Memoire Online - Développement financier et croissance économique dans les pays de la zone franc



		UNIVERSITE DE LOME REPUBLIQUE TOGOLAISE Faculté des Sciences Economique Travail-Liberté-Patrie et de Gestion (FASEG) Département d'Economie MEMOIRE
		Mémoire pour l'obtention du Master de Recherche en Economie Internationale
		DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC
	Présenté par : Sous la Direction du Professeur: Kwami Edem ABBUY Aimé Tchabouré Gogué Promotion 2009-2011

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Dédicace

A celui en qui j'ai la Vie, le Mouvement et l'Etre ; mon Dieu et Seigneur Jésus-Christ soit toute la Gloire.

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REMERCIEMENTS

Nous tenons au terme de ce travail, à adresser nos sincères remerciements au Professeur Aimé Gogué qui malgré ses multiples préoccupations, n'a ménagé aucun effort pour assurer un suivi et un encadrement régulier de ce mémoire. Ses appuis, conseils et encouragements permanents ont été la clé de l'aboutissement de ce travail.

Nous tenons aussi à adresser nos vifs remerciements et notre gratitude à tous ceux qui nous ont soutenus durant notre formation et dans la réalisation de ce mémoire, en l'occurrence :

s Les Professeurs Bigou-Laré, Doyen de la FASEG ; Anani Mensah, Vice-Doyen de la FASEG ; Ega Agbodji, Chef de département Economie à la FASEG pour leur engagement sans réserve à la réussite de cette formation.

s Mes parents surtout ma Maman chérie, mes frères et soeurs et toute la famille ABBUY pour leur soutien.

s Monsieur Prosper Dziméyor pour son grand soutien et ses conseils inestimables durant tout mon parcours universitaire.

s Djallo Ezéchiel pour son aide précieuse et ses conseils dans la rédaction de ce mémoire.

s Tous mes camarades de la Première promotion de Master en Economie à l'Université de Lomé surtout à Karabou Franck qui s'est montré beaucoup plus qu'un ami.

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SOMMAIRE

PREMIERE PARTIE : DYNAMIQUE DE L'INTERACTION ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET

CHAPITRE II : LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMNT FINANCIER ET LA PRESENTATION DU SECTEUR

DEUXIEME PARTIE : INTERACTION EMPIRIQUE ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE

ECONOMIQUE 52
CHAPITRE III : PERFORMANCES ECONOMIQUES DES PAYS DE LA ZONE FRANC.................................................53

CHAPITRE IV : EVALUATION EMPIRIQUE DE L'IMPACT DU DEVELOPPEMENT FINANCIER SUR LA CROISSANCE

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SIGLES ET ABREVIATIONS

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LISTE DES TABLEAUX ET GRAPHIQUES

Tableau1 : Répartition des banques par pays membre de l'UEMOA du 31 décembre 1996 au

Tableau 2 : Répartition des banques et établissements financiers par pays membre de l'UEMOA au

Tableau 4 : évolution des crédits à l'économie suivant le terme dans la CEMAC (en milliards de francs

Tableau 9 : Estimation sur panel dynamique en zone franc : One step System GMM 67

Tableau 10 : Estimation sur panel dynamique dans l'UEMOA : One step System GMM 69

Tableau 11 : Estimation sur panel dynamique dans la CEMAC : One step System GMM 71

Graphique 2. Evolution de l'octroi des crédits à l'économie selon les termes 45

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RESUME

Dans ce mémoire, nous avons étudié la relation entre le développement financier et la croissance économique dans les pays africains de la zone franc en tenant compte des spécificités et de la taille du système financier de l'UEMOA et de la CEMAC au cours de la période 1960-2010. Les résultats obtenus à l'aide de la méthode des Moments Généralisés en panel dynamique (GMM) conduisent à une influence positive et significative du développement financier sur la croissance économique dans les pays de la zone franc. Spécifiquement il a été démontré que l'effet positif du développement financier sur la croissance se traduit plus par le canal des systèmes financiers de l'UEMOA que de la CEMAC. De fait, pour l'UEMOA une relation positive fut trouvée entre développement financier et croissance économique à travers les indicateurs de développement financier comme l'agrégat monétaire M2 rapporté au PIB et le crédit accordé au secteur privé rapporté au PIB. Dans la CEMAC, les résultats conduisent à rejeter toute influence du secteur financier sur la croissance. En clair le système financier de l'UEMOA parait plus favorable à impacter positivement la croissance que celui de la CEMAC. Toutefois il apparait un peu plus clair que le développement financier n'agit que très modestement sur la croissance de la zone franc.

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INTRODUCTION GENERALE

Le concept de croissance économique semble de plus en plus difficile à cerner de nos jours. Les économistes s'interrogent encore aujourd'hui sur ce qu'ils savent de la croissance et sur la meilleure manière de définir une politique économique. Toutefois, il n'en demeure pas moins que l'accélération de cette croissance économique de manière durable demeure encore aujourd'hui une des préoccupations sinon la grande priorité des responsables économiques et politiques dans la plupart des pays dans l'espoir de régresser la pauvreté et de relever le niveau de vie des populations. S'il est vrai que des politiques économiques favorisant la croissance économique sont élaborées continuellement, il demeure encore contraignant aujourd'hui aux décideurs économiques de déterminer et de choisir de manière efficiente les instruments pouvant promouvoir et assurer une croissance économique durable. Pour l'Afrique qui n'est pas en marge du phénomène, le problème ne se pose différemment. Selon les théories de la croissance, une croissance économique durable ne peut s'obtenir que par la capacité à relever les taux d'accumulation de capital physique et humain et de la capacité à utiliser les moyens de production plus efficacement. En effet l'accumulation du capital physique et humain est perçu depuis fort longtemps comme le facteur clé de la croissance économique (King et Levine 1994, Easterly 1998). Cependant cette idée relevant du fondamentalisme de l'accumulation du capital ne pouvait expliquer qu'une petite partie des écarts de niveau de développement entre les pays. Pour King (1994), favoriser une croissance économique ne peut être possible qu'en adoptant une combinaison efficace des facteurs de production et en prenant en compte le rôle de la combinaison de trois variables à savoir : l'investissement, le facteur travail et le développement financier.

Les crises financières qui ont secoué successivement ces dernières années les différentes zones du monde ont relancé le débat sur la place que doit occuper la finance dans la sphère économique d'un pays et ont renforcé la thèse du rôle prééminent du secteur financier dans la croissance et la nécessité d'organiser le mieux possible son fonctionnement. Schaw (1973) définissait sommairement le développement financier comme « l'accumulation d'actifs financiers à un rythme plus rapide que l'accumulation d'actifs non financiers ». Levine (1997) définit le développement financier en ces termes : « il y a développement financier lorsque les instruments financiers, les marchés, et les intermédiaires financiers réduisent, sans toutefois éliminer les coûts d'obtention de l'information, les coûts d'exécution des contrats et les coûts de transaction ».

