Memoire Online - Les instruments de couverture contre le risque de change

Les instruments de couverture contre le risque de changes Année : 2007/2008

Le risque de change peut être défini comme étant le risque d'un paiement plus élevé ou d'une recette moindre du fait de l'utilisation d'une monnaie différente de la devise domestique.

Le risque de change est une donnée que les industriels n'ont pas toujours gérée et qu'ils continuent parfois à négliger.

La volonté de se couvrir contre le risque de change vient donc du faite que l'internalisation du marché financière et l'abandon de parité fixe des devises ont accru considérablement la volatilité des cours de change.

On couvre le risque de change à partir des stratégies différentes. On peut adopter trois stratégies :

Ne pas se couvrir, c'est-à-dire le « no action », qui est en fait une conduite très spéculative puisqu'elle expose sans réaction à tous les aléas ; elle est aussi la plus répandue ;

Avoir recours à des couvertures classiques sur le physique ; Utiliser de nouveaux instruments.

Dans une première chapitre on définira le risque de change et les stratégies adoptés par opérateurs pour s y couvrir ; dans un deuxième chapitre on présentera les recours à des couvertures classiques aussi bien interne et externe ; dans un troisième chapitre, les recours aux instruments nouveaux ; et en fin dans une quatrième chapitre, les autres instruments de couverture.

Exposition au risque de change

Il n'y a vraiment qu'à allumer sa télévision ou se rapprocher de son poste de radio pour se rendre compte aujourd'hui que les taux de changes sont de plus en plus volatiles. Les cours des devises varient au fur et à mesure de l'actualité mondiale incertaine, mais aussi avec les politiques économiques internationales que ça soit en période d'élections, de rentrée dans l'Union Européenne ou encore pour des raisons protectionnistes etc....

En bref, il n'est pas rare de voir le dollar avec une volatilité de plus de 5% face à l'Euro en quelques jours, nous allons définir le risque de change en premier lieu , l'exposition au risque de change et en fin les activités à risque

A. Définition de risque de change.

Le risque de change est lié aux variations de taux de change des monnaies .lorsque la monnaie de règlement n'est pas la monnaie de référence et que le règlement n'est pas immédiat, il existe un risque de change de transaction .ce type de risque concerne aussi bien les transactions réelles que financières.

Le risque de change de transaction est défini comme le risque d'enregistrer une perte ou un gain inattendu lors de la conversion d'une devise dans une monnaie de référence .les actifs concernes sont : les créances et les dettes libellés en devises .le risque de change peut concerner également les commendes reçues ou passés lorsque le prix est en devises.

C'est la manifestation la plus visible depuis la mise en place d'un système de change flottant.

A l'origine, toute activité de commerce international engendre un risque de change.

Celui-ci s'applique également aux établissements effectuant des opérations financières avec l'étranger.

Avant d'entrer dans les détails, nous allons essayer de définir ce qu'est une position.

On peut la définir comme étant la différence entre les devises possédées (ou à recevoir) et les devises dues (ou à livrer).

Si les dettes l'emportent sur les créances, on dit que la position est courte (short), à l'inverse on dira que la position est longue (long).

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Je profite d'ailleurs de l'occasion pour placer une des plus célèbres contrepèteries du métier : t'es court ou t'es long ? (je vous laisse le soin de transcrire).

Les positions sont tenues devise par devise. Pour une même devise, on peut faire la distinction par type d'opération (comptant, terme) par échéance (court terme, long terme) ou par tout autre critère propre à chaque établissement bancaire.

Il serait simpliste de croire que l'activité d'une salle des Marchés se limite à la couverture stricte des opérations initiées avec leur clientèle.

Certes, une Banque peut immédiatement acheter, vendre, prêter, emprunter ce qu'elle a (respectivement) vendu, acheté, bloqué, avancé à sa clientèle.

En réalité cependant, les choses se passent rarement ainsi. Prenons comme exemple le marché du change comptant.

Ce type de marché (il en existe d'autres tels les marchés de Futur) offrent en règle générale des mouvements permanents et parfois brusques (liés par exemple à des déclarations de Gouverneur de Banque Centrale, à des chiffres économiques, à des événements politiques, etc.).

Or, un Cambiste ayant coté et dont le client « tape » sur le prix, s'engage sur celui-ci et ne peut revenir dessus (c'est la notion de « parole »). A partir de cet instant, le Cambiste est en position.

Il peut ensuite s'écouler un certain temps jusqu'au moment où l'opération pourra être
retournée sur le Marché. Le cours peut donc avoir changé. Plusieurs cas se présentent alors :

Dans le cas le plus favorable, le prix a évolué en sa faveur et l'opération peut être débouclée avec profit.

Le cours a changé mais ne permet pas de dégager un gain permettant la couverture de tous les frais engagés (marge insuffisante).

Cas le plus défavorable maintenant, le cours a décalé en sa défaveur et engendre une perte.

On pourrait croire, pour minimiser ce risque qu'il suffit de coter un prix plus large que celui du marché. Il faut savoir que beaucoup de grandes entreprises possèdent maintenant toutes les informations leur permettant de savoir ce que vaut tel ou tel produit (ne serait-ce que par la simple concurrence que se livre les établissements dont elles sont clientes).

Elle consiste à décaler le prix en fonction d'un mouvement observé ou du sentiment du cambiste (à la hausse - bullish ou à la baisse - bearish).

Si par exemple l'EUR/USD cote sur le marché 1,0840/50 mais est orienté à la baisse, le Cambiste pourra coter à sont client 1,0835/45.

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Néanmoins, pour les mêmes raisons que ci-dessus, cette méthode ne peut être employée à tout coup.

Il existe une autre méthode permettant aux Cambistes de coter des cours plus satisfaisants. Les cotations fournies par un Cambiste seront influencées par sa position à un instant t (elle-même construite en fonction de l'idée que se fait le Cambiste du Marché).

