Conclusion
L'objectif de ce chapitre est d'étudier les impacts des
transactions de blocs réalisées hors-carnet sur
l'évolution des prix ainsi que procéder à une
évaluation des transactions de bloc échange par échange
afin d'expliquer le prix de la transaction.
Le rôle joué par le marché de bloc est mis
en évidence. Le but de l'étude est de vérifier si le
marché de bloc défavorise la liquidité du carnet d'ordres
du marché central ou au contraire aide à améliorer sa
liquidité. Il s'apparait que le marché upstairs sur la bourse de
Tunis est un complément de liquidité pour les larges
échanges et non pas un élément concurrent pour le
marché central.
En absence des données intraday, le calcul des impacts
des échanges de blocs sur les cours est réalisé sur la
base des cours interday. Les résultats trouvés montrent que les
blocs vendeurs sont accompagnés par des impacts temporaires alors que
les blocs acheteurs sont accompagnés par des impacts permanents sur les
prix. Ces résultats confirment l'hypothèse de l'asymétrie
entre les achats et les ventes de bloc. Un résultat similaire aux
[Gemmill, 1996) ; Bill Hu, Christine Jiang, et Longzhen Fant, 2012]
Ainsi, la méthode de « tick test » a permis
d'identifier l'initiateur de 92 % des transactions de blocs de
l'échantillon principal. Selon la règle retenue, les blocs sont
ainsi bien vendus qu'achetés.
Dans une deuxième section l'évaluation des
transactions de bloc est examinée. Le même résultat
trouvé dans la section précédente est confirmé :
une asymétrie entre les ventes et les achats de blocs est
enregistrée. Les larges échanges de bloc sur la bourse de Tunis
sont particulièrement des blocs vendeurs (Les moyennes de
différences des prix sont moyennement négatives et
significatives).
De même les résultats montrent qu'en moyenne la
prime sur bloc est significativement plus élevée que
l'escompte.
Concernant l'estimation des déterminants des prix des
transactions de blocs, il s'est avéré que le principal
déterminant de la prime des blocs acheteurs est l'asymétrie
informationnelle post-échange. Les résultats montrent que les
titres les plus volatiles donnent lieu généralement à des
primes d'achats plus élevés.
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Transactions de bloc, évaluation et impacts sur les
prix
Conclusion Générale
Les transactions de blocs réalisées en hors
carnets n'ont pas donné lieu à ce jour à des études
bien approfondies en Tunisie. Ce travail fournit donc des informations
originales sur ces opérations.
L'objectif de cette recherche était d'évaluer
les échanges de blocs réalisés sur le marché
upstairs de la bourse de Tunis en étudiant l'impact global de ces
transactions sur la réaction du marché central. Les travaux
empiriques effectués dans ce mémoire ont fait ressortir plusieurs
résultats remarquables sur le rôle joué par le
marché du bloc et sa contribution dans le processus de la formation des
prix.
D'abord, les effets des larges échanges
acheminés en hors-carnet sont examinés. Nos résultats
obtenus sur un échantillon contenant plus de 400 transactions de blocs
pendant dix années nous permettent de confirmer l'idée que le
marché de bloc de la bourse de Tunis est justement un complément
pour le marché de référence en permettant d'offrir un
supplément de liquidité par rapport à ce dernier pour les
transactions portant sur un volume particulièrement important.
Ainsi, conformément aux travaux antérieurs les
résultats montrent que l'impact total des échanges de bloc
vendeurs est globalement négatif et significatif ce qui implique que les
prix des actifs ayant des échanges de blocs vendeurs diminuent avant la
réalisation du bloc. Quant aux blocs acheteurs, l'impact total est
positif et significatif. Ce résultat confirme l'hypothèse que les
prix des titres ayant des échanges de bloc acheteurs augmentent
progressivement avant la réalisation de la transaction.
Certes, la présence des conditions trop restrictives
concernant le recours au marché de bloc a limité l'accès
des investisseurs à ce compartiment. Avant l'année 2008, les
autorités n'acceptent le bloc que lorsque le carnet d'ordres est
dégarni. Cette close est supprimée après la
règlementation du 15 avril 2008. Il est remarqué que le nombre
des larges échanges en upstairs a augmenté après cette
date, pour qu'il revienne à diminuer à partir de l'année
2011 suite aux difficultés politiques présentes dans le pays. Les
autorités financières n'ont pas ces-
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Transactions de bloc, évaluation et impacts sur les
prix
sés de modifier et d'actualiser les
règlementations concernant l'organisation de la bourse. Malgré
tout, le rôle joué par le marché de bloc reste futile par
rapport au marché central.
Dans une deuxième partie nous avons opté
à une analyse empirique des échanges de bloc afin d'expliquer le
prix de la transaction de bloc effectuée en gré à
gré. Dans ce sens les blocs qualifiés comme étant des
blocs acheteurs sont majorés par une prime d'achat ainsi que les blocs
vendeurs sont escomptés par une remise de vente. Les résultats
ont permis également de montrer qu'en moyenne la prime sur bloc est plus
élevée que l'escompte.
De même, la prime de bloc est principalement
expliquée par la volatilité du titre échangé pour
les cinq séances avant le large échange. Les titres les plus
volatiles sont les titres les plus assistées par une asymétrie
informationnelle qui implique l'augmentation de la probabilité de la
sélection adverse, ceci fait augmenter la prime d'achat d'un bloc
d'action afin de minimiser le risque de la sélection adverse. Quant
à la remise de bloc le modèle testé est globalement non
significatif.
En effet, malgré la diminution des coûts de
transactions offerts par le marché de bloc la majorité des larges
échanges qualifiés en tant que bloc sont acheminés dans le
marché central. Le ratio volume de bloc échangé en
gré à gré par rapport au volume total
échangé en carnet donne très rarement lieu à une
valeur supérieur à 1. Un résultat qui confirme
l'inaptitude du marché de bloc de la BVMT à offrir une
exécution meilleure aux larges investisseurs. Ce résultat peut
être plus attesté s'il était possible de
récupérer les données concernant les ordres des
échanges acheminées sur le carnet en continu et qualifiés
en tant que transactions de bloc afin de comparer les impacts prix entre les
deux compartiment , or la BVMT ne diffuse plus ce type de donnée !
Si les limites habituelles de ce présent travail
peuvent être soulignées (insuffisance des données, taille
des échantillons, etc.), il n'en demeure pas moins que nos
résultats ouvrent diverses perspectives de recherche
intéressantes, notamment sur le rôle joué par le
compartiment upstairs, ainsi que sur l'importance du cadre règlementaire
dans l'amélioration et la création des nouveaux systèmes
de négociation plus attractive pour les larges investisseurs.
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Transactions de bloc, évaluation et impacts sur les
prix
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