Acquisition par la holding de reprise. Un mode de financement des opérations de restructuration.

Sommaire

Introduction générale 1

Partie I : L'utilité de la holding de reprise dans le financement de l'acquisition d'entreprise 12

Chapitre 1 : Techniques d'utilisation de la holding de reprise 12

Section 1- La holding de reprise pour financer une acquisition par endettement 12

Paragraphe 1 : les principales étapes de l'endettement 12

Paragraphe 2- Les Techniques d'acquisition 19

Section 2- Les effets de levier pour optimiser et financer l'opération 24

Paragraphe 1- L'effet de levier juridique 24

Paragraphe 2- Effet de levier fiscal et financier 27

Chapitre 2 : Les techniques contractuelles nécessaires dans la prise de contrôle de la société

cible 37

Section 1- La cession de contrôle comme technique de prise de pouvoir de la holding 37

Paragraphe 1 : Notion de cession de contrôle 37

Paragraphe 2 : Mécanisme de cession de contrôle 39

Section 2- L'importance des pactes d'actionnaires pour la pérennité de l'acquisition 45

Paragraphe 1- La nécessité des pactes d'actionnaire 45

Paragraphe 2- Organisation des relations entre associés 50

Partie 2 - Contraintes juridiques et fiscales relatives à l'acquisition par holding de reprise 63

Chapitre 1 : Contraintes d'ordre juridiques 63

Section 1- En Droit des sociétés commerciales 63

Paragraphe 1- La garantie de l'endettement 63

Paragraphe 2- L'aboutissement précipité de l'opération : la fusion rapide 67

Section 2- Contraintes à l'encontre des associés et dirigeants 70

Paragraphe1- Contrainte à l'encontre des dirigeants 70

Paragraphe 2- contrainte à l'encontre des associés 74

Chapitre 2 : Contraintes d'ordres fiscaux 78

Section 1 : Le financement de l'opération : prohibition de la sous-capitalisation 78

Paragraphe 1 : La déduction des intérêts 78

Paragraphe 2 : le dispositif anti sous-capitalisation appliqué aux LBO français 82

Section 2 : Le risque de requalification par l'administration fiscale 89

Paragraphe 1 : L'abus de doit 90

Paragraphe 2 : l'acte anormal de gestion 97

Conclusion 102

BIBLIOGRAPHIE 105

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Introduction générale

Pour des motifs variés, les individus ressentent la nécessité de se regrouper. Il s'agit soit de rassembler des moyens d'action puissants (capitaux, influences diverses) qu'aucun d'entre eux ne peut détenir à lui seul, soit de dépasser la durée de la vie humaine et assurer la pérennité de l'oeuvre entreprise, soit encore de réaliser des objectifs et de défendre des intérêts de nature collective. Afin de leur permettre d'accéder à une vie juridique propre, sans laquelle ils ne pourraient fonctionner, le droit permet à ces groupements de personnes d'acquérir la personnalité juridique. Sous le nom de personnes morales, les groupements d'individus constituent des personnes distinctes des individus qui les composent, titulaires de droits et d'obligations différents de leurs membres.

Pour certains auteurs, la personne morale est une réalité : elle est faite, à l'image du corps humain, de multiples cellules formant un tout, et elle est douée d'une volonté propre : la volonté collective, c'est-à-dire la société. Définie par l'acte uniforme comme étant celle qui « ... est créée par deux(2) ou plusieurs personnes qui conviennent, par un contrat, d'affecter à une activité des biens en numéraire ou en nature, ou de l'industrie, dans le but de partager le bénéfice ou de profiter de l'économie qui peut en résulter. Les associes s'engagent à contribuer aux pertes .... »³.

