Fondamentaux du taux de change réel et mésalignements du franc CFA dans l'UEMOA

II. Evidence des travaux empiriques sur les fondamentaux du taux de change

Les récents développements sur le taux de change réel d'équilibre ont redonné un regain d'intérêt à l'estimation du taux de change réel d'équilibre dans les communautés économiques régionales.

Abdih et Tsangarides (2006) ont examiné le comportement des TCRE conjointement la CEMAC et dans l'UEMOA. Pour ce faire ils utilisent l'approche FEER (Fundamentals Equilibrium Exchange Rate) et ils aboutissent à la conclusion que les fondamentaux dont les termes de l'échange, les dépenses gouvernementales, la productivité et l'investissement expliquent dans bien de cas les fluctuations du TCRE et qu'à la fin de l'année 2005, les deux TCRE tendaient vers celui de l'équilibre de long terme. Bien que la modélisation du TCRE à l'échelle régionale soit importante notamment à cause du faite que la parité est déterminée pour toute la communauté, ces auteurs concluent que la valeur le TCRE régionale ne donne pas d'information sur le comportement des TCRE à l'échelle nationale. Le TCRE régional masque la tendance de celui des pays pris individuellement. A titre d'exemple, pour certains pays de l'union, le mésalignement observé peut être corrigé par des ajustements macroéconomiques tandis que pour d'autres, cela nécessite des reformes structurelles leur permettant de recouvrer la compétitivité de leurs secteurs d'exportation.

Rondet, Saxegard et G. Tsangarides (2007) ont essayé de déterminer le TCRE du franc CFA dans l'UEMOA et quantifier son impact sur la compétitivité. Pour y parvenir, ils ont utilisé l'approche de Edwards (1989) et une modélisation pays par pays puis en panel. Ils aboutissent la conclusion que dans nombre de cas, le comportement du TCRE dans l'UEMOA est expliqué par les fluctuations des fondamentaux tels que le les termes de l'échange (TDE), les dépenses gouvernementales, l'investissement et la productivité. Par ailleurs l'estimation par le modèle à équation unique donne des résultats différents selon les pays de l'UEMOA.

Chudik et Mongardini (2007) ont estimé le TCRE pour les pays africains sub-sahariens à revenu faible. Pour y parvenir, ils ont adopté une méthodologie à deux étapes. Ils utilisent le modèle à équation unique et une technique d'estimation en panel en considérant que les pays ont la même spécificité. Les résultats montrent que les estimations avec le modèle à équation unique sont moins fiables que celles en panel. Les estimations en panel donnent des résultats statistiquement significatifs pour les pays importateurs de pétrole.

Baffes, Elbadawi et O'connel (1999) se basant sur les travaux de Edwards (1989), Devarajan, Lewis et Robinson (1993), Montiel (1997), Elbadawi et Soto (1994,1995) sur la détermination de TCR par le modèle à équation unique, ont estimé le TCR et le degré de mésalignement des pays comme la Cote d'Ivoire et le Burkina Faso. A cet effet, ils adoptent une méthodologie en trois volets. Une estimation de la relation de long terme, une estimation des paramètres du modèle et le calcul de degré de mésalignement. Ils aboutissent à la conclusion selon laquelle la décision de dévaluer dépend des fondamentaux, du degré de mésalignements du TCR et de la vitesse les mécanismes d'ajustement interne et externe semblent restaurer l'équilibre macroéconomique.

Iossifov et Loukoianova (2007) ont essayé de déterminer les facteurs qui expliquent le taux de change d'équilibre au Ghana. Pour ce faire, ils ont utilisé un modèle vectoriel à correction d'erreur (VECM). Les résultats montrent que les mouvements à long terme du taux de change réel sont expliqués par le taux de croissance du pib réel, le différentiel du taux d'intérêt, les prix réels mondiaux des matières premières exportées. Ces résultats montrent également que lorsque le TCR se dévie de sa trajectoire d'équilibre, il y revient entre 2 et 3 ans.

