II.2.2. La rentabilité :
La POT stipule que les entreprises les plus rentables font
recours de moins en moins à l'endettement, surtout de long terme, et
remplacent progressivement l'endettement par des bénéfices
retenus et à défaut par des recours non financiers (dettes
commerciales et sociales). Ainsi selon cette théorie, les entreprises
utilisent d'abord l'autofinancement, puis la dette et en dernier lieu
l'émission d'action pour financer leurs investissements. En effet, les
firmes plus rentables ont alors plus d'autofinancement d'où une relation
négative entre la rentabilité et l'endettement. Cette description
est validée par l'un des résultats empiriques les plus
réguliers, par exemple la revue de la littérature de Harris et
Raviv 1991, l'étude de Rajan et Zingales 1995 et celles de Booth et al.
2001 ont tout conclu une relation négative entre la rentabilité
et l'endettement.
Plusieurs auteurs ont d'ailleurs mis en évidence une
relation inverse entre la rentabilité et l'endettement : Titman (1982)
et Titman et Wessels (1985) aux Etats Unis, Gagnon et Papillon (1984) au Canada
et Dubois (1984) en France.
II.2.3.La volatilité :
Dans une perspective de financement hiérarchique, la
volatilité des résultats peut amener les firmes à
constituer une réserve d'actifs facilement mobilisables afin de ne pas
avoir à souffrir du problème de sous investissement dans le
futur. Il s'ensuit que la volatilité du résultat devrait
également être négativement corrélée à
l'endettement.
La volatilité des résultats, assimilée
à une mesure de risque d'exploitation, est négativement
corrélée avec l'endettement financier de long terme, elle est
positivement corrélée avec la dette non financière de long
terme (Et-taoufik FATHI et Benoît GAILLY 2000).
II.2.4. La croissance :
Dans une perspective de financement hiérarchique (Myers
1984, Myers Majluf 1984), les entreprises avec de fortes opportunités de
croissance et un besoin de financement important feront prioritairement appel
à l'endettement. Les sources de financement externes les moins sujettes
aux asymétries d'information comme par exemple l'endettement à
court terme sera privilégié.
La croissance est positivement corrélée avec
l'endettement non financier, et elle est négativement
corrélée avec l'endettement financier (Et-taoufik FATHI et
Benoît GAILLY 2000). Un constat tout à fait cohérent avec
les prédictions de la POT.
II.2.5. La tangibilité :
Dans le cadre de la POT, les firmes avec peu d'actifs
corporels seront les plus sensibles aux asymétries d'informations.
Dès lors, elles utiliseront la dette qui est un véhicule de
financement externe moins sensible aux asymétries d'information que les
actions. (Harris et Raviv 1991).
La tangibilité est positivement
corrélée avec l'endettement, c'est un résultat
trouvé par (Et-taoufik FATHI et Benoît GAILLY 2000) dans son
étude sur des firmes innovantes belges sur la période 1997-2000.
Un constat tout à fait cohérent avec les prédictions de la
POT.
Des études récentes comme celles de Rajan et
Zingales 1995, Kremp et al 1999, Hovakimian et al. 2001, Frank et Goyal,
trouvent des relations positives et significatives entre les garanties et le
niveau d'endettement.
II.2.6. L'intangibilité :
Dans le cadre de la POT, la relation entre les actifs
intangibles et l'endettement est positive. Ce résultat est trouvé
par Frank et Goyal (2003) quelle que soit la mesure d'endettement. Ce ratio
est mesuré par les actifs intangibles sur le total des actifs.
II.2.7. L'investissement innovant :
Pour mesurer le degré d'innovation, certaines
études s'appuient sur le pourcentage de produits améliorés
ou nouveaux dans la production des entreprises, d'autres s'appuient sur le
nombre de brevets déposés. N'ayant pas accès à ce
type d'information, l'investissement innovant est basé sur la variable
R&D elle-même utilisé dans la classification des
différents secteurs hautement technologiques. Il est mesuré par
le rapport dépenses R&D/total actif.
L'importance des dépenses R&D devrait se traduire
par un faible taux d'endettement [Frank et Goyal 2003, Ofek et Yermack, 1997 ;
Ranjan et Zingales, 1995]. Un constat tout à fait contraire aux
prédictions de la de financement hiérarchique.
Tableau 8 : Etude faite sur la structure de
financement des entreprises dans le cadre de la POT :
|
Auteurs
|
Echantillons et méthode
|
Types de firmes
|
Variables dépendantes
|
Variables explicatives
|
|
Et-taoufik FATHI et
Benoit GAILLY
|
351 PME
Modèle d'équation structurelle.
|
PME innovantes belges sur la période 1997-2000
|
DFlt : dette financière à
long terme.
DFct : dette financière à
court terme.
DNFlt : dette non financière
à LT.
DNFct : dette non financière
à CT.
|
-Les opportunités de croissance : mesuré par
le MTB, appelé aussi le Q de Tobin: = valeur du marché des
actions / valeur comptable.
-La tangibilité des actifs qui est mesurée avec le
rapport immobilisations corporelles/
actif total.
-La rentabilité qui est mesurée avec le rapport
Résultat net/Total actif.
-La volatilité qui est mesurée par le logarithme de
l'écart type de l'BAII
-La flexibilité qui est mesurée avec le rapport
cash flow/Actif circulant.
|
Tableau 9: La corrélation entre les ratios
d'endettement et les variables indépendantes
|
POT
|
DFlt
|
DFct
|
DNFlt
|
DNFct
|
|
les opportunités de
croissance
|
+
|
-
|
-
|
+
|
+
|
La tangibilité
|
+
|
+
|
+
|
+
|
+
|
|
La rentabilité
|
-
|
+
|
+
|
-
|
-
|
|
La volatilité
|
+
|
-
|
+
|
-
|
+
|
|
La flexibilité
|
+
|
-
|
-
|
+
|
-
|
Ce tableau résume les résultats obtenus par
(Et-taoufik FATHI et Benoît GAILLY 2000), on remarque l'existence d'une
hiérarchie du financement est confirmée par l'observation de
relations négatives entre l'endettement et la rentabilité dans de
la dette non financière, les relations positives entre l'endettement et
la tangibilité quelle que soit la nature de la dette. Ainsi, la relation
positive entre les opportunités de croissance et l'endettement dans le
cas de la dette non financière vérifiée les
prédictions de la théorie de pecking order.
L'analyse empirique, conduite dans ce chapitre, montre que la
théorie de pecking order est non validée pour toutes les
variables explicatives de l'endettement. Dans le chapitre suivant, on va
traiter un nouveau cadre théorique, connue sous le nom théorie de
market timing, et vérifier si les prédictions de cette
théorie sont valides empiriquement.
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