Aujourd'hui, nul besoin d'affirmer que les sociétés commerciales se créent, évoluent et s'adaptent ou encore disparaissent. Elles sont contraintes, dans un élan de survie, d'épouser les différentes mutations liées à la structure économique qui sévit non pas seulement au plan communautaire mais, également et surtout, au plan mondial. Aussi dans cette optique, doivent-elles adopter des formes ou dimensions qui conviennent tant à leur nature qu'à la structure du marché sur lequel elles interviennent. Les acteurs économiques, quel que soit le secteur d'activité⁴, sont soumis aux pressions économiques de leur environnement, en particulier celles d'atteindre la taille critique sur leur marché et doivent aussi s'adapter aux contraintes liées aux aléas de l'économie. D'où le recours de plus en plus fréquent par les entreprises à des moyens et techniques permettant d'accéder à cette taille optimum, nécessaire à leur développement, voire à leur survie pour certaines d'entre elles. Il convient de préciser que dans cette quête d'adaptation de la taille critique, les moyens sont aussi nombreux que

³Article 4 AUSC-GIE

4

V. L. LEGOUET, L'incidence des fusions de banques sur les garanties, Banque & Droit n° 71-mai-juin 2000, p. 19.

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divers permettant de réaliser, en empruntant une expression chère aux économistes, ce qu'on appelle la « conversion des entreprises industrielles⁵ ».

Les crises économiques sont des moments où les restructurations entrent dans l'actualité par leur nombre, leur ampleur, l'intensité des conflits auxquels elles donnent lieu et leurs conséquences sociales notamment en termes d'emplois. À première vue, elles apparaissent comme une des manifestations d'un mouvement économique plus large dans lequel les entreprises se trouveraient entraînées. Cependant, si les restructurations prennent un relief particulier en temps de crise, elles ne s'y réduisent pas. Elles correspondent en effet à un ensemble de pratiques qui ponctuent la vie des entreprises tant pendant les périodes difficiles, que lors des phases d'expansion. Longtemps considérées comme des manifestations de crise de modèles de production affectant certains secteurs et associées à des fermetures de sites et des licenciements massifs, les restructurations apparaissent, actuellement, comme des processus diffus, récurrents et complexes de réorganisation concernant prioritairement les entreprises dans une recherche de flexibilité et d'avantages compétitifs ^6.

Cependant, à l'échelle des entreprises, les restructurations correspondent à des événements et des ruptures d'une certaine ampleur, dépassant le niveau des micro-changements techniques et organisationnels qui interviennent quotidiennement dans l'entreprise. Cette conception se démarque d'une vision des restructurations comme adaptation de « structures » économiques à des modèles échappant constamment à l'emprise des acteurs. La concentration d'entreprises est susceptible de se produire grâce à des procédés juridiques aussi différents les uns des autres, mais reposant tous, tout de même, sur les mêmes principes⁷. Ces procédés tels que les constitutions de filiales⁸, les groupes⁹ ou groupements de sociétés¹⁰ et les prises de contrôle¹¹ facilitent le renforcement des entreprises et leur adaptation aux évolutions économiques et financières en cours¹² dans nos pays. Globalement, on peut faire une distinction entre ces

⁵V. Y. GUYON, Droit des affaires, t. 1, Droit commercial général et sociétés, 12è éd., Economica, 2003, n°562, p. 609. ⁶laRevue de l'IRES, numéro spécial « Restructurations, nouveaux enjeux », 2005/1.

⁷C'est-à-dire d'arriver à créer une structure plus compacte et efficace, susceptible d'avoir une certaine influence en s'imposant sur un marché déterminé.

8 La création de filiales est en effet constitutive de concentration d'entreprises à deux titres. D'abord, une entreprise déterminée peut, pour des questions de meilleure efficacité dans la gestion, décider de filialiser certains de ses secteurs d'activité en l'occurrence par apports partiels d'actifs. Les filiales ainsi formées constituent, dès lors, des personnes juridiques distinctes et placées sous la domination et le contrôle de la société mère.

⁹Le groupe de sociétés est une forme de concentration de sociétés, mais une concentration inégalitaire. Il aboutit en effet, par une certaine prise de contrôle, à la domination de plusieurs sociétés par une seule société.

¹⁰Le recours au groupe de sociétés, appelé par les spécialistes de « structure complexe », constitue une forme de concentration qui est de plus en plus utilisée. Elle permet à des sociétés, juridiquement indépendantes les unes des autres, de former un ensemble qui va se retrouver sous la domination d'une d'entre elles. C'est donc une forme de concentration qui se bâtit autour des concepts de contrôle et de domination. C'est pourquoi on admet, souvent, que le groupe est constitué « â partir du moment où une ou plusieurs sociétés se trouvent sous le pouvoir de direction d'une sociétédominante » : V. D. SCHMIDT, Les responsabilités civiles dans les groupes de sociétés in Groupes de sociétés : contrats et responsabilités, Colloque LERADP-EDHEC, 19 novembre 1993, L.G.D.J., 1994, p. 73 cité par Ch. MASQUEFA, La restructuration, L.G.D.J., 2000, p. 134, n° 177.