Supposons que notre Cambiste sente une baisse de l'EUR/USD. Il « prend une position » en effectuant une vente à 1,0875.

2 heures après, un client nous demande un prix d'EUR/USD. Le marché cote 1,0825/35 et notre Cambiste voit toujours la baisse. Il propose donc ce prix à son client. Si ce dernier vend (à 1,0825), la position pourra être soldée en dégageant un gain substantiel. Si le client achète (à 1,0835), notre Cambiste sera satisfait d'avoir vendu des devises qu'il espère acheter à un meilleur prix plus tard.

Cette prise de position (consciente) est bien sûr risquée. La tendance n'est pas toujours affirmée et il est facile de se tromper

Pour illustrer nos propos, nous allons supposer qu'un client nous appelle pour effectuer une opération et observer comment cette opération et sa couverture influencent nos positions.

Par chance, notre activité « Devises » venant de démarrer, les positions en USD et EUR sont à zéro.

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La position de début de journée est à zéro ce qui, il faut bien le dire, est rarement le cas dans les salles des marchés.

1000000 EUR/USD à 1,0625. Nous nous retrouvons courts en EUR et long en USD. Nous sommes donc en position.

Profitant d'un décalage du marché, nous couvrons la moitié de notre position en EUR par un achat à 1,0610 (opération 2). Nous sommes toujours court en EUR et long en USD mais cette fois à 1,0640, ceci grâce à notre couverture à un prix meilleur.

Hélas, cette fois le marché décale à la hausse et nous oblige pour solder notre position à payer 1,0630 pour nos EUR/USD (opération3).

Malgré cela, au bout du compte, nous sommes soldés en EUR et dégageons un gain de 500 USD. La position est fermée.

Notons que généralement les gains se font dans une seule devise. C'est à dire que les positions sont toutes retournées dans la même devise (généralement la devise du bilan).

Ces différentes étapes permettent d'introduire 2 notions essentielles dans la gestion des positions de change :

C'est le cours auquel il faudrait solder la position pour avoir un résultat de change nul. C'est en quelque sorte le prix de revient de la position. Exemple:

Sens	Quantité	Cours	Position EUR	Position USD	Prix
Achat	10 000 EUR	0,9750	+ 10 000	- 9 750	0,9750
Vente	5 000 EUR	0,99 10	+ 5 000	- 4 795	0,9590
Achat	1 000 EUR	0,9520	+ 6 000	- 5 747	0,9578

C'est le résultat de change obtenu si on soldait immédiatement la position à un cours dit de réévaluation. C'est une procédure qui est fréquemment utilisée afin de déterminer les gains (ou pertes) d'une position sans avoir à la solder, par exemple en fin d'exercice comptable. Exemple:

Avec un cours de réévaluation à 0,9910 : le gain est de 360 USD. Avec un cours de réévaluation à 0,9530 : la perte est de 1920 USD.

Remarque : lorsque le cours de réévaluation utilisé est le cours du marché, on parle de position Mark-To-Market.

Pour gérer efficacement les risques de change, une position doit être fiable. Toutes les opérations doivent y être intégrées le plus rapidement possible et elle doit être réévaluée quotidiennement

Dès qu'une entreprise réalise une opération commerciale en devise, elle est confrontée au risque de change.

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En effet, il existe forcément un délai entre la conclusion d'une transaction commerciale (dont le prix est fixé) et le règlement en devise dont le cours (et donc la contre-valeur en monnaie nationale) ne pourra être connu que le jour du règlement.

Comme nous l'avons vu plus haut, dans certains cas le risque doit être pris en compte bien avant la facturation, par exemple lors de la parution d'un catalogue.

Les opérations financières en devises engendrent un risque de change notamment pour les banques qui y sont quotidiennement confrontées.

Elles se retrouvent donc en position après avoir conclu une opération de change avec une entreprise.

Elles sont également en risque de change après avoir mis en place une opération de trésorerie dont les intérêts ou les annuités seront réglées en devise.

La société qui possède des filiales à l'étranger : Il s'agit d'une exposition liée au fait que la maison mère possède des filiales dans des pays disposant d'une autre monnaie. Les échanges de flux entre filiales ou succursales, les remontés de capitaux, tout ceci entraîne une forte exposition au risque de change.

Cours de change et concurrence : Il existe également un autre risque de change à prendre en compte même s'il ne semble pas toucher directement l'entreprise En effet, dans le cas par exemple d'un exportateur qui souhaiterait être réglé dans sa monnaie, des variations de cours pourront affecter la compétitivité de ses produits en les rendant plus ou moins chers pour les acheteurs étrangers suivant que la devise baisse ou monte par rapport à la monnaie nationale de l'exportateur.

B. Les trois stratégies de couverture adoptées par les operateurs

Vous choisissez de ne pas agir et acceptez les risques de change. Vous adoptez alors une attitude potentiellement risquée. Pour une entreprise, le non couverture provient généralement d'une espérance de gain ou d'une méconnaissance des risques encourus. Cette absence contrôle (délibérée ou non) peut avoir des conséquences fâcheuse sur la rentabilité de l'entreprise. Bien sur, il devient moins pertinent de se couvrir lorsque la quantité de transactions internationales constitue une part négligeable des affaires.

Cette politique suppose que vous avez défini vos critères quant au risque que vous acceptez de prendre et que vous vous êtes une idée sur l'évolution prochaine des cours d'une devise.

On peut aussi partir du principe que toute couverture qui a entrainé un mois où plus value de x dollars doit être fermée (prise de pertes ou de profits).

Elle consiste à se couvrir automatiquement dés qu'apparaît un engagement ou un avoir en devise. Dans la réalité, très peu d'entreprises couvrent totalement leur position. En règle générale, plus les flux en devises étrangères d'une entreprise sont importants pour sa croissance ou le remboursement de ses dettes, plus la promotion du risque couvert par l'entreprise sera élevée.

