Gestion de Portefeuille Obligataire : Cas de la Banque Nationale d'Algérie (BNA)

Section 2. Le marché obligataire

Sachant que le marché obligataire est un compartiment du marché des capitaux, il est donc nécessaire d'étudier celui-ci en général avant de passer au marché obligataire.

1. Le marché des capitaux

Le marché des capitaux est le lieu de rencontre entre les agents économiques à besoin de capitaux et les agents ayant des excédents de fonds. Ces fonds sont drainés à l'aide d'émissions de titres. Ils permettent le financement des investissements à long terme ou bien de besoins à court terme.

Le marché des capitaux est composé de deux grands compartiments : le marché monétaire destiné au financement de besoins à court terme et le marché financier ayant pour objet la mise à disposition des entreprises de capitaux nécessaires aux investissements de longues périodes.

1.1. Le marché monétaire

Le marché monétaire est le marché de la liquidité. Ce marché rassemble généralement les offres et les demandes sur les fonds circulant dans l'économie et qu'utilisent les entreprises, l'Etat, les institutions financières et les particuliers. Toutefois, la règlementation a fait que ce marché soit défini par l'échéance des opérations qui y ont lieu, et qui s'étendent généralement sur le court terme. C'est un marché délocalisé traitant les offres et demandes de capitaux à court terme.

Pendant de longues années, ce marché a été réservé uniquement aux banques et à quelques entités non bancaires. Mais, depuis les années 90 et la dérégulation financière, le marché monétaire a été élargi aux agents non financiers qui peuvent désormais y intervenir en émettant ou en achetant des titres de créance négociables (TCN).

A cet effet, il en existe deux compartiments du marché monétaire : le marché interbancaire et le marché des TCN.

1.1.1. Le marché interbancaire

Appelé aussi « marché de déport », c'est un marché délocalisé où s'échangent les capitaux entre les investisseurs institutionnels seulement (les banques et sociétés d'assurance). Il permet un financement à court terme.

Les taux d'intérêt se forment selon la loi de l'offre et de la demande. Les transactions s'accomplissent de gré à gré entre les intervenants qui entrent en relation soit directement ou bien indirectement à l'aide d'intermédiaires.

1.1.2. Le marché des Titres de Créance Négociables

C'est le marché des actifs monétaires facilement transformables en liquidité. Sur ce marché interviennent à la fois des emprunteurs financiers (Trésor Public, Etablissements de crédits) et emprunteurs non financiers (entreprises). C'est le lieu où se refinancent à court et moyen termes les opérateurs économiques.

Les titres échangés sur ce marché sont de trois types :

> Les valeurs de Trésor : ce sont des titres à maturité relativement courte ayant pour émetteur exclusif : l'Etat ;

> Les certificats de dépôt : sont des instruments d'emprunt émis par des banques ;

> Les billets de trésorerie : comme leur nom l'indique, ce sont des instruments de créance permettant à leurs émetteurs (personnes morales non bancaires ayant le statut de société par actions) de financer leurs besoins momentanés en trésorerie.

1.2. Le marché financier

Deuxième grand compartiment du marché des capitaux, le marché financier constitue la partie la plus importante en termes de volumes échangés sur tout le marché des capitaux. C'est le marché d'échange et de négociation, à long terme, des valeurs mobilières dont les plus connues sont les actions et les obligations. Nous nous baserons beaucoup plus sur le développement du marché obligataire, objet de notre étude.

1.2.1. Le marché des actions

C'est l'emplacement où s'échangent les titres de propriété : « les actions », lors de la constitution du capital d'une société ou bien lors d'une ouverture de capital. Les actions sont des titres représentatifs d'apports en numéraire ou en nature destinés à la constitution du capital d'une société. Elles confèrent à leurs détenteurs des revenus appelés dividendes.