11

On peut notamment citer les prises de contrôle de Perrier par Nestlé, de Mc-Donnell Douglas par Boeing, de Paribas par la BNP : V. Ch. MASQUEFA, La

restructuration, LGDJ, 2000, p. 1.

¹² V. Ch. MASQUEFA, op. cit., p. 3, n° 5.

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différents mécanismes de restructuration ou de concentration, selon qu'ils viennent du droit des contrats ou du droit des sociétés. Pour rendre plus facile aux entreprises la faculté de mutation dans une logique de croissance externe, le droit des sociétés¹³ a mis à leur disposition un certain nombre d'instruments structurels¹⁴. La première caractéristique de ces mécanismes, c'est d'impliquer, le plus souvent, une modification du pacte social de la ou des structures initiales. Ils produisent donc un certain impact sur celles-ci. Parmi ces mécanismes structurels de concentration, les fusions et les scissions demeurent les plus caractéristiques¹⁵. Pour la première, elle « ...est l'opération par laquelle deux(2) ou plusieurs sociétés se réunissent pour n'enformer qu'une seule soit par création d'une société nouvelle soit par absorption par l'une d'entre elles ...»¹⁶. La décision pour une entreprise de « se faire absorber » peut procéder de deux raisons ou philosophies différentes. La première¹⁷ peut se traduire au travers d'une perspective de préservation. En effet, il peut advenir que l'entreprise présente une valeur patrimoniale, financière ou même potentielle. Elle peut également disposer à son actif de moyens techniques performants, de brevets, d'un réseau commercial, d'un nom ou d'une marque. Toutefois, en dépit de sa valeur ou de ses précieux actifs dont elle dispose, l'entreprise peut se retrouver dans une situation hautement difficile qui risquerait de la faire disparaître. Dans un pays comme le Sénégal où on constate que les entreprises sont les plus souvent familiales et que le chef d'entreprise a le monopole du contrôle, les difficulté dans ce contexte peuvent être dû soit à l'obsolescence de ses installations, soit que ses disponibilités financières ne lui permettent pas de faire face à sa politique d'investissement, notamment pour se rénover ou mener une politique d'expansion qu'impose, aujourd'hui, le marché caractérisé par une certaine globalisation ; soit encore, et c'est de plus en plus le cas pour les entreprises de petites ou moyennes tailles en Afrique, parce que les managers sont décédés ou ont atteint l'âge de la retraite sans pour autant préparer leur succession et que les héritiers ne manifestent aucun intérêt à la reprise ou ne présente pas la maturité et l'expérience requises pour une reprise efficace.

Pour toutes ces raisons, une entreprise peut décider de se faire absorber par une autre. Si pour l'entreprise absorbée, la fusion absorption apparaîtrait comme un moyen de sauvegarde même si l'emploi pourrait se voire affecter, pour l'absorbante, elle constitue un moyen de croissance économique incontestable.

¹³ L'acte uniforme OHADA consacre plusieurs articles à ces opérations (189à 199)

¹⁴ V. Ch. MASQUEFA, La restructuration, op. cit. p. 140.

¹⁵On peut également citer l'apport partiel d'actif comme mécanisme structurel de concentration.

¹⁶Article189 AUSC-GIE

¹⁷y. M. CHADEFEAUX, Les fusions de sociétés, régime juridique et fiscal, G. Revue Fiduciaire, 5è éd., 2005, p. 20.

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Une autre raison¹⁸, qui est celle la plus fréquemment évoquée, porterait sur une philosophie d'expansion, c'est-à-dire sur la création d'un effet de synergie. Il peut, en effet, arriver que, l'entreprise dispose à son actif de techniques innovatrices, de brevets très précieux ou d'un personnel compétent et dynamique et se trouver, par ailleurs, en face d'un marché potentiel important s'ouvrant à elle. Et malgré tout, il se peut qu'en pareilles circonstances et ce qui est souvent le cas dans nos pays en Afrique, l'entreprise ne soit pas en mesure de réunir seule les possibilités financières nécessaires pour réaliser sa politique d'expansion¹⁹. Preuve est ainsi faite qu'une opération de fusion peut s'opérer entre sociétés de taille et de rentabilité différentes.