Zafar (2005) a évalué l'impact de l'appréciation de l'euro sur le franc CFA et les économies des deux zones dont la CEMAC et l'UEMOA. Pour y parvenir il utilise la théorie PPA sur les données en panel avec le modèle à équation unique. Il aboutit aux conclusions selon lesquelles le FCFA s'est apprécié de 8% dans l'UEMOA contre 7% dans la CEMAC. Ces appréciations sont dues notamment à l'appréciation de l'euro par rapport au dollar américain et au maintien de la politique monétaire dans les deux zones.^10(*)

MacDonald et Ricci (2003) préoccupés par les dépréciations successives des années 1999 et 2002, ont de essayé d'identifier les déterminants du TCRE de l'Afrique du Sud et estimé le temps que met un choc sur le TCR pour se dissiper. Ils utilisent l'approche à équation unique avec la cointégration de Johansen. Les résultats montrent que le TCRE en Afrique du Sud peut être expliqué par le différentiel du taux d'intérêt, le PIB par tête, les prix réels mondiaux des premières, le solde budgétaire et les investissements nets étrangers. Aussi ces résultats montrent que lorsque le TCR subit un choc, il met plus de deux ans pour retrouver son sentier d'équilibre.

Benassy-Quéré, Lahréché-Révil et Mignon (2007) ont utilisé une méthodologie des données en panel pour estimer les mésalignements des taux de change réel effectif bilatéral et multilatéral des monnaies des pays du G20. Comme résultats, ils trouvent que les devises de cinq pays d'Asie sont fortement sous évaluées au début de l'année 2006. Ces résultats montrent également qu'un manque d'ajustement du taux de change dans les pays d'Asie a un impact limité sur les autres mésalignements contre le dollar américain et de surcroit les mésalignements bilatéraux entre les Etats Unis et les autre pays dépendent principalement des mésalignements du taux de change de l'ensemble des pays.

Drine et Rault (2005) ont utilisé les développements récents de l'économétrie des panels non stationnaires afin d'examiner les principaux déterminants de long terme du taux de change réel. Ils considèrent un échantillon de 45 pays en développement, décomposé en trois groupes selon le critère géographique : l'Afrique, l'Amérique Latine et l'Asie. Les investigations confirment que disposer d'une référence pour juger du degré de distorsion du taux de change réel, n'est pas aussi simple que le laisse penser le concept de PPA. Le taux de change réel est bien au centre d'une dynamique économique et sa valeur dépend des spécificités économiques de chaque pays. Autrement dit, nous ne disposons pas d'une norme fixe et générale mais, pour chaque économie, la trajectoire du taux de change réel est fonction de son niveau de développement, de sa conduite en matière de politique économique et de sa position sur le marché international.

Louchi (2009) a estimé le taux de change d'équilibre de onze (11) pays Sud Méditerranéens entre 1980 et 2008. Pour y parvenir, il utilise l'approche BEER pour identifier le comportement du taux de change réel d'équilibre et la méthodologie de cointégration en panel des données non stationnaires pour estimer la relation de long terme entre le taux de change effectif réel et ses fondamentaux. Les résultats indiquent qu'une augmentation du revenu par habitant, des dépenses du gouvernement, des termes de l'échange et de la position extérieure nette a tendance à apprécier le taux de change d'équilibre de long terme des pays considérés, alors qu'une augmentation du degré d'ouverture tend à le déprécier.

Couharde, Coulibaly et Damette (2011) ont estimé le mésalignement des monnaies des pays de la zone CFA et analysé les modalités de convergence de leurs taux de change effectifs réels vers leur niveau d'équilibre entre 1985 et 2007. Pour y parvenir, ils estiment la relation de long terme entre les taux de change effectifs réels et leurs fondamentaux économiques grâce à la méthodologie de cointégration en panel en utilisant les doubles moindres carrées ordinaires développés par Kao et Chiang (2000) et Mark et Sul (2003). Pour prendre en compte les phénomènes de non linéarités dans le processus de convergence des taux de change effectifs réels, ils utilisent un modèle à correction d'erreur à transition lisse en panel. Comme résultats, ils trouvent que l'appréciation des taux de change réels des pays de la zone CFA à partir des années 2000 ne s'est pas traduite par une surévaluation réelle de leurs monnaies en 2007. Cependant, certains pays subissent des surévaluations importantes, ce qui traduit une forte hétérogénéité et l'absence d'un processus de convergence au sein de la zone CFA. Ils montrent enfin que le processus de convergence vers les fondamentaux est caractérisé par des non linéarités selon que les pays se trouvent dans des régimes de sous ou de surévaluation.

