésorerie.

Ces derniers serviront à rémunérer les apporteurs de fonds. C'est la raison pour laquelle on actualisera les FTD au CMPC qui représente la rentabilité pondérée exigée par les investisseurs, qu'ils soient actionnaires ou créanciers financiers.

Compte tenu du fait qu'il ne serait pas raisonnable de modéliser les flux jusqu'à l'infini, l'avenir de l'entreprise est scindé en deux périodes : l'une explicite et qui donnera lieu à l'élaboration d'un Business Plan détaillé, l'autre qui s'étend de la fin de la période explicite jusqu'à l'infini. Durant cette seconde période, on considérera les FTD comme augmentant d'un coefficient constant dans le temps (g).

Ainsi, la valeur globale de l'entreprise (VGE) peut-elle s'écrire :

avec (VT : valeur terminale)

Soit :

Ainsi donc la richesse des actionnaires sera-t-elle mesurée par :

L'utilisation de cette méthode permet de mesurer la création de valeur induite par n'importe quelle stratégie, pourvu qu'un Business Plan ait été établi, décliné selon 2 scénarii : l'un « Stand alone », l'autre intégrant les axes stratégiques.

En application du même principe, il devient possible d'évaluer l'impact d'une décision stratégique prise isolément, pourvu que les flux de trésorerie qu'elle engendre puissent être dissociés de l'ensemble des flux.

Par ailleurs, l'actualisation des FTD, parce qu'elle nécessite l'analyse approfondie de l'entreprise, contribue à mettre en valeur ses principaux inducteurs de valeur^4(*).

Illustration - Evaluation de la valeur de la société Le Traiteur Grec par la méthode de l'actualisation des FTD.

La première étape va consister à retraiter les états financiers, construits selon une approche juridique, de sorte qu'ils rendent compte de la réalité économique.

Il conviendra notamment de distinguer au niveau du résultat exceptionnel ce qui relève du « résultat opérationnel courant » (recommandation n°2004-R-02 du CNC) et ce qui a trait aux « autres produits et charges opérationnels ». Dans le premier cas, on placera les flux qui relèvent de la performance récurrente de l'entreprise, dans le second les flux inhabituels, anormaux, peu fréquents et de montants significatifs.

Les immobilisations seront également retraitées afin de tenir compte du crédit-bail, qui doit être considéré comme une modalité de financement, au même titre que l'emprunt. A l'actif du bilan, le bien devra figurer à la valeur stipulée au contrat, diminuée des amortissements habituellement pratiqués pour ce type de bien. Au passif, on constatera un emprunt pour le montant total restant dû au contrat de crédit bail (yc valeur résiduelle). La différence entre le Capital restant dû (déduit des modalités financières du contrat de crédit bail) et la VNC théorique du bien sera ventilée en résultat et en impôt différé (passif).

Corrélativement il conviendra d'annuler du résultat le loyer versé et de comptabiliser une charge financière ainsi qu'une dotation aux amortissements (la dotation étant généralement plus faible que la partie « remboursement du capital » intégrée au loyer, il en découlera une amélioration du résultat).

Par ailleurs, on supprimera de l'actif du bilan les titres de participation dans la société SSM qui ne concourent en rien à la performance économique de LTG. On réduira corrélativement d'autant les capitaux propres.

Les retraitements sont présentés dans les Tableau 2 et Tableau 3.

Sur la bases des données retraitées, un Business Plan est élaboré (cf. Tableau 4).

Sur la base de la formule ci-dessous,

Somme FTD actualisés			9 838
Valeur terminale actualisée			9 095
			18 933
Ajustement			1,04
Valeur Globale Entreprise			19 726
- Endettement net			1 692
= Valeur Capitaux Propres au 31/12/06			21 418

(Cf. Tableau 5)

La VGE s'établit à 19 726 ke, avec comme hypothèses :

Coût du capital :	8,56%
Taux croissance infinie	1,00%

Une approche menée par PWC, fondée sur la méthode des multiples (7,3 fois l'EBITDA), évalue la valeur de l'entreprise à 19 710ke, corroborant ainsi la valeur obtenue par la méthode de l'actualisation des FTD.

Un ajustement est introduit afin de tenir compte du fait que les flux sont générés tout au long de l'année, et non en fin d'année. Pour simplifier, nous considérons qu'ils apparaissent en moyenne en milieu d'année. Cela revient à capitaliser la valeur actualisée sur 6 mois, soit :

Ajustement = (1+CMPC)^1/2

* ⁴ Les indicateurs EVA et CVA peuvent également être calculés ex ante à partir du BP - c'est d'ailleurs la mise en oeuvre recommandée par les promoteurs de l'EVA.