Quant à la scission, elle « est l'opération par laquelle le patrimoine d'une société est partage entre plusieurs sociétés existantes ou nouvelles. Une société peut transmettre son patrimoine par voie de scission à des sociétés existantes ou nouvelles.... »²⁰.

Le recours à l'opération de scission se rencontre particulièrement chez les entreprises d'une certaine dimension. Une entreprise de taille critique peut, à un moment de son évolution, exprimer le besoin de se scinder en plusieurs parties, destinées soit à d'autres sociétés existantes, soit à créer des sociétés nouvelles²¹. Ici, une remarque particulière s'impose. C'est que l'opération de scission est souvent opérée dans une optique de rendre plus facile et efficace la gestion de l'entreprise scindée. La scission peut, en effet, donner l'opportunité à une grosse entreprise ou un grand groupe, caractérisé par une certaine lourdeur, de se décomposer en plusieurs entreprises plus aisément gérables.

En effet, l'Afrique est très convoitée de nos jours par des investisseurs, les résultats obtenus par l'Afrique au cours des dix dernières années, des taux de croissance moyens de 5 % et des taux d'inflation inférieurs à 10 %, méritent d'être soulignés. Le caractère de plus en plus prévisible de l'environnement économique et politique a par ailleurs réduit les risques pour les investisseurs, rendant les entreprises plus confiantes à l'heure de tirer parti des possibilités d'investissements rentables en Afrique. Selon un rapport publié par le McKinsey Global Institute en 2010 sous le titre « Lions on the move » : the progress and potential of Africaneconomies (Les lions vont de l'avant : progrès et marge de progression des économies africaines), le taux de rendement des investissements, même en tenant compte des risques

¹⁸ V. M. CHADEFEAUX, Les fusions de sociétés, op. cit. idem.

¹⁹ A coté des raisons qui justifient le recours à ne fusion plutôt qu'à une autre opération de concentration, il y a aussi celles qui fondent le choix de la fusion-absorption au détriment de la fusion par création de société nouvelle.

²⁰ Article 190 AUSC-GIE

²¹ On peut notamment citer le cas de la Compagnie Immobilière Phénix le 8 décembre 1995 au profit de sept sociétés nouvelles : V. Cass. com., 15 juin 1999, Rev. soc. 1999.844.

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d'entreprise réels et perçus, est plus élevé en Afrique que dans toute autre région en développement.

Pionnier du capital investissement européen, Wendel a réalisé ses premiers investissements directs sur le continent en 2013. La holding familiale a versé 276 millions de dollars au capital du leader panafricain de tours de télécoms IHS, puis 100 millions d'euros dans le groupe d'assurances marocain Saham. Wendel ne compte pas s'arrêter là. Sur les 2 milliards d'euros que la société souhaite investir d'ici 2017, un tiers est destiné à l'Afrique. "À travers la croissance très largement supérieure à l'Europe et aux États-Unis, nous avons vu l'opportunité d'investir directement, au lieu de vivre l'Afrique par procuration", affirme Stéphane Bacquaert, en charge de l'Afrique chez Wendel. Le regard sur l'Afrique a donc changé ces dix dernières années. L'aide au développement laisse place à l'action financière.

Comment peut-on expliquer ce fort intérêt pour le continent ? Il y a d'abord la formidable croissance du continent noir. "En 2014, le FMI prévoyait une croissance moyenne de 6 % pour l'Afrique subsaharienne", selon Roger Nord. Des chiffres qui ont de quoi faire rêver les investisseurs. "Nous nous adressons à des sociétés dont les bilans ont été multipliés par quinze en six ans, des rythmes de croissance complètement oubliés en Europe", confirme Luc Rigouzzo. Conséquence : les ressources naturelles ne sont plus le seul atout du continent. Le dynamisme économique est porté par la classe moyenne émergente. Consommation, infrastructures et services sont au centre des attentions.

Cependant, la pratique a démontré que dans les opérations de restructurations, les outils classiques (fusion ; scission ; APA) ne sont pas les seuls à être utilisés, d'autres outils sont aussi convoités en raison selon les praticiens de leurs spécificité et efficacité dans le financement de l'acquisition d'une société.