Kiema, Nubukpo et Sanou (2011), pour leur part, ont évalué l'impact de la dévaluation du Franc CFA sur la balance commerciale et la production dans les pays de l'UEMOA. Pour y parvenir, ils calculent les désalignements du taux de change réel du franc CFA grâce à l'estimation de la relation entre ce dernier et ses fondamentaux. Ils utilisent à cet effet les techniques économétriques du FMOLS (Full Modified Ordinary Least Square) et du PMG (Pooled Mean Group). Les résultats montrent que le gain de compétitivité créé par la dévaluation de 1994 a été résorbé dans les années 2002-2003 et qu'actuellement le TCRE de la zone est globalement surévalué avec des degrés différents en fonction de la technique d'estimation utilisée (1 à 9%).

De ces études empiriques et théoriques, il ressort que plusieurs approches méthodologiques permettent d'estimer les fondamentaux de taux de change réel. Il s'agit de l'approche BEER qui, pour sa part, capte les mouvements du taux de change réel ; l'approche UIEB qui permet de prendre en compte à la fois l'équilibre interne et externe du taux de change réel ; l'approche CHEER permet de capter la vitesse de convergence du taux de change en cas de déséquilibre et enfin l'approche FEER qui, de son côté, permet d'identifier les variables macroéconomiques qui influencent la valeur du taux de change.

Du point de vue technique d'estimation, il est à souligner l'utilisation des séries temporelles et des données en panel. Identifier la relation de long terme entre le taux de change réel et ses fondamentaux, conduit à l'utilisation d'un modèle à correction d'erreur. Ainsi donc, lorsqu'il s'agit des données en panel, le modèle à correction d'erreur se traduit par une des techniques dont Pooled Mean Group développée par Pesaran, Shin et Smith (1999). L'estimation par la technique de Pooled Mean Group permet en effet d'avoir aussi bien la relation de long terme que la relation de court terme, elle permet de corriger les problèmes d'endogénéité du modèle et de prendre en compte l'hétérogénéité - pays.

Malgré tous ces travaux empiriques effectués, il n'en demeure pas moins que ce sujet reste d'actualité à cause des profonds changements qu'a connus l'économie mondiale. La crise financières de 2008, la forte appréciation de l'euro et la crise postélectorale en Côte d'Ivoire sont des facteurs importants de nature à impacter sur le TCRE du franc CFA et ses fondamentaux dans l'UEMOA.

De tout ce qui précède, il convient de poser deux hypothèses de recherche pour nous amener à atteindre l'objectif principal de cette recherche. Ainsi, les deux hypothèses sont formulées comme suit :

Hypothèse 1 : Les comportements du TCRE du franc CFA dans l'UEMOA s'expliquent par ses fondamentaux.

Hypothèse 2 : La valeur actuelle du franc CFA est surévaluée.

Pour vérifier les deux hypothèses de notre recherche, nous allons utiliser l'approche théorique de Edwards (1989), Fundamentals Equilibrium Exchange Rate (FEER), qui permet d'identifier les variables qui influencent la valeur du taux de change réel du franc CFA et capter ses déviations par rapport à son niveau d'équilibre. Ainsi, le chapitre suivant sera consacré à l'analyse économétrique de la relation entre taux de change réel et ses fondamentaux et au calcul des degrés de mésalignement du franc CFA dans l'UEMOA.

* ¹⁰ Il s'agit de la politique de ciblage de l'inflation et politique de taux d'intérêt dans l'UEMOA