1.2.2. Le marché obligataire

Le marché obligataire est le marché où sont échangées et négociées les obligations qui peuvent être émises par l'Etat, les collectivités publiques, les entreprises et les institutions financières. Un lieu d'échange qui est le `marché primaire' et le lieu de négociation des obligations appelé `marché secondaire'. Il convient donc de détailler le marché obligataire, objet de notre étude, dans le point qui suit.

2. Organisation du marché obligataire

Le marché obligataire est constitué de deux grands compartiments : le marché primaire et le marché secondaire. Ces deux sous-marchés sont présentés en détail dans ce qui suit :

2.1. Le marché primaire

Appelé également « marché du neuf », c'est un marché délocalisé qui met en relation directe l'émetteur et le souscripteur d'un titre. Les entreprises, l'Etat, les institutions financières et les collectivités publiques se rencontrent pour la première fois sur le marché lors d'une émission de titres obligataires neufs.

Le marché primaire peut gérer plusieurs types d'émissions, à savoir :

V' L'émission de nouveaux titres obligataires sur le marché ;

V' La possibilité d'émission de titres après transformation des bons de souscription en nouvelles obligations ;

V' L'assimilation d'une tranche nouvelle à une émission déjà réalisée.

Ainsi, les valeurs émises sur ce marché peuvent par la suite être négociées sur un autre marché plus dynamique appelé le marché secondaire.

2.2. Le marché secondaire

Le marché secondaire représente le marché où sont échangées et négociées les obligations émises sur le marché primaire. C'est un marché organisé ayant l'apparence d'une centralisation dans le cadre du marché boursier. Il assure donc la liquidité des titres aux investisseurs, et sert aussi à la détermination des prix des obligations établis en fonction de l'offre et la demande sur le marché.

3. Les intervenants sur le marché obligataire

Le marché obligataire fait intervenir certains acteurs qui contribuent à sa dynamique et
qui installent une certaine vivacité et continuité pour celui-ci. Il en existe plusieurs
intervenants qui sont : les émetteurs, les investisseurs et les instances de régulation des

opérations sur le marché. Néanmoins, les pouvoirs et les motivations diffèrent entre chacun des intervenants sur le marché des émissions obligataires.

3.1. Les émetteurs

3.1.1. L'Etat et les collectivités

Les émissions effectuées par ces deux acteurs représentent une part assez importante au regard du nombre des émissions effectuées par les émetteurs. La politique budgétaire suivie par l'Etat l'oblige parfois à procéder à des émissions dans le but de financer ses insuffisances budgétaires.

3.1.2. Les établissements de crédit

Ce sont les banques et les entreprises financières qui recourent aux marchés financiers en vue du financement de leurs besoins économiques.

3.1.3. Les entreprises

La stratégie de développement et l'évolution économique des entreprises les obligent à se financer sur le long terme. En effet, le recours au marché obligataire leur permet de financer leurs investissements dans la perspective d'une croissance continue et stable. Les entreprises qui recourent le plus au financement sur ce marché sont les Sociétés Par Actions (SPA) en raison de leur valeur importante dans l'économie. En outre, selon l'article 715 bis 82 du code de commerce : « L'émission d'obligations n'est permise qu'aux sociétés par actions ayant deux années d'existence et qui ont établi deux bilans régulièrement approuvés par les actionnaires, et dont le capital est entièrement libéré ...».

3.2. Les investisseurs 3.2.1. Les banques

La mission que mène la banque sur ce marché est celle d'intermédiaire entre les acheteurs et vendeurs de titres. Par ailleurs, les banques peuvent constituer leurs propres portefeuilles obligataires pour développer leur situation financière et économique.

3.2.2. Les institutionnels

Ces institutions ont un rôle très important sur le marché obligataire. Elles contribuent à la dynamique des marchés de capitaux mondiaux. Cette catégorie d'investisseurs est constituée de sociétés d'assurance, des caisses de retraite, des caisses de dépôts et aussi les OPCVM (Organisme de Placement Collectif de Valeurs Mobilières). Ces entités peuvent ainsi émettre des obligations sur le marché.