Le financement d'une restructuration n'est pas chose aisée, elle nécessite des capitaux conséquents que certains repreneurs ne peuvent supporter, souvent confrontés à des problèmes de ressources, se qui provoque le plus souvent la disparition des entreprises. Surtout quand il s'agit de la reprise d'une société en pleine croissance seule les entreprises de grande taille précisément les multinationales dont les actionnaires ne sont malheureusement pas de chez nous, les dividendes ne seront donc pas versés aux nationaux sénégalais.

La grande question se pose alors de savoir comment avoir des capitaux pour satisfaire à ce désir d'expansion et de croissance ? Autre problème à rencontrer, les banques en Afrique sont trop commerciales, mais aussi frileuses à ces opérations et surtout la rareté ou l'inexistence des banques d'affaire dans nos pays qui jouent un très grand rôle dans la recherche de financement et le rapprochement des parties à l'opération.

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Ainsi, lorsqu'un repreneur potentiel a des capacités de financement limitées relativement à la valorisation d'une société qu'il désire racheter, ses moyens peuvent se révéler en deçà du prix de la société cible. Dans un marché où la liquidité de la transmission d'entreprise est essentielle, des montages ont vu le jour, ils permettent de prendre le contrôle de sociétés sans avoir pour autant, en propre, les ressources financières suffisantes pour les acquérir ce qui est une opportunité d'investissement.

Le financement n'est pas le seul problème, il va s'agir aussi de la fiscalité. Il n'est de secret pour personne qu'en Afrique spécifiquement au Sénégal, les recettes douanière et fiscale sont les principales sources de mobilisation de ressources financières interne, ces Etats comme partout dans le monde ont ce grand besoin d'une recette importante pour faire face à leurs dépenses. L'impôt leurs permettra en effet, de mobiliser une grande partie de ce besoin. Le terrain des sociétés commerciales est suivi d'un oeil attentif de la part de l'administration fiscale qui perçoit des capitaux conséquents à travers l'impôt sur les sociétés ( I S ) à hauteur de 33% sur leurs résultat fiscal au Sénégal ,mais aussi sur des divers revenus tirés (dividendes) du bénéfice des ces dernières par leurs propriétaires (actionnaires ) à travers l'impôt sur le revenu (IR) qui est de 10% sur les revenues immobilières .

C'est dans cette perplexité que les praticiens ont trouvé un outil de financement de d'acquisition et de détention des titres d'une société mais aussi de sa transmission. La holding de reprise, forte de la combinaison du droit des sociétés, du droit fiscal mais aussi des techniques d'ingénierie financières. Elle est définie comme étant « une société constituée en vue de rachat d'une société cible à l'aide des capitaux empruntés au près d'établissements financiers ou d'apport réalisé par les associés »²².

Le terme holding nous vient de l'anglais « to hold » qui peut se traduire par « tenir » ou « détenir ». En ce sens on qualifie une société de société holding lorsque celle-ci détient des participations dans une ou plusieurs autres sociétés dans le but d'en avoir le contrôle. Ainsi dès lors que nous sommes en présence d'une holding au sens fiscal du terme, nous avons affaire à un groupe de sociétés. Au sein de ce même groupe on distinguera la holding appelée « société mère » et les filiales qu'elle détient « sociétés filles ».

Dans la pratique on distingue trois types de holding de reprise, cette distinction réside dans l'objet que poursuit la société holding en question c'est-à-dire le rôle qu'elle joue dans sa relation avec la cible. Ainsi il s'agira de différencier les holdings actives des holdings passives et des holdings animatrices.

²²SMART « journée régional pour la création et reprise d'entreprise » 8^ème édition 2004-2005

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- Holding passive (ou holding pure) : On parlera de holding passive ou encore de holding «pure» lorsque la société concernée a pour objet exclusif la gestion d'un portefeuille de titres de participations. Ainsi, elle ne fait qu'exercer les prérogatives usuelles d'une actionnaire. Son activité consistant dans la gestion de son propre porte feuille donc de nature civile.

