Ciblage d'inflation versus ciblage de niveau des prix : avantages comparés dans l'UMOA

Chapitre I : Cadre Théorique & Méthodologique.

#

sont des paramètres estimés ; b

> 0, ^-Yi < 0 et ab

< 1. Svensson fait observer des

(

'a,b

,Yi

résultats principaux dont, l'absence de biais d'inflation en régime de ciblage du niveau des
prix⁹, la variance infinie du niveau des prix en régime de ciblage de l'inflation et l'invariance
des paramètres de production sous les deux régimes. L'arbitrage entre la variabilité de la

# production et celle de l'inflation dépend de b

ainsi que de a, p et a. Les valeurs de ces

paramètres dépendent de la durée de l'intervalle représenté par l'indice t. Quand t
correspond à un trimestre, les paramètres prennent les valeurs raisonnables suivantes :

p = 0,9 et a = 0,5 (Parkin, 2001).

Une comparaison de la variabilité de l'inflation - mesurée par la variance conditionnelle du taux d'inflation - dans les deux régimes de ciblage, montre que la poursuite d'une cible de niveau des prix se traduit par une moindre variabilité de l'inflation si p > 0,5 : c'est le principe de l'avantage gratuit. Lorsque le taux d'inflation est pris pour cible, la règle de décision implique qu'il réagisse à l'écart de production. En conséquence, la variance du taux d'inflation est proportionnelle à celle de l'écart de production. Par ailleurs, lorsque le niveau des prix est visé, il réagit à l'écart de production, de sorte que le taux d'inflation réagit alors à la variation de l'écart de production. A condition que le choc d'offre soit suffisamment persistant (p > 0,5), la variance de la variation de l'écart de production est inférieure à la variance de l'écart lui-même¹⁰ (Svensson, 1999). Cet avantage gratuit tient au fait que la stationnarité des prix contribue à atténuer la variabilité de l'inflation, ce qui aide à corriger le biais inflationniste et le biais de stabilisation en régime discrétionnaire.

Les résultats sont différents lorsque la Banque Centrale s'engage dans l'observance d'une règle optimale (le commitment). Principalement, le niveau des prix suit une marche aléatoire à variance infinie en régime de ciblage d'inflation alors qu'il est stationnaire autour d'une tendance avec une variance finie en régime de ciblage du niveau des prix.

Kiley (1998) a prétendu le résultat de Svensson redevable à la forme particulière de la fonction d'offre utilisée ; il reconsidère alors l'approche de Svensson sous une courbe d'offre

⁹ L'absence de biais d'inflation en régime de ciblage d'inflation implique un objectif d'output gap nul (y^*)

10 En effet, avec les résultats du tableau I.2, l'output gap est un processus AR(1). Ainsi,

y_t = pyt_ 1 + z_t ?y_t = (p - 1)y_t_1 + z_t Var (?y_t) = (1 - p)²Var(y_t)+ Var(z_t) Var (?y_t) = 2(1 - p)Var(yt)

de type Nouveau Keynésien. Il fait observer que l''ecart de production anticipé est nul sous cible d'inflation ; les écarts d'inflation passés n''etant pas corrigés, le problème d'optimisation de la Banque Centrale sous discrétion est statique. Il conclut qu'une cible de niveau de prix élève la variabilité de la production et détériore l'arbitrage entre la variabilité de l'inflation et de la production par rapport à une cible d'inflation. Aubert & Adjemian (2003) adopte la même courbe d'offre inspirée de la nouvelle économie keynésienne et représentée par l'équation (1.11).

y_t = a(irt -- [3Et2irt+i1) + Et (1.11)

yt est l''ecart de production ou «output-gap» (le logarithme du rapport de la production à

son niveau potentiel) et irt le taux d'inflation, avec ir_t = pt -- pt-i, pt étant le logarithme du

niveau de prix. Le paramètre a représente le degré de rigidité nominale (une augmentation de a traduit une hausse de la rigidité, a = 0 caractérise une situation de parfaite flexibilité des prix). Le paramètre [3 exprime le facteur d'actualisation des firmes.

Les préférences sociales ayant pour arguments, l'écart de production et l'inflation expriment la fonction de perte à optimiser sous la contrainte de (1.11).

A = E7.0[3^t (.1.yî + (irt -- ir⁷)²) (1.12)

où ir⁷ est la cible d'inflation, .1. le poids accordé à la stabilisation de la production relativement à la stabilisation de l'inflation, [3 le facteur d'actualisation de la Banque Centrale (supposée identique à celui des firmes).