Les recours à des couvertures classiques

On entend par techniques de couverture externes celles qui font appel à des organisations extérieurs à l'entreprise par opposition aux technique de couverture interne qui représentent les méthodes que l'entreprise met elle-même place, généralement en réorganisant les services concernés , pour diminuer l'exposition au risque de change.

A. Les techniques de couverture internes

Diminuer les volumes de créance et de dettes en devises étrangers Compenser les devises

Pour jouer sur les délais, les gestionnaires disposent de deux techniques : Le termaillage et l'escompte financier.

Le principe de termaillage consiste à accélérer ou retarder les encaissements ou les décaissements des devises étrangères selon l'évolution anticipée de ces devises. Cette technique vise donc à faire varier les termes des paiements a fin de profiter de l'évolution favorable des cours.

Si l'exportateur anticipe une appréciation de la devise de facturation, il tentera de retarder l'encaissement de sa créance pour bénéficier d'un cours futurs plus avantageux.

A l'inverse, si l'exportateur anticipe une dépréciation de la devise de facturation, il tentera d'accélérer l'encaissement de sa créance pour bénéficier du cours actuel plus avantageux.

Si l'importateur se trouve face à une tendance à l'appréciation de la devise du contrat d'achat, il sera tenté d'anticiper son règlement. Au contraire, si l'importateur se trouve face à une tendance à la dépréciation de la devise du contrat d'achat, il tentera de retarder son règlement de manière à pouvoir bénéficier d'un cours futur plus avantageux.

Le tableau ci-dessous mentionne les principales décisions à prendre, compte tenu de la tendance de la devise :

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Modification des délais d'achat et de cession des devises ; Modification des comportements habituels de couverture.

Le cours e transaction, soit d'un financement soit d'une couverture par termaillage peut être :

CC : cours comptant,
T : taux l'eurodevise
t : Taux d'escompte
J : le nombre de jour sur lequel le termaillage porte.

L'exportateur peut, dans la même optique accorder un escompte pour paiement anticipé. Le montant de cet escompte constitue le cout de couverture de l'escompte n'est en effet qu'un calcul actuariel.

Il ne faut pas négliger l'avantage en liquide qu'en tire l'exportateur. C'est pourquoi le cout réel de cette couverture doit être diminué du cout de trésorerie (emprunt ou placement).

Ces deux modes de couverture du risque de change sont cependant partielles et occasionnels car, d'une part, ils ne permettent pas à l'entreprise de couvrir totalement dans la mesure où l'action ne se déroule qu'après la réalisation de la transaction, et par conséquent le risque n'est pas maitrisé dés le début.

Elle part du principe suivant : si on ne peut contrôler les effets du risque encouru, il faut éliminer les causes. La facturation et le règlement en monnaie national, ainsi que la technique de la couverture au « comptant » sont fondés sur ce principe.

La couverture au comptant consiste à compenser des actifs (passif) en devises en prenant immédiatement une position inverse par de dettes (créance) dans ces mêmes devises.

Anticipant une baisse de dollar, il va emprunter sur le marché international de change, le montant de sa créance en dollars.il convertira ces dollars en monnaie nationale au comptant qu'il utilisera comme trésorerie ou placement. A l'échéance, il remboursera la dette en dollars par l'encaissement de sa créance.

Le type e couverture par diminution des volumes n'est pas sans inconvénient car la
facturation ou le règlement en monnaie national peut faire perdu de contrats à l'exportation

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puisqu'on demande au client de supporter le risque de change. La couverture au comptant n'est pas possible dans les pays où il existe réglementation des changes contraignants.

Le but de cette modalité est de supprimer les transferts entre filiales d'un même groupe multinational en utilisant des techniques de compensation. Le netting peut être bilatéral (deux filiales) ou multilatéral (plusieurs filiales).

La filiale française d'une firme multinationale américaine possède une créance e 500000 $ sur la filiale britannique, laquelle possède une créance de 400000 $ sur la filiale française.

La compensation bilatérale consiste à faire apparaitre une position nette de 100000$ de la filiale française sur la filiale britannique qui fera seule, l'objet d'une couverture de change et d'une échéance financière entre les deux entités.


Filiale française
				Filiale britannique

Du point vu financier la compensation bilatérale offre de nombreux avantages : Annuler ou réduire le risque de change de transaction

De procéder à des transferts réciproques de valeurs compensés, c'est-à-dire sans prise en compte de jours de valeur de complexité aux groupes de réaliser des compensations multilatérales qui constitue un mode d'organisations plus élaboré.

La mise en place d'un système de compensation est fondée sur la centralisation dans une société du groupe d'informations sur les dettes et les créances interne au groupe. Son rôle est de :

> déterminer la position nette débitrice ou créditrice par échéance de chaque filiale vis-à-vis de l'ensemble du groupe.

> fréquence définir les virements que chaque filiale doit émettre ou recevoir du groupe.

Plus le degré de volatilité de la devise dans laquelle s'effectue la transaction est grande, plus l'entreprise encourt un risque important.

L'entreprise peut choisir une devise peu volatile ou prévoir dans ces contrats des clauses d'indexation monétaire.

> Les clauses d'indexation à taux fixe dans lesquelles, il s'agit en faite d'indexer le montant a payé par un taux fixé dans le contrat. Le risque e change est supporté par l'acheteur, du fait même que la contre valeur en monnaie domestique est fixé à la signature.

> Les clauses d'indexation sur une devise ou une monnaie composite. Dans cette éventualité, les parties choisissent de lier le montant à payer à l'évolution d'une devise tierce ou à une monnaie composite telle les droits de tirages spéciaux.

> Indexer sur les DTS c'est à la fois indexé sur les principales monnaies. > Euro, dollar américain, le yen et le livre sterling.

> Les clauses de garantie de change à seul. Les bases sont identiques à celles de l'indexation fixe, la différence venant du fait que le prix fixé reste valable dans la limite où le cours au comptant ne dépasse pas un seul établi dans le contrat.

