L'optimisation de la création de valeur dans la firme bancaire : approche par les Free Cash Flow

3. Le marketing du titre

La troisième exigence d'une politique de financement veut qu'elle participe à l'émission de signaux positifs à l'égard du marché.

C'est ainsi qu'il faut interpréter les réactions positives du marché à l'égard des rachats d'actions, ou bien des scissions d'entreprises. Dans le premier cas, outre le fait qu'un rachat d'actions s'accompagne souvent du paiement d'une prime, l'entreprise signale au marché qu'en l'absence d'opportunités d'investissement, elle a choisi de faire une opération similaire à celle d'une distribution exceptionnelle de dividendes. Quant à la scission, elle permet d'afficher plus clairement l'importance des actifs disponibles, et surtout la façon dont ils pourront être découpés entre les actionnaires et les créanciers. Dans les deux cas, le rôle du directeur financier est d'aider le marché à construire ses anticipations de rentabilité future. De même, toutes les décisions visant à imposer des contrôles (gouvernement d'entreprise) ou une politique de la valeur (Value Based Management) permettent de rassurer les pourvoyeurs de fonds sur l'utilisation des ressources internes de l'entreprise.

4. L'identification des flux financiers

Pour identifier les flux, un moyen simple est d'observer le bilan financier. Celui-ci est fait de grandes masses. Les flux expliquent les variations de ces masses et la somme algébrique de tous ces flux explique la variation de trésorerie nette (TN).

Ces flux qui affectent chaque masse du bilan sont inscrits à côté de celle-ci. Ainsi, les types de flux qui concernent l'entreprise sont au nombre de huit :

- L'autofinancement courant (CAF) ;

- Les investissements (ACQ) et les désinvestissements (CES) en immobilisations ;

- L'investissement ou le désinvestissement en BFR ;

- Les augmentations (EMP) et les diminutions (REMB) de dettes financières ;

- Les variations financières de capitaux propres, CAF, dividendes (DIV) et l'augmentation de capital (? CAP) ;

+ CAF

- Dividendes DIV

- + augmentation de capital AUG CAPAUAAADCAP

Tableau 1 : La représentation des flux à partir du bilan

+ Cessions CES

- Acquisition ACQ

Actif immobilisé

	Capitaux propres
	Dettes financières

+ Baisse de BFR ou

- Trésorerie nette

+ Emprunt

- Remboursement REMB

Dettes financières

Besoin en fonds de roulement (BFR)

Le signe + et - correspond au sens de la variation de la trésorerie

Section II : La gestion par la valeur (ou en anglais Value Based Management).

A- Une nouvelle mesure des performances

La conception de la performance qui prévaut encore de nos jours place au centre de ses préoccupations l'aptitude d'une entreprise à dégager des produits qui compensent les charges qu'elle supporte. Lorsque les produits dépassent les charges, l'entreprise dégage un bénéfice, elle justifie alors l'utilisation efficace des ressources qui lui sont confiées et apparaît comme créatrice d'un surplus économique. En revanche, lorsque les produits dégagés demeurent insuffisants pour absorber l'ensemble des charges supportées, une perte doit être constatée, dans ce cas, l'entreprise apparaît comme destructrice de richesse puisqu'elle ne se montre pas en mesure de justifier l'usage productif des ressources qu'elle combine.

L'approche par la création de valeur ou par la valeur actionnariale introduit un renouvellement fondamental dans la perception de la performance. A l'évidence, nous reconnaissons que la rémunération des fonds propres ne fait peser sur l'entreprise aucune contrainte formelle. Les actionnaires ne peuvent invoquer aucun engagement contractuel souscrit à leur égard pour exiger une rémunération. Mais s'ils ne peuvent faire jouer cette contrainte de nature juridique, ils ont la possibilité d'exercer sur l'entreprise une contrainte économique à l'efficacité redoutable.