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Alors que plusieurs études ont porté sur la relation que la finance peut entretenir avec la croissance, il semble de manière explicite ou implicite qu'un système financier efficient active le développement économique ou encore qu'un développement du secteur financier est un instrument efficace de promotion d'une croissance économique durable. Le développement des institutions financières pour une croissance économique rapide est récemment devenu un axiome central de la théorie économique, renforcé par le soutien apparent des études empiriques de la relation entre les indicateurs de développement financier et les taux observés de la croissance. Dès lors la structure financière est devenue même l'un des éléments de la stratégie de développement économique des pays. C'est ainsi que la relation entre le développement financier et la croissance économique a connu un renouveau particulier au début des années quatre- vingt dix. La relation entre finance et croissance a été le sujet d'une grande attention ces récentes années depuis les études de Bagehot et de Schumpeter (1911). Schumpeter (1911) atteste que le crédit sert le développement industriel et qu'il est une condition nécessaire à la création et au développement de l'innovation et donc à la croissance économique. Le Rapport sur le développement dans le monde (1989), publié par la Banque mondiale présente une étude approfondie du lien entre finance et croissance économique en insistant sur le développement du secteur financier dans les pays en voie de développement afin de renforcer la croissance économique. Pour Gurley et Schaw (1960), l'innovation financière qui accompagne le développement financier réduit le risque attaché à l'investissement ainsi que les coûts de l'intermédiation financière, et stimule l'épargne. Levine (1997), soutient que les intermédiaires financiers grâce aux services qu'ils fournissent, stimulent la croissance économique par l'accumulation du capital et la productivité des facteurs.

La plupart des travaux réalisés ces dernières années mettent en relief le fait que d'une manière générale un système financier développé stimule le développement économique. Vu qu'il est largement admis que le développement financier a tendance à aller de pair avec la croissance, on comprend mieux les politiques de modernisation du secteur financier menées depuis quelques décennies dans les économies africaines en général et en particulier dans les pays de la zone franc. En Afrique subsaharienne et dans les pays de la zone franc, la poursuite de la croissance se heurte à un obstacle fondamental : la fragilité des secteurs financiers dominés essentiellement par les institutions bancaires. Dans un contexte géographique où les pays africains de la zone franc (PAZF) se répartissent en union économique et en communauté économique à savoir l'UEMOA et la CEMAC, il

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apparait selon les études de l'AFD (2007) que le système bancaire de l'UEMOA fort d'une bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM), d'institutions financières à compétences régionales et de banques plus riches se révèle plus diversifié avec une taille globalement deux fois supérieure à celui de la CEMAC (AFD, 2007). Ainsi donc face à ce prétendu déséquilibre entre le secteur financier de l'UEMOA et celui de la CEMAC, la pérennité de la croissance économique dans les pays africains de la zone franc ne peut se faire sans la mise en place d'une infrastructure financière sur laquelle elle peut s'appuyer. Des secteurs financiers solides, profonds et efficients seraient donc indispensables pour « booster » la croissance ans la zone.

C'est ainsi qu'après les violentes crises financières qui les ont affectées dans les années 1980 et conscients de leur fragilité et de leur faible apport à la croissance, les systèmes financiers des pays africains de la zone franc (PAZF) ont subi de profondes restructurations marquées par la liquidation de certaines institutions financières, la privatisation des établissements financiers, la fin de la régulation directe du crédit et des établissements financiers par les Etats, la mise en place d'autorités de régulation monétaire indépendantes et l'adoption de réglementations prudentielles plus contraignantes dans les deux unions économiques et monétaires que sont l'UEMOA et la CEMAC (Joseph,2002). Ces mesures qui faisaient partie intégrante du noyau dur des mesures de libéralisation préconisées par la communauté des bailleurs de fonds ont été mises en oeuvre sous l'égide des institutions financières internationales pour que le secteur financier active la croissance économique dans ces pays. D'après l'Agence Française de Développement (AFD, 2007), plus de vingt ans après le déclenchement des crises financières dans les pays de la zone franc, les performances des établissements financiers de la zone franc figurent parmi les plus élevées au monde. Si tel est le cas, le fait que les pays de la zone franc occupent six des dix dernières places du classement de l'indice du développement humain (IDH) du PNUD (2006) et que dix d'entre eux soient classés parmi les PMA conduit à revoir spécifiquement pour les pays de la zone franc la relation de causalité entre développement financier et croissance économique. De plus selon la Banque Mondiale (2009) dans le cadre de ses enquêtes sur le climat de l'investissement ( Investment Climate Assessment) sur les chefs d'entreprises dans les pays africains de la zone franc (PAZF), la contrainte financière est systématiquement citée parmi les principaux goulets d'étranglement freinant leurs activités économiques. La contrainte financière est fortement ressentie par les chefs d'entreprises de la PAZF (et africains en général) que dans les autres régions du monde. Par ailleurs malgré que les performances des

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établissements financiers de la zone franc figurent parmi les plus élevés au monde selon l'agence française de développement (AFD, 2007), le total des bilans des banques de l'UEMOA et de la CEMAC est inférieur à la somme des actifs de la première banque sud-africaine (ICA, 2006). Les systèmes financiers des PAZF seraient-ils si peu profonds à tel point que malgré leurs performances, ils expliqueraient les piètres performances économiques des dernières années des pays africains de la zone franc ?

Aussi la question principale de cette étude dans le cadre des pays de la zone franc est de déterminer la nature de la relation entre développement financier et croissance économique et d'étudier l'impact du développement financier sur la croissance des pays de la zone franc. La croissance économique dans les pays africains de la zone franc est-elle tirée par le développement des systèmes financiers de la zone ?

Cette étude se veut de déterminer la nature de la relation du développement financier sur la croissance de la zone franc. Spécifiquement il s'agira :

? De déterminer si le développement financier stimule la croissance économique dans la zone franc.

? De faire une analyse comparative de l'apport des systèmes financiers de l'UEMOA et de la CEMAC aux différentes économies des deux unions et de la zone franc.

H1 : il existe une relation positive entre développement du secteur financier et croissance économique afin d'étudier son impact réel sur la croissance économique dans les pays africains de la zone franc.

H2 : l'effet positif du développement financier sur la croissance dans la zone franc se traduirait plus par le canal du système financier ouest-africain compte-tenu de sa taille que par celui de la CEMAC.

La vérification de ces hypothèses a conduit à adopter la méthodologie suivante : la question du rôle du système financier dans la réalisation de la croissance économique étant à la fois ancienne et récurrente, une revue de la littérature s'avère légitime de même qu'une analyse empirique basée sur les données des variables financières et des variables macroéconomiques. En effet, l'analyse repose sur un modèle de croissance reliant le développement financier à travers les variables financières à la croissance économique. Cette représentation permettra

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d'évaluer l'impact du développement financier sur la croissance économique des pays de la zone franc.

Dans la première partie on abordera la revue de la littérature, la présentation et l'historique du paysage financier de la zone franc. Quant à la deuxième partie, elle s'appesantira sur l'analyse empirique de l'impact du développement financier sur les économies de la zone franc, les éventuelles recommandations de politique de développement financier et les pistes d'amélioration de son efficacité.