Qui permettent de libeller le montant du contrat en plusieurs devises et laissent, de ce fait à l'operateur le choix, à l'échéance de la devise du règlement. Lorsque les différentes techniques décrites ont été employés par l'entreprise à fin de diminuer le risque de change, et si celui-ci existe toujours, le gestionnaire à la possibilité de faire appel à des couvertures extérieures appelées « couverture externe ».

B. Les techniques de couverture externe

Les principales techniques classiques de couverture externe regroupent les opérations à terme,

Les avances en devises ou les assurances réalisées par des organismes de types COFACE.

La couverture à terme relève du principe suivant : l'entreprise peut passer a son banquier un ordre d'achat ou de vente de devise dont la réalisation se fera qu'après un terme bien définie et sur un cours « prédéterminé ».

Ce système est une technique de couverture de risque car l'entreprise fixe au jour de la transaction par l'opération à terme le cours d'achat ou de vente de devise à une échéance précise. Ainsi disparaît l'aléa de la détermination du cours futur.

> -L'achat à terme pour une entreprise importatrice ou devant faire face à des flux de décaissement de devises.

> -la vente à terme pour une entreprise exportatrice ayant un risque de change sur de flux de trésorerie. La décision de se couvrir par achat ou vente à terme n'est pas évidente la mesure où la couverture à un coût.

t :( 1+m) où m est le taux de marge CCe couverture < (CCe -CC)*t*t CCe : cour comptant estimée.

Un importateur vient le 30/06/2008 de conclure un contrat d'achat d'une valeur 100000£ avec un fournisseur français, le paiement se fera à 30 jours : le cour d'euro contre le dirham 1£ = 10 ,27DH le 30/06/2008. La marge sur coût d'achat de la banque est de 0,1% et la commission sera de 0,328% du montant de la transaction.

L'entreprise peut se couvrir à terme sur le 100000£ au prix 1£=10,26. Le prix d'achat de la devise marge comprise sera égale à : 10,26*1,001=10,27026 DH

L'entreprise a telle eu raison de se couvrir par achat à terme ? L'entreprise aurait du payer 30/06/08 avec 1 £= 1 0,27DH.

Ainsi la couverture par achat à terme a permis d'économiser : 1031398,928-1 030394,645DH=1 004,283DH

Elle s'adresse aux entreprises qui souhaitent recourir simultanément un besoin de trésorerie et un risque de change. Si l'on considère un exportateur qui attend une rentrée en devise dans 3mois, il lui suffit pour se couvrir de demander une avance (prêt) en devise à son banquier.

Au lieu d'avoir comme précédemment une opération simultanée d'emprunt et de prêt , l'opérateur se limite à une opération d'emprunts en devises , ce qui lui permet de disposer de devises pour une autre opération.

La France, comme la plupart de pays européens et d'autres, possède un système de garantie contre le risque de change géré par un organisme spécialisé dénommé « la compagnie française pour l'assurance du commerce extérieur ».

La COFACE couvre le risque de change pour les ventes de tous les produits ou services. Cette couverture est particulièrement adaptée aux exportations dans les pays à hauts risques ayant des monnaies faibles et instables.

> le risque d'échec d'une proposition commerciale (assurance foire, assurance prospection simplifiée, assurance prospection normale) ;

> le risque commercial résultant de la détérioration de la situation d'un acheteur privé (assurance crédit) ;

> du risque politique qui recouvre une variété de situations telles que le défaut d'un acheteur public, le déclenchement dune guerre ou dune révolution, le non transfert de devises nécessaires au règlement, etc.

> du risque de spoliation des investissements réalisés par les entreprises (garantie des investissements à l'étranger) ;

La COFACE couvre100% de la perte de change. L'offre peut être établie dans huit devises :

Le dollar (us) le dollar canadien, la lunsterling, le yen, la couronne danoise, la couronne norvégienne, la couronne suédoise et le France suisse.

D'un prime d'engagement, payables à la date de démarrage du contrat et remboursable partiellement en cas échec de négociations.

Une prime conclusion payable uniquement si le contrat commercial est signé quelque soit la monnaie du contrat. Le taux des primes varie en fonction du montant garanti de l'offre selon la devise et la durée de validité à garantir. La garantie de « charge négociation avec intéressement » qui permet de :

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Garantir des exportateurs contre le risque de change lié à la remise d'une offre dans une devise étrangère.

Couvrir le risque de change de la période de négociation jusqu'au paiement. Intéresser l'exportateur de l'euro pendant la période de négociation.

L'assurance change négociation avec intéressement tient compte des possibilités de variation de la devise dans les deux sens. Les entreprises déterminent le montant de leur participation

(Qui peut aller jusqu'à 70%) en cas de baisse de l'euro, c'est-à-dire en cas de hausse de la devise, tout en étend couvert en totalité contre la perte de change.

Les recours aux instruments nouveaux

Les techniques nouvellement apparues, que l'on appelle techniques de couverture en développement, ont la particularité de ne pas toucher à la « position » qu'on veut protéger.

On n'évite donc pas le préjudice que l'on doit subir. On réalise « hors bilan « une opération qui doit en principe amortir le préjudice subit.

Les contrats à terme de devises (futures), les options et les swaps de change et devises constituent l'essentiel des couvertures dites en développement. Le prix de ces actifs est étroitement lié aux cours des monnaies.

Les deux premières cités sont des actifs dérivés car ils dépendent d'un autre actif, ici le cours de change.

A : les futurs des devises

Le premier marché organisé des futures sur devises a été créé à Chicago dès 1972, sous l'appellation de l'international Monetary Market (IMM). Depuis, d'autres marchés organisés de futures sur devises ont lieu, notamment à londre (London International Financial Futurs Exchange = LIFFE), à New York (New York Futures Exchange), à Singapore (Singapore International Monetary Exchange = SIMEX), à Paris (MATIF= Marché A Terme International de France).