Les résultats obtenus par Aubert & Adjemian (2003) confortent bien ceux de Svensson (1999): en régime discrétionnaire, la cible de niveau de prix est préférable¹¹ à la cible d'inflation dès lors que le degré de rigidité nominale et le poids relatif affecté à la stabilisation de l'écart de production ne dépassent certains seuils ; elle permet par ailleurs

11

Selon les auteurs, l'intérêt de la solution proposée, l'adoption d'une cible de niveau par la Banque Centrale, est d'atténuer le problème d'incohérence temporelle de la politique monétaire en s'affranchissant d'une réalité factuelle selon laquelle aucune Banque Centrale ne dispose de la technologie lui permettant de s'engager sur sa politique future.

d'approcher la règle optimale définie par Clarida et al. (1999). Dittmar et Gavin (1999) trouvent graphiquement, des résultats comparables.

Le résultat de l'avantage gratuit se vérifie-t-il dans la pratique ? Pour Parkin (2001), il n'est pas aisé de répondre à la question dont la solution dépend absolument de la crédibilité de la Banque Centrale à conduire efficacement le ciblage : la crédibilité reste la clef de l'efficacité d'une cible fondée sur le niveau des prix car si les attentes sont rétrospectives, la production peut devenir plus variable si l'on cible celui-ci plutôt que le taux d'inflation. Selon Vestin (2006), la poursuite d'une cible de niveau des prix permet d'améliorer le bien-être lorsque l'autorité monétaire ne peut s'engager au sujet de sa politique future. Yetman (2004) étudie la sensibilité de l'avantage gratuit à partir d'une courbe de Phillips de type nouveau keynésien au regard du problème de crédibilité de la politique monétaire : le processus de formation des anticipations est apparu crucial. « Si une partie des agents croit en la persistance de l'inflation dans le futur ou ignore la cible de niveau des prix, celle-ci s'accompagne plus de coûts que d'avantages pour la société notamment lorsqu'elle accorde un important poids à la stabilisation de l'inflation dans la fonction de perte », (Yetman, 2004, p 14).

Partant de l'hypothèse d'une crédibilité imparfaite, modélisée sous la forme d'une adaptation progressive des croyances du secteur privé à l'adoption d'une cible de niveau des prix, Kryvtsov, Shukayev et Ueberfeldt (2008) mesurent les gains de bien-être attendus de l'abandon d'une cible d'inflation au profit d'une cible fondée sur le niveau des prix : si gains il y a, concluent-ils, ceux-ci sont modestes et un recul de bien-être est perceptible lorsque le manque de crédibilité persiste longtemps. Covas & Zhang (2008) aboutissent au même résultat de sensibilité de la cible : dans le cadre d'un modèle dynamique d'équilibre général à prix rigides qui intègre des marchés obligataire et boursier imparfaits, le régime prenant pour cible le niveau des prix s'avère supérieur, mais sa supériorité est moins marquée lorsque l'imperfection des marchés financiers est prise en compte.

Barnett et Engineer (2001) montrent que, lorsque la Banque Centrale agit de façon discrétionnaire, il est bon de viser une cible basée sur le niveau des prix quand les attentes sont prospectives soit directement, soit indirectement du fait de la persistance de la

production (la production est un AR(1) avec un coefficient d'autocorrélation supérieur à 0,5). D'autres travaux dont les conclusions sont favorables à l'adoption d'une cible de niveau des prix méritent d'être évoqués : l'avantage gratuit résiste bien au changement d'instrument monétaire avec le contrôle d'agrégats monétaires notamment (Svensson, 1999) ; le même résultat est obtenu avec une courbe de Phillips de type néokeynésien (Dittmar & Gavin, 2000) ; Vestin (2000) montre que ce résultat est aussi observé quand un processus d'établissement des prix à la Calvo (1983) est incorporé à la fonction d'offre globale.

Quels effets réels les cibles de niveau des prix ont-elles eus ? Parmi les études d'évaluation entreprises, celle de Johnson¹² (1999), portant sur un champ plus étroit et mieux délimité permet de se situer. L'auteur examine cinq pays ayant défini des cibles d'inflation (l'Australie, le Canada, la Nouvelle-Zélande, le Royaume-Uni et la Suède) et six autres pays qui s'en sont abstenus (l'Allemagne, les États-Unis, la France, l'Italie, le Japon et les Pays-Bas) afin de déterminer si l'adoption de cibles modifie le taux d'inflation attendu, l'incertitude entourant l'inflation et les erreurs pouvant affecter sa prévision. Si l'établissement de cibles a pour effet de réduire sensiblement le taux d'inflation attendu, il contribue à diminuer le taux d'inflation effectif au prix d'un moindre écart de production. S'il donne lieu à une baisse de l'incertitude entourant l'inflation, il entraîne un accroissement du bien-être -- sous une forme difficile à chiffrer certes -- en améliorant l'allocation des ressources. Enfin, si l'adoption de cibles ne provoque pas de hausse importante des erreurs de prévision, elle ne fait pas augmenter l'écart moyen de production, en valeur absolue. Qu'ils se dotent ou non de cibles explicites, tous les pays qui parviennent à réduire leur taux d'inflation obtiennent une désinflation inattendue. L'étude de Johnson permet d'affirmer que la formulation de cibles semble bel et bien aider à réduire l'inflation et à la maintenir à un niveau inférieur, et ce, en influant sur le taux d'inflation attendu.

