2. La sécurisation du remboursement de l'emprunt
d'acquisition
a) Les garanties réclamées par les
emprunteurs
A titre liminaire, afin de garantir l'emprunt qu'ils ont
consenti, les établissements de crédit chercheront à
utiliser les biens de la société cible. Cependant les
dispositions de l'article L 225 - 216 du code de commerce, qui s'applique aux
sociétés par actions, pose un principe de prohibition
d'assistance financière en ce qui concerne les prêts et avances
pouvant être accordés par la société cible au
holding de reprise ou à son dirigeant (chef d'entreprise), ainsi que les
suretés qui pourraient être consenties par la cible, au
bénéfice des préteurs, pour le remboursement de la dette
du holding.
En conséquence, si la cible est une
société par actions, elle ne peut pas avancer de fonds ou
accorder des prêts ou même consentir une sureté au holding
si ces différentes opérations ont pour but la souscription ou
l'achat des actions de la cible par ledit holding. Si la cible est un SARL, des
règles similaires sont posées par l'article L 223-21 du code de
commerce.
Dès lors, les conventions portant sur des garanties ou des
prêts qui seraient conclues en violation de ces dispositions seraient
frappées de nullité.
Ainsi, il sera donc impossible aux préteurs du holding
de voir le prêt effectué à celui-ci, garanti par un des
actifs de la société cible. Cette interdiction n'est en revanche
pas incompatible avec un nantissement par le holding sur les titres de la cible
qu'elle détient.
Ainsi, la seule garantie pouvant être octroyée
est le nantissement des titres de la société cible détenus
par le holding. Le nantissement prendra la forme d'un contrat entre le holding
et les établissements bancaires, par lequel le premier affecte les
titres de la société cible en garantie de la dette
contractée.
Ce nantissement des titres de la cible sera
réalisé par le gage du compte où ces titres sont inscrits.
Dès lors, la constitution du nantissement sera réalisée
par une simple déclaration signée par le titulaire du compte et
adressée à la société émettrice titres.
Cette déclaration constitue une condition de validité du gage.
L'intérêt de ce nantissement est que le holding
devra s'engager à ne pas échanger ou céder les titres
à un tiers sans avoir obtenu l'autorisation préalable de
l'établissement financier. En cas de défaut de paiement, le
banquier pourra soit faire procéder à la vente publique des
titres nantis, huit jours après une simple signification au
débiteur, soit se voir attribuer les titres.
Il n'en demeure pas moins que le nantissement est une
réponse au risque de défaut du holding, qui ne serait plus en
mesure de faire face à ses dettes. Ce qui signifierait alors que la
cible ne distribue pas les dividendes prévus, ses cash-flows
étant insuffisants. Dans ce cas, la situation financière de la
cible semblant détériorée, le nantissement sur les titres
de la cible est, à priori peu efficace. En effet, si la banque
décide de procéder à une vente publique des titres, elle
risque de ne pas trouver d'acquéreur compte tenu de la situation de la
cible et si elle s'attribue les titres de la cible, trois problèmes
peuvent se poser :
- la réalisation des actifs que sont les titres de la
cible risque d'être longue et difficile.
- le passage du statut de créancier à celui
d'actionnaire rend la position du banquier
moins favorable (en cas de liquidation, les actionnaires
étant pour ainsi dire assurés de
ne rien récupérer).
- la responsabilité de la banque peut être
engagée, si la situation se détériore davantage
après le changement d'actionnaire.
C'est la raison pour laquelle les banques
préféreront prévoir, dans le contrat de prêt des
clauses protectrices de leurs intérêts afin d'éviter un
éventuel risque de défaut du holding.
b) Les clauses protectrices des intérêts
des établissements
de crédit : « covenants bancaires
»
En raison du risque que comporte le prêt bancaire au
holding dû notamment au fait que les garanties dont
bénéficie le créancier senior sont limitées, le
contrat de financement senior est assorti de nombreuses clauses
protégeant les intérêts de la banque. Les techniques
contractuelles utilisées dans le cadre d'un financement OBO se
traduisent notamment par un certain nombre d'engagements particuliers à
la charge du holding emprunteur. En effet, à compter de la date de
signature du contrat de prêt et tant que les sommes restent dues à
l'établissement financier, le holding est tenu de prendre (par
l'intermédiaire de ses actionnaires), pour lui-même et pour la
société cible, un certain nombre d'engagements de faire et de ne
pas faire. Les établissements bancaires réclament
fréquemment, afin de maitriser les difficultés pouvant survenir
lors de la mise en place de l'opération d'OBO, à l'emprunteur, de
s'engager à respecter certaines règles contractuelles
(dénommées en pratique « covenants bancaires »), faute
de quoi l'exigibilité des remboursements pourrait être
anticipée. Les préteurs imposent ainsi, à la charge du
holding, des obligations de natures diverses. Si ces dernières peuvent
varier entre le prêt senior et le prêt mezzanine, le principe est
que les établissements octroyant la dette mezzanine ne doivent pas avoir
plus de droits et d'avantages que ceux accordant la dette senior. Les
principales clauses sont les suivantes :
- Le respect de ratios financiers : le
holding d'acquisition s'engage généralement à respecter un
certain nombre de ratios financiers, faute de quoi la dette devient exigible.
