L'efficience des marchés financiers: Cas du MATIF

II.1.3 Les stratégies du Matif

Graphique 7 : Vente d'un future sur indice

Hausse du future

Hausse de l'indice

Baisse de l'indice

Baisse du future

Source : MATIF S .A

On constate dans le schéma ci-dessus que l'exposition au risque sur un future est identique à celui d'une exposition en action. Le future est donc un excellent instrument de couverture. On fera toutefois attention à la standardisation des contrats qui empêchent de se couvrir à 100 %.

A. Median Price

Il a vocation à lisser les fluctuations des cours sur une même séance. En effet, le cours de clôture peut être sujet à manipulation notamment sur les titres à faibles volumes. Le Median Price permet donc de diminuer ce problème en calculant un prix médian quotidien. Il est notamment utilisé pour dessiner une tendance sur les graphiques en bar-chart.^(89(*))

La formule du Median Price est la suivante :

MP= (H+B)

2

H : Cours le plus haut de la séance

B : Cours le plus bas de la séance

La plupart des logiciels d'analyse technique ne fournissent pas le Median Price. Il ne semble donc pas utile de vouloir le calculer notamment sur les titres à fort volume.(^90(*))

II.1.4. Les principes du Matif

Tout emprunteur d'un actif ou d'un passif financier à taux fixe court un risque. Dans la pratique, ceux qui sont les plus intéressés à se couvrir des risques sont les banques, les compagnies d'assurances, les investisseurs institutionnels, les grandes entreprises industrielles et commerciales, car non seulement elles sont susceptibles d'émettre ou d'acheter sur le marché de grandes quantités d'obligations mais il leur faut aussi gérer d'importants montants de liquidités à court, moyen et long terme ^(91(*)).

A. La relation entre le taux et la valeur

Tout emprunt est une source de risque à la fois pour son détenteur (celui qui prête) et pour son émetteur (celui qui emprunte) en raison de la variation des taux d'intérêt qui peuvent intervenir sur la période de l'emprunt.

Si les taux d'intérêts baissent, l'émetteur estime qu'il aurait pu se procurer le même montant à un taux d'intérêt moindre et donc qu'il perd de l'argent pour avoir emprunté à un taux supérieur. Par exemple, une société émet un emprunt de 100 millions d'euros à taux fixe de 6 % sur 10 ans avec remboursement in fine, mais un an après, le taux sur le marché obligatoire n'est plus que de 5,75 %. Cet écart de 0,25 % représente en absolu une somme non négligeable (250 000 euros par an dans notre exemple, soit 2,25 millions d'euros pour toute la vie du prêt).

C'est encore plus grave pour une banque qui, grâce aux emprunts qu'elle émet (ressource longue), finance les crédits courts ou à taux variable. Pour elle, une baisse des taux signifie une diminution des produits des emplois alors que le coût de sa ressource financière est constant. Ce phénomène entraîne donc un déséquilibre de son compte de résultat.

Le souscripteur ou détenteur lui vit les risques inverses par rapport à l'émetteur si les taux d'intérêt montent au delà du taux d'intérêt auquel il a souscrit, il peut estimer qu'il aurait pu prêter ses capitaux à un taux supérieur et donc qu'il perd de l'argent, et c'est d'autant plus grave que son capital risque de perdre de la valeur.

Prenons un exemple dans lequel un souscripteur a acheté une obligation d'une valeur de 1 000 euros à 5,5 % remboursable in fine dans 10 ans, lui garantissant donc un revenu de 55 euros par an. Or, si le taux monte à 6 %, le marché estime qu'il pourrait avoir 60 euros d'intérêt et donc personne n'acceptera de lui acheter son obligation, surtout que 1 000 euros ne rapportent que 55 euros. Alors que pour le même prix, on peut en avoir une qui rapporte 5 euros de plus. Le prix de l'obligation sur le marché va donc s'adapter au taux d'intérêt en cours (dans notre exemple, le prix théorique de l'obligation devrait dons se situé autour de 916,666 euros) soit 55/916,666 = 6 % de rendement, faisant perdre au souscripteur initial une partie de son capital ^(92(*))_.

En fait, le problème est un peu plus compliqué car le marché doit prendre en compte la plus value ainsi réalisé par le nouvel acquéreur de l'obligation puisqu'à terme, le remboursement sera fait sur le capital nominatif (1 000 euros dans notre exemple). Cette plus value va être intégrée dans le prix de l'obligation par un calcul d'actuaire, exprimé de la manière suivante : Quel est le montant qui placé à intérêt capitalisé à taux (t) pendant la durée (d) restant à couvrir avant le terme, va donner à terme un montant (m). Cette plus value annuelle rapportée à la valeur du titre va être exprimée par un surplus d'intérêt. Ce surplus d'intérêt sera donc égal au montant (m) rapporté à la valeur du titre.

Dans notre exemple, un montant de 1 000 euros à intérêt capitalisé à 6 % sur dix ans donnera 28,25 euros, soit 1,60 euro par an. Le prix de l'obligation sera donc de :

916,666 + 1,60 = 918,266 euros, le surplus d'intérêt est donc de :

1,60/916,666 = 0,1745%

A. L'horizon d'investissement

L'horizon d'investissement est une notion importante car il peut générer selon l'engagement un risque de deux manières :

1. La position courte : soit une compagnie d'assurance qui propose à ses clients un contrat de capitalisation à un rendement déterminé (par exemple 5,5 %) au terme d'une longue période de 15 ans. Au moment des versements, la compagnie va placer les montants récoltés à des taux censés lui rapporter plus que ce qu'elle s'est engagée à verser à terme. (Prenons qu'elle souscrit des obligations au taux de 6 % sur 7 ans. Comme la durée de ses placements est inférieure à celle des engagements, on dit que la compagnie a une position courte et le risque encouru est celui d'une baisse des taux), si à l'échéance de 7 ans, les nouveaux placements qu'elle va devoir effectuer ont des taux d'intérêt encore moins élevés que ce qu'elle garantit (5 %). De ce fait, la compagnie aura des difficultés à tenir ses engagements.

2. La position longue : soit une banque qui propose une SICAV obligatoire dont les fonds sont susceptibles d'être retirés selon la volonté de la clientèle. Les fonds recueillis par la SICAV sont placés en obligations qui par définition vont avoir une durée de vie supérieure à celle des fonds confiés. Il s'agit donc d'une position longue. Le risque est alors une hausse des taux qui amène à une perte de capital comme cela est expliqué dans le paragraphe sur la relation entre le taux et la valeur, et en cas de forts retraits de la clientèle, la SICAV devra vendre en bourse une partie du portefeuille et comptabiliser la moins value en capital.

* ⁸⁹ M. NISBET, Transaction costs on the London Traded options market and a test of market efficiency based on put-call parity theory actuarial approach for financial risks, New york, éd. Economia, 2002, pp. 99 - 124.

* ⁹⁰ Idem, p. 126.

* ⁹¹ C. KARYOTIS, Systèmes de réglementation livraison européen, Banque Editeur,2005, p. 215.

* ⁹² Les marchés dérivés, origine et développement, Yves Simon, Ed. Economia, 1992