En apportant une contribution d'ordre quantitatif au débat sur le choix d'une cible formulée en fonction du taux d'inflation ou du niveau des prix sur la base des équations (1.7), (1.8) et (1.9), Cateau (2008) constate l'existence de l'avantage gratuit au Canada, même si la cible de niveau des prix peut s'accompagner d'une plus grande volatilité de l'inflation selon l'importance accordée à l'écart de production dans la fonction de perte, la

¹² Cité par Parkin (2001), pp 261-262

solution ne requérant pas la stationnarité du niveau des prix. L'auteur analyse ensuite le degré de sensibilité des résultats à l'incertitude du modèle : le régime fondé sur une cible de niveau des prix s'avère robuste; son efficacité baisse plus lentement que celle du régime de cibles d'inflation, et elle ne diminue pas autant en termes absolus.

Deux questions sont cependant sujettes à débats dans la mise en oeuvre des politiques de ciblage du niveau des prix; il s'agit d'une part de la cible d'inflation nulle ou positive et d'autre part, de l'incompatibilité d'une cible d'inflation ou de niveau des prix avec des chocs d'offre permanents. Elles sont d'une importance encore capitale au regard des spécificités économiques de l'espace UMOA. S'il est trivial que l'inflation n'est pas en soi, une bonne chose, les avantages et les coûts d'un taux d'inflation nul sont difficiles d'approche. Du côté des coûts, trois arguments émergent pour justifier qu'une inflation positive pourrait être préférée à une inflation nulle (Parkin, 2001, pp 279-291): i) l'inflation mesurée est supérieure à l'inflation véritable, ii) l'inflation lubrifie les rouages du marché du travail et en rend le fonctionnement plus efficient, iii) les taux d'intérêt nominaux ne peuvent devenir négatifs, impliquant pour les autorités monétaires, l'impossibilité de juguler une récession par la baisse des taux.

Engone Mve (2003) a déterminé pour la zone CEMAC, le niveau cible d'inflation ; prenant appui sur la théorie de la coïntégration appliquée à l'inflation tendancielle, il conclut que le taux d'inflation à viser à long terme est de 1,5 point de pourcentage avec des bornes allant de 0 à 2% pour un horizon de trois ans. Par ailleurs, prenant pour point de départ, le régime de cibles d'inflation modélisé par Svensson (1997), Nishiyama (2009) intègre explicitement l'effet à retardement des mesures de politique monétaire. De manière numérique, il montre que la politique monétaire doit être mise en oeuvre de façon plus énergique et plus préventive quand le délai de transmission de ses effets est pris en compte. L'auteur en conclut qu'un délai de transmission relativement important devrait inciter les Banquiers Centraux ou les Gouvernements à viser des taux d'inflation plutôt élevés.

Sur la deuxième question, deux courants s'opposent : la poursuite de cibles d'inflation en cas de chocs d'offre externes - négatifs ou positifs - accentue les fluctuations de la production ; toute variation de l'offre résultant de chocs externes est entérinée en

partie, compte tenu de l'importance relative que la Banque Centrale accorde respectivement à la stabilité des prix et à celle de la production. Toutefois, différents types de chocs d'offre existent. Particulièrement, ceux qui résultent d'un changement technologique sont efficients, tandis que ceux imputables à des interventions ou à des distorsions ne le sont pas. En règle générale, la tâche de la Banque Centrale consiste à ne pas s'opposer aux chocs efficients et à atténuer les autres (Parkin, 2001, pp 266-267).

