CHAPITRE 2 : INSUFFISANCE DE LA REGLE DE TAYLOR A
TRADUIRE LA POLITIQUE
MONETAIRE DE LA BEAC 7 2 Section 1 : LA REGLE DE TAYLOR :
CADRE THEORIQUE ET RESULTAT EMPIRIQUE 7 2 Section 2 : INSUFFISANCE DE LA REGLE
DE TAYLOR DANS L'EXPLICATION DE LA
POLITIQUE DES TAUX DE LA BEAC 32
DEUXIEME PARTIE : LA FONCTION DE REACTION DE LA BEAC EST UNE
REGLE
MONETAIRE COMPLEXE COMBINANT PLUSIEURS REGLES
MONETAIRES SIMPLES 40
34
CHAPITRE 3 : ROBUSTESSE D'UNE AUTRE REGLE MONETAIRE SIMPLE : LA
REGLE DE
MCCALLUM 23
Section 1 : CADRE THEORIQUE ET VERIFICATIONS
EMPIRIQUES DE LA REGLE DE
McCALLUM POUR D'AUTRES BANQUES CENTRALES 2 3 6
Section 2 : LA
REGLE DE MCCALLUM : UNE AUTRE REGLE SIMPLE NON
SATISFAISANTE POUR LA BEAC 64 0
CHAPITRE 4 : LA FONCTION DE REACTION DE LA BEAC : UN
COMPOSITE DE REGLES
MONETAIRES SIMPLES 34 7
Section 1 : SPECIFICITES DE LA ZONE CEMAC ET VARIABLES
ADDITIONNELLES 34 7
Section 2 : FONCTION DE REACTION OU REGLE MONETAIRE DE LA BEAC ?
15 5
CONCLUSION GENERALE 36 7
a e 8 m
BIBLIOGRAPHIE 7
ANNEXES
TABLE DES MATIERES
RESUME
La lutte contre l'inflation est de nos jours la mission
principale des banques centrales. Cependant, pour atteindre cet objectif, les
banques centrales doivent se montrer transparentes et crédibles
auprès des agents économiques. La règle monétaire
vient donc renforcer cette crédibilité des autorités
monétaires. Raison pour laquelle plusieurs banques centrales suivent une
règle monétaire pour conduire leur politique monétaire. La
BEAC
n'étant pas du reste, notre étude a pour objet
d'apporter une réponse à la question de savoir sila
règle de Taylor est suffisamment robuste pour traduire le comportement
de la BEAC dans
la conduite de sa politique monétaire ? L'application
du Modèle Vectoriel à Correction d'erreur sur des données
allant de 1993 :1 à 2008 :4, nous a permis de conclure que la BEAC pour
fixer son taux directeur tient compte de l'écart d'inflation, du
différentiel d'inflation avec la France, du différentiel de taux
d'intérêt avec la Banque de France ou la BCE et enfin de la valeur
passée de son taux directeur.
Mots clés : Banque Centrale,
Discrétion monétaire, Instrument de politique
monétaire,
Fonction de réaction, MVCE, Règle de Taylor,
Règle monétaire.
Depuis la fin des années soixante dix, la lutte contre
l'inflation est devenue la priorité de la plupart des banques centrales
dans le monde. Ceci dans le but d'accroître leur
crédibilité auprès des agents économiques. Or toute
politique monétaire discrétionnaire s'accompagne d'un biais
inflationniste (Tenou, 2002). L'article premier des statuts de la BEAC stipule
que : « la BEAC1, sans préjudice à l'objectif de
stabilité des prix, apporte son soutien aux politiques
économiques générales élaborées dans l'union
monétaire ». Alors, la BEAC comme les autres banques centrales du
monde s'est donné pour objectif principal, la maîtrise du niveau
général des prix dans la sous région.
En outre, l'instabilité de la conjoncture nationale et
internationale des années 1980 a conduit la BEAC à reformuler sa
politique monétaire à partir du mois d'Octobre 1990. D'où
l'adoption de la programmation monétaire en Juillet 1991 qui est
désormais l'un des points centraux de la politique monétaire
(Kamgna et al, 2009). Aussi, la mise en place du marché monétaire
en Juillet 1994 a permis à la BEAC de reposer sa politique
monétaire sur des instruments indirects tels que les taux
d'intérêts directeurs (dont le principal est le TIAO2).
