La soutenabilité de la dette du Cameroun

Ière PARTIE

DE LA THEORIE AU MODELE D'EVALUATION DES IBW

Les analyses et théories relatives à la capacité d'endettement ou de paiement ont fortement inspirés la démarche des institutions financières internationales en matière de conceptualisation et d'opérationnalisation de la soutenabilité de la dette des PMA.

Pour baliser ce vaste champ théorique, nous avons choisi de présenter tour à tour les canaux et les moyens par lesquels l'endettement agit sur la croissance, la durée et les étapes d'un cycle de dette, les effets d'un endettement excessif sur la croissance et enfin la capacité de transfert élargi.

L'IPPTE est proposée à partir de 1996 pour faire face à la crise récurrente de la dette qui sévit depuis les années 0. Cette initiative repose sur un modèle d'évaluation spécifique appelé Debt Sustainability Assessment (DSA). Cette DSA s'articule autour des hypothèses et projections faites sur la croissance à court et à moyen terme des agrégats, des reformes macroéconomiques à entreprendre, des ratios et seuils de soutenabilité à respecter.

En dernier ressort, une appréciation sera faite sur sa mise en oeuvre de même qu'on relèvera ses limites théoriques et empiriques.

CHAPITRE I 

LE CADRE D'ANALYSE DE LA

SOUTENABILITE DE LA DETTE

Les premiers travaux relatifs à la capacité de remboursement de la dette des Pays Moins Avancés (PMA) remontent à la fin des années 50. L'on peut par exemple citer AVRAMOVIC^8(*) (1958), AVRAMOVIC^9(*) et al. (1964), ALTER^10(*) (1961), GULHATI^11(*) (1967). Ces études, qui étaient effectuées grâce à l'appui financier de la Banque Mondiale (BM), se déroulaient dans un contexte caractérisé par une croissance rapide de l'endettement public international. Depuis lors, et particulièrement après l'irruption de la crise de la dette dans les années 80, la littérature relative à la capacité de remboursement reste toujours sujette à un manque de consensus. Cela se traduit par la multitude des approches théoriques et empiriques. L'analyse des caractéristiques et des implications de l'Initiative Pays Pauvres Très Endettés (IPPTE) va permettre d'illustrer le choix des bailleurs de fonds en ce qui concerne le cadre d'analyse de la soutenabilité.

I - La capacité d'endettement.

La question de la capacité d'endettement renvoie à deux types de préoccupations :

Quel est le niveau optimal de la dette?

Quel est le montant maximal qu'un pays peut emprunter sans avoir à compromettre sa croissance et la création additionnelle de la richesse?

Pour répondre à ces questions, nous avons choisi de parcourir quelques modèles d'endettement.

A - L'approche par l'endettement optimal

L'approche par l'optimisation est la principale démarche des premières littératures théoriques. Le niveau optimal de la dette est celui pour lequel le bénéfice marginal et le coût marginal de l'emprunt s'égalisent. Cette optique d'analyse va nous permettre de parcourir à titre d'illustration les modèles d'endettement croissance et le modèle du cycle de la dette.

1 - Le modèle d'endettement - croissance

Le modèle d'endettement croissance (growth cum debt) considère la capacité d'endettement en terme d'avantages et de coûts d'emprunts nécessaires pour assurer la croissance économique. La dette extérieure doit être dans ce cas affecté essentiellement à l'investissement. Cette approche montre qu'un pays est solvable ou peut continuer à s'endetter chaque fois que le taux de croissance du PIB est supérieur ou égal au coût de la dette mesuré par le taux de l'intérêt.

Dans le modèle de QUAYUM^12(*) (1966), l'assistance étrangère a pour rôle de permettre une utilisation plus complète des ressources intérieures. Les flux empruntés vont entraîner, par leur effet sur la croissance, un accroissement de l'épargne interne, et ces effets sont tels qu'ils se substituent au fur et à mesure à la dette, jusqu'à ce que cette dernière devienne nulle. Cependant ce modèle ignore les risques de substitution du capital interne par le capital étranger et de reflux de fonds vers l'extérieur en rémunération du capital interne rendu oisif après que le capital étranger ait accaparé toutes les occasions rentables d'investissement.