3.2.3. Les institutions non financières et les particuliers

Ce sont les établissements autres que financiers et toutes personnes morales ou physiques, pouvant aussi investir dans les titres obligataires.

3.3. Les acteurs du marché 3.3.1. L'autorité du marché

Elle représente la tutelle du marché. En Algérie, il s'agit de la Commission d'Organisation et de Surveillance des Opérations de Bourse (COSOB) ¹ pour les titres corporatifs et de la Direction Générale du Trésor pour les titres de l'Etat ; chargés notamment de :

V' L'organisation et la surveillance des opérations sur le marché des valeurs mobilières ; V' La protection des investisseurs et la transparence du marché.

A cet effet, l'autorité du marché doit accomplir ses missions à travers :

> Un pourvoir règlementaire : par lequel la COSOB impose les règles de bon fonctionnement des marchés ;

> Un pouvoir de surveillance et de contrôle : en s'assurant de la bonne application des règlements qu'elle impose ;

> Un pourvoir disciplinaire et arbitral : cette institution est habilitée à appliquer les mesures disciplinaires nécessaires suite à la transgression des lois et règlements ou à leur mal interprétation.

3.3.2. La société de gestion

La bourse des valeurs mobilières est un marché réglementé où se négocient les différentes valeurs cotées. La société de gestion est une entreprise qui est chargée d'en assurer la gestion et la liquidité des titres. En Algérie, c'est la Société de Gestion des Valeurs Mobilières (SGBV) dont les actionnaires sont des Intermédiaires en Opérations de Bourse (IOB) agrées par la COSOB.

La loi définit les missions de la SGBV dont les principales sont :

i' L'organisation pratique de l'introduction en bourse des valeurs mobilières admises ; i' L'organisation et l'enregistrement des séances de négociation ;

i' La publication des informations concernant les transactions en bourse ;

i' La gestion du système de cotation et l'édition d'un bulletin officiel de la cote.

¹ Autorité de régulation indépendante, jouissant de la personnalité morale et de l'autonomie financière. Elle a été instituée par le décret législatif n° 93-10 du 23 mai 1993, modifié et complété, relatif à la bourse des valeurs mobilières.

3.3.3. Le dépositaire des titres (Algérie clearing)

Depuis la dématérialisation des titres, qui sont désormais gérés en comptes courants, la loi a décidé de créer une institution sous forme de société par action SPA dont le capital est souscrit par les banques et sociétés cotées en bourse. Le dépositaire central des titres établit des relations avec les divers acteurs du marché pour une gestion efficace de l'information financière. Il est soumis au contrôle de l'autorité du marché.

1. Fonctions du dépositaire central

V' Ouverture et administration des comptes titres pour les teneurs de titres y adhérents ;

V' Mise en oeuvre des opérations sur titres ordonnées par les sociétés émettrices ; V' Codification des titres selon les normes internationales I.S.I.N 1 ;

V' Publication des informations relatives au marché.

2. Les adhérents au dépositaire des titres

V' Les banques et établissements financiers ; V' Les intermédiaires en opérations de bourse ; V' Les spécialistes en valeurs du trésor (SVT) ;

V' Les personnes morales émettrices de titres admis aux opérations du dépositaire ;

V' Les dépositaires centraux étrangers émetteurs de titres ;

3. Actionnaires d'Algérie Clearing

Algérie Clearing compte à aujourd'hui huit (8) actionnaires, partagés entre IOB (BNA, BADR, BEA, CPA, BDL et CNEP banque) et deux sociétés cotées en bourse (SAIDAL et EL A URASSI).

Par ailleurs, la Banque d'Algérie et le Trésor Public sont des actionnaires de droit.

A noter aussi que la participation minimale au capital est définie à deux (2) millions de dinars.

