La création de valeur dans l'entreprise: le role de la gouvernance et des leviers financiers

B. Les mécanismes et la mesure de création de la valeur

Les différents modèles de création de valeur actionnariale sont fondés sur le même cadre théorique, celui de la microéconomie financière. Ils utilisent une variable commune, le coût du capital investi qui sert de référentiel pour la mesure de la performance. Les hypothèses sont celles des modèles financiers classiques basés sur la rationalité des acteurs qui sont maximisateurs et opportunistes.

La place prise par le thème de la création de valeur en finance a conduit au développement d'une batterie d'indicateurs qui tentent de la mesurer : TSR, MVA, EVA. Ce foisonnement n'est pas sans avantage : la concurrence est saine et doit normalement permettre au meilleur indicateur d'émerger. Plus prosaïquement, certaines entreprises profitent du flou actuel et de l'absence de normalisation des calculs pour choisir l'indicateur qui sert le mieux leurs intérêts du moment, quitte à en changer l'année suivante.

Ces indicateurs peuvent être de trois natures : économique, comptable et boursière.^4(*)

1) Les indicateurs de nature économique

D'abord, les indicateurs de nature économique sont apparus avec la prise de conscience que la rentabilité dégagée est, en tant telle un critère insuffisant en matière de valeur puisqu'elle ne prend pas en compte la notion de risque. La rentabilité dégagée reste à comparer au coût des capitaux employés, c'est- à- dire au coût moyen pondéré du capital pour mesurer si de la valeur a été créée ou détruite.

Ainsi, la valeur actuelle nette ( VAN ) traduit la création ou la destruction de valeur dégagée par l'allocation des ressources de l'entreprise. Une création de valeur signifie donc que les investisseurs anticipent l'existence d'une certaine rente sur une certaine durée dont la valeur actuelle permet à l'actif économique de l'entreprise de valoir plus que son montant comptable. Tout comme pour le choix de l'allocation des ressources, il faut pour le choix d'une source de financement se refuser à utiliser le coût comptable, mais déterminer la valeur du titre de financement émis et en déduire le taux de rentabilité exigé. On passe de ce fait du coût explicite ou coût comptable au coût financier : le taux de rentabilité exigé pour cette catégorie de titres. Minimiser le coût d'une source de financement revient donc à minimiser son coût financier.

De même, l'Economic Value Added ( EVA ) critère appelé aussi profit économique mesure l'enrichissement de l'entreprise sur un exercice et tient compte, non seulement du coût de la dette mais aussi du coût des capitaux propres. L'innovation de l'approche de l'EVA consiste à dégager un niveau de résultat à partir duquel de la valeur est créée puisqu'il est calculé après rémunération des créanciers et celle des actionnaires sur les fonds qu'ils ont apportés à l'entreprise. Le profit économique mesure d'abord quel a été le taux de rentabilité économique en surplus du coût moyen pondéré du capital. Cet écart est ensuite multiplié par le montant comptable de l'actif économique de début de période pour la création de valeur de la période, soit :

Profit économique = Actif économique * ( Re - k ) , où Re est le taux des rentabilité économique comptable après impôt et k le coût moyen pondéré du capital.

Ainsi, une entreprise qui dispose en début d'année d'un actif économique d'une valeur comptable de 100, rapportant un taux de rentabilité économique ( après impôt ) de 12% alors que le coût moyen pondéré du capital n'est que de 10% aura donc gagné 2% de plus que le taux requis. Sur le fonds des 100, elle aura donc créé de la valeur pour 2 sur l'exercice.

* ⁴ Cf. Annexe 4 : Tableau de synthèse des critères de mesure de la création de valeur.