Les futures sur devises sont des contrats au terme desquels les opérations s'engagent à acheter ou vendre une quantité déterminée des devises à une date future convenue à l'avance et à un prix fixé le jour de l'accord.

Cette définition est identique à celle des contrats de change à terme (forward). Néanmoins des différentes importantes subsistent entre un contrat de forward et un contrat de futures :

Les contrats de forward sont négociés sur un marché de gré à gré alors que le contrat de futures est des contrats à terme négociés sur un marché organisé.

Les contrats de forward est par définition un contrat à terme non standardisé qui peu être adapté aux clients en terme de montant et de date de livraison alors que le contrat de futures est un contrat à terme standardisé, c'est à dire qu'il est le même pour tous les clients.

Le contrat de forward est directement négocié entre deux opérateurs, en général une banque et un client alors que le contrat de futures est acheté ou vendu par la chambre de compensation de la bourse considérer qui porte garante du bon déroulement de toutes les opérations.

Contrairement aux marchés des changes où il y a un cours acheteur et un cours vendeur, sur les marchés de contrats de futures il yen a un seul cours coté pour les achats et les ventes.

Sur le marché des contrats de futures sur devises, toutes les opérations sont évaluées chaque jour et les comptes sont valorisés au prix de marché a fin de calculer les gains et les pertes d'une séance à l'autre.

Les ordres d'achat et de vente des opérateurs sont exécutés par la chambre de compensation (clearing House), qui supporte un risque de contrepartie et fixe le dépôt de garantie (c'est une somme versée préalablement à la passation ou à l'exécution de tout ordre sur les marchés).

Les cotations des contrats de futures sont à la criée et localisées dans la bourse considérée. Le prix d'un contrat de future est lié au cours au comptant. Dans la terminologie des marchés de futures, la différence entre le cours du contrat de futures et le cours au comptant (spot) , F-S , s'appelle la base , B(B=F-S).

Lors d'achat d'un contrat de future sur devises, les opérateurs doivent verser à la chambre de compensation un dépôt de garantie (marge initial : initial margin), qui sert à garantir l'exécution du contrat. Ce dépôt, variant de 1 à1 0% selon l'évolution des cours des contrats, est effectué en liquide et de ne rapporte aucune intérêt.

Le prix du contrat de future acheté varie tous les jours et le contrat est renouvelé chaque jour au prix du marché (Merked to Market). Ces variations de prix peuvent de traduire :

Soit par une perte et donc par un appel de marge et ce, afin de reconstituer la marge initiale. Soit par un gain et donc un crédit de compte.

En règle générale, la variation de cours sur une journée n'entraîne pas une perte supérieure au montant du dépôt initial, ce qui permet de remplacer le contrat aux nouvelles conditions de marché sans perte d'argent. La marge doit être toujours maintenue pour refléter les mouvements de prix. Le dépôt minimal (marge de maintenance : maintenance margin) est d'environ 4% du montant des contrats.

Le marché des contrats de futures sur devises permet aux entreprises qui désirent se couvrir contre le risque de change, de compenser par des gains les pertes éventuelles du comptant, en prenant des positions inverses.

Les instruments de couverture contre le risque de changes Année : 2007/2008
LE 27/09/05 achète à l'IMM un futur sur dollar canadienne d'échéance 27 décembre 05.
De cour 0,6484 USD = 1,5422 CAD
Le contrat porte sur un montant de 100000 CAD
L'opérateur soit faire un dépôt initial 700 USD et la marge de maintenance 500 USD le
cour de futures.
Le 30 septembre 2005 : 0,65 12 USD
Le 2 octobre 2005 : 0,6562 USD
Le 10 octobre 2005 : 0.6400 USD
Le 12 octobre 2005 : 0.6582 USD
L'opérateur décide de chlorer son opération le 12/10/05
Présenter l'évolution du compte de l'opérateur.
Calculer la rentabilité de cette opération sachant que le frais d'opération est de 20 USD.
1) l'évolution du compte de l'operateur :
Date	Cotation	Ecart	USD	Gain ou	Valeur	Appel la	Crédit	Dépôt
	USD/CAD		valeur	perte	du	marge	du	de
			en cotation	USD	dépôt après gain ou perte		compte USD	garantie
27/09/09	0,6484	-	64840	-	-	-	-	700
30/09/05	0,6512	+28pts	65120	+280	980	Non dépôt	280	700
05/10/05	0,6462	-50pts	64620	-500	480	Oui dépôt220	-	700
10/10/05	0,6400	-62pts	64000	-620	-140	Oui dépôt840	-	700
12/10/05	0,6582	+182pts	65820	+1820	1680	Non dépôt	1820	700
2) Gain net : 1820-(220+840+20+700)= +40 donc l'opération est rentable car
l'investissement permet de réaliser un gain net de 40.
Présenté par : Ali Mohamed Madjid et 24 Encadré par : Mr M.BENALI
Mlle Amina Mze Athoumani

B. Les options de change sur devises

Les options sur devises ne sont pas des produits financiers récents. Elles existent depuis très longtemps sur les marchés organisés puisque l'on trouvait des options appelées « primes » à la création de la Bourse de Paris au XIXe siècle. Les options sur devise se négociaient principalement sur les marchés de gré à gré jusqu'au début de années 1980.

Les premiers contrats d'option sur devise véritablement négociés furent introduits en 1982 sur le marché d'Amsterdam, the Européen Options Exchange, et sur la bourse de Philadelphie.

Depuis 1985, le MONEP (marché des options négociable à paris) propose des options de change. Ces dernières ne sont introduites au Maroc qu'en 2005.

Une option sur devises est un contrat qui donne à son porteur un droit, et non une obligation, d'acheter (option d'achat = call option) ou une de vendre (option de vente = put option) une quantité de devises à un prix fixé d'avance, appelé le prix d'exercice (Strike price ou exercice price), et à une date convenue à l'avance, moyennant le paiement d'une prime (premium).

