La transparence optimale d'une banque centrale

Chapitre 4 : L'adoption d'une règle monétaire spécifique

Les anticipations de la trajectoire complète du taux directeur par le secteur privé sont ce qui importe pour l'économie. Ces attentes se répercutent sur les taux d'intérêt à long terme et les prix des actifs, lesquels influencent à leur tour les décisions des agents privés. En ce sens, la politique monétaire est plus efficace quand elle est prévisible, dans la mesure où, les marchés financiers étant mieux renseignés sur les actions et les intentions de la Banque centrale, des modifications beaucoup moins substantielles du taux directeur seront nécessaires pour obtenir les résultats voulus si les taux anticipés évoluent de pair (Pollin, 2005 ; Gosselin, 2008 ; Woodford, 2005, 2011, 2012).

À cet effet, il convient de présenter une règle d'objectif spécifique qui intègre les prix des actifs dans la fonction de réaction de la Banque centrale. Après avoir présenté la règle d'objectif spécifique, il sera opportun de présenter le débat qu'elle soulève en termes de conduite de la politique monétaire.

Section 1 : La règle d'objectif spécifique

Il s'agit d'élaborer une fonction de perte de la règle de la politique monétaire qui vise aussi bien la stabilité des prix que la stabilité financière (Woodford, 2011, 2012 ; Couppey-Soubeyran et alii., 2015). L'objectif étant la mise en place d'une politique monétaire cohérente avec les anticipations des acteurs du marché financier.

Dans ce cas de figure, la fonction de réaction de la Banque centrale prendrait la forme d'une règle de Taylor augmentée des prix des actifs. Cela signifie que la politique monétaire s'intéresse seulement aux déviations des prix des actifs par rapport aux valeurs fondamentales de ces mêmes actifs (Morris et Shin, 2002). Cela suppose donc que la Banque centrale soit toujours en mesure de connaître ces valeurs fondamentales, ce qui est assurément une hypothèse très forte. Sur la base de cette hypothèse, il apparait opportun d'adapter la réaction de l'autorité monétaire à la nature des chocs à l'origine d'une fluctuation des prix des actifs (Cecchetti et al., 2000 ; Borio et White, 2004 ; White, 2009 ; Christiano et al., 2010 ; Agénor et Da Silva, 2013).

L'efficacité des interventions de la Banque centrale face aux différents chocs sera fonction du poids relatif accordé à chaque objectif dans la fonction de réaction. Si le poids attribué à l'objectif de stabilité financière est élevé, la variation du taux d'intérêt suite à un choc d'offre (choc de demande) sera élevé (plus faible). La règle spécifiée à cet effet, permet de mieux déterminer le comportement des autorités monétaires^25(*).

Cependant, une transparence accrue de cette règle ne conduit cependant pas toujours à un bien-être plus élevé. Selon Morris et Shin (2002), lorsque le niveau de la production potentielle ou la valeur fondamentale des actifs est très incertain et qu'il est peu probable que la banque centrale soit mieux informée que le secteur privé, la divulgation du niveau estimé de cette variable risque d'amener les acteurs des marchés financiers à ne pas tenir compte de leurs propres sources d'information et à agir plutôt en fonction de la valeur estimative annoncée (même si celle-ci est entachée de bruit), ce qui accentuera la volatilité.

De même, Geraats (2007) démontre, au moyen d'un modèle intégrant des degrés de transparence réelle et perçue qui peuvent différer, que les marchés financiers réagissent plus prudemment aux communications de la Banque centrale s'ils perçoivent de l'opacité chez celle-ci, une attitude qui est de nature à atténuer la volatilité des attentes du secteur privé.

Cukierman (2005) énumère des situations où un niveau de transparence intermédiaire serait probablement optimal. Par exemple, il pourrait être contre-productif pour une Banque centrale de publier des indications précoces sur les difficultés potentielles de certains segments du système financier. La nouvelle pourrait provoquer une ruée vers les banques ou d'autres réactions imprévisibles qui forceraient la Banque centrale à prendre des mesures plus expansionnistes qu'elle ne l'aurait fait si elle s'était temporairement abstenue de publier l'information. Il peut aussi être très important de préserver la confidentialité des discussions du comité de politique monétaire lorsque des désaccords existent parmi ses membres.

Mishkin (2004) affirme que le dévoilement de la fonction objectif de la Banque centrale est susceptible de compliquer le processus de communication et d'affaiblir l'appui donné à l'institution dans la poursuite de ses objectifs à long terme. Enfin, l'accroissement de la transparence est dans certains cas impossible. Comme Macklem (2005) le souligne, une règle dépendant entièrement de l'état de l'économie est d'une complexité telle qu'aucune banque centrale n'acceptera de la déterminer ou de la communiquer de sitôt^26(*).

Il apparait donc primordial de rechercher le juste équilibre entre opacité et transparence, caractérisant une position intermédiaire de transparence capable à même d'être en conformité avec la critique de Lucas (1976). Cette transparence d'équilibre décline un niveau de communication permettant à la politique monétaire d'atteindre aussi bien les stabilités d'inflation et financière en cohérence avec les anticipations des agents privés.

L'adoption de cette règle relance le débat quant à l'orientation stratégique « clean » versus « lean » de la politique monétaire en présence de la politique macroprudentielle (PMP) qui sera mis en revue dans la sous-section suivante.

* ²⁵Il s'agit d'une part, de déterminer si les autorités monétaires doivent adopter un comportement accommodant ou agressif envers l'inflation anticipée ou si ces derniers doivent réagir à une variation des prix des actifs (Myftari et Rossi, 2010 ; EngoneMvé, 2013).

* ²⁶Pour la Banque centrale, cette règle définit la conduite optimale à suivre pour tous les scénarios d'évolution de l'économie (Gosselin, 2008).