Memoire Online - La valorisation des sociétés françaises introduites sur les nouveaux marchés de la Bourse de Paris

L'activité d'introduction en Bourse est très rémunératrice aussi bien pour les intermédiaires que pour les institutions boursières. C'est d'ailleurs la raison pour laquelle ces derniers incitent les entreprises à la cotation. Les entreprises ne doivent pas pour autant céder aux charmes présumés de la cotation sans réfléchir préalablement à leurs alternatives.

Le marché boursier représente une source de financement privilégiée en fonds propres lorsque l'entreprise souhaite financer son développement. Dans ce cas, les perspectives de croissance (exportations, investissements, etc.) et de rentabilité justifient pleinement la demande de cotation. Toutefois, lorsque le choix existe entre plusieurs sources de financement, l'entreprise devra vérifier l'inadéquation de ces autres sources de financement. En période de marché haussier (hot market), les coûts du financement par les marchés apparaissent faibles (taux de rendement requis par les actionnaires faibles) et les entreprises sont incitées à s'introduire en Bourse pour lever des fonds. Une telle situation peut s'inverser pourtant. En période de récession, le taux de rendement requis exigé par les actionnaires peut augmenter considérablement comme la période récente en a témoigné.

Ces précisions reviennent à proposer l'étude des alternatives aux motivations de l'introduction en Bourse.

Trois motivations sont principalement avancées pour justifier une introduction en bourse :

· La recherche de financement pour investir : La vocation première des marchés financiers est de mettre en contact les agents à capacité de financement et ceux à besoin de financement. Il semble donc légitime qu'une entreprise se tourne vers les marchés pour lever des fonds. De plus, comme le montrent fort bien Pagano, Panetta et Zingales (1998) pour le marché italien, le recours au marché financier permettrait d'accroître la capacité d'endettement et le pouvoir de négociation de l'entreprise à l'égard des établissements bancaires.

· Le renforcement de la notoriété : Il est souvent attribué à l'introduction en Bourse la vertu d'accroître la notoriété de l'entreprise. À l'appui de ce constat, plusieurs études de nature théorique et empirique montrent que l'opération peut signaler la bonne qualité des produits de l'entreprise (Stoughton, Wong et Zechner, 2001), augmenter les visites des pages web des entreprises (Demers et Lewellen, 2003) ou encore susciter l'intérêt de la presse (Reese, 2003).

· Le désengagement de certains actionnaires : L'introduction en Bourse est également un moyen de cession des parts pour les actionnaires existants. Cette cession se fera à un prix s'apparentant à un prix de marché bien souvent très supérieur à celui obtenu pour une entreprise non cotée. Comme l'argumente Zingales (1995), en plus d'obtenir un prix supérieur, les actionnaires cédants font l'économie d'une négociation avec un éventuel acheteur de gré à gré.

L'introduction en Bourse constitue également une sortie privilégiée pour une catégorie particulière d'actionnaires : les capital-risqueurs.

Cette motivation laisse place à des comportements opportunistes pouvant dissuader les investisseurs de participer à l'opération. La vente des parts de l'entreprise par ses actionnaires initiaux peut signaler l'absence d'opportunités de croissance.

Il faut toutefois reconnaitre que l'introduction en Bourse présente un risque important en ce sens qu'elle nécessite la divulgation d'informations importantes qui peuvent être utilisées par la concurrence. Les retombées de l'opération doivent justifier alors la prise d'un tel risque.

Comme signalé ci-dessus, le Nouveau Marché est destiné avant tout aux sociétés à fort potentiel de développement et évoluant dans des secteurs technologiques ou de croissance.

Ainsi il vise les jeunes entreprises technologiques (qui présentent 54% des valeurs du Nouveau Marché) et les entreprises à fort potentiel de croissance ( un taux annuel de croissance sur les trois années à venir de 15 à 20% minimum étant à ce titre fortement recommandé, sans pour autant que ce chiffre ne constitue une barrière définitive).Il faut néanmoins reconnaitre que ce dernier critère portant sur le potentiel de croissance n'est pas seulement l'apanage des sociétés innovantes ou technologiques qui certes, sont sur des marchés assez attractifs et porteurs permettant l'atteinte ou même le dépassement de tels taux. Ainsi le potentiel de croissance; peut en dehors de l'innovation technologique, provenir d'un concept de marketing fort ou même d'un simple marché en pleine phase de croissance.

En outre ces sociétés peuvent être de n'importe quelle nationalité, à condition que les deux critères mentionnés ci haut soient remplis.