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PREMIERE PARTIE

DYNAMIQUE DE L'INTERACTION ENTRE
DEVELOPPEMENT FINANCIER ET
CROISSANCE ECONOMIQUE

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CHAPITRE I

INTERACTION DEVELOPPEMENT FINANCIER ET

CROISSANCE ECONOMIQUE

L'importance du système financier dans la croissance économique est essentiellement analysée par deux courants économiques opposés. Il y a d'un côté les auteurs qui relèvent son impact sur le développement économique (Schumpeter, 1911) et de l'autre, ceux qui réfutent l'importance de la relation entre la finance et la croissance économique (Lucas, 1988). La relation entre développement financier et croissance économique a été un sujet d'analyse extensive et très débattue dans la littérature à la suite des travaux conduits conjointement par Bagehot (1873) et Schumpeter (1911). Depuis les travaux déterminants de Patrick (1966), le lien développement financier et croissance économique a été étudié en détail et Goldsmith (1969) fut le précurseur de l'étude de ce lien. Dès lors une grande littérature à la fois théorique et empirique a émergé.

SECTION 1 : CADRE CONCEPTUEL ET FONDEMENTS DU LIEN ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE.

Paragraphe I : le cadre conceptuel

Dans ce paragraphe, il sera procédé à la définition des concepts de développement financier, de croissance économique comme de développement économique.

A. Le développement financier

Le développement financier se définit comme le processus par lequel un système financier gagne en profondeur, en accessibilité, en rentabilité, en stabilité, en efficacité, en

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ouverture internationale et en diversité. Ces termes véhiculent chacun une explication de la notion de développement financier.

> La profondeur : mesure le degré de financiarisation de l'économie et l'importance des financements apportés par le système financier à l'économie.

> L'accessibilité : mesure la capacité des différents agents économiques, quelles que

soient leurs caractéristiques, à accéder à l'offre de produits et services financiers.

> Rentabilité : mesure la capacité d'un capital placé ou investi à procurer des revenus exprimés en termes financiers.

> Stabilité : mesure la solvabilité du système financier. Rappelons toutefois que la stabilité macroéconomique est un facteur de stabilité financière.

> Efficacité : mesure la capacité du système financier à proposer une offre de services financiers et les performances les plus élevées possibles au moindre coût.

> Ouverture : mesure le degré d'ouverture du système financier local aux investisseurs étrangers.

> Diversité : mesure la capacité du système financier à proposer une gamme variée de produits et de services financiers.

B. La croissance économique et le développement économique

Bien qu'étant distincts ces deux notions sont étroitement liées et parfois interchangeables.

> La croissance économique : est l'évolution d'ordre quantitatif ou l'accroissement de la production globale d'une économie sur une période donnée. Elle est généralement mesurée par l'augmentation en pourcentage du produit intérieur brut (PIB).

> Le développement économique : est l'évolution d'ordre qualitatif et la restructuration de l'économie d'un pays en rapport avec le progrès technologique et social. L'indicateur de développement est la hausse du PIB par habitant. Le développement économique ne tenait pas

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compte de certaines dimensions surtout environnementales ce qui conduit à la notion de développement durable. Celui-ci est alors défini comme un développement qui répond aux besoins du présent sans toutefois compromettre la capacité des générations futures de répondre aux leurs.

Paragraphe II : Analyse théorique et empirique de la relation entre développement financier et croissance économique.

A. Analyse théorique de la relation entre développement financier et croissance économique.

La plupart des travaux mettent en relief le fait que d'une manière générale un système financier développé stimule le développement économique. Toutefois si la corrélation entre ces deux termes est admise de manière globale, le sens de la causalité reste toutefois contesté. En 1912, Schumpeter avait mis l'accent sur le rôle primordial des banquiers, qui par leur ciblage et le financement des entrepreneurs, encouragent l'innovation technologique, l'accumulation de capital et stimulent ainsi la croissance économique. Ainsi donc, le développement financier stimule la croissance à travers l'accroissement du taux d'investissement et à travers l'allocation du capital aux projets les plus productifs. Pour arriver à cette fin, les intermédiaires financiers doivent assurer cinq fonctions principales recensées par Levine (1997) :

o Faciliter les transactions financières, la couverture contre les risques, la diversification des actifs et la mutualisation des risques .

En général, les ménages préfèrent détenir des actifs liquides, alors que les entreprises sont demandeuses de ressources à long terme pour leurs investissements. Les intermédiaires financiers se chargent de concilier ces deux préférences, à priori divergentes, en transformant les actifs liquides en actifs de long terme convenables pour les investisseurs. En offrant des dépôts liquides aux ménages, les banques procurent une assurance contre le risque de liquidité pour l'épargnant et, simultanément favorisent les investissements à long terme dans des projets rentables (Levine, 1997). Le système financier peut également favoriser la réduction des risques individuels liés aux projets d'investissements grâce à la diversification et au partage des risques. La réduction des risques stimule l'accumulation de capital et améliore la rentabilité des investissements, en retour la croissance économique se trouve affectée

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favorablement. En l'absence de marché financier, les ménages ne peuvent investir que dans des actifs peu liquides, car les risques idiosyncratiques les empêchent d'investir dans des actifs rentables. Les intermédiaires financiers peuvent réduire ce risque de liquidité en mutualisant les risques individuels des déposants, et en investissant les fonds récoltés dans des actifs peu liquides mais rentables. Les systèmes financiers réduisent les risques associés aux projets individuels, aux firmes, aux entreprises. En effet les banques et les établissements financiers pourvoient les moyens de diversifier les risques. La diversification du risque favorise l'augmentation des taux d'épargne et l'allocation des ressources nécessaires à la croissance. En effet tout investisseur rencontre deux types de risque : un risque individuel et un risque de liquidité. Le risque de liquidité est lié à l'incertitude portant sur la conversion d'un actif financier en moyen d'échange. Du fait que cette transformation est plus difficile lorsqu'il existe des asymétries d'information, l'existence d'un système financier développé peut réduire l'ampleur de ces imperfections, réduire le risque de liquidité et favoriser l'investissement qui est porteur de croissance économique.

Bencivenga et Smith (1991) ont montré que les intermédiaires financiers, par l'allocation de l'épargne améliorent la productivité du capital, et stimulent donc la croissance économique.

o Acquérir des informations sur les projets et favoriser l'allocation optimale des ressources

Le système financier, par son efficacité, stimule également la croissance en réduisant les coûts de transaction, et en s'assurant que le capital soit alloué aux projets les plus rentables. Grâce aux économies d'échelle, l'intermédiation financière réduit les coûts d'information du financement externe et, ce faisant accroît le rendement implicite des placements. En effet, les épargnants pris individuellement n'ont ni la capacité, ni les moyens d'évaluer les entreprises dans lesquelles ils désirent investir. Ils seront réticents à investir dans une entreprise dans laquelle ils ne disposent d'aucune information. L'intermédiaire financier se substitue à chacun des épargnants pour évaluer les opportunités d'investissement, réduisant ainsi le coût d'acquisition de l'information. Dans le long terme, la relation de confiance qui pourrait s'établir entre la banque et l'entreprise pourra améliorer la qualité de l'information mise à la disposition des épargnants. La réduction des coûts de l'information contribue à convertir une plus grande part de l'épargne en investissement, à allouer plus efficacement le capital, et à réduire les risques associés à l'investissement.