Les options d'achat donnent à l'opérateur le droit, mais pas l'obligation d'acheter l'actif sous - jacent à l'échéance ;

Les options de ventes donnent le droit, mais pas l'obligation, de vente l'actif sous - jacent à l'échéance ;

Les options négociables, que l'on retrouve sur les marchés de gré à gré, sont très souples en termes de montant, de date et de prix d'exercice.

Les options non négociables, que l'on retrouve sur les marchés de gré à gré, sont très souples en termes de montant, de date et de prix d'exercice ;

Les options américaines que l'on peut exercer à tout moment jusqu'à l'échéance dont la plut part sont des options négociables ;

Les options européennes que l'on peut exercer uniquement le jour de l'échéance dont la plupart sont exercées sur les marchés de gré à gré. les options européennes sont les plus utilisées.

b. Caractéristiques et cotations des options Les éléments caractéristiques d'une option sont :

Les instruments de couverture contre le risque de changes Année : 2007/2008

L'acheteur de l'option (d'achat ou de vente) est libre de ne pas exécuter le contrat si le risque qu'il redoute ne se réalise pas. En contrepartie de son droit, l'acheteur de l'option doit verser une prime au vendeur, son risque est connu et limité alors que son gain est potentiellement illimité. L'acheteur d'une option a le droit :

-d'abandonner son option si le cours au comptant à la date d'échéance est plus favorable que le cours de l'option ;

d'exercer son option si le cours de l'option lui est favorable par rapport au prix du marché au comptant à la date d'échéance ;

de revendre l'option jusqu'à la date de son expiration s'il y a un profit à réaliser.

En revanche, le vendeur de l'option (call ou put) est par contre obligé d'acheter ou de vendre au prix d'exercice si l'acheteur le décide et exerce son droit. Le gain du vendeur est limité au montant de la prime.

Il existe deux types d'option : les options d'achat (call option) et les options de vendre (put option). Elles donnent lieu à quatre opérations :

Il donne le droit mai pas l'obligation, d'acheter des devises à un prix d'exercer spécifié au moment de l'achat. Pour obtenir le droit de se déclarer acheteur, l'acheteur accepte de verser au vendeur de l'option une prime. Celle -là constitue sa perte, alors que son profit est potentiellement illimité.

Le vendeur de l'option d'achat est soumis à la volonté de l'acheteur quelque soit le cours au comptant de la devise. Son risque est illimité. Il touche en revanche, la prime qui constitue son profit.

Il donne le droit, mais pas l'obligation, de vendre des devises à un prix fixé au moment de l'achat. Le risque de l'acheteur est illimité au montant de la prime, alors que son gain est illimité.

Le vendeur est contraint de vendre. Si l'acheteur exerce son option, il doit recevoir les devises et payer le prix d'exercice quelque soit le cours au comptant.

Le prix d'exercice est le cours auquel l'acheteur d'une option souhaite acquérir l'actif sous-jacent pendant la durée de vie de l'option.

La date d'exercice, ou d'échéance, de l'option est le dernier jour auquel l'option peut être exercée. C'est la date à laquelle l'option disparaît et perd toute valeur.

La prime est le prix que doit payer l'acheteur d'une option au vendeur. Celle -ci correspondant au coût de l'option (qui est généralement de l'ordre de 1 %à3%), est exprimée en pourcentage ou en cents.

c. la valeur intrinsèque d'une option de change et les stratégies de base.

Le « prix d'exercice » ou « Strike Price » est la valeur de sous jacent (la devise) déterminée contractuellement lors de l'achat de l'option. Celle -ci est dite « à la monnaie » (« at. the money » ATM) lorsque son prix d'exercice est égale à la valeur spot de la devise. Elle est dite « dans le monnaie », (in the money : ITM) lorsque la valeur spot dans le cas d'un « call » est supérieure aux prix d'exercice et, dans le cas d'un « put », inférieur au prix d'exercice.

Deux éléments interviennent dans la détermination de la valeur de la prime : la valeur intrinsèque et la valeur temps.

Dans le cadre d'une option américaine, la référence est le cours spot (comptant) du moment.

Dans le cas d'un put, on aura : valeur intrinsèque = prix d'exercice - cours comptant. Dans le cas d'un call, on aura : valeur intrinsèque = cours comptant - prix d'exercice.

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Dans le cas d'une option européenne, la valeur intrinsèque sera calculée à partir de la valeur à terme.

Valeur intrinsèque d'un call= cours à terme - prix d'exercice Valeur intrinsèque d'un put = prix d'exercice -cours à terme Si la différence est négative, la valeur intrinsèque sera égale à 0.

La probabilité d'exercice ou de revente avec profit de l'option avant ou à l'échéance détermine la valeur temps. Celle-ci diminue au fur et à mesure que l'on s'approche de la date d'exercice.

La valeur temps d'une option de calcule donc à partir : La durée de vie de l'option.

La volatilité du cours de sous -jacent, c'est-à-dire l'aptitude et la fréquence. Des variations du cours de la devise sous - jacente autour de la moyenne

Du différentiel de taux d'intérêt entre le sou jacent et la monnaie domestique. C - les swaps cambistes et les swaps de devises

Les swaps de devise sont des engagements à échanger des montants équivalents de devises et de paiement d'intérêt à des dates déterminées.

Chacun des opérateurs s'engage à réaliser l'opération inverse au terme du contrat. Les swaps de devise sont courantes entres les banques et ils peuvent avoir lieu entre une banque et une très grande entreprise.

Les swaps de taux qui sont des échanges portant sur des emprunts : échange du principal, échange de taux d'intérêt fixe contre des taux d'intérêts variable, échange du remboursement.

Les swaps de change et de devise qui sont des contrats de change de devises. Lorsqu'ils ont lieu sur le marché interbancaire, on parle de swaps cambiste ou de change ; dans ce il n'y a pas de change d'intérêts, mais uniquement des échange de devise au début et à la fin du contrat.