Elle est le plus utilisée dans les sociétés holdings familiales, qui ont pour but de gérer la détention des titres dans une ou plusieurs sociétés filiales gérées par le dirigeant et les membres de sa famille chose courante dans les entreprises en Afrique. Ce sont souvent des sociétés sans actif propres (passive), qui permette de repartir les participations dans les sociétés filiales entres les différents membres de la famille.

- Holding active (ou holding impure) : Une holding sera dite active ou encore «impure» ou

«mixte» lorsque mise à part son activité de gestion de ses participations elle exerce également une activité propre générant d'autres revenus. En d'autres termes, en plus de la détention des actions ou parts dans le capital de ses filiales, cette forme de société holding, exerce d'autres activités industrielles ou commerciales. Il s'agira alors des holdings dont l'activité supplémentaire est juridiquement autonome par rapport à l'activité de leurs filiales (il s'agit alors d'une activité commerciale ou industrielle propre à la mère).

- Holding animatrice : La holding animatrice est une notion purement fiscale²³. Il s'agit en effet, des holdings dont l'activité supplémentaire consiste à fournir des prestations à leurs filiales. Ces prestations peuvent être variées : mise à disposition de biens mobiliers (par exemple marques ou brevets) ou immobiliers, centralisation de trésoreries, etc. Elles peuvent aller jusqu'à une participation plus ou moins active à la gestion des filiales, voire jusqu'à l'exercice d'un mandat de dirigeant au sein de ces dernières. C'est-à-dire outre la gestion d'un portefeuille de participations, participe activement à la conduite de la politique de leur groupe et au contrôle de leurs filiales et rend le cas échant et à titre purement interne des services spécifiques, administratifs, juridiques, comptables, financiers et immobiliers. La « holding animatrice » est donc une société holding qui, par le biais de prestations qu'elle facture à sa filiale, s'ingère dans la gestion de cette dernière et participe réellement à sa direction (ce qui laisse a priori entendre qu'elle doit être dotée de moyens humains et matériels lui permettant d'assurer les prestations facturées).

23

En droit français , les trois principaux avantages généralement mis en avant pour inciter le repreneur, dans un LBO, à faire de la holding de reprise une

« animatrice » :

- profiter d'une exonération de l'impôt de solidarité sur la fortune (ISF) au titre des parts ou actions qu'il détient dans la holding de reprise ;

- permettre à cette dernière de récupérer la TVA qu'elle a payée sur les honoraires versés aux intermédiaires et conseils ;

- et lui donner la possibilité de déduire les intérêts de l'emprunt qu'elle a souscrit en cas d'impossibilité d'option pour l'intégration fiscale

Sont éligibles au bénéfice de réduction d'IR les souscriptions au capital de sociétés opérationnelles et de sociétés holding animatrices de leur groupe exerçant

une activité commerciale.article 199 Code général des impôts français.

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En effet, l'utilisation de la holding de reprise permet de bénéficier des effets de leviers juridiques, fiscaux et financiers. Cette technique d'acquisition, très appréciée des investisseurs, est devenue la plus fréquente des formes de rachat d'entreprises²⁴. Ces effets de levier ont pour substance le LBO«LeverageBuy-Out » :cette technique est communément définie comme une opération par laquelle une ou plusieurs personnes prennent, par l'intermédiaire d'une ou de plusieurs holdings, le contrôle d'une société ayant une activité industrielle ou commerciale (« la cible »), en finançant la plus grande partie de cette acquisition par un emprunt, lequel est ensuite remboursé grâce aux remontées de trésorerie provenant de la cible. L'emprunt est ainsi utilisé comme un levier pour rentabiliser l'investissement d'acquisition.

Le terme « buy » traduit l'opération d'acquisition. La notion de « buy out » signifie que l'acquisition sera suivi du maintien et le plus souvent accompagnée de la participation financière de l'équipe dirigeante en place dans la cible, tandis qu'a contrario, un « buy in » implique un renouvellement total ou partiel des anciens dirigeants, remplacés par une nouvelle équipe dont les membres participeront là aussi financièrement à la reprise. L'adjonction de « leverage » rend compte de l'aspect essentiel du mécanisme, l'effet de levier. Plusieurs modes de transmission sont ainsi appréhendés par cette expression : on peut identifier notamment le LMBO²⁵ connu en France il y a quelques années sous le diminutif de RES²⁶, opération de rachat LBO réalisée avec le concours à la fois des dirigeants mais aussi des salariés. Ici, le terme « management » implique la participation financière d'un nombre important de salariés. Si l'on pourrait encore citer les LMBI, LBU, OBO ou BIMBO²⁷, à titre principal et quelque soit son pseudonyme, le montage LBO inclus plusieurs acteurs qui sont les dirigeants repreneurs, les investisseurs financiers, et les établissements de crédit prêteurs, tous assistés par des conseils variés qui les aident dans la réalisation de l'acquisition.