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Les intermédiaires financiers entreprennent le processus de recherche des investissements possibles en faveur des agents économiques en raison du coût élevé de la recherche de l'information ; ce qui réduit le coût de l'information pour les agents économiques, accroît l'allocation des ressources et accélère la croissance. Plus les intermédiaires financiers auront des informations précises et exactes sur les entreprises, plus elles pourront financer les meilleurs projets, ce qui améliorera l'allocation des ressources et réduira les risques de défaillance. La réduction des coûts de transaction a également un impact sur le volume de l'investissement, en ce sens qu'elle permet de transformer une grande part de l'épargne en investissements productifs.

Les intermédiaires financiers collectent l'épargne des ménages en leur offrant des possibilités de dépôts, de diversification de leurs portefeuilles et d'investissements rentables, tout en assurant la liquidité de leur placement (Levine, 1997). La mobilisation de l'épargne a un impact positif sur le volume de l'accumulation du capital, elle améliore également l'allocation des ressources. Les systèmes financiers les plus efficaces dans la mobilisation de l'épargne affectent favorablement la croissance économique. Le développement financier favorise la croissance en allouant plus de ressources à plus de secteurs productifs. Par leur fonction de mobilisation de l'épargne, les intermédiaires financiers favorisent l'accès des épargnants aux financements des grands projets. Les épargnants pris individuellement ne peuvent pas acquérir un actif émis par une entreprise surtout si cet actif n'est pas divisible en petites unités. En mettant en commun les épargnes de chaque individu, les intermédiaires

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financiers peuvent surmonter l'indivisibilité de l'actif émis par cette entreprise. Ainsi donc, les intermédiaires financiers améliorent l'efficacité de l'économie et active la croissance économique en permettant aux individus d'investir dans des grands projets et en permettant à ces projets de se réaliser.

Par cette fonction, les intermédiaires financiers facilitent la spécialisation, l'innovation technologique et la croissance. La spécialisation accroît la productivité du travail et requiert plus de transactions. Ces transactions étant coûteuses, les contrats financiers susceptibles de réduire ces coûts favorisent une plus grande spécialisation, une augmentation de la productivité et de la croissance économique (Levine, 1997). Les intermédiaires financiers favorisent également le commerce extérieur grâce aux crédits à l'exportation et aux mécanismes de couverture contre les risques.

Ces fonctions des intermédiaires financiers à savoir faciliter l'échange des biens et services, mobiliser l'épargne, faciliter les transactions et la diversification des risques stimulent la croissance à travers le taux d'investissement, la productivité du capital et les échanges commerciaux. Des modèles théoriques sur chacune des fonctions des intermédiaires financiers ont pu exister et ce grâce à des études de plusieurs économistes. S'agissant de la gestion des risques et de la diversification des portefeuilles des épargnants, un modèle fut développé par Saint-Paul (1992) qui suppose une économie à deux secteurs où les consommateurs peuvent arbitrer entre détenir des actifs risqués et rentables et des actifs peu risqués et peu rentables. Ces deux types d'actifs sont émis par deux secteurs de l'économie considérée. Si le secteur financier de l'économie est peu développé, les agents économiques à l'instar des consommateurs seront incités à choisir les actifs peu risqués et donc peu rentables du fait de leur incapacité à diversifier leurs risques. De ce fait un secteur financier développé accroit les opportunités de diversification, et réduit la taille des actifs peu risqués et peu rentables au profit des actifs risqués et très rentables. La croissance économique générée par le développement financier est le résultat de la substitution de ces actifs.

S'agissant de la fonction de l'apport de liquidité par le système bancaire ou financier, un modèle théorique de base a été développé par Bencivenga et Smith (1991). S'inspirant des travaux de Diamond et de Dybvig (1983), ces auteurs ont intégré le rôle de l'apport de liquidité des intermédiaires financiers pour évaluer son impact sur la croissance économique. Dans une économie sans intermédiaires financiers, l'incertitude amène les épargnants à

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constituer une épargne liquide et improductive c'est-à-dire une épargne de précaution qui n'est pas favorable à la croissance. Le secteur bancaire réduit le risque et favorise les investissements rentables. L'intermédiation financière accroit le ratio de capital par tête de l'économie et par conséquent active la croissance économique.

Pour ce qui est de la collecte des informations et l'allocation optimale des ressources, un modèle théorique fut développé par Jovanovic et Greenwood (1990). Il s'agit essentiellement dans ce modèle de collecter les informations sur les entreprises et de pouvoir allouer l'épargne collectée aux projets les plus productifs. Dans leur modèle le capital peut se voir investir soit dans des projets peu risqués et peu rentables ou dans des projets risqués et rentables. Le risque est provoqué par les chocs agrégés et les chocs spécifiques au projet. Ils supposent que les agents économiques sont incapables de différencier les chocs. Par contre les intermédiaires financiers par le biais d'un échantillon de projets rentables peuvent déterminer la nature du risque. Avec leur capacité à collecter et à analyser des informations, les intermédiaires financiers profilent leurs stratégies d'investissement sur la base de leur connaissance des chocs agrégés de la période courante. Si à cause d'un choc négatif les investissements à risque deviennent moins profitables que les investissements moins risqués, alors les intermédiaires investiront seulement dans des projets peu risqués.

Enfin le modèle théorique de King et de Lévine (1993b) étudie le rôle du secteur financier dans la mobilisation de l'épargne et le financement des projets innovants. Ce modèle considère une économie dans laquelle les entrepreneurs potentiels ont la capacité de mener à bien un projet innovant qui va aboutir à une augmentation de la productivité. Les intermédiaires financiers vont engager des ressources pour évaluer chaque entrepreneur potentiel et seuls les plus prometteurs seront financés. Les intermédiaires financiers évaluent les entrepreneurs potentiels, mobilisent l'épargne pour financer les projets les plus productifs. Patrick (1966) explique l'apport du secteur financier à travers le mécanisme de mobilisation des ressources comme suit : transformer les ressources du secteur traditionnel, secteur à faible croissance au secteur moderne, secteur à croissance élevée et stimuler une attitude entrepreneuriale chez les agents économiques.

En effet s'agissant de la relation entre développement financier et croissance,

Schumpeter (1911), Gurley et Schaw (1955) ont montré un impact positif du développement financier sur la croissance économique. Les travaux de Hicks (1969) et Miller (1988) ont démontré que la finance joue un rôle très important dans la croissance et le développement d'un pays. Les services financiers sont donc essentiels à la croissance en exerçant un rôle substantiel sur le développement économique. Selon Bagehot (1873), les intermédiaires

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financiers facilitent les transactions ; améliorent l'efficacité dans l'allocation des ressources et la croissance économique se trouve alors amorcée. Dans une économie fermée ou l'investissement est favorisé et réalisé grâce à l'épargne, ce dernier est perçu comme un moyen important pour favoriser la croissance. Les entreprises dans les pays en développement citent les contraintes de financement comme l'un des obstacles majeurs à l'investissement et à la croissance car des systèmes financiers développés réduisent les contraintes de financement qui entravent l'activité des firmes et les industries dans leur expansion. Le développement financier implique donc la création et l'expansion des institutions financières, des instruments financiers et marchés financiers qui soutiennent la croissance et le processus d'investissement dans l'économie. Dans les économies en développement, la plus grande part du financement externe des entreprises est le fait des intermédiaires financiers. C'est seulement lorsqu'elles ont atteint un certain niveau de développement qu'apparaissent les marchés financiers sur lesquels les entreprises peuvent vendre des titres, certes aux intermédiaires financiers, mais aussi directement aux épargnants. La création de marchés financiers a l'avantage d'offrir aux investisseurs et aux épargnants une panoplie plus riche d'actifs financiers permettant une meilleure mutualisation des risques. Ainsi les pays dotés de systèmes bancaires et de marchés financiers développés se développeraient plus rapidement que les moins dotés.