A cela nous pouvons ajouter la mise sur pied en 2007 du Comité de
Politique Monétaire (CPM) qui définit entre autres la
stratégie de politique monétaire de la Banque, fixe ses
conditions d'intervention et impose aux établissements de crédits
la constitution des réserves obligatoires. Il est donc l'organe de
décision en matière de politique monétaire et de gestion
des réserves de change. L'instauration du CPM cherche par la
collégialité, à renforcer l'efficacité et la
crédibilité de la politique monétaire de la BEAC. Sa
stratégie de politique monétaire devrait donc fournir une
référence permettant au public d'évaluer sa
responsabilité et sa capacité à atteindre les objectifs de
politique monétaire fixés à l'avance. Cette nouvelle
politique monétaire de la BEAC pose de manière implicite le
problème du choix des règles monétaires. Ainsi, l'adoption
des règles monétaires doit tenir compte des
phénomènes tels la dévaluation du FCFA qui est intervenue
en Janvier 1994. Car par anticipation d'une dévaluation, les agents
économiques de la sous région sont amenés à
transférer de la monnaie hors de la zone CFA afin de profiter de la
prime de dévaluation. Dans de telles conditions, la théorie
économique préconise en vue de limiter la fuite des capitaux, une
hausse des taux d'intérêts. De même, la situation de
surliquidité bancaire et de rationnement de l'offre de crédit qui
prévaut dans la sous région CEMAC3 pourrait avoir
comme effet une inefficacité de la manipulation du taux
d'intérêt dans la transmission de la politique monétaire
(Kamgna et al, 2009). Aussi, le ralliement du FCFA à l'euro, impose
à la BEAC de maintenir le taux de change euro/CFA (dont l'un des
déterminants est le différentiel d'intérêt avec la
France ou la zone Euro selon l'époque) autour de la parité
officielle qui est de 655,957.
Ces différents constats nous incitent à
repréciser le contexte dans lequel a jailli le débat sur les
règles monétaires.
1 Banque des Etats de l'Afrique Centrale
2 Taux d'Intérêt d'Appel d'Offre
3 Communauté Economique et Monétaire de
l'Afrique Centrale
Le débat sur la nature de la politique monétaire
à mettre en oeuvre en vue d'atteindre les objectifs (conjoncturels,
opérationnels, etc.) que s'est donnée la banque centrale, a
toujours été entretenu par les économistes. La question
est donc ici de savoir si une politique monétaire devrait être
discrétionnaire (action au cas par cas des autorités
monétaires) ou si elle devrait suivre une stratégie
préalablement définie ; d'où la notion de règle de
politique monétaire. Étant donné qu'une politique
monétaire discrétionnaire conduit à une incohérence
temporelle qui débouche sur un biais inflationniste sans effet
bénéfique en termes d'activité économique (Barro et
Gordon, 1983 ; Kydland et Prescott, 1977), l'on s'accorde sur le fait que la
politique monétaire d'une banque centrale doit suivre une règle
(Kamgna et al, 2009).
Cependant, l'accord sur l'utilisation des règles
monétaires soulève un autre débat à savoir la forme
que doit prendre cette dernière afin d'accroître les performances
de la politique monétaire ?
Selon Poole, 1999 la règle de politique
monétaire est définie comme un processus systématique de
prise de décision, sur la base d'informations économiques et
financières fiables et prévisibles. Les règles sont
classées en deux grands groupes : les règles d'instrument
(Instrument rules) et les règles d'objectif (Targeting rules) (Svensson,
1997 ; Rudebusch et Svensson, 1998).
S'agissant des règles d'instruments, l'on en distingue
principalement trois : la règle de Taylor (1993), la règle de
Henderson-McKibbin (1993), et la règle de McCallum (1997) (Tenou, 2002).