En effet, malgré toutes ces appellations barbares, la terminologie employée ne reflète qu'une seule et même technique recouvrant les mêmes éléments caractéristiques communs : une holding de reprise acquiert une société cible grâce à l'endettement, la contrôle indirectement et économise de l'impôt grâce à la déduction, de son résultat global, des frais financiers qui découlent de l'emprunt.

24

P. Raimbourg et M. Boizard, Ingénierie financière, fiscale et juridique : Dalloz 2006/2007, p. 1002. - F. Garrouste, « LBO, Alors bulle ou pas bulle ? » : Option

Finance, 14 nov. 2005, p. 19.

25

26

Pour Leverage Management Buy Out.

Pour « rachat d'une entreprise par ses salariés » ;

27

Respectivement dans l'ordre pour Leverage Management Buy In (rachat d'une société par des dirigeants issus d'une autre société et des investisseurs

financiers), LeverageBuild Up (rachat d'une première entreprise qui sert de plate-forme pour l'acquisition d'autres entreprises d'un même secteur ou d'un secteur connexe), OwnerBuy Out (rachat d'une société par les associés dirigeants actuels et des investisseurs financiers), Buy In Management Buy Out (rachat par un repreneur externe en association avec les actionnaires et/ ou les cadres actuels et des investisseurs financiers).

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En provenance direct des Etats-Unis puis en Europe, mais le virus pourrait se rependre en Afrique il est déjà tout proche car le LBO (LeverageBuy-Out) le plus important a d'ailleurs été réalisé par Abraaj Group avec l'achat de la société de produits laitiers ghanéenne Fan-Milk en 2013 , estimé à 400 millions de dollars. Cette opération consiste donc en la prise de contrôle d'une société cible au moyen de l'endettement et par le biais d'une holding de reprise, au capital duquel peuvent être associés des salariés et des financiers. La holding constituée s'endette au maximum de ses capacités de remboursement, correspondant en fait à celles de la cible : il s'agit pour lui, selon la célèbre formule, de « contrôler sans argent, d'emprunter sans surface ».

Le montage va effectivement s'adosser à la capacité de la cible à verser des dividendes à la holding de reprise. Sa viabilité suppose ainsi que certains paramètres soient préalablement appréciés pour que le risque de non remboursement de la dette soit acceptable. Il convient d'une part, que la cible intervienne sur un secteur mature qui requiert de faibles investissements, corolaire à la forte capacité de distribution de dividendes. D'autre part, l'endettement de la cible doit être raisonnable afin que la trésorerie prenne là aussi le chemin du dividende. Enfin l'environnement concurrentiel de la cible doit permettre de d'assurer de la pérennité de son plan d'affaire, conditionnée au facteur d'implantation potentielle de concurrents nouveaux sur le secteur d'activité en cause. Le montant de la dette d'acquisition empruntée par le holding est donc lié à la rentabilité prévisionnelle de la cible raison pour laquelle et sera traité dans le présent mémoire :qu'il est risqué d'acquérir dans ce procédé une société en difficulté ou déficitaire.

La croissance régulière du marché, quoique ralentie ces dernières années dans le monde, s'est accompagnée d'une sophistication du mécanisme, la pratique souhaitant multiplier les avantages du montage, ou l'adapter à des situations particulières. Cette utilisation à géométrie variable et la progression technique de reprise par la holding a engrangé de nouvelles situations nécessitant un encadrement accru par le biais d'une réglementation spécifique.

En effet, cette technique de cession d'actions financée par le mécanisme du crédit permet de contourner l'absence de moyens suffisants en s'appuyant sur les ressources de l'objet que l'on convoite. Or, hormis quelques réglementations ponctuelles du droit fiscal français, aucun régime juridique spécifique défini n'est applicable à ce type de montage qui ne trouve meilleur guide que la liberté contractuelle.