L'intermédiation financière agit favorablement sur l'épargne et sur l'investissement, de plusieurs manières. D'une part, les intermédiaires financiers réduisent les coûts d'information du financement. D'autre part, ils adaptent les actifs financiers aux préférences, souvent divergentes, des épargnants et des investisseurs. Ils remplissent cette fonction soit en s'interposant entre épargnants et investisseurs, soit en leur apportant assistance pour leurs interventions sur les marchés financiers. Ainsi les intermédiaires financiers ajustent-ils l'offre et la demande de financement à un niveau supérieur, autrement dit, ils augmentent le volume de l'épargne investie. Le développement financier aurait un double effet sur la croissance économique : d'une part le développement des marchés financiers peut accroitre l'efficacité de l'accumulation du capital et d'autre part les intermédiaires financiers peuvent contribuer à élever le taux d'intérêt et par conséquent le taux d'épargne. Le premier effet a été analysé par Goldsmith (1969) qui a trouvé une relation positive entre le développement financier et le niveau du PIB réel par tête. McKinnon (1973) et Schaw (1973), ont développé le premier effet en montrant que le développement financier entraine non seulement une grande productivité du capital mais aussi un fort taux d'épargne et par conséquent un volume élevé d'investissement qui favorise donc la croissance. D'après McKinnon et Schaw, les politiques

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qui conduisent à la répression financière par exemple les contrôles financiers, résultent des taux d'intérêt réels négatifs et réduisent les incitations à l'épargne. Il en résulte donc moins d'investissement donc moins de croissance. En effet la principale implication de McKinnon et de Shaw concerne les restrictions gouvernementales sur le système bancaire comme plafonner les taux d'intérêt ou élever les réserves obligatoires. Ces mesures entravent le développement financier ce qui réduit la croissance. Des conclusions similaires ont été apportées par certains travaux sur la théorie de la croissance endogène dans laquelle les services fournis par les intermédiaires financiers tels que la collecte et l'analyse des informations, la diversification du risque sont explicitement modélisées.

Al Yousif (2002), soutient en effet que l'existence des marchés financiers peut favoriser l'allocation des fonds d'investissement vers les secteurs rentables. Les marchés financiers non réprimés contribuent à la croissance par le canal de l'accumulation du capital. L'accumulation du capital résulte de la centralisation de l'épargne dans les entreprises et de la création de richesse par la détention d'actifs financiers tels les actions et les obligations. Ses travaux ont montré avec conviction que la croissance économique à long terme dépend du développement financier. Alejandro (1985) soutient que la contribution du développement financier à la croissance doit être perçue dans l'optique d'une augmentation de la productivité du capital plutôt que dans l'augmentation de l'épargne et de l'investissement. King et Levine (1993a, 1993b), Levine et Al (2000) et Khan et Senhadji (2000) ont trouvé des effets positifs du développement financier sur la croissance économique. Levine, Loayza et Beck (2000), montrent qu'un système financier performant agit de façon efficiente et positive sur la croissance d'un pays. Ils trouvent que la relation de court terme entre les indicateurs de développement financier est possible avec le taux de croissance économique, le taux d'accumulation du capital et la productivité globale des facteurs. Selon Ramakrishnan et Thakor (1984), Boyd et Prescott (1986), Allen (1990), les marchés financiers peuvent stimuler la production des informations sur les firmes en donnant les possibilités d'investissement et en accélérant le processus de croissance. Aussi, Rioja et Valen (2002), concluent que le développement financier affecte la croissance économique dans les pays à faible revenu par le biais de l'accumulation du capital tandis que dans les pays à revenu élevé c'est l'accroissement de la productivité qui sert de courroie de transmission. Selon Rajan, Zingalès, Maksimovic (1998), les entreprises et les firmes qui dépendent fortement de la finance extérieure croissent rapidement dans les pays à système financier performant. Bencivenga et Smith (1991) montrent que la présence des intermédiaires financiers favorise la

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croissance économique en canalisant l'épargne vers les secteurs d'activité à haute productivité et en permettant aux individus de réduire le risque associé à leurs besoins de liquidité. Selon Bencivenga et Smith (1991), les banques font face à des demandes prévisibles et peuvent allouer des fonds d'investissement de plus grande efficacité. Bencivenga et Smith montrent dans leur modèle que la croissance augmente même si l'épargne dans l'ensemble diminue comme conséquence du développement financier à cause de l'effet dominant du développement financier sur l'efficacité de l'investissement. Ils proposent un modèle à générations imbriquées d'agents à 3 périodes incluant des banques en concurrence parfaite et attestent que l'intermédiation financière assure la promotion de la croissance économique. D'après Jao (1976), le rôle de la monnaie et de la finance sont importants dans le développement économique d'un pays ; de même Gurley (1955) et Shaw (1956) ont mis l'accent sur le rôle de l'intermédiation financière à la fois bancaire et non bancaire dans le processus épargne - investissement pour illustrer la manière dont la croissance économique dans un pays peut largement dépendre du développement du secteur financier. L'étude de King et de Levine (1997) l'une des études les plus influentes sur le sujet montre une forte relation positive entre développement financier et croissance économique et soutient que le développement financier a un pouvoir prophétique sur la croissance future et interprète ce résultat comme une évidence pour une relation de causalité du développement financier vers la croissance. Khan et Senhadji (2000), ont montré que l'effet du développement financier sur la croissance est positif et que l'intensité de l'effet varie selon les différentes mesures du développement financier, selon la méthode d'estimation et la fréquence des données. Jovanovic et Greenwood (1990) pensent que l'intermédiation financière peut promouvoir la croissance car elle permet de disposer d'un taux élevé de rendement du capital. De plus le développement financier a l'aptitude d'induire dans une économie qui utilise intensivement le capital et la technologie un remplacement partiel du facteur capital utilisé intensivement par une utilisation intensive du travail en dotant le pays de potentiel à pouvoir générer de l'emploi, d'accroitre la productivité du travail et d'améliorer la croissance. D'autres travaux sur ce thème ont été réalisés et montrent qu'une intermédiation financière concurrentielle augmente le taux de croissance de long terme (Greenwood et Jovanovic, 1990 ; Bencivenga et Smith, 1991 ; Levine, 1991). Tadesse (2002) montre que les systèmes financiers dominés par les banques sont plus favorables à la croissance dans les pays sous-développés financièrement, alors que dans les pays développés financièrement, les systèmes orientés vers les marchés financiers seraient plus porteurs de croissance. Les travaux de Levine et Zervos (1998) et Beck et Levine (2001) fournissent l'évidence selon laquelle le développement des

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marchés boursiers est un indicateur qui permet de prévoir de bonnes perspectives de croissance économique. Dans le même courant de littérature, Bekaert, Harvey et Lundblad (2005) montrent que les économies qui ont libéralisé leurs marchés boursiers enregistrent des taux de croissance économique élevés. En effet la plupart des études qui se sont penchées sur la nature du lien entre développement financier et croissance économique utilisent souvent des ratios mesurant l'état du système bancaire ; ces indicateurs occultent ou cachent une partie du développement financier enregistré au cours de ces dernières années dans de nombreux pays en développement qui s'est traduit par une ascension des marchés financiers en l'occurrence des bourses de valeur surtout dans les pays émergents. En effet si la bourse des valeurs fonctionne de façon efficiente, c'est-à-dire si les prix reflètent l'espérance de profit des entreprises, les ressources financières peuvent être allouées aux entreprises performantes pour la réalisation de projets d'investissement rentables.