Coletti, Lalonde et Muir (2008) comparent la capacité de règles simples, comportant soit une cible d'inflation, soit une cible de niveau des prix, à stabiliser l'économie à la suite de chocs similaires à ceux survenus au Canada et aux Etats-Unis entre 1983 et 2004. Avec un modèle à deux pays (Canada et aux Etats-Unis) et à deux secteurs (celui des biens échangeables et celui des biens non échangeables), ils concluent que les régimes prenant pour cible le niveau des prix parviennent un peu mieux que les régimes de cibles d'inflation à stabiliser l'économie, atténuant la volatilité de l'inflation et des taux d'intérêt nominaux au prix d'une légère accentuation de la variabilité de l'écart de production ; la conclusion reste la même lorsque l'analyse est limitée aux chocs jugés les plus déterminants pour l'évolution des termes de l'échange de 1983 à 2004. Les auteurs montrent également que leurs résultats sont sensibles à l'interaction entre l'importance relative des différents types de chocs macroéconomiques et le degré de prospectivité du processus d'établissement des prix et des salaires.

SECTION III : MODELE EMPIRIQUE ET CADRE METHODOLOGIQUE

Le cadre méthodologique et opératoire expose successivement le processus d'appréciation et de validation de la question de recherche. Il comprend entre autres indications, la nature, les propriétés statistiques et la source des variables puis le modèle, les outils et la méthode d'analyse.

III.1- MODELE EMPIRIQUE, OUTIL ET METHODE D'ANALYSE

Au regard des fondements théoriques, la présente étude emprunte à Svensson (1999), le cadre méthodologique et opératoire pour apprécier et valider la question de recherche. Le

modèle empirique inspiré des développements théoriques élaborés dans le domaine est relativement sommaire et s'inscrit dans la lignée des études sur la question, celle de Svensson (1999) notamment. Il comprend alors,

i) Une fonction d'offre (production) globale de court terme, d'inspiration néo classique, représentée par une courbe de Phillips avec persistance et illustrant le fonctionnement d'un régime visant la réalisation de cibles d'inflation ou de niveau des prix, dans laquelle l'écart de production est généré par l'équation¹³ (1.13).

Yt = PYt-i + a(n_t -- Et-int) + Et (1.13)

ii) Une fonction de perte représentant le comportement de la Banque Centrale avec pour arguments, l'inflation ou le niveau des prix suivant la cible visée et l'écart de production suivant l'équation (1.14).

L_t = E_t E;to fit-to 2i [(nt -- n^*)² + .1(Yt)²] (1.14)

De même que Svensson (1997 & 1999) et d'autres auteurs, Dittmar & Gavin
(2000), Dittmar, Gavin & Kydland (1999), Parkin (2001), l'objectif cible en terme

d'output gap (Y^*) est supposé nul. Ceci tient fondamentalement qu'à long terme,

l'écart de production ne pourrait faire l'objet de décisions de la part des autorités monétaires mais reste dépendant des seules capacités productives de l'économie¹⁴.

iii) Un processus d'optimisation approprié de la Banque qui use de son pouvoir discrétionnaire au cours de chaque période pour minimiser Lt dans l'équation (1.14) sous réserve de la contrainte imposée par l'équation (1.13) et définir ainsi

le couple (Y_t, nt) .

13

Les variables sont définies de la même manière qu'en page 14.

14 *

Pour le cas spécifique de y >0, voir Svensson (1999) quant aux implications.

8

t=to

[min E 1 ig^t-to1/2 [(n-_t -- n-^*)² + '1(3_t)² -- gt(3t -- P3t-1 -- a(n-_t -- Et-in-t) -- Et)]

La fonction de perte du programme d'optimisation dépend des écarts de production, courant et passé, que la Banque contrôle, et de l'anticipation rationnelle des taux d'inflation courant et futurs. Le traitement de cette anticipation donne lieu à deux règles de décision différentes : Svensson (1999) considère qu'elle dépend de l'écart de production ; Dittmar et Gavin (2000) la considèrent comme exogène. Dans le cadre de la présente étude sur l'UMOA, il est plus vraisemblable de postuler l'hypothèse de Dittmar et Gavin (2000).

L'étude comparée des deux règles centrée sur les variabilités respectives de l'inflation et de l'écart de production, mesurées par leur variance non conditionnelle - à variance constante de l'output gap - permettant de mettre en évidence l'existence de l'avantage gratuit lié au ciblage du niveau des prix pour réaliser la stabilité des prix dans l'économie procède de la méthode d'optimisation visée en iii). Plus spécifiquement, de même que Svensson (1999) l'adopte, la minimisation de la fonction de perte associée à la politique monétaire de la Banque Centrale permet d'apprécier les variabilités respectives des écarts de production et d'inflation qui en sont les arguments principaux. gt représente le multiplicateur associé à la courbe d'offre à la date t. Les règles spécifiques de ciblage se déduisent des conditions de premier ordre. Les analyses graphiques de fonctions de variabilité des arguments sous l'un ou l'autre des régimes vont renforcer cette approche statistique et économétrique de la méthode d'analyse afin de mettre en relief le free lunch.