CHENERY et STROUT^13(*) (1966) pensent qu'il est possible de déterminer, pour un Pays en Voie de Développement (PVD) donné dont l'épargne domestique est inférieure au besoin de financement et qui veut accélérer son processus de croissance pendant une période déterminée, le volume des ressources extérieures dont il a besoin. L'objectif est de trouver, à partir d'un taux de croissance objectif, lui-même déterminé d'une part, par les potentialités de l'économie et d'autre part par le caractère limité de l'assistance étrangère, un niveau d'endettement optimal. Ce serait l'endettement juste nécessaire pour combler l'écart entre l'investissement requis pour atteindre un taux de croissance objectif donné et l'épargne domestique disponible. Le modèle de CHENERY et STROUT a été critiqué sur les aspects suivants :

La conception linéaire du développement qui repose sur les étapes à parcourir et des lois universelles à respecter ;

Le facteur capital est le seul déterminant de la croissance.

L'approche de R.Z. ALIBER^14(*) (1980) appréhende l'endettement optimal en se posant la question de savoir si les PVD n'ont pas fait d'erreur en empruntant trop et si les banques internationales n'ont pas eu tort de trop prêter. Pour lui, les implications de la croissance de la dette peuvent être analysés séparément selon qu'il s'agit du problème de solvabilité ou celui de liquidité.

Pour assurer la solvabilité à long terme :

le taux d'intérêt réel sur la dette extérieure additionnelle doit être égal à la productivité marginale du capital c'est-à-dire de l'investissement rendu possible grâce à l'augmentation de la dette ;

Le taux de croissance de la dette extérieure en termes réels doit être égal au taux d'intérêt réel. La dette croît au même rythme que la capacité du pays à assurer le service de la dette.

La détermination de la dette optimale en terme de liquidité revient à choisir un rythme de croissance de la dette en rapport avec la capacité à assurer le service de la dette.

Le modèle d'endettement croissance montre que le niveau d'endettement est positivement corrélé avec le niveau d'écart entre l'investissement et l'épargne domestique. L'approche ci-dessous montre plutôt que la dette obéit à un cycle.

2- Le modèle du cycle de la dette

La théorie du cycle de la dette est l'aboutissement de l'approche néo-classique de l'endettement optimal dans la mesure où elle indique la façon dont devrait normalement évoluer la dette d'un pays. D'après AVRAMOVIC^15(*) (1964), l'auteur de cette théorie, un pays qui veut mettre fin à la situation stagnante de son économie et arriver à une croissance auto entretenue doit nécessairement passer par certaines étapes qui se traduisent, du point de vue de son endettement extérieur, par le passage de sa position de jeune débiteur au début de son processus de croissance à celui de créancier - exportateur de capitaux. Entre ces extrêmes, il aura franchi l'étape de débiteur adulte et celle du jeune créancier. La croissance obtenue grâce aux capitaux étrangers permet, au bout d'un certain temps, une augmentation suffisante de la propension marginale à épargner de telle sorte que la dette extérieure décroisse et que le pays passe d'une situation de débiteur à celle de créditeur.

La condition essentielle pour que le ratio de la dette sur le PIB puisse décroître dans le temps est que le taux de croissance de l'économie soit supérieur au taux d'intérêt sur les prêts. De même, la productivité du capital emprunté doit au moins être égale aux charges à payer.

De façon générale, AVRAMOVIC distingue trois étapes étroitement liées à l'allure du développement économique dans le cycle de la dette :

Dans la première étape, l'épargne intérieure est insuffisante pour les besoins de financement qui tendent à s'accroître. Cela oblige le pays à emprunter pour financer partiellement les investissements et, en même temps, une partie est consacrée à payer les intérêts qui s'accumulent avec le temps. L'emprunt vient donc accroître les ressources disponibles sans que le pays ne puisse encore faire face à la charge du service de la dette ;

Dans la deuxième étape, l'épargne intérieure finance déjà une partie importante des investissements, mais elle est encore insuffisante, et ce d'autant plus que le poids des intérêts et l'amortissement de la dette se font sentir. La dette continue donc à croître et ce, jusqu'au seuil culminant où il cesse d'augmenter. A partir de ce point, l'épargne intérieure suffit aux besoins d'investissement et permet, en même temps à l'économie dont la croissance s'est accélérée, de supporter la charge de l'intérêt et de l'amortissement de la dette ;

La troisième étape est celle où la dette amorce son déclin, l'épargne intérieure est supérieure à l'investissement. L'encours global de la dette décline, l'emprunt tend alors vers zéro.