Au contraire lorsqu'ils sont négociés sur un marché organisé, on parle de swaps de devises. Ils sont des moyens d'échanger des conditions de financement.

Les swaps de change sont une transaction financière dans laquelle deux contreparties s'engagent à échanger des devises aujourd'hui au cours au comptant et à échanger les mêmes devises à l'échéance du contrat au cours à terme ou à un cours convenu à l'avance.

Les entreprises A et B concluent un swap de change dans lequel A s'engage à verser 1 million de dollars à B et B à verser 8 millions de dirhams en contrepartie en t = 0. Dans trois mois, B s'engage à verser 1 million de dollars à A et en contrepartie, A à verser 8,5 million de dirhams à B.

Avec ce type de swaps, l'entreprise B peut se couvrir contre le risque de change. Lorsque, par exemple B attend une rentrée d' 1 million de dollars dans 3 mois, elle peut les donner à A et obtenir ainsi de manière certaine à l'échéance en contrepartie 8,5 millions de dirhams.

Si les swaps cambistes ou de change se situent sur les marchés des changes et se servent à se protéger contre le risque de change, les swaps de devises se situent sur les marchés financiers internationaux et permettent aux entreprises de se financer dans des devises autres que leur monnaie.

En générale, les swaps de change et de devises sont assez proches puisqu'ils sont basés tous sur le même principe : un emprunt dans une devise et un prêt dans une autre. Cependant, ils se différencient principalement sur les aspects suivants :

les swaps de change sont généralement contractés à cours terme sur des périodes à cours terme tandis que les swaps devises sont plutôt les instruments à long et moyens termes.

Il n'y a pas d'échange d'intérêt dans le cadre d'un swap de change alors que il y'en a dans les swaps devises.

L'échange se réalise sur le cours à cours terme dans le cadre d'un swap de change alors que l'on utilise, dans le cadre d'un swap de devise, le cours au comptant (qui peut être celui du début de la période ou de la fin).

Les autres instruments de couverture du risque de change.

Les banques proposent d'autres instruments parmi lesquels on peut citer : le forward Price agreement, les tunnels, le change à terme à préavis, le change à terme avec intéressement, le change à terme optimisé, qui étudiés ci- après.

A : le forward Price agreement
Defenition

Avec le forward Price agreement (FPA), l'entreprise se garantit gratuitement un cours à terme égal au cours à terme normal, mais sans effectuer l'opération à terme. ce produit est déconnecté de toute opération de tresorerie.il permet de couvrir efficacement des flux en euros liés au cours d'une devise ; c'est notamment le cas quand les factures sont établies en devise et les paiements réalisés en euros.

Si à l'échéance, le cours garanti est plus favorable que le cours au comptant, la banque verse la différence et inversement.

Une entreprise importatrice qui a acheté des marchandises et reçu une facture de 2 millions de USD échéance à t+3 mois, payables en euros sur la base de la parité USD/euros à trois mois. Le cours spot de l'euro contre dollar est de 0,9093, soit 1,0997 euros pour 1 dollar et le cours à terme de 0,9 149 soit 1,0930 euros, cours garanti par le FPA.A l'échéance, la société devra régler la contre - valeur de 2 millions de USD sur la base de la cour spot du moment. On peut trouver les situations suivantes, dans le cadre d'un FPA :

- si le cours USD/euro est de 1,10 euros, l'entreprise paiera la totalité de la facture en euros, mais la banque lui versera : (1,10-1,0930)*2000000.

- si le cours est à 1,0850, l'entreprise reversera à sa banque : (1,0930-1,0850)*2000000.

Ainsi, l'entreprise se sera garantie le cours à terme à l'origine, sans aucune transaction de change puisque le paiement est réalisé en euro.

La principale limite du FPA réside dans le montant minimal d'intervention qui reste élevé et rend ce produit peu accessible aux petites et moyennes entreprises.

B : les tunnels.

Les tunnels sont des combinaisons simples d'options de change ; il en existe de simples et d'améliorées, adaptés à un besoin spécifique. Un tunnel simple permet à l'entreprise de se garantir gratuitement une plage de cours autours du cours à terme, avec un minimum et un maximum.

A l'échéance, l'opération de change s'effectue au cours du marché, si ce dernier est compris dans la limite maximum/ minimum, ou bien au cours minimum ou maximum si ce dernier est sorti de la limite. Toute fois, cette opération comporte un cout implicite du fait d'une perte d'opportunité liée à l'existence de l'option vendue. En effet, l'entreprise ne peut bénéficier de l'évolution favorable d'une monnaie que dans la limite prévue.

Une compagnie exporte des médicaments en Europe et désire se protéger d'une dépréciation de l'Euro, mais ne veut pas débourser du tout. Cette compagnie a donc dans son portefeuille un montant variable d'Euros. Supposons donc que le cours de l'Euro est actuellement de 1,45 pour les fins de l'exemple.

o Pour répondre à ses demandes spécifiques, l'entreprise décide de se couvrir par le biais d'un tunnel. Elle achète une option de vente à un prix d'exercice de 1,4350 pour une échéance de trois mois et elle vend une option d'achat à la caisse centrale des jardins à un prix d'exercice de 1,4650 pour une échéance de trois mois.

o La prime sur option achetée est de 1500$ et la prime reçue dur l'option vendue est de 1500$. Par conséquent, la structure ne coute rien à l'entreprise.

o La compagnie réussit donc à garantir que taux de vente de l'Euro ne sortira pas de l'intervalle (1,4350-1,4650) pour une période de trois mois. Elle se débarrasse donc d'une source de risque.

C : la couverture à terme avec intéressement

Grâce à ce produit, les entreprises peuvent se garantir, jusqu'à une date donnée, un cours ferme de conversion d'une devise et bénéficier d'une éventuelle évolution favorable du cours de la devise sous forme d'intéressement.