3.3.4. Les professionnels du marché

1. Les intermédiaires en opérations de bourse (IOB) « Sont des professionnels du marché boursier, ils détiennent l'exclusivité de la négociation des valeurs mobilières en bourse, ils peuvent également exercer des activités de gestion de portefeuille et de placement. En revanche, l'achat ou la vente des bons du Trésor fait intervenir une autre catégorie d'intermédiaires financiers qui sont les spécialistes en valeurs du Trésor (SVT), agrées par la Direction Générale du Trésor (DGT). Ces derniers assurent la gestion de

¹ International Securities Identification Number.

prise ferme sur le marché primaire des valeurs du Trésor et détiennent le monopole de négociation de ces valeurs à titre mandataire sur le marché secondaire »¹.

Afin d'assurer la garantie des transactions, l'activité des IOB est soumise au contrôle et à la surveillance de la COSOB.

2. Les teneurs de comptes-conservateurs de titres -TCC -² : selon le règlement COSOB n°03-02 du 18 mars 2003 : « La tenue de compte-conservation de titres consiste, d'une part à inscrire en compte les titres au nom de leur titulaire, c'est-à-dire à reconnaître au titulaire ses droits sur lesdits titres, et d'autre part à conserver les avoirs correspondants, selon des modalités propres à chaque émission de titres »³, le teneur-conservateur de titres assure la garde, la protection et l'administration des valeurs au nom de leurs titulaires.

> Principaux organismes autorisés à exercer l'activité de TCC :

- Les banques et établissement financiers habilités ;

- Les intermédiaires en opérations de bourse (IOB) ;

- Les sociétés émettrices pour les valeurs qu'elles émettent et qu'elles gèrent directement, et ;

- Les institutions autorisées à effectuer des opérations de banques prévues par les dispositions règlementaires qui les régissent.

3. Les organismes de placement collectifs en valeurs mobilières (OPCVM) : Ont pour mission de placer les valeurs mobilières et autres produits financiers et d'en assurer la gestion. Les OPCVM représentent une opportunité de gestion collective des valeurs mobilières permettant d'investir en bourse en fonction d'une stratégie de gestion préalablement définie. Les investisseurs y trouvent un moyen de gestion des titres de façon active et professionnelle.

On distingue deux grandes familles d'OPCVM : les FCP (fonds communs de placement) et les SICAV (sociétés d'investissement à capital variable). Ces deux entités se distinguent non pas par le mode de leur financement, mais par leur nature juridique : la SICAV est une société par actions tandis que le FCP est un fonds de porteurs de capitaux.

Les actions des SICAV et les parts des FCP ne sont pas cotés en bourse. La négociation de ces titres se fait au niveau de l'OPCVM lui-même.

¹ COSOB, Guide des valeurs mobilières, Août 2004, pages 2 et 3.

² En Algérie, les teneurs de comptes sont essentiellement des banques publiques : BDL, BNA, BEA, CNEP, CPA et BADR.

³ Article n°02 du règlement COSOB n° 03-02 du 18 mars 2003 relatif à la tenue de compte -conservation de titres.

A travers ce chapitre, nous avons passé en revue les différents titres obligataires qui sont échangés et négociés dans un cadre règlemen taire et organisé, que sont les marchés de titres. Ces produits sont émis par des agents émetteurs au profit de différents investisseurs habilités en vue de réaliser un certain rendement au profit d'un risque pas forcément mesurable qu'il soit lié spécifiquement aux obligations ou bien relatif au marché, et négociés sur le marché secondaire à l'aide d'intermédiaires règlementairement autorisés à effectuer ces transactions moyennant des commissions non négligeables vu les montants transigés sur ce marché.

Toutefois, la gestion d'un portefeuille ne nécessite pas uniquement de définir les obligations dans lesquelles on va investir, ou bien de déterminer le rendement souhaité ou de connaître la situation des marchés, mais bien plus, le processus de gestion contraint le gestionnaire à évaluer les obligations, à analyser leurs risques ainsi que l'évolution des indicateurs relatifs à une obligation par rapport au marché.

PREMIERE PARTIE

LES ASPECTS THEORIQUES DE

LA GESTION OBLIGATAIRE