La durée d'un cycle varie en fonction des hypothèses faites sur le taux de croissance objectif, les taux moyen et marginal de l'épargne, le taux d'investissement, le taux d'intérêt moyen et la durée moyenne des prêts. Toutefois, AVRAMOVIC suppose qu'en partant d'une dette nulle, le cycle de la dette peut durer 36 ans dont 26 ans la phase de la croissance et 10 ans pour la phase de décroissance. D'après lui, la maîtrise du cycle de la dette peut être sujette aux effets perturbateurs ou variables perturbantes (structure défavorable de la dette, difficultés de balance de paiements dues à l'instabilité des recettes d'exportation et à la fuite ou aux mouvements de capitaux, pressions inflationnistes intérieures). Il recommande la mise en place d'une politique de stabilisation qui permette l'accumulation des réserves pendant les années fastes en vue de leur utilisation pendant les périodes de crise, l'adoption des politiques d'investissement orientées vers les secteurs d'exportation et le recours au financement compensatoire dont celui du FMI. Toutes ces mesures conjuguées permettront de raccourcir le cycle de l'endettement, de garantir la capacité de servir la dette et d'assurer la croissance.

BEKOLO - EBE^16(*) (1985) fait remarquer que la longueur du cycle dans les hypothèses optimistes de l'auteur ne correspond pas à l'expérience des PVD où, malgré l'ancienneté du processus d'endettement, le cycle n'a jamais été clos. Cela amène à s'interroger même sur la capacité de la dette à permettre la croissance.

TOUNA MAMA^17(*) (1985) pense que la dette des PVD, loin d'évoluer selon le cycle normal évoluerait selon ce que AVRAMOVIC appelle le cycle de « longue haleine ». Il serait un cycle beaucoup plus long que le cycle « normal » de 36 ans. Sa longue durée s'expliquerait principalement par :

Une épargne initiale très faible du fait du bas niveau de revenu par tête ;

Un faible taux de rendement du capital en terme de valeur ajoutée ;

Un rythme rapide de la croissance démographique ;

Des possibilités d'obtention des devises étrangères limitées du fait de la spécialisation en produits primaires.

Souscrire à la thèse du cycle de la dette revient à souscrire à la thèse du développement linéaire qui, elle, ignore les phénomènes de capacité maximale d'endettement au-delà de laquelle les effets négatifs sont dominants.

B- l'approche par la capacité d'endettement supportable

La dette des PVD ne se pose pas en terme de détermination d'un endettement optimal compte tenu d'un taux de croissance par eux choisi, mais, en terme de capacité de remboursement. Celle-ci va déterminer la capacité maximale de d'endettement i.e. le seuil d'endettement supportable. Pour rendre compte de cette approche, nous allons nous appesantir sur la théorie de la «debt overhang» et sur celle de la capacité de transfert élargi.

1 - La théorie de la « debt overhang »

Dans la seconde moitié des années 90, les conséquences négatives d'un endettement excessif sur la croissance des pays pauvres commencent à susciter une attention croissante. La debt overhang ou fardeau virtuel de la dette est défini comme étant une situation dans laquelle se trouve un pays débiteur, telle que l'encours de sa dette est très élevé si bien que toute stratégie d'investissement est dépourvue d'efficacité. Cette inefficacité des stratégies d'investissement demeure, à moins qu'il n'y ait une réduction du stock de la dette ou de son service (Claesseus et Diwan^18(*), 1989).

La plupart des PVD ont bénéficié pendant les décennies passées, d'importantes entrées de capitaux étrangers à titre de prêts souvent contractés à des taux d'intérêt très concessionnels. Le constat fait montre de ce que le remboursement du stock de la valeur actuelle restante est «non seulement virtuellement impossible mais également contre productif et contraignant pour les pays pauvres »^19(*). S'assurer des effets positifs d'un endettement extérieur c'est savoir à partir de quel niveau la dette extérieure a un effet négatif sur les performances économiques du pays emprunteur i.e. le niveau au-delà duquel toute accumulation supplémentaire n'est pas souhaitable. PATTILLO et al (2002)^20(*), après avoir construit une courbe de LAFFER de la dette montrent qu'au delà du point d'inflexion, une multiplication par deux du montant de la dette a pour effet de diminuer le taux de croissance de l'économie de 0,5 à 1%. Elles montrent également (Cf. graphique n° 2) que la dette a un effet négatif sur la croissance lorsqu'elle représente 160 à 170 % des exportations ou 35 à 40% du PIB. Quant à la productivité marginale, elle commence à décroître lorsque la moitié des valeurs précédentes est atteinte.