Les instruments retenus dans ces règles et les cibles diffèrent
d'une règle à une autre. Tandis que Taylor et Henderson-McKibbin
considèrent comme instrument le taux d'intérêt et comme
cible le taux d'inflation, McCallum en revanche a pour instrument
l'agrégat monétaire de base et pour cible le PIB4
nominal. Les règles d'objectif ont pour fondement le respect d'un
objectif fixé par les autorités monétaires. La
littérature économique, distingue à ce sujet deux types de
concepts : la variable-objectif (targeting variable) et le niveau-objectif
(target level) anticipé (sur la base des informations pertinentes
disponibles) de ladite variable. Une règle d'objectif vise à
minimiser dans une fonction de perte, l'écart entre le niveau
anticipé de la variable cible et le niveau objectif de ladite variable.
L'objectif ici peut être un objectif final ou un objectif
intermédiaire.
Le problème reste de choisir (ou décider) entre
une règle d'instrument (si oui, laquelle ?) et une règle
d'objectif (si oui, laquelle ?). Une abondante littérature s'est
étalée sur la question et il en ressort que les règles
d'instrument et plus particulièrement celle de Taylor est mieux
adaptée pour interpréter le comportement des différentes
banques centrales. C'est donc dans ce cadre d'analyse que Verdelhan (1998)
montre sur la base des données trimestrielles portant sur la
période 1979-1997 que depuis 1994, le taux de Taylor et le taux de
marché de la zone euro sont très proches. Schnabel et Gerlach
(1999) aboutissent à la même conclusion selon laquelle les taux
d'intérêt calculés (ou taux de Taylor de la zone euro) sont
relativement proches des taux d'intérêt historiques de la zone
euro. Cependant, pour Verdelhan (1998), le coefficient de pondération du
gap de production est plus important que
4 Produit Intérieur Brut
celui de l'inflation (respectivement de 0,6 et 0,3 avec un
coefficient mesurant le degré de lissage du taux d'intérêt
de 0,76 et une cible d'inflation de 2%) ; tandis que Schnabel et Gerlach (1999)
trouvent un résultat inverse à savoir 1,84 pour le coefficient de
pondération de l'inflation et 0,34 pour la production avec un
coefficient de lissage relativement faible égal à 0,18. Alors que
Taylor (1993) a choisi sans justification une pondération égale
entre la production et l'inflation mesurée à 0,5 et une cible
d'inflation de 2%. Ces disparités des valeurs des coefficients
soulèvent le problème des limites liées aux
méthodes de calcul du taux Taylor.
Les études portant sur la courbe de Taylor dans les
pays en développement et surtout en Afrique sont rares. Parmi les essais
disponibles, nous avons l'étude d'Abuka et al (1998) portant sur la
fonction de réaction de la banque centrale d'Ouganda. Mais les
résultats obtenus ne sont pas significatifs. Cependant, en
réestimant l'équation avec la prise en compte de variables du
secteur extérieur (la variation des réserves internationales, le
taux de change réel), les résultats obtenus apparaissent
relativement meilleurs, mais ils ne permettent pas une bonne description de
l'historique des taux d'intérêt.
La deuxième étude qui a retenu notre attention
est celle de Kossi Tenou (2002) qui partant des données annuelles et
trimestrielles de l'UMOA5 aboutit aux résultats suivants :
sur la base des données annuelles (1970-1999), il conclut que les taux
historiques du marché monétaire sont relativement bien
décrits de 1987 à 1999 par une fonction de réaction de la
banque centrale. En considérant les données trimestrielles (1991
:16 à 1999 :1), il montre que de 1994 :1 à 1999 :1,
les taux historiques du marché monétaire sont relativement en
conformité avec l'évolution des fondamentaux économiques
que sont les variables de taux du marché monétaire et du
différentiel de taux du marché monétaire retardés
d'un trimestre, le gap de production et le différentiel d'inflation
retardés de deux trimestres. Il est important ici de noter que cette
étude a été menée avec des aménagements sur
la règle de Taylor afin de tenir compte des différentiels
d'inflation et de taux du marché monétaire de l'UMOA par rapport
à la France.
