Choix comptables et cadre institutionnel de l'économie

1-3 Le marché financier tunisien

1-3-1 Le marché monétaire

La politique monétaire conduite durant le quinquennat écoulé a contribué à la réalisation des résultats positifs enregistrés au niveau de la maîtrise de l'inflation et la préservation des équilibres financiers et a alloué aux agents économiques un financement adéquat et saint tout en préservant le système financier contre des risques éventuels, sur la base de taux d'intérêt reflétant à la fois les conditions du marché et l'adéquation entre les niveaux de la rentabilité et du risque.

Dans ce cadre, les réformes se sont axées sur la consolidation de l'aspect qualitatif et quantitatif et indirect des interventions de la banque centrale au niveau du marché monétaire tout en apportant davantage de complémentarité avec le marché financier à travers l'émission des bonds de trésor assimilables et des bons de trésor de court terme en permettant à la banque centrale de disposer de ces outils pour procéder au réglage de la liquidité interbancaire.

La politique monétaire retenue s'insère dans le cadre de la poursuite du processus d'approfondissement des réformes économiques et financières en vue de consolider la compétitivité de l'économie, renforcer son ouverture sur l'extérieur et préserver les équilibres macroéconomiques.

Ainsi, « la conduite de la politique monétaire au cours de la période à venir sera centrée sur la poursuite d'une politique prudente axée sur la maîtrise de l'inflation en tant qu'objectif principal de la politique monétaire et consolidation de sa contribution à la concrétisation des objectifs macroéconomiques, l'optimisation des opérations de financement, l'émergence

³⁴⁹ REPUBLIQUE TUNISIENNE, La politique de l'emploi, dixième plan de développement 2002-2006, volume I, p. 89.

³⁵⁰ REPUBLIQUE TUNISIENNE, La politique de l'emploi, dixième plan de développement 2002-2006,

volume I, p-p.88- 89.

127

d'une tendance des taux d'intérêt et la consolidation de la complémentarité entre les différents compartiments du marché des capitaux ».³⁵¹

La politique monétaire sera axée sur la maîtrise de l'inflation considérée comme objectif et ce par le biais des moyens indirects de régulation de la liquidité et le refinancement des agents économiques, conformément aux exigences de l'ouverture du marché en plus de l'introduction davantage de transparence dans la conduite de la politique monétaire.

Le taux d'intérêt continuera à être consacré en tant qu'instrument privilégié dans la mobilisation des ressources et leur affectation conformément aux conditions du marché ce qui nécessite l'existence d'une échelle de taux d'intérêt qui reflète la réalité du degré de rentabilité et de risque, tout en étant une référence à la fois pour les investisseurs et pour les épargnants. Cette démarche suppose l'intensification de l'utilisation des bons de trésor dans l'orientation des opérations de régulation de la liquidité.

Concernant la consolidation de la complémentarité entre les divers compartiments du marché des capitaux, l'action sera orientée vers l'adéquation entre ressources et emplois des établissements de crédit et la mutualisation des risques de financements entre les différents opérateurs de la place, et ce à travers la dynamisation du marché interbancaire et l'incitation des agents économiques à mobiliser les fonds nécessaires, notamment ceux de long terme,

sur le marché financier.³⁵²

1-3-2 Le marché financier tunisien

1-3-2-1 Organisation

La modernisation profonde du marché boursier tunisien instituée par la loi n° 94-117 du

14 novembre 1994 et accélérée à partir de 1995, s'est révélée être une nécessité pour répondre aux besoins de développement économique du pays, ainsi qu'à l'ouverture de la Tunisie sur l'extérieur impliquant par conséquent une structure de marché conforme aux normes internationales.

³⁵¹ REPUBLIQUE TUNISIENNE, Les politiques économiques et financières, Le dixième plan de développement 2002-2006, volume I, p. 130.

³⁵² REPUBLIQUE TUNISIENNE, Les politiques économiques et financières, Le dixième plan de

développement 2002-2006, volume I, p. 131.

