Le marché obligataire suisse

IV - Particularités du marché obligataire suisse

Le marché secondaire des émissions étrangères en CHF est organisé autours du Swiss Exchange. Il s'agit d'une place de marché peu liquide, mais d'une grande transparence tant en terme d'offre que de demande. Les principaux acteurs sont en effet clairement identifiés. Du coté de l'offre de papier, on mentionnera les émissions obligataires des cantons et des régions suisses, de la Confédération, les emprunts des banques cantonales et de certaines grandes corporates de renommée internationales (Nestlé...). Du coté de la demande, on évoquera principalement des fonds de pensions suisses, ainsi qu'une part importante d'investisseurs internationaux.

L'encours total des obligations d'Etat ne représentait en 1990 qu'environ 15 milliards de CHF, montant stable voire déclinant légèrement compte tenu de l'excédant financier du budget fédéral. Les obligations d'Etat voient leurs revenus amputés par une retenue à la source de 35%, et les investisseurs étrangers ne peuvent passer à 5% qu'à la condition de dévoiler leur identité. Ils ne sont donc en fait que peu nombreux à y souscrire. Le véritable marché des titres à revenu fixe en CHF prend appui sur les émissions étrangères, dont l'encours de plus de 200 milliards de CHF présente une surface suffisante pour attirer les investisseurs internationaux.

IV-1 Quelques chiffres.

	Total nominal value (m)
	USD	CAD	AUD	NZD	EUR	GBP	DKK	NOK	SEK	ZAR	JPY
1998	175 190				-	-
1999	371 410				119 166	-
2000	432 512				287 577	22 500
2001	529 371				520 692	35 253
2002	594 124				659 645	48 738
2003	737 634	31 425	12 275	10 160	874 670	71 100		65 800	38 425		1 678 000
2004	842 103	30 475	12 575	9 960	1 856 945	77 636	5 682	45 900	29 975	198 292	1 353 000

A partir des données disponibles sur le site internet du Swiss Exchange, on peut décrire les grandes tendances animant le marché obligataire suisse. Ainsi, en terme de valeur nominale, les montants des obligations cotées en dollar sur le SWX ont été multipliés par 5 environ, tandis que les montants des obligations en euro étaient multipliés par 16. Cette dynamique est à mettre en perspective avec une baisse sensible depuis quelques années du nombre d'émetteurs et du nombre des nouvelles émissions.

IV-2 La liquidité.

· Définition et éléments d'appréciation.

Le degré de liquidité peut être définit comme la facilité avec laquelle une obligation peut être négocié, à la vente comme à l'achat. La seule facilité d'acquisition ne permet cependant pas de considérer qu'une émission obligataire est liquide.

De nombreux éléments permettent de mesurer ce degré de liquidité :

o Au niveau du titre : le montant de l'émission, le montant « outstanding » (c'est-à-dire le solde de la dette encore échu), l'appartenance du titre à un ou plusieurs indices, la monnaie dans laquelle le titre est libellé, la simplicité du produit,

o Au niveau de l'émetteur : la qualité de l'émetteur, de sa dette, la présence de titres comparables sur le marché,

o Au niveau du marché : le nombre de contributeurs ou contreparties (intervenants cotant l'obligation), le spread (différentiel entre le prix offert et le prix demandé).

On peut ainsi citer quelques exemples, issus des statistiques 2004 de la Banque Privée Edmond de Rothschild :

o Les Treasury Bonds (émission du Trésor américain) sont très liquides, avec un spread très étroit de 1/32^ème %, voire 1/64^ème %.

o Les obligations domestiques des principaux pays industrialisés sont liquides, avec un spread de 0,10% à 0,05%.

o Les obligations de bonne qualité dans l' « Euromarché » sont assez liquides, avec un spread de 0,20% à 0,40%.

o Les obligations libellées en CHF et cotées sur le SWX sont peu liquides avec un spread de l'ordre de 0,50%.

o Les obligations à haut rendement sont très peu liquides, avec un spread de 1% en temps normal pouvant monter jusqu'à 10% lors d'incertitudes.

· Rôle du spread.

Evoquons à présent les particularités techniques du marché obligataire suisse, à travers les notions de spread, c'est-à-dire la différence existant entre le prix offert (bid price) et le prix demandé (ask price).

On constate un phénomène particulier de spread plus large que ce que l'on peut observer sur les autres marchés obligataires, et ce compte tenu de la faible liquidité du marché. En effet, il n'y a que peu de contreparties traitant le papier, et la taille des émissions est souvent faible (autours d'une centaine de millions de CHF). Le spread est large car la banque qui fait le marché est en position de force ; elle peut donc plus facilement imposer son prix d'une part, et son gain est dit pur, c'est-à-dire sans frais d'intermédiation puisqu'elle agit directement sur le marché (à l'inverse du marché action).