Contrairement à la place importante qu'occupe la finance dans le développement économique, certains économistes considèrent la finance comme un facteur relativement non important dans le processus de croissance. Ces économistes voient le rôle du développement financier comme mineur ou négligeable sur la croissance économique. Le développement financier est une conséquence de la croissance économique due à une plus grande demande des services financiers par les entreprises pour des financements extérieurs. Le manque de demande de services financiers est une manifestation du manque de financement des investissements porteurs de croissance. Selon Friedman et Schwartz (1963), Jung(1986) et Ireland (1994), la finance répond en fait à un changement réel. La croissance économique crée une demande pour les services et les institutions financières développées. Après l'assertion de Schumpeter (1911), documentée et popularisée par King et Levine (1993a ; 1993b ; 1993c), de nombreux auteurs ont réagi à « Schumpeter might be right » de King et Levine (1993a) au nombre desquels on peut citer Arestis et Demetriades (1998), qui se sont penchés sur la portée de la relation entre développement financier et croissance économique en se demandant une fois encore si Schumpeter avait réellement raison « Is Schumpeter right ? » . En effet, ces auteurs estiment que le développement financier n'est pas antérieur à la croissance économique mais le contraire. C'est dans ce courant de pensée que s'inscrit la contribution de Robinson (1952) qui pense que le développement financier suit la croissance. Aussi, Keynes (1936) argumente que, bien que la croissance puisse être contrainte par le crédit dans les systèmes financiers peu développés, dans les systèmes financiers avancés, le développement de la finance ou du crédit n'est qu'une réponse endogène aux exigences en matière de

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demande pour la croissance. Ces développements théoriques ont galvanisé la conviction d'Arestis et Demetriades (1998) face à King et Levine (1993a). Dans cette optique Arestis et Demetriades (1998) montrent que l'analyse menée par King et Levine (1993a) est fondée sur des bases de causalité très fragiles. Ils démontrent qu'une fois la corrélation entre l'indicateur de développement financier pris à la moyenne et son niveau initial est très forte, le développement financier ne peut plus prédire la croissance économique. Pour Robinson (1952), lorsque l'entreprise est en marche la finance suit ; le développement financier n'est rien d'autre que le résultat ou le produit de la croissance économique. En effet cette observation fut faite par beaucoup d'économistes : lorsque le revenu par capital d'un pays augmente, ce pays connait ou expérimente une croissance plus rapide de ces avoirs financiers que de sa production nationale. Meier (1984) atteste qu'un pays qui connait une croissance de son revenu ou de sa richesse nationale connait une richesse de ses structures financières en actifs financiers, en institutions et en marchés. Le développement financier apparait ainsi comme la résultante de la croissance économique.

D'après Levine (1992), il existe une causalité bidirectionnelle entre développement financier et croissance économique et la causalité bidirectionnelle suppose que la croissance puisse permettre au système financier d'accomplir sa propre évolution et son développement dans la mesure où l'augmentation de revenu réel offre les moyens de mise en place d'une intermédiation financière coûteuse et de plus en plus sophistiquée. En d'autres termes la croissance économique rend les systèmes financiers profitables ; et en même temps la mise en place de ces derniers permet d'accélérer la croissance économique et la transformation structurelle de l'économie. Ainsi ce n'est qu'après avoir franchi certains seuils de revenu par habitant que l'économie choisira de développer les différents types d'intermédiation financière et qu'elle pourra bénéficier de leurs effets positifs sur le processus de croissance. La contribution du secteur financier à la croissance s'exerce donc à travers des discontinuités et des effets de seuil (Barthélémy et Varoudakis ; 1998). La croissance entraine une ouverture continue de nouveaux marchés, une complexité croissante des échanges qui renforcent la monétisation des économies, qui est nécessaire à son tour pour soutenir le volume de l'activité économique.

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B. Analyse empirique de la relation entre développement financier et croissance économique

Dans l'optique d'appréhender la véritable interaction entre développement financier et croissance économique, plusieurs travaux empiriques ont été réalisés. La plupart des travaux empiriques révèlent que les pays qui disposent des taux d'intérêt et des taux d'investissement élevés ont un secteur financier plus développé. Ainsi dans les pays où le taux de croissance est faible, le niveau de l'intermédiation l'est aussi. Par contre dans les pays où le niveau du secteur financier est développé, on assiste à une affectation efficace des ressources réelles vers les secteurs productifs porteurs de croissance.

Svaleryd et Vlachos (1991) pour une analyse des effets du développement financier sur la spécialisation industrielle dans les pays de l'OCDE montrent entre autres que le développement financier cause fortement la spécialisation industrielle. Savides (1995) montre que l'indicateur du développement financier M2/PIB agit positivement sur la croissance lorsque dans l'analyse du lien développement financier et développement économique la variable liberté politique n'est pas prise en compte. Goldsmith, précurseur de l'étude du lien développement financier et croissance a réalisé des travaux sur 35 pays en utilisant la valeur des actifs des intermédiaires financiers par rapport au PIB pour une période allant de 1860 à1963 et trouvent un lien positif entre développement financier et croissance économique. Toutefois beaucoup d'insuffisances ont été relevées dans l'étude de Goldsmith entre autres le fait qu'il n'a pas tenu compte de l'ensemble des facteurs qui influencent la croissance.