Contribution de la dette

au taux de croissance

annuel par tête (en%)

Seuil fixé par l'IPPTE

1.0

A

0,5

B

150 165 VAN Dette/Exportations en (%)

0,5

-1,0

Graphique n°2 : Relation entre croissance et dette

Source : PATTILO, POIRSON H., RICCI Luca (2003) p.31

La théorie du fardeau virtuel de la dette stipule que s'il dévient vraisemblable que les services futurs de la dette dépasse la capacité de paiement d'un pays, le coût du futur service de la dette va décourager les investisseurs tant locaux qu'étrangers (KRUGMAN^21(*), 1988, SACHS^22(*), 1989). Les investisseurs potentiels vont ainsi craindre que la charge fiscale ne s'accroisse dans la mesure où l'Etat devra augmenter ses revenus pour faire face au service de la dette. Au delà de la baisse de l'incitation à investir, on peut même assister, d'après CALVO^23(*) (1998) à une sortie massive des capitaux à la recherche des placements plus rentables et sûrs.

Dans un environnement d'endettement excessif, SERVEN^24(*) (1997) montre que les investissements réalisés sont majoritairement le financement des activités commerciales à court délai de récupération. Les investissements productifs à long terme, plus risqués et irréversibles attirent moins. Cette mauvaise allocation va incidemment réduire l'accumulation globale du capital et compromettre par conséquent la croissance.

L'apport décisif de PATTILLO et al^25(*) (2003) réside dans la relation qu'elles établissent entre endettement excessif, croissance, bonne ou mauvaise politique et niveau des aides reçues. Quelque soit l'importance des aides reçues, le fardeau de la dette affecte plus négativement la croissance d'un pays où règne la mauvaise gouvernance que la croissance de celui qui pratique la bonne gouvernance. La combinaison aides reçues élevées et bonne gouvernance est la principale exigence pour moduler et atténuer de manière significative les effets négatifs d'un endettement excessif.

Les travaux de B. EICHENGREEN et R. PORTES^26(*) (1986) sur l'identification des déterminants du stock de la dette montrent qu'un endettement excessif et le défaut de paiement tendent à réduire le taux de croissance réelle et la crédibilité de l'Etat.

2- La capacité de transfert élargi

Ayant défini la capacité de paiement d'un pays comme le maximum transférable à l'étranger, Keynes réduit cette capacité de transfert au surplus exportable. Il pense toutefois qu'un pays ne doit pas transférer tout son surplus de production au risque de briser le ressort de l'activité. Il semble d'après TOUNA MAMA^27(*) (1985) qu'entre la notion de surplus exportable et de surplus total de production, il existe une notion intermédiaire de surplus plus englobante qu'il assimile à la capacité de transfert élargi.

Pour décomposer cette capacité de transfert élargi, il part de la décomposition Keynésienne du revenu global.

R = C + I + X - M (1.1)

Avec R, C, I, X, M respectivement le revenu global, la consommation des ménages, l'investissement net, les exportations et les importations, I + X - M est considéré comme le surplus total de production.

Sachant que Keynes définit l'épargne (S) comme l'excès du revenu distribué aux ménages (Y) sur la consommation (C), l'on peut déduire que :

S = Y - C (1.2)

A partir de la relation (1.1) et (1.2), la capacité Keynésienne de transfert à l'étranger s'écrit :

R - Y = (I - S) + (X - M) (1.3)

R - Y est le revenu non distribué, autrement dit, le gain obtenu de la dette est égal à la différence entre l'investissement net de la période et le flux de financement.

(X-M) est le solde de la balance commerciale ou excédent commercial ou encore surplus des exportations sur les importations.  

(I - S) est le surcroît de valeur accumulée des investissements sur l'épargne des ménages. Cet excédent, aussi appelé autofinancement est réductible au surplus de la valeur accumulée sur les sources externes de financement. Il peut s'agir d'un financement direct (actions, obligations) ou d'un financement indirect (crédits bancaires).

I - S n'est pas nécessairement nul dans la mesure où S est ici l'épargne des ménages. L'équation (1.3) indique que si la différence (I - S) est positive, la capacité de transfert du pays est élargie par rapport à son niveau maximum (X - M). Dans le cas contraire, cette capacité est restreinte.

La capacité de paiement d'un PVD est égale à sa capacité de transfert élargi (X - M + I - S), qui détermine elle-même son seuil d'endettement supportable ou niveau maximal d'endettement dans la mesure où le service de la dette est au plus égal à (X - M + I - S).

En admettant par simplification que la monnaie a pour seules contreparties les crédits aux entreprises et les créances à l'étranger, il vient que :

S = F + X - M (1.4)

où F désigne le flux de financement externe des entreprises (dettes).

D'où l'on peut déduire

I - F = I - S + X - M (1.5)

La relation (1.5) montre ainsi l'identité de la plus-value (I - F) et de la capacité de transfert élargi (I - S + X - M). Le transfert élargi signifie le transfert à l'étranger des plus-values financières.

