L'optimisation de la création de valeur dans la firme bancaire : approche par les Free Cash Flow

CONCLUSION

Notre propos tout au long de ce mémoire, a été de démontrer dans quelle mesure l'approche FCF pouvait être adaptée à la firme bancaire, aux fins d'optimiser sa création de valeur et surtout, constituer un outil interne de gestion au service des décideurs de la firme bancaire. L'analyse que nous avons menée nous a permis d'observer un certain nombre de tendances au sujet des banques tunisiennes.

Elles connaissent il est vrai, une progression de leur produit net bancaire (PNB), mais celle-ci semble insuffisante pour freiner l'érosion de la rentabilité de leurs fonds propres, tant et si bien qu'ils progressent à un rythme plus soutenu que le rythme de progression du résultat net. L'efficience opérationnelle est en deçà des anticipations des actionnaires. Ce test nous a permis de vérifier l'hypothèse suivant laquelle la valeur de la firme bancaire est corrélée au résultat économique. S'agissant de la performance boursière des banques tunisiennes au regard des standards internationaux, il nous est apparu que les banques tunisiennes sont en moyenne sous valorisées. Pour cause, la faible liquidité du marché, et la perte de confiance des investisseurs, dont il faut rappeler qu'ils sortent d'une période d'euphorie de 1993-1995^84(*)pendant laquelle les cours étaient trop élevés sans que ce ne soit la traduction de la valeur réelle de l'entreprise émettrice, le marché semblait déconnecté de toute réalité économique. Mais leur valorisation boursière moyenne en 2002 semble anodine car, les banques étudiées connaissent un réel problème de rentabilité, ce qui affaiblit partiellement l'hypothèse de sous valorisation des titres bancaires. Pour ce qui est de la rigueur dans la gestion, les banques tunisiennes semblent à la traîne en dépit de la détérioration de leur rentabilité économique, car elles n'ont guère réagi en conséquence par une bonne maîtrise de leurs frais généraux. Au vu de ce qui précède et compte tenu du niveau en 2001 et 2002 du rendement global moyen des banques tunisiennes, il n'y a pas eu création de valeur.

Par delà les résultats de la présente étude grâce à la méthode du FCF appliquée à la firme bancaire tunisienne, force est de constater que ce critère conserve tout son intérêt. En effet, dans un contexte de répression financière^85(*)où plane une atmosphère de déréglementation^86(*), par conséquent une plus grande tentation par des investissements risqués, le FCF permet d'accorder une attention particulière à la liquidité, en suivant son évolution sur une période raisonnable. En outre, il apparaît clairement que la création de valeur ne se fait pas au détriment des autres partenaires (Stakeholders) de l'entreprise, puisque la maximisation de la richesse des actionnaires est moins un choix relatif au partage de la valeur ajoutée entre la rémunération des différents facteurs de production qu'un principe de management des organisations qui souligne que la poursuite simultanée et mal hiérarchisée de plusieurs objectifs constitue un moyen assez sûr de n'en atteindre aucun. Dans un marché émergent tout comme dans une économie de marché, tous les acteurs tirent bénéfice de ce que l'entreprise cherche en priorité à maximiser la valeur actionnariale.

Un autre enseignement est que le FCF fait prendre conscience que le coût du capital ne se limite guère au coût de la dette, mais que les fonds propres ont un prix. La course à la rentabilité pour séduire les investisseurs va bien au-delà du cadre intra sectoriel, voire international. Si un investisseur n'est pas satisfait de la rentabilité offerte par les valeurs bancaires, il pourra placer son argent dans d'autres secteurs d'activité.

L'évaluateur, doit avoir une connaissance des facteurs clés qui contribuent à la création de valeur. Dans la banque, il s'agit d'une part, des deux composantes du produit net bancaire (les intérêts et les commissions), avec en toile de mire le niveau des frais généraux et d'autre part du coût du capital c'est-à-dire des fonds propres.

Cependant, le FCF en tant que pure approche économique, montre des limites à un double point de vue :

En premier lieu, les prévisions à mener en vue d'établir les flux de trésorerie futurs semblent difficiles. Elles doivent se fonder sur des hypothèses réalistes en terme de croissance, d'amélioration de marge etc. En l'espèce, elles seront étroitement corrélées à la détermination précise du coût des fonds propres, c'est-à-dire de l'exigence de rentabilité des actionnaires. Or, il a été vu qu'une telle exigence ne semble pas pouvoir être appréhendée en dehors des données empiriques reposant sur un consensus des investisseurs, les modèles du type MEDAF ont vite fait de montrer leurs limites en cas de forte fluctuation du marché boursier.

En second lieu, pour les investisseurs, le FCF ne peut pas prendre en compte le côté spéculatif d'une valeur. Même si, elle a le mérite de pouvoir faire apparaître la part spéculative dans l'évaluation d'une valeur bancaire ou la progression (régression) de l'attrait des investisseurs pour ce type de valeur. Si certaines critiques faites à la création de valeur, quel que soit l'approche utilisée, semblent difficiles à justifier, c'est peut-être dans le domaine de la communication financière que les plus grands progrès restent à accomplir.

Les conclusions aux quelles nous sommes parvenus dans ce mémoire pourraient être enrichies sur une séquence de temps plus longue parce que certainement plus probante et, généralisées à d'autres banques africaines. A conditions de jouir de moyens suffisants et d'informations disponibles.

ANNEXE 1 : composition des fonds propres de base

Les fonds propres de base, aussi appelés "Tier 1" ou "noyau dur" sont déterminés de la manière suivante :

1) Eléments à ajouter :

- le capital social et assimilé (actions ordinaires, actions à dividendes prioritaires, certificats d'investissements, et actions de préférence perpétuelle à dividende non cumulatif)

- les réserves consolidées, à l'exclusion des réserves de réévaluation

- les primes d'émission ou de fusion

- le résultat non distribué de l'exercice (y compris intermédiaire)

- les fonds pour risques bancaires généraux

- les différences de première consolidation créditrices (badwill)

- les différences sur titres mis en équivalence

- les intérêts minoritaires créditeurs

- les écarts de conversion créditeurs

2) Les éléments à déduire :

- la fraction non libérée du capital

- les actions propres détenues (à leur valeur comptable)

- le report à nouveau débiteur

- les frais d'établissement

- les immobilisations incorporelles hors droit au bail

- les différences de première consolidation débitrices (goodwill)

- les intérêts minoritaires débiteurs

- les écarts de conversion débiteurs

* ⁸⁴ « Libéralisation financière en Tunisie », http://skaclear.chez.tiscali.fr/skan/meme.htm

* ⁸⁵ MC Kinnon et Shaw analysèrent en 1973 les situations financières des PVD, en insistant sur le concept de la manière suivante : ces pays ont des marchés financiers qui sont quasi inexistants ce qui a pour conséquence première de mettre le secteur bancaire au centre du système d'allocation des financements. Les gouvernements exercent un contrôle direct par des nationalisations au sein du secteur, ou indirect en maintenant les taux d'intérêt en deçà de leur niveau d'équilibre afin de diriger tel ou tel crédit à des taux décidés...

* ⁸⁶Bulletin du FMI, « Une crise économique en trois temps », Problème économique n°2598 6 janvier 1999