Si l'entreprise ne leur assure pas une rémunération conforme à leurs espérances, les actionnaires ont le pouvoir des sanctions significatives par leurs attitudes sur le marché des capitaux. D'une part les actionnaires mécontents risquent de se retirer de l'affaire, en cédant leurs parts, de se tourner vers des entreprises dont ils jugent la politique de dividende plus généreuse et dont ils escomptent une rémunération plus substantielle de leurs investissements.

Le retrait d'un nombre significatif d'actionnaires se traduit alors par une dépréciation du titre et par l'accroissement de la vulnérabilité de l'entreprise dont la structure de contrôle devient plus fragile.

Une analyse détaillée pouvant permettre de ressortir les centres de valeur de l'entreprise est un préalable, elle vise à identifier les leviers de création de valeur et les traduire en indicateurs pour faire descendre sur « le terrain » cette notion financière souvent perçue comme un concept abstrait. D'une manière schématique, et d'après Laurent Marx associé et Jean-François Kroonen^56(*) directeur « Corporate Finance » chez Pricewaterhousecoopers, on identifie sept paramètres qui influencent le processus de création de valeur, ce sont les inducteurs de valeur (ou « value drivers »). Il s'agit des éléments suivants :

- le taux de croissance du chiffre d'affaires ;

- la marge opérationnelle ;

- la variation du besoin en fonds de roulement ;

- le montant des investissements en actifs immobilisés ;

- le taux de taxation effectif ;

- le coût moyen pondéré du capital ;

- l'horizon de prévision.

Par exemple, les indicateurs suivants peuvent être utilisés pour saisir concrètement le processus de création de valeur :

Pour le chiffre d'affaires : (CA /visite), (prix : marge nette /famille d'articles), (service : indice de satisfaction client) ;

Coûts (consommation de matière : rendement matière), (productivité : nombre de personnes/ unité produite dans l'industrie ou vendue dans le négoce, les services) ;

Recherche et développement (délai de développement)

Pour le BFR (niveau stock rotation par article), (en cours clients) crédit clients en jours), (en cours fournisseurs : crédits fournisseurs en jours).

Par ailleurs, l'entreprise doit être organisée de manière à ce que toutes ses composantes participent activement au processus qui vise à l'implémentation de ces critères de mesure. Ainsi, elle doit pouvoir distribuer les rôles des principaux acteurs tout en leur laissant une marge de manoeuvre raisonnable en vu de les y impliquer véritablement. Cette façon de faire, n'a l'extrême avantage que de responsabiliser tout le personnel de l'entreprise sans distinction aucune ; chaque poste de travail devant se comporter comme un centre de profit en soit. L'objectif est, on s'en doute, de préparer la plate-forme d'analyse de la performance, mieux de la création de valeur. Nous avons dans le tableau ci-dessous un aperçu de ce qui précède :

Implication de l'entreprise dans la démarche de mesure et d'analyse^57(*)

Top management	Définition des centres de valeurs (1)	Allouer des ressources (7)
Département	Mesure la valeur créée/détruite (2)	Oriente et chiffrer les orientation stratégiques possibles (8)
	Identifier des axes de développement internes et externes créateurs de valeur (3)	Mettre en oeuvre les indicateurs de performance (6)
Service opérationnel	Mesurer l'attractivité des marchés (4)	Identifier les vecteurs de compétitivité (5)

Figure1 : Démarche de mesure de l'analyse de la valeur

TOP management

Département

Service Opérationnel

(1)

Y

(7)

(2)

(8)

(6)

(3)

(5)

(4)

X

L'axe des abscisses (X) correspond aux différentes phases de l'analyse de la valeur, tandis que L'axe des ordonnées (Y) correspond à la hiérarchie des décisions.

* ⁵⁶ L MARX, JF KROONEN, « Fusions-acquisitions, quelle valeur pour l'entreprise ? », agefi, juillet-août 2001

* ⁵⁷ - Tableau et graphique construit par nos soins