Kamgna et al (2009) en cherchant une fonction de
réaction pour la BEAC conclut que la fixation du taux
d'intérêt traduit une forte tendance des autorités
monétaires à fixer les taux d'intérêt en fonction de
leurs taux passés. Par ailleurs, le poids accordé à
l'inflation est nettement plus élevé que celui accordé
à l'activité économique. Cependant, le modèle
« Forward looking » prenant en compte la croissance de la masse
monétaire et le différentiel du taux d'intérêt
s'avère être pour Kamgna et al le meilleure modèle qui
décrit relativement bien le comportement des taux historiques de la BEAC
car la règle de Taylor simple estimée à partir du
modèle cointégré ne décrit pas assez
aisément les taux d'intérêt effectifs sur la période
1986 :1 - 2006 :4). Sur la demi-période 1994 :1 - 2006 :1 correspondant
à la mise sur pied du marché monétaire, cette faiblesse
d'ajustement est légèrement amoindrie.
La littérature lorsqu'elle s'accorde sur l'utilisation
de règles d'instrument de politiques monétaires, connait
d'énormes contradictions pour ce qui est de la capacité d'une
5 Union Monétaire Ouest Africain
6Cette expression renvoie à la
fréquence trimestrielle. Donc 1999 :1 signifie premier trimestre de
l'année 1999.
règle particulière (notamment celle de Taylor)
à traduire le comportement de la politique monétaire d'une banque
centrale d'où l'origine de notre problématique.
Dans l'étude réalisée par Tenou (2002),
l'auteur souligne la pertinence du cadre opérationnel de la règle
de Taylor (1993) pour le cas de la BCEAO7. Il stipule que la
règle de Taylor comporte des limites liées au choix (ou à
l'estimation) des coefficients de pondération des différents
écarts, à la détermination du taux d'intérêt
neutre et à l'estimation du gap de production. Ce qui le conduit
à la remarque suivante : « la fonction de réaction
définie pour les pays de l'UMOA, ne peut donc constituer une
règle d'application automatique par les autorités
monétaires. Cependant, elle peut constituer une référence
(un benchmark), un repère dans le système de décisions de
la BCEAO. ».
Tout de même, Kamgna et al (2009) concluent que pour ce
qui est de la zone CEMAC, la règle traditionnelle de Taylor ne
décrit donc pas assez fidèlement les comportements historiques de
la BEAC ; et ils poursuivent en disant que cette observation confirme
implicitement la nécessité de prendre en compte des variables
supplémentaires de prise de décision des autorités
monétaires.
Si nous ajoutons à ces deux observations la
multiplicité des résultats différents les uns des autres
obtenus dans le cas de la zone euro (Verdelhan, 1998 ; Schnabel et Gerlach,
1999), ainsi que les résultats pas du tout satisfaisants obtenus en
Ouganda, (Abuka et al, 1998), nous pouvons nous poser la question de savoir
si la règle de Taylor est la mieux adaptée pour
décrire le comportement de la BEAC en matière de politique
monétaire ? En d'autres termes, n'est-il pas possible de tester la
robustesse d'autres règles d'instruments comme celle de
Henderson-McKibbin ou celle de McCallum pour décrire au mieux la
politique monétaire de la BEAC ? Ou encore, la politique
monétaire de la BEAC est-elle traduite par la combinaison de plusieurs
règles simples de politique monétaire ?
L'ensemble de ces questions qui constituent notre
problématique forment la pièce maîtresse de cette
étude. Pour y apporter des éléments de réponse
à ces différentes préoccupations nous posons des
hypothèses dont la teneur suit.
Hypothèse 1 : La règle
traditionnelle de Taylor est insuffisante pour traduire la politique de taux de
la BEAC.
Hypothèse 2 : La fonction de
réaction de la BEAC combine plusieurs arguments qui
ne sauraient
être résumés en une règle simple précise.
Ces deux hypothèses nous permettront de construire pour la
BEAC une fonction de réaction plus proche de la réalité et
traduisant suffisamment sa politique monétaire.
Cependant ce travail ne saurait être mené sans une
méthodologie rigoureuse suivant des normes bien précises.