Ainsi d'une manière générale, les sociétés concernées par une introduction au Nouveau Marché sont :

· Les sociétés innovant constamment dans les secteurs de haute technologie et en croissance ;

· Les sociétés en phase d'expansion et cherchant à franchir un nouveau seuil de croissance

Le Nouveau marché offre aux entreprises des conditions d'admission bien plus souples que celles du Second et du Premier Marché de la Bourse de Paris. Ainsi pour être admises ces entreprises doivent respecter les critères suivants :

· Montant des fonds propres équivalent à au moins 1,5 millions d'euros ou équivalent.

· Diffusion au minimum de 100 000 titres dans le public pour une contrepartie minimale de 5 millions d'euros ;

· La diffusion des titres dans le public doit représenter au moins 20 % du capital ;

· La diffusion des titres dans le public doit se faire au moins pour la moitié par l'émission de nouveaux instruments financiers ;

· Un nombre minimal de titres doit être mis à la disposition de l'introducteur - teneur de marché permettant d'assurer la liquidité du titre.

Ainsi, aucune condition ne porte ni sur le chiffre d'affaires réalisé, ni sur la rentabilité de l'entreprise, ni sur l'historique de ses comptes. Il s'agit donc d'un marché où les valeurs sont assez risquées.
Ordres :
Tous les types d'ordre sont autorisés sur le Nouveau Marché et notamment les ordres tout ou rien. Les ordres exécutés sur le Nouveau Marché sont exemptés de l'impôt de Bourse.

Type de Cotation	Horaires	Limites de fluctuation
Continu A	9 heures - 17h25 Fixing de clôture à 17h30	10 % puis 5 % puis 5 %
Continu B	9 heures - 17h25 Fixing de clôture à 17h30	5 % puis 2,5 % puis 2,5 %
Fixing Nouveau Marché	fixings : 10h30 et 16h00	10 % puis 10 %

· La cotation est suspendue dès lors que la limite de fluctuation de plus ou moins 10 % du cours de la veille est atteinte.

· Une deuxième réservation est appliquée lors d'une fluctuation supplémentaire de 5 %.

L'introducteur choisit en accord avec la SNM les procédures de diffusion et de première cotation.

L'admission d'un instrument financier aux négociations sur le Nouveau Marché est annoncée par la publication d'un avis de la SNM, décrivant notamment les procédures de première cotation et les opérations associées à celle-ci.

La diffusion dans le public des instruments financiers admis aux négociations sur le Nouveau Marché peut être réalisée en tout ou partie concomitamment avec leur première cotation sur le marché ou dans la période précédent immédiatement celle-ci.

La diffusion des instruments financiers dans la période précédent immédiatement leur première cotation peut prendre la forme d'un placement total ou partiel réalisé par un ou plusieurs établissements légalement habilités à cet effet.

L'établissement chef de file des opérations de placement communique à la SNM, à l'issue de l'opération, un état récapitulatif détaillé du résultat du placement. Ce résultat fait l'objet d'un avis publié par la SNM.

Lorsque tous les instruments financiers proposés font l'objet d'un placement, la cotation a lieu le jour de l'introduction en principe directement sur les systèmes informatiques de négociation.

Lorsqu'une fraction seulement des instruments financiers proposés fait l'objet d'un placement, les autres instruments financiers offerts au public sont mis sur le marché le jour de la première cotation. La procédure retenue est, en principe, celle de l'offre à prix ferme, l'OPF, dans laquelle le prix ne peut pas être supérieur à celui pratiqué lors du placement.

Lorsqu'aucun placement n'a été effectué, la première cotation des instruments financiers à la cote du Nouveau Marché est assurée selon l'une des procédures suivantes :

Dans ces conditions, lors de l'introduction, les premières cotations sont effectuées par fixage jusqu'à constatation de l'équilibre du marché, selon les modalités particulières arrêtées par un avis de la SNM.

L'avis de la SNM annonçant l'introduction d'un instrument financier selon la procédure d'offre à prix ferme ou d'offre à prix ouvert précise le nombre d'instruments financiers mis à la disposition du marché par les introducteurs et, dans le premier cas, le prix de vente ou, dans le deuxième cas, la fourchette de prix auxquels ces instruments financiers sont proposés.

Avec l'accord de la SNM, les introducteurs peuvent se réserver la faculté de modifier le prix d'offre ou la fourchette de prix qu'ils ont initialement stipulé, à condition que cette éventualité ait été prévue dans l'avis d'introduction et que le prix ou la fourchette de prix finalement retenu soit publié deux jours d'ouverture de marché au moins avant la date de première cotation.

S'il est envisagé de majorer le prix ou la fourchette de prix initialement proposé, cette modification ne peut intervenir, lorsqu'une fraction des instruments financiers mis sur le marché a fait l'objet d'un placement, que si le prix du placement reste supérieur ou égal au nouveau prix ou à la nouvelle fourchette de prix proposé.