Les seuils à ne pas dépasser au regard de ces ratios varient en
fonction du plan prévisionnel d'exploitation (« business plan
») transmis à la banque avant l'octroi du prêt. On peut citer
à titre d'exemple les ratios : taux d'endettement / fonds propres,
trésorerie disponible : total des annuités de remboursement de
l'emprunt etc....
- Des obligations d'information :
l'emprunteur s'engage à tenir informer le préteur
senior de tout changement de situation de la société susceptible
de modifier sa capacité à honorer ses obligations de
remboursement. A ce titre, le chef d'entreprise peut être contraint de
fournir au préteur senior les comptes annuels, les budgets annuels etc
Il peut également s'engager à le tenir informer de tout fait
significatif susceptible
d'affecter la situation financière ou bien encore de tout
changement dans la composition des organes sociaux
- Des clauses de non versement de
dividendes : il est fréquemment mentionné que les
bénéfices de la société cible seront
utilisés en tout ou partie au remboursement par anticipation de la dette
senior. Ainsi, le remboursement de cette dernière reste prioritaire
à toute distribution de dividendes aux actionnaires du holding. Dans
cette hypothèse, le holding s'engage envers la banque mais il devra
également être produit à cette dernière une
convention de vote entre les actionnaires du holding, reprenant les termes de
cet accord dans la mesure où la décision de distribuer les
bénéfices relevant de leur seul pouvoir
- Le maintien de l'actionnariat : il
peut être convenu par cette clause qu'en cas de changement de
l'actionnariat du holding avant le remboursement complet de la dette, cette
dernière deviendra exigible. (ce qui va empêcher la donation des
titres du holding du chef d'entreprise au successeur, pendant toute la
durée de l'emprunt)
- Les limitations relatives aux actifs du groupe
: les préteurs seniors, vont imposer des limitations quant
à la cession des actifs du holding et surtout de la cible. De plus
l'emprunteur devra aussi s'engager à ne pas accorder de suretés
sur les actifs des deux entités, à ne pas procéder
à de nouvelles acquisitions, cessions ou à des investissements
significatifs sans l'accord du préteur. Une clause de non
aliénation des biens du groupe peut être ainsi stipulée,
aux termes de laquelle les emprunteurs s'engagent à ne pas céder
les actifs nécessaires à l'exploitation.
- Les limitations d'endettement et d'investissement
: aux termes de ces clauses, le holding n'est pas autorisé
à souscrire de nouvelles dettes dont les remboursements pourraient
entrer en concurrence avec ceux des prêts déjà obtenus. En
outre, les banquiers peuvent exiger des clauses de limitation d'investissements
en vertu desquelles la part de bénéfices de la
société cible allouée aux investissements ne doivent pas
obérer sa capacité de distribution de dividendes.
Si l'une de ces clauses n'est pas respectée, le contrat
prévoit généralement l'exigibilité anticipée
du prêt. Il peut être prévu que l'emprunteur dispose d'un
certain délai pour régulariser la situation.
Même si cette sanction est rarement mise en oeuvre, elle
constitue un moyen de pression pour le chef d'entreprise quant au succès
de l'opération.
Les banquiers toujours soucieux de limiter au maximum le
risque de défaut de l'emprunteur (holding) peuvent réclamer des
garanties émanant du chef d'entreprise, comme un nantissement de bons de
capitalisation ou une sureté réelle sur un bine immobilier du
chef d'entreprise. Dans la pratique ces garanties ne sont pas acceptées
dans la mesure où un des objectifs de l'OBO reste la sécurisation
du patrimoine du dirigeant. Si un établissement exige ce type de
garantie, le dirigeant devra en conclure que son entreprise n'est pas
suffisamment viable pour un OBO.
Mis à part l'aspect financier du montage, l'OBO doit,
comme tout montage à visée patrimoniale, l'OBO - Transmission,
permettre la limitation du cout fiscal de l'opération. Il est donc
nécessaire d'étudier les outils fiscaux à disposition pour
limiter la taxation du holding et de la cible mais également du chef
d'entreprise et de son successeur.
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