128

Cette modernisation a impliqué essentiellement une réorganisation séparant les fonctions de contrôle et de gestion et la création d'un dépositaire central et ce, par la création

de 3 entités indépendantes :

- le Conseil du Marché Financier : CMF ;

- la Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis : BVMT ; et

- la Société Interprofessionnelle de Compensation et de Dépôt des Valeurs

Mobilières STICODEVAM.

a. Le Conseil du Marché Financier : CMF

Le Conseil du Marché Financier (CMF) a pour mission de veiller sur la protection des épargnants et d'assurer le contrôle de tous les intervenants sur le marché (intermédiaires en bourse, sociétés d'investissement, BVMT, et STICODEVAM). C'est un organisme public doté de la personnalité civile et de l'autonomie financière chargé de la régulation du Marché Financier.³⁵³

Le Conseil du Marché Financier a sous son contrôle permanent la Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis -BVMT-, les intermédiaires en Bourse et la Société Tunisienne Interprofessionnelle de compensation et de dépôt, et de règlement de titres -STICODEVAM-.

Il assure également la tutelle des Organismes de Placement Collectif en Valeurs

Mobilières -OPCVM-.

Il est dirigé par un collège composé d'un président et de neuf membres qui représentent

le pouvoir juridictionnel (3 membres), les autorités et organismes financiers (3 membres) et d'autres membres choisis en raison de leur compétence et de leur expertise en matière d'Appel Public à l'Epargne (3 membres).

Il a pour mission, en tant qu'organisme de régulation, d'assurer la protection de l'épargne investie en valeurs mobilières et tout autres produits financiers placés par Appel Public à l'Epargne et de veiller au bon fonctionnement des marchés.

Pour réaliser ces missions, le CMF a été doté par la loi de prérogatives couvrant :

³⁵³ MOHAMED TAHAR RAJHI, Cours de gestion financière avec exercices et cas d'application corrigés, 1^ère

édition Rajhi, 1998, p-p.142.

129

· Le pouvoir d'édicter des règlements dans les domaines relevant de sa compétence ;

· Le pouvoir de superviser la bonne application de la réglementation en vigueur

et le fonctionnement régulier des mécanismes de marché ;

· Le pouvoir de s'assurer de la transparence de l'information financière ;

· Le pouvoir de prononcer ou de proposer aux autorités compétentes les sanctions qui s'imposent en cas de manquement des opérateurs à leurs obligations professionnelles ou d'infractions aux lois et règlements en vigueur.

b. Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis : BVMT

La Bourse des Valeur Mobilière de Tunis ou BVMT, est une entreprise privée dont les actionnaires sont les intermédiaires en Bourse ; elle est chargée de la gestion administrative

et technique du marché des valeurs mobilières.

Les intermédiaires en Bourse sont les agents chargés de la négociation et de l'enregistrement des valeurs mobilières à la Bourse. Ils peuvent également accomplir les opérations en relation avec cette activité tels que le conseil et le démarchage financier, la gestion individuelle ou collective de valeurs mobilières, le placement de valeurs mobilières dans le public à l'occasion d'opérations d'émission ou d'offre publiques et la garantie de

bonne fin d'émissions de titres ainsi que la contrepartie et la tenue de marché.³⁵⁴

Les intermédiaires en Bourse sont agrées par le Conseil du Marché Financier. Ils sont regroupés dans une association chargée de la défense de leurs intérêts collectifs dénommée

"Association des Intermédiaires en Bourse" (AIB). Les fonctions de la BVMT sont les suivantes :

1. organiser l'administration et le fonctionnement de la Bourse en assurant la sécurité matérielle et juridique des opérations ;

2. instruire les candidatures d'admission et d'introduction à la Bourse et se prononcer sur la radiation des produits financiers de la cote de la Bourse, sauf opposition du CMF ;

³⁵⁴ MOHAMED TAHAR RAJHI, Cours de gestion financière avec exercices et cas d'application corrigés, 1^ère

édition Rajhi, 1998, p-p.143-144.

130

3. enregistrer les transactions effectuées et les cours établis sur le marché ;

4. initier la suspension du marché ou de la transaction d'une valeur particulière dans le cas d'une difficulté technique, de défaut de divulgation ou de variation inhabituelle des cours ;

5. publier les informations relatives aux transactions, cours, avis et communiqués dont la publicité est exigé par les lois et règlements ;

6. s'assurer que les opérations boursières se déroulent conformément aux conditions réglementaires ;

7. préparer les règlements de parquet et les soumettre à l'approbation du CMF ;

8. gérer le Fonds de Garantie du Marché ;

9. et fournir avis et propositions au CMF sur les questions ayant trait au développement du marché.