La SNM centralise les ordres d'achat que lui transmettent les membres du marché. Elle n'accepte que les ordres d'achat stipulés au prix d'offre. Si les ordres d'achat sont suffisants pour que la SNM déclare l'offre positive, le cours coté est celui du prix d'offre

L'avis de la SNM, annonçant l'introduction d'un instrument financier selon la procédure de l'offre à prix minimal, précise le nombre d'instruments financiers mis à la disposition du marché par les introducteurs et le prix de vente minimal auquel ils sont disposés à les céder.

La SNM centralise les ordres d'achat exprimés par limite que lui transmettent les membres du marché. Elle se réserve toutefois la faculté d'éliminer du marché d'introduction les ordres d'achat assortis d'une limite qui lui paraît excéder anormalement le prix d'offre minimal.

Au vu des ordres recueillis, la SNM arrête le premier cours coté en accord avec le ou les introducteurs. Ce premier cours coté est unique et correspond à la limite basse de la fourchette servie, le taux de réponse devant être supérieur à une norme fixée par la SNM.

Toutefois, si la SNM estime que l'application des règles particulières à cette procédure d'introduction conduirait à la cotation d'un cours excédant anormalement le prix d'offre stipulé ou impliquant une réduction excessive des ordres d'achat retenus, elle remet l'introduction à une date ultérieure.

Dans ce cas, un avis de la SNM fait connaître cette date ainsi que, le cas échéant, la procédure d'introduction choisie et les nouvelles conditions fixées pour la réalisation de l'introduction.

La SNM peut diviser en plusieurs lots les instruments financiers mis à disposition du marché et affecter chaque lot à la satisfaction des demandes retenues, classées par limites et, le cas échéant, préalablement réduites.

La procédure de Placement Garanti est très souvent utilisée avec une Offre à Prix Ferme ou une Offre à Prix Ouvert. Un syndicat bancaire choisi par la banque chef de file, elle-même choisie par la société qui s'introduit en bourse, se charge pour le compte de l'entreprise de placer les titres auprès d'investisseurs institutionnels.

Cette procédure permet à la société de disposer d'un actionnariat solide, mais aussi d'éviter aux institutionnels la détention de lignes trop petites. Une procédure d'Offre à Prix Ferme ne favorise pas les Institutionnels. Le plus souvent, si l'institutionnel ne détient qu'une faible ligne, il se délestera de cette ligne rapidement, ce qui risque de peser sur le cours du titre lors des premières semaines de cotation. D'où la création de la procédure de Placement Garanti.

La combinaison de cette procédure avec une Offre à Prix Ferme ou une Offre à Prix Ouvert a l'avantage de donner à la société émettrice à la fois un actionnariat solide (investisseurs institutionnels) et diversifié (particuliers). La société émettrice est aussi assurée que les titres proposés en Placement Garanti seront souscrits lors de l'introduction en Bourse.

Le processus d'introduction au Nouveau Marché de la Bourse de Paris suit un certain nombre d'étapes toutes nécessaires les unes, les autres. Ainsi dans ce paragraphe, nous essayerons de présenter de manière brève ces étapes :

Ø La décision : Cette étape permet d'avoir l'assurance que la société émettrice répond parfaitement aux critères et conditions d'admission exigés comme décrits ci-dessus. Toutefois avant de décider ou même de penser a l'introduction à la cote du Nouveau Marché, il est nécessaire de rédiger au sein d'un document appelé « plan de développement (business plan)», l'orientation et la stratégie de l'activité de l'entreprise. Le business plan est élaboré avec l'aide des ITM que l'entreprise aura choisi au préalable. L'élaboration suit les étapes chronologiques ordonnées suivantes :

Ø J- 120 : les contacts : Cette étape est celle du choix d'un Introducteur Teneur de Marché (ITM) qui se chargera de la préparation du dossier d'introduction et le choix d'une agence de communication.

Ø La rédaction du dossier d'introduction : Dans cette étape; l'ITM en collaboration avec la société émettrice, rédige le prospectus et la note d'analyse comportant le business plan de l'entreprise à 3 ans.

Ø J-90 : le dépôt et l'examen du dossier d'introduction : La société émettrice et l'ITM déposent un dossier de demande d'admission auprès de la SNM et de la COB. Ce dossier est ensuite examiné par ces deux organismes.

Ø J-18 : début de la période de sensibilisation des investisseurs (road shows et réunions des investisseurs).

Ø J-3 : cette étape comprend la fin du préplacement, la publication du Visa de la COB sur la note d'opération définitive et la fixation du prix et début de l'Offre à Prix Ferme et du Placement Garanti.

La valorisation des sociétés françaises introduites sur les nouveaux marchés de la Bourse de Paris

Section 2 : L'introduction des sociétés au Nouveau Marché

I) Présentation générale du processus d'introduction