Les contrats fixent dés le départ un cours plancher si on est vendeur et un cours plafond si on est acheteur.

- l'achat d'une option d'achat (cas de l'importateur) et de vente (cas de l'exportateur), dont
le prix d'exercice est le prix garanti. La prime sera payée grâce au différentiel cours à terme

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garanti. Le montant de l'achat de l'option sera donc d'autant plus grand que ce différentiel le sera ;

- l'achat (cas de l'importateur), ou la vente (cas de l'exportateur), de la devise à terme.

Attention, contrairement aux options classiques, la mise en place d'un C.A.T.I. ne nécessite pas de paiement de prime. De plus, de par ses caractéristiques, le prix d'exercice est toujours défavorable par rapport au cours de change à terme.

cours spot | cours garanti cours spot | cours garanti C.A.T.I. à l'achat C.G. C.G. - x%(C.G. - C.S.)

D : le change à terme à préavis.

Le change à terme à préavis, tout comme le change à terme, permet de fixer le cours d'achat ou de vente d'un montant globale de devises.il diffère du change à terme classique par le fait que sa date d'exécution est indéterminée. Cet outil est utilisable lorsque les dates des flux ne sont pas fixées avec certitude.

Le cours garanti est le cours comptant de la devise concernée le jour de la mise en place de la couverture.

Le report ou le déport est répercuté au débit ou au crédit du compte du client à chaque fin de mois, pour la période utilisée.

L'entreprise peut « tirer » sur son contrat. , jusqu'à a date d'échéance et à concurrence du disponible.

A chaque tirage, les points de report / déport, sont calculés sur une durée allant de la date de départ à la date de tirage. On tient compte bien évidement des règles de marché qui imposent de donner ses instructions 2 jours ouvrés avant le règlement effectif des devises.

Ces points de report / déport sont appliqués au cours fixé à la conclusion du contrat pour donner le cours de change du tirage. En pratique, tout se passe comme si le contrat de change comptant « original » était prorogé tous les jours pour former le cours du tirage (si tirage il y a).

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L'entreprise gère donc le disponible à sa guise avec comme seule contrainte l'obligation de lever la totalité au plus tard à la date d'échéance (en général, les banques imposent également des montants minimum de contrat et de tirage).

Sans offrir la même garantie que le terme, le terme à préavis limite le risque de change dans la mesure où la composante la plus volatile (le cours comptant) est fixée dès le départ, les variations du composant taux ayant une influence moindre sur les points.

Il s'agit d'un instrument destiné à couvrir le risque de change sur une devise partiellement convertible et qui ne se traite pas sur le marché du change à terme (en général à cause de restrictions réglementaires).

On cite souvent en exemple le dollar de Taiwan (TWD) mais il en existe d'autres biens entendus.

Généralement, la devise convertible est l'US Dollar mais il est possible de traiter contre Euro, Franc Suisse, Livre Sterling, etc.

Le NDF est un instrument de garantie de cours de change un peu comme le FRA l'est pour les taux.

Attention, la mise en place d'un contrat de ce type ne dispense pas le client de procéder à l'achat ou la vente au comptant de ses devises car le contrat NDF ne donne lieu à aucune livraison de devise.

Un contrat NDF porte sur un montant fixe dans la monnaie partiellement convertible. Les contreparties se mettent d'accord sur une date d'échéance, sur un cours de change à terme ainsi que sur la façon dont sera déterminé le cours de référence (à l'échéance).

A l'échéance du contrat, on compare le prix du contrat avec le cours de référence. La différence est réglée, dans la devise convertible, par le vendeur ou l'acheteur selon le signe de cette différence et le sens de la transaction.

Elle se met d'accord avec sa banque et conclu un NDF contre USD au cours de 0,9996 pour un montant de 25 000 000 de pesos argentins (ARS).

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L'entreprise est acheteuse de pesos (vendeuse d'USD). Le cours de référence lui est défavorable, c'est donc à la banque de payer la différence en USD.

Parallèlement, l'entreprise va acheter ses pesos au comptant, certes un peu plus cher que prévu mais le règlement du différentiel va compenser la hausse du prix.

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Conclusion générale

Au terme de vol des techniques de couverture du risque de change, il semble important de souligner l'impérative nécessite d'une bonne connaissance des différents moyens mis à la disposition des trésoriers, a fin de pouvoir couvrir ce risque.

Même lorsque ces techniques ne sont pas applicables (en cas de contrôle des changes par exemple), ou peu utilisables (c'est le cas des produits du type « option » pour les PME), il reste nécessaire de les connaître, car l'évolution des techniques est telle que ces produits seront, tôt ou tard, disponibles pour tous.

De plus, indépendamment du risque, l'utilisation de ces produits représente un atout commercial puisque les exportateurs français, contrairement aux exportateurs étrangers, n'ont pas toujours fait l'effort de s'adapter à la monnaie des pays vers lesquels ils destinent leurs produits.

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Bibliographie

V' BELLALAH M, et SIMON Y, option contrats à terme et gestion de risque : analyse, évaluation, stratégie, economica, 2000.

V' CHOINEL A et ROUYER G, le marché financier - structure et acteur- la revue banque Editeurs 2^e Edition 1986.

Les instruments de couverture contre le risque de change

Exposition au risque de change

A. Définition de risque de change.

B. Les trois stratégies de couverture adoptées par les operateurs

Les recours à des couvertures classiques

A. Les techniques de couverture internes

B. Les techniques de couverture externe

Les recours aux instruments nouveaux

A : les futurs des devises

B. Les options de change sur devises

Du différentiel de taux d'intérêt entre le sou jacent et la monnaie domestique. C - les swaps cambistes et les swaps de devises

Les autres instruments de couverture du risque de change.

A : le forward Price agreementDefenition

B : les tunnels.

C : la couverture à terme avec intéressement

D : le change à terme à préavis.

Conclusion générale

Bibliographie

A : le forward Price agreement
Defenition