Il est à signaler que les transactions effectuées sur les valeurs mobilières doivent obligatoirement passer par la Bourse. Ainsi, pour les valeurs mobilières émises par les sociétés faisant Appel Public à l'Epargne les transactions effectuées sur ces valeurs doivent faire l'objet de négociation à la Bourse ; quant aux valeurs mobilières émises par les sociétés fermées, elles font l'objet d'enregistrement.

A partir du 25 Octobre 1996, les négociations à la Bourse s'effectuent sur le Nouveau Système de Cotation Electronique, conçu conformément aux standards internationaux. Sur ce système, les valeurs mobilières sont négociées en continue ou au Fixing.

Ainsi, avant l'ouverture de la séance pendant une période dite de pré-ouverture, les ordres peuvent être introduits dans le système de cotation sans engendrer de transactions. A l'heure d'ouverture, il est procédé pour chaque valeur à la confrontation des ordres préalablement introduits et, si cette confrontation des ordres préalablement introduits et, si cette confrontation le permet à la cotation d'un cours d'ouverture. A cet instant, il n'est plus possible de saisir, de modifier ni d'annuler les ordres préalablement saisis.

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· Pour les valeurs négociées au fixing, il est procédé à la confrontation des ordres, comme ci-dessus décrit une ou plusieurs fois par séance de Bourse. Toutes les valeurs qui ne sont pas négociées en continu sont négociées au fixing.

· Pour les valeurs négociées en continu et après la cotation du cours d'ouverture

et jusqu'à la clôture de la séance, les ordres sont exécutables en continu selon le principe du premier entrée/premier servi.

Par ailleurs, parallèlement au démarrage de la cotation électronique, il a été crée un Fonds de Garantie Marché qui assure la bonne fin des transactions réalisées par les intermédiaires en Bourse.

c. La Société Tunisienne Interprofessionnelle de Compensation et de Dépôt des Valeurs Mobilières : STICODEVAM

La STICODEVAM a été créée, au mois de décembre 1993 par les intermédiaires en Bourse et les banques dans le but d'instaurer un système de compensation et de dépôt assurant :

· le bon dénouement des transactions réalisées en Bourse par la mise en place d'un système comptable des titres permettant le transfert de leur propriété par une compensation scripturale inter-comptes ;

· la réduction des coûts et les risques résultant du traitement manuel des titres;

· la simultanéité de paiement et de la cession des valeurs mobilières. Son rôle est appelé à se développer avec la dématérialisation des titres.

1-3-2-2 Les instruments du marché

a. La promulgation d'un cadre juridique pour les sociétés d'investissement

Dans le but de renforcer les fonds propres des entreprises et de dynamiser le Marché Financier, un cadre juridique a été mis en oeuvre pour chaque type de société d'investissement. On distingue trois catégories de sociétés d'investissement qui ont été introduites :

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Sociétés d'Investissement à Capital Variable (SICAV) dont l'objet est la gestion collective d'un portefeuille en valeurs mobilières par l'acquisition des actions de sociétés cotées en Bourse et la souscription aux emprunts obligataires. Cette catégorie de sociétés comprend 23 SICAV en activité qui gèrent 1106 MD (Millions de Dinars) fin 1999.³⁵⁵

Sociétés d'Investissement à Capital Fixe (SICAF) dont le but est notamment la prise de participation dans le capital des entreprises existantes ou en création. Ces sociétés sont au nombre de 86 SICAF actuellement en activité et gèrent des ressources de 479 MD à fin 1999.

Sociétés d'Investissement à Capital Risque (SICAR) dont l'objet est de renforcer les fonds propres des petites et moyennes entreprises et des entreprises installées dans les zones

de développement régional ainsi que les entreprises qui font l'objet de mise à niveau. Depuis

la promulgation de la loi relative à cette catégorie de sociétés à fin 1999, 22 SICAR sont en activité et gèrent des ressources qui s'élèvent à 157 MD.³⁵⁶

Les sociétés d'investissement sont agréées par le Ministre des Finances sur avis du

Conseil du Marché Financier et de la Banque Centrale de Tunisie.

Les dossiers d'agrément doivent comporter :

- une demande présentée par le fondateur ;

- le projet des statuts de la société à créer ;

- les fiches signalétiques des fondateurs ;

- la liste des actionnaires ayant plus de 5% du capital ;

- les états financiers des trois derniers exercices pour les personnes morales.