7 Banque Centrale des Etats de l'Afrique de l'Ouest
Notre méthodologie est inspirée de celle
utilisée par Tenou (2002), Kamgna et al (2009). Ainsi, nous estimons
dans un premier temps une règle de Taylor simple ainsi qu'une
règle de McCallum simple pour la BEAC. Ensuite nous estimons des
fonctions complexes de politique monétaire de la BEAC tenant en compte
différents facteurs spécifiques à la zone CEMAC non
compris dans les règles simples précédemment
estimées ( la masse monétaire de base, l'agrégat M2, le
PIB nominal, le différentiel de taux avec la France, etc.). Pour cela
nous nous servirons de la méthode de BOX et Jenkins pour ce qui est du
traitement de nos différentes séries. Les données que nous
utilisons sont issues de la BEAC et de la Banque de France (sur leurs sites
internet respectifs exceptées certaines données que nous avons
obtenus dans certains services de la BEAC). Nous travaillons sur des
données trimestrielles obtenues pour certaines par trimestrialisation
des données annuelles à l'aide de la Méthode de Goldstein
et Khan (1976). Elles sont recensées sur deux périodes d'analyses
à savoir 1993 :1- 2008 :4 et 1999 :1-2008 :4. Pour le traitement
automatique des données, nous utilisons le logiciel
économétrique E-views3.0.
Une étude comme celle-ci ne saurait être sans
objectif et intérêt. Ainsi l'objectif de cette analyse peut se
résumer en deux grandes idées à savoir :
> La proposition d'une règle de politique
monétaire active combinant un objectif d'inflation et de production,
résumant la politique monétaire de la BEAC ;
> Proposer aux autorités monétaires un outil
supplémentaire d'aide à la décision qui renforcerait ainsi
leur capacité à prévoir l'évolution des taux
d'intérêt mieux adaptés au contexte sous
régional.
Ces objectifs nous procurent plusieurs intérêts
dont le premier et le plus important est celui de la mise à la
disposition des agents économiques de la sous région et
même des investisseurs étrangers, d'un instrument leur permettant
de mieux prévoir le comportement futur de la BEAC en terme de politique
monétaire et par conséquent d'améliorer leurs propres
anticipations. A cet intérêt nous pouvons ajouter le fait qu'une
telle étude permet de soulever le débat sur la capacité
d'une seule règle de politique monétaire à traduire le
comportement d'une banque centrale. D'où la nécessité de
tester la robustesse d'une autre règle en dehors de celle de Taylor qui
est la plus étudiée en ce jour.
Nous présentons dans un premier temps, la pertinence de
la règle de Taylor dans la modélisation du comportement de la
BEAC en matière de conduite de la politique monétaire. Cette
pertinence étant remise en cause par différentes estimations,
nous recherchons dans un second temps la fonction de réaction de la BEAC
que nous pourrons dans la mesure du possible confondre à sa règle
monétaire. Il est donc question dans cette seconde partie de tester la
robustesse de la règle de McCallum (1997) pour la BEAC et de
définir une nouvelle règle monétaire pour cette
institution.
13
7
L'indépendance des banques centrales est aujourd'hui la
règle dans la plupart des économies du monde. Cette
indépendance, qui peut revêtir des formes diverses telles : libre
utilisation des instruments de politique monétaire, mode de nomination
des instances dirigeantes, autonomie budgétaire...), se justifie sur un
plan théorique comme le moyen de rendre les banques centrales
crédibles et donc plus efficaces dans la poursuite de leurs objectifs
affichés, notamment la lutte contre l'inflation. Alors ces
problèmes de capacité et de volonté des banques centrales
à réduire au meilleur niveau l'inflation va ouvrir le
débat sur la discrétion monétaire et la règle
monétaire. Ainsi, les économistes de politique monétaire
vont désormais orienter le débat sur la manière dont une
banque centrale devrait conduire sa politique monétaire. Raison pour
laquelle nous montrons au premier chapitre la nécessité de la
règle dans la conduite de la politique monétaire. Après
avoir reconnu la nécessité de la règle dans la conduite de
la politique monétaire ; dans un deuxième chapitre, compte tenu
du débat actuel sur la règle de Taylor, nous tester la robustesse
de cette règle pour ce qui est de sa capacité à traduire
le comportement de la BEAC en termes de conduite de politique
monétaire.
14
8
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