De cette relation, on déduit R - Y = I - F

La grandeur I - F définit donc la capacité d'endettement extérieur du pays débiteur. Elle est la limite au-delà de laquelle tout nouvel emprunt doit être considéré comme non remboursable.

Selon F. POULON^28(*) (1988), cette notion revêt une double dimension :

d'une part elle peut être entendue au sens du stock et désignera alors l'encours maximum d'emprunt extérieur qu'est sensé supporter un pays débiteur à une moment donné ;

d'autre part, elle peut être entendue au sens de flux et représentera ainsi le transfert maximum vers l'étranger que le pays peut supporter. Cette capacité annuelle d'endettement ou de remboursement est appelée capacité flux ou capacité de transfert ou capacité de paiement.

La grandeur I - F doit toujours être positive (I - F 0) pour que le pays soit en mesure d'honorer ses engagements.

L'analyse de la capacité optimale et maximale de remboursement a permis sur le plan théorique d'appréhender les approches plurielles du concept de la soutenabilité. Dans la section suivante, nous mettrons l'accent sur l'approche défendue par les IBW dans le cadre de l'IPPTE.

* ⁸ AVRAMOVIC D. (1958), Debt service capacity and post war growth in international Indebtness, The John hopking Press.

* ⁹ AVRAMOVIC D. et al. (1964) Economic growth and external debt, Baltimore, the John hopking Press

* ¹⁰ ALTER G.M. (1961) The servicing of foreign capital inflows by under developed countries in H.S. Ellis and Wallich, éd. Economic development for Latin America

* ¹¹ GULHATI, R. I. (1967), The need for foreign resources : absorption capacity and servicing capacity in J.H. ADLER and P.W. KUZNETS editors, Capital

Movement and Economic Development, Baltimore

* ¹² QUAYUM A. (1966), Numerical models of economic development, Rotterdam University Press. Cité par BEKOLO EBE (1985) Le statut de l'endettement

extérieur dans l'économie sous - développé : Analyse critique, Paris : Présence Africaine, 1985, p.196

* ¹³ CHENERY H., STROUT A. M. (1966), Foreign assistance and economic development, American Economic Review, 56(4)

* ¹⁴ R. Z. ALIBER (1980) A conceptual approach to the analysis of the external debt of developing countries, World Bank working paper n°421, October, 25p

* ¹⁵ AVRAMOVIC (1964), op. cit.

* ¹⁶ BEKOLO - EBE Bruno (1985), Le statut de l'endettement extérieur dans l'économie sous - développé, Analyse critique, Paris : Présence Africaine, 1985, p.222

* ¹⁷ TOUNA MAMA (1985), L'endettement supportable pour un pays en développement, Thèse pour le doctorat d'Etat en Sciences Economiques, Université de

Bordeaux, 11 Décembre, p.59

* ¹⁸ CLAESSEUS et DIWAN (1989), Liquidity, debt relief and conditionality, World bank symposium on dealing with the debt crisis, World Bank, Washington DC

* ¹⁹ PATTILLO Catherine, POIRSON Helene, RICCI Luca (2002), External debt and growth, IMF, WP02/69, August, p.2

* ²⁰ PATTILLO Catherine, POIRSON Helene, RICCI Luca (2002) Ibid. p.3

* ²¹ KRUGMAN Paul (1988), Financing vs Forgiving a debt overhang, NBER, Working Paper n° 2486, January, 34p.

* ²² SACHS Jeffrey (1989), The debt overhang of developing countries in debt stabilization and development: Essay in memory of Carlos Diaz alejandro, ed. By Calvo

G. and others, Oxford

* ²³ CALVO Guillermo (1998), Growth, debt and economic transformation : The capital flight problem in New Theory in Growth and Development, St. Martin's Press,

New York

* ²⁴ SERVEN Louis (1997), Uncertainty, Instability and Irreversible investment: Theory, evidence and lessons for Africa, World Bank Policy research, Working Paper

n°1722,

* ²⁵ PATTILLO Catherine, POIRSON Hélène, RICCI Luca (2003), What are the channels through which external debt affect growth? IMF, pp. 19-21

* ²⁶ EICHENGREEN B., PORTES R. (1986) Debt and Default in the 1930: Causes and consequences, European Economic Review, Washington

* ²⁷ TOUNA MAMA (1985), op. cit pp. 105-109

* ²⁸ POULON F. (1988), Le circuit en économie ouverte et la capacité d'endettement international in Economie et Société, Tome XXII, n°6-7,