Pour les SICAV, le dossier d'agrément doit comporter en outre :

- le règlement intérieur ;

- la convention dépositaire ;

- la convention gestionnaire, le cas échéant.

³⁵⁵ MOHAMED TAHAR RAJHI, Cours de gestion financière avec exercices et cas d'application corrigés, 1^ère

édition Rajhi, 1998, p.129.

³⁵⁶ MOHAMED TAHAR RAJHI, Cours de gestion financière avec exercices et cas d'application corrigés, 1^ère

édition Rajhi, 1998, p-p.128-129.

133

b. Les nouveaux instruments financiers

Les nouveaux instruments financiers ont été mis en place afin d'assurer la consolidation des fonds propres de l'entreprise sans en perdre le contrôle. Il s'agit des :

- Actions à dividendes prioritaires sans droit de vote : sont aussi des valeurs

mobilières qui ne peuvent être émises par une société que si celle-ci a réalisé des bénéfices durant les 3 derniers exercices ou si elle présente aux porteurs de ces actions une garantie bancaire assurant le paiement du dividende minimum qui ne peut être inférieur ni à 7 % de la fraction qu'ils ont libérée du capital, ni au premier dividende au cas où il est prévu. Par les statuts de la société. Elles ne peuvent représenter plus du tiers du capital social. Le dividende prioritaire est prélevé sur le bénéfice distribuable avant toute autre affectation ;

- Certificats d'investissement sans droit de vote qui représentent les droits pécuniaires attachés à l'action. Ils sont dits privilégiés lorsqu'un dividende prioritaire leur est accordé. Ils ne peuvent représenter plus du tiers du capital social. Si leur création est cumulée avec la création d'actions à dividendes prioritaires et en tout état de cause, le cumul des deux catégories de titres ne peut dépasser 49 % du capital social de la société ;

- Titres participatifs : ce sont des valeurs mobilières négociables, dont la

rémunération est fixée par le prospectus d'émission et doit comporter obligatoirement une partie fixe et une autre variable. Ils ne sont remboursables qu'en cas de liquidation de la société émettrice ou à son initiative à l'expiration d'un délai qui ne peut être inférieur à 7 ans ;

- Emprunts obligataires convertibles en actions pour lesquels la conversion ne

peut avoir lieu qu'au gré des porteurs et seulement dans les conditions et sur la base de conversion fixée par le contrat d'émission des obligations.

c. L'ouverture de la place de Tunis sur l'extérieur

Dans ce cadre, les étrangers ont été autorisés à acquérir librement sur le marché secondaire des titres de capital d'entreprises tunisiennes, admises ou non à la cote de la Bourse, dans la limite de 50% ; sachant que les étrangers peuvent transférer librement leurs capitaux et les bénéfices y afférents.

134

d. Le renforcement de l'activité du Marché Financier

La loi n°99-92 a accordé des incitations fiscales en vue de stimuler l'offre et de relancer

et rationaliser la demande sur le marché boursier :

Stimulation de l'offre et ce, en incitant les entreprises à s'introduire en Bourse en leur accordant un avantage fiscal qui se traduit par une réduction du taux de l'impôt sur les sociétés de 35 à 20% de leurs bénéfices imposables et ce, pour une période de 5 ans à condition que le taux d'ouverture du capital au public soit égal au moins à 30%. Cet avantage

est accordé aussi aux sociétés de la cote qui ouvrent une partie additionnelle de leur capital

au moins égale à 20% sans que le taux d'ouverture global ne soit inférieur à 30%.

Renforcement de la demande par :

- L'institution d'un nouveau dispositif d'encouragement à l'épargne investie en actions admises à la cote de la Bourse par la création du Compte d'Epargne en Actions

(CEA). Le titulaire de ce compte bénéficie d'une déduction de son revenu imposable à concurrence de 50% de la somme investie, sans que le montant déductible ne dépasse 5000 dinars par an et à condition de bloquer les titres et les fonds pour une période de 5 ans ;

- L'opportunité donnée aux personnes morales de constituer des provisions en

franchise d'impôt au titre de la dépréciation de la valeur des actions cotées en Bourse ;

- L'assouplissement des règles d'intervention des sociétés cotées sur leurs propres titres pour réguler les cours (déléguer au Conseil d'Administration la fixation des conditions d'intervention de l'Assemblée Générale Ordinaire pendant une période de 3 ans au lieu d'une seule année).