C'est pourquoi l'expérience française mieux renseignée nous servira de toile de fond pour guider les perspectives de ce procédé. La raison est simple, le législateur sénégalais et communautaire OHADA ne sont pas du même ordre que le législateur français sur ce sujet,

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certainement à cause de la rareté ou l'absence de cette technique de montage de société sur leur territoire. Raison pour laquelle nous irons puiser dans les législations fiscale et commerciale française qui malgré elles ou en conscience, ont implanté dans le droit positif français certains garde-fous ayant pour objet soit de sauvegarder l'intérêt de la cible, soit d'accorder la valeur qu'il mérite ou devrait mériter a l'apport en numéraire, pour ainsi servir d'inspiration à la législation sénégalaise mais aussi communautaire par ce que rien ne garantie dans un proche avenir que de telle opération ne se produisent au Sénégal et dans l'espace OHADA. Raison pour laquelle il sera judicieux pour nos législations de mettre en place des dispositifs plus spécifiques pour mieux cerner cette notion.

Ainsi de nombreuses contraintes relatives au droit des sociétés, au droit pénal, au droit du travail, ou encore aux règles fiscales sont postées et protègent une certaine rationalité de la pratique du rachat d'entreprise, seulement le droit des sociétés et le droit fiscal seront traité dans le présent mémoire. Ces contraintes présentes ou futures vont dans le sens de la préservation de l'équilibre entre capital et dette, entre actionnaires et prêteurs, entre majoritaires et minoritaires, dans l'optique permanente de rendre à ce type de montage son rôle premier qui consiste en la reprise d'une entreprise opérationnelle et donc le maintien et, au mieux, le développement d'une activité économique réelle.

C'est pour apprécier et mieux cerner toutes ces appréciations citées plus haut que nous nous proposons de conjuguer l'efficacité de la holding de reprise dans le financement de l'acquisition d'une société. En nous posant la question principale de savoir « comment un repreneur peut-il financer le rachat du capital d'une société cible, alors qu'il ne dispose pas des ressources suffisantes pour procéder à cette acquisition » ?

Loin de décrire la holding de reprise comme étant l'outil le plus efficace dans l'acquisition d'une société qui n'est d'ailleurs pas pour l'instant utilisée au Sénégal. Notre ambition dans le présent mémoire et dans une perspective d'avenir, est de décrie au mieux cette technique dépourvuede régime juridique spécifique, qui se démarque des autres opérations classiques d'acquisitions à travers certaines spécificités liées à la transmission de l'entreprise par le billet de la holding, mais aussi et surtout le financement et l'optimisation de cette reprise d'une société. Cette appréciation nous permettra de dégager l'utilité de la holding de reprise dans le financement de l'acquisition d'une société (première partie).

Par contre, face à la splendeur de cet outil, se cache quelques ambiguïtés ou problèmes dont la connaissance est d'une très grande utilité, même si ces contraintes ne sont pas suffisamment traitées en droit interne sénégalais mais aussi communautaire (OHADA) à part quelques dispositions peu explicites sur la question. Pour non seulement réussir le projet d'acquisition

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Acquisition par la holding de reprise : un mode de financement des opérations de restructuration Gassim Diallo

mais aussi et surtout ne pas tomber dans les filets de la loi, il faut agir avec la plus grande prudence. Car, Il n'est de secret pour personnes, que l'administration fiscale regarde avec une oeil de lynx tout ce qui touche à l'optimisation fiscale. A raison ? Car, la pratique démontre que les investisseurs ont toujours eu cette malice de trouver des niches dans les législations notamment fiscales pour pratiquer ce que l'on appelle la fraude fiscale ou l'utilisation des paradis fiscaux pour minimiser l'impôt. Aussi le droit des sociétés de l'acte uniforme OHADA accorde indirectement un intérêt très particulier à cet outil mais directement quant à la protection des sociétés commerciale en général, de leurs patrimoine mais aussi et surtout l'équilibre comme évoqué plus haut entre le capital et la dette, les majoritaires et les minoritaires actionnaires et prêteurs. D'où l'étude des contraintes relative à l'acquisition par la holding de reprise (deuxième partie).

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