Au cours des deux dernières décennies King et Levine (1993a ; 1993b ; 1993c) ont été les premiers auteurs à se pencher sur l'analyse empirique de la relation entre la croissance économique et le développement financier. King et Levine (1993a ; 1993b ; 1993c) ont tenté de remédier aux faiblesses de l'étude de Goldsmith par une autre étude sur 80 pays couvrant la période 1960 à 1989 en utilisant des indicateurs de développement financier autre que ceux utilisés par Goldsmith. Ces indicateurs sont au nombre de quatre à savoir l'agrégat monétaire M2 rapporté au PIB, les actifs des banques commerciales divisés par le total des actifs des banques commerciales et de la banque centrale, la part des crédits au secteur privé dans le total des crédits intérieurs et la part des crédits au secteur privé dans le PIB. Ils ont examiné systématiquement l'ensemble des facteurs financiers susceptibles d'activer la croissance. Ils utilisent aussi quatre indicateurs de croissance économique : le taux de croissance du PIB réel par tête, le taux de croissance du stock de capital, le taux de croissance de la productivité globale des facteurs et le taux d'investissement. Ils trouvent un effet significatif positif du

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ratio des actifs liquides du secteur financier par rapport au PIB et concluent une corrélation robuste du degré de développement financier avec la croissance, l'investissement et l'efficacité du capital. Les auteurs montrent qu'au seuil de 1% chaque indicateur de développement financier est positivement corrélé à chaque indicateur de développement économique. Pour traiter la causalité inverse entre développement financier et croissance économique les auteurs ont régressé le taux de croissance du PIB par tête sur la part des actifs dans le PIB. Il en découle que le développement financier exerce un impact positif et significatif sur la croissance économique sur la période 1960 à 1989. Par conséquent le développement financier ne suit pas simplement la croissance mais la prédit aussi à long terme. Ils concluent à partir de leur étude en coupe transversale qu'au-delà du lien positif entre les deux variables, le développement financier permet de bien prévoir la croissance. Ils trouvent aussi qu'un niveau de développement financier élevé est associé à une amélioration future du taux d'accumulation et à une efficience de l'affectation du capital. Toutefois, leur étude quoique significative ne donne pas une idée claire sur la relation entre ces deux entités économiques car le fait que le développement financier initial prédise la croissance de long terme ne suffit pas pour trancher sur la causalité. De Gregorio et Guidotti (1995) aboutissent au même résultat en considérant comme indicateur du développement financier le ratio du crédit au secteur privé sur le PIB.

Le développement financier peut être également lié au développement des marchés financiers. Artje et Jovanovic (1993), à partir d'une étude portant sur un échantillon de 75 pays concluent à l'influence positive des marchés financiers sur la croissance. Ils trouvent que les indicateurs du secteur bancaire sont moins corrélés au rendement des investissements que ceux du marché boursier. Cependant il ressort de l'étude que le développement du marché des titres ne contribue fortement à la croissance économique que si l'on contrôle la variance des cours boursiers.

Levine, Loayza et Beck (2000) pour évaluer l'impact du développement financier sur la croissance ont étudié sur la période 1960 à 1995, 74 pays de tous niveaux de développement en utilisant deux méthodes économétriques pour prendre en compte l'endogénéité de la variable du développement financier. Pour y parvenir ils font d'une part une analyse transversale et d'autre part une analyse en panel dynamique pour résoudre le problème de causalité inverse, de biais de simultanéité. Ils trouvent un impact positif du développement

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financier sur la croissance. Il en résulte de leur étude que l'effet du développement financier sur la croissance passe essentiellement par l'accroissement de la productivité globale des facteurs. L'effet à travers l'accumulation du capital est moindre. Beck et Levine (2004), examinent l'impact du développement des activités bancaires et celui des marchés financiers sur la croissance en portant une étude sur 40 pays avec des données de panel sur la période 1976 à 1998. Les résultats ont montré que les activités bancaires et le développement des marchés exercent de façon indépendante un effet positif sur la croissance. Christopoulos et Tsionas (2004), sur un échantillon réduit à dix pays en développement durant la période 19702000, procèdent à une analyse de Co-intégration en panel. Leurs résultats plaident en faveur d'une causalité allant en longue période du développement financier à la croissance et en faveur d'une absence de relation à court terme entre les deux phénomènes. Rajan et Zingalès (1998) ont utilisé des données industrielles pour évaluer l'impact du développement financier sur la croissance. Ils défendent l'idée selon laquelle le développement financier allège les imperfections du marché qui entravent l'accès des entreprises aux crédits. En utilisant les données de panel sur plusieurs secteurs industriels d'un échantillon de 41 pays la période 1980 à 1990, les résultats montrent que le développement financier a un effet d'autant plus fort sur le taux de croissance moyen de la valeur ajoutée d'un secteur que le besoin de financement de ce secteur est important.

Toutefois pour certains auteurs le développement financier est la conséquence pure de la croissance économique. Un des grands de ce courant est Robinson (1952) qui pense que les marchés financiers et les institutions adéquates émergent lorsque le processus de croissance économique provoque une demande de services financiers qui induit l'expansion du système financier. Pour Patrick (1966), le développement financier cause la croissance dans les premiers stades de développement, mais cet effet diminue graduellement au cours du développement jusqu'à s'inverser. En effet si les entrepreneurs anticipent une croissance économique future, qui entrainera une demande accrue de services financiers, ils pourraient investir dans la création d'activités d'intermédiation financière en anticipation des profits futurs. Le secteur financier se développe donc en réponse aux perspectives de croissance dans le secteur réel. Le système financier est développé par la croissance mais il la précède. Demetriades et Hussein (1996) estiment dans leur étude que dans plusieurs des 16 pays de leur échantillon la causalité semble aller de la croissance vers le développement financier et non l'inverse.

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D'autres économistes se sont penchés sur l'impact mutuel de la finance et de la croissance et ils suggèrent que les deux variables sont mutuellement causales et les travaux de Greenwood et Smith (1997) ont porté sur cette étude. Démétriades et Hussein (1996), Greenwood et Smith (1997), ont trouvé une relation bidirectionnelle entre développement financier et croissance économique. Goldsmith (1969) dans son étude a montré que le développement financier et la croissance sont liés par une endogenéité. Greenwood et Jovanovic (1990) présentent un modèle dans lequel la croissance et l'intermédiation financière sont endogènes et montrent une relation positive de causalité two-way entre développement financier et croissance économique. D'un côté le processus de croissance stimule une forte participation des marchés financiers dans la sphère économique ce qui facilite la création et l'expansion des institutions financières et de l'autre les institutions financières en collectant et en analysant les informations en provenance de plusieurs investisseurs potentiels permettent d'entreprendre des projets d'investissement stimulant de retour la croissance.

Une étude sur les pays de l'UEMOA à l'exception de la Guinée-Bissau sur la période 1970 à 1995 a été menée par Raffinot et Venet (1998) qui ont tenté d'établir, dans une analyse en données de panel, une relation qui expliquerait la croissance économique à partir des déterminants traditionnels, ou de ceux suggérés par la théorie de la croissance endogène. Ils évaluent leur analyse en combinant les variables traditionnelles de croissance aux variables de l'approfondissement financier pour juger du lien entre développement financier et croissance économique. Il ressort nettement qu'aucune de ces variables n'est positivement et significativement corrélée avec la croissance. Les résultats de l'analyse ne sont pas satisfaisants car ils conduisent à rejeter toute influence de l'approfondissement financier sur les taux de croissance du PIB dans les pays francophones d'Afrique de l'Ouest sur la période étudiée. D'après Raffinot et Venet la conclusion de l'étude proviendrait de l'effet d'ensemble (le regroupement des pays au sein de l'UEMOA). Car, dans chaque pays, les variables d'approfondissement financier sont assez bien corrélées avec la croissance. Mais entre pays, cela n'est plus vrai. Spears (1992) a étudié la causalité entre le développement financier et la croissance économique pour les pays sub-saharienne y compris les pays de l'UEMOA. Il a montré ainsi que l'intermédiation financière (mesurée par M2/PIB) cause au sens de Granger, la croissance du PIB par tête au Kenya et au Malawi, au Cameroun, en Côte d'Ivoire. Le Burkina Faso présente la particularité d'avoir une causalité bidirectionnelle. Ce résultat fut

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fort contestable du fait de l'absence des variables d'intérêt dans ces analyses, ce qui laisse croire une surévaluation de l'effet de la finance sur la croissance Les tests de causalité faits sur l'étude de Raffinot et de Venet ont conclu sur une liaison causale entre approfondissement financier et croissance réelle. Cette hypothèse se vérifie pour le Bénin, la Côte d'Ivoire, le Mali sur la période étudiée. En revanche, une causalité inverse apparaît dans les cas du Burkina Faso, du Sénégal et du Togo. Enfin, dans le cas du Niger, aucune causalité n'a pu être mise en évidence. En somme l'étude sur l'UEMOA de Raffinot et Venet ont permis de conclure que dans l'UEMOA, l'approfondissement financier n'explique pas la croissance économique à partir des régressions de panel effectuées dans le cas des pays francophones de l'UEMOA entre 1970 et 1995. Andersen et Tarp (2003) ont montré que la relation positive entre développement financier et croissance trouvée par Levine, Laoyza et Beck (2000) ne se vérifie plus lorsqu'on restreint l'échantillon aux pays d'Afrique au sud du Sahara et d'Amérique Latine. Ils soulignent aussi que les études sur données temporelles propres à un pays ne mettent pas clairement en lumière une causalité allant du développement financier à la croissance.

Par exemple, Ram (1999) montre que lorsqu'on utilise des données annuelles relatives à 95 pays sur la période 1960-1989, une relation positive et significative entre le taux de liquidité et la croissance n'apparaît que pour neuf d'entre eux. Luintel et Kahn (1999), trouvent une corrélation négative entre développement financier et croissance sur sept des dix pays sur lesquels a porté leur étude. Ils montrent ainsi que la corrélation diminue et devient non significative pour les pays de l'OCDE. De Gregorio et Guidotti (1992) élargissent l'échantillon de King et Levine en subdivisant l'échantillon en trois groupes de pays selon le niveau initial de revenu par tête. Ils montrent que la corrélation entre développement financier et croissance augmente et devient significative au fur et à mesure que le revenu initial par tête diminue. En réduisant l'échantillon aux seuls pays de l'Amérique Latine, ils trouvent un impact négatif du développement financier sur la croissance. Loayza et Rancière (2004) suggèrent une relation positive entre la finance et la croissance économique à long terme contre une relation négative à court terme. Loayza et Rancière (2004) estiment que cette variation de l'impact du développement financier sur la croissance économique sur le court et le long terme est fortement liée à la fragilité financière qu'ils mesurent à travers la récurrence des crises financières et la volatilité de l'indicateur de développement financier.

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SECTION II : THEORIE DE LA LIBERALISATION FINANCIERE DANS LA RELATION DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE

ECONOMIQUE.

La libéralisation financière détient une place de choix dans la relation entre développement financier et croissance économique et parait même être indissociable de toute politique de développement financier surtout dans les pays africains de la zone franc où elle est apparue comme la solution au développement du secteur financier dans les années 1980 après les graves crises bancaires qu'a connues le système financier contrôlé à l'époque par les autorités publiques. En effet, le système financier d'alors connaissait au début des années 1980 un interventionnisme poussé des autorités publiques qui recherchait sans doute une meilleure contribution du système financier à la croissance économique. Quelle peut être l'importance et la portée de la libéralisation financière dans la relation entre développement financier et croissance économique ?

Paragraphe I : Les fondements de l'interventionnisme de l'Etat dans la sphère financière et la notion de répression financière.

La recherche d'une forte croissance économique durable est largement admise comme la clé pour une sortie de pauvreté dans les pays africains. Alors qu'il est largement admis que le développement financier active la croissance, les autorités publiques des pays africains de la zone franc ont fait figure pendant plusieurs années de premiers acteurs dans le développement du système financier de leurs pays. Toutefois la performance de ces Etats africains et en particulier des Etats actuels de la zone franc sur le développement financier était désastreuse. Ces Etats se sont contentés de mener des politiques qui au lieu de favoriser le développement du système financier de leurs pays l'ont plutôt réprimées comme par exemple contrôler l'allocation du crédit, maintenir les taux d'intérêt à des niveaux faibles pour faire profiter aux entreprises publiques le bas coût des crédits et un encadrement poussé du système financier. En effet l'encadrement poussé du système financier par les autorités publiques prend le nom de répression financière. La notion « d'économies financièrement réprimées » a été introduites par Mac Kinnon et Schaw (1973) pour caractériser des pays en l'occurrence des pays en développement dans lesquels les autorités publiques contrôlent le

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système bancaire et disposent d'un rôle important dans l'allocation du crédit en maintenant d'une part les taux d'intérêt à des niveaux très faibles voire négatifs et d'autre part en maintenant les réserves obligatoires à un niveau élevé. Les gouvernements maintiennent le contrôle sur les taux d'intérêt en les abaissant dans le but de minimiser les coûts des crédits aux entreprises publiques et à certains secteurs dits prioritaires, en croyant que les taux d'intérêt faibles peuvent stimuler l'investissement. Au même moment, les autres secteurs de l'économie considérés comme non prioritaires font l'objet d'un rationnement de crédit. En Afrique sub-saharienne et principalement dans les pays de la zone franc, la répression financière date de plusieurs décennies. Durant l'époque coloniale, beaucoup de banques commerciales en Afrique étaient la propriété ou appartenaient à de grandes banques des puissances coloniales. Par conséquent, le système financier africain qui émergea reflétait dans une certaine mesure les institutions mises en place au cours de la colonisation. Cependant, après les indépendances, des changements notables interviennent. Conscients du rôle primordial des banques dans le développement économique, les Etats africains ont procédé à la nationalisation des institutions financières existantes et à la création de nouvelles banques détenues en majorité par les pouvoirs publics. Le secteur bancaire est devenu un outil de la promotion du développement, et va connaître à ce titre un interventionnisme public marqué. La répression financière prend place dans les économies africaines. D'après Collier (1994), les Etats imposaient l'octroi de prêts aux sociétés d'Etat et aux offices de commercialisation de produits d'exportation alors que ces offices étaient caractérisés par une situation déficitaire. L'environnement économique d'alors n'étant pas favorable à cause du niveau élevé de l'inflation. Les taux d'intérêt réels deviennent très faibles voire négatifs en Afrique. Pour garder leur marge de profit, les banques font peser la charge aux épargnants et aux emprunteurs des secteurs non prioritaires en jouant sur l'écart entre les taux créditeurs et débiteurs. Il s'en suit alors un sous-développement des systèmes financiers africains car le secteur bancaire n'arrive plus à remplir deux de ses rôles fondamentaux : assurer l'allocation optimale des ressources et la surveillance des dirigeants d'entreprises. En effet selon Jao (1976) la cause majeure de l'état embryonnaire du secteur financier dans les pays au Sud du Sahara est l'application de politiques inappropriées qui imposent un plafond aux taux d'intérêt nominaux. Ces politiques