1-3-2-3 Les perspectives à venir en matière de renforcement du marché financier tunisien

Les réformes ayant porté sur le marché financier ont consisté principalement en la poursuite des efforts visant la création d'un marché financier moderne et de réunir les conditions propices afin d'inciter les entreprises à s'orienter vers la bourse et de dynamiser

les transactions sur les valeurs mobilières.

135

Ainsi le cadre législatif et réglementaires du marché financier a été achevé, et le

contrôle sur les transactions renforcé en plus de l'instauration d'un système de cotation électronique, l'inscription des valeurs mobilières et des titres auprès de la STICODEVAM et

la création du fonds de garantie des transactions.

Des incitations fiscales substantielles ont été décidées en vue de garantir la mobilisation de l'épargne ainsi que son orientation vers le marché financier :

- en encourageant les entreprises à ouvrir leurs capitaux au public et à faire coter leurs actions en bourse ;

- en renforçant l'ouverture de la bourse aux investisseurs étrangers ;

- en créant des comptes d'épargne en action, etc.

Le marché financier joue un rôle de premier plan dans le processus d'optimisation du financement de l'économie au regard d'une part, des potentialités de mobilisations de l'épargne, et d'autre part, de l'importance du financement direct dans la rationalisation de l'endettement des entreprises et la maîtrise de la répartition des risques entre les différentes composantes du secteur financier.

Ainsi, « les principales orientations du Xème plan en la matière sont les suivantes :

- l'accélération du rythme des introductions en bourse et la dynamisation des transactions ;

- la promotion du marché obligataire ;

- l'impulsion de l'activité des placements collectifs ».³⁵⁷

Les efforts seront centrés sur l'accélération du rythme des introductions et la dynamisation des transactions sur le marché financier, en incitant les entreprises notamment celles à fortes capacités financières à opter pour l'ouverture de leurs capitaux au public et à exploiter les avantages fiscaux accordés, dans l'objectif d'augmenter le rendement du marché

et d'améliorer la qualité des valeurs mobilières échangées.

³⁵⁷ REPUBLIQUE TUNISIENNE, Les politiques économiques et financières, Le dixième plan de développement 2002-2006, volume I, p. 135.

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La promotion du secteur financier s'appuiera également sur la création d'instruments et

de modalités techniques adéquates susceptibles d'améliorer les conditions d'émission en vue

de permettre aux agents économiques, d'affecter convenablement leur épargne ou de mobiliser les fonds appropriés à la mise en oeuvre de leurs projets, tout en garantissant la liquidité nécessaire des valeurs mobilières échangées, ce qui en entraînera une amélioration notable des valeurs mobilières échangées et des résultats du marché financier en général, et garantira un meilleur positionnement de la place financière au sein des marchés financiers émergents en particulier.

Simultanément, « l'intérêt serait porté aussi sur la dynamisation du marché obligataire,

eu égard aux importantes potentialités qu'il recèle en matière de mobilisation de l'épargne à moyen et long terme ce qui permettra d'une part, d'offrir au trésor un financement adéquat et stable et d'autre part, de mobiliser les fonds nécessaires en vue de subvenir aux besoins des établissements de crédit et des unités de production, favorisant par conséquent l'adéquation entre les emploi et les ressources ».³⁵⁸

Une telle démarche suppose notamment l'optimisation des émission des bons de trésor

en assurant la meilleure répartition au cours de l'année avec diversification des caractéristiques propres à chaque émission en vue de renforcer la complémentarité entre le marché monétaire et le marché financier et d'aboutir à une structure par terme des taux d'intérêt.

L'activité des placements collectifs dans les valeurs mobilières connaîtra une forte impulsion au cours de la prochaine période notamment après l'entrée en vigueur du code des établissements de placement collectifs qui a révisé les conditions de placement des SICAV et des fonds de placement collectifs en plus de la création des fonds communs de créances.

En plus de l'activation de ces instruments, les efforts porteront aussi sur la création de nouveaux produits financiers afin de répondre convenablement à la demande tout en consolidant en conséquence le rôle du marché financier au sein de l'économie nationale.

³⁵⁸ REPUBLIQUE TUNISIENNE, Les politiques économiques et financières, Le dixième plan de développement 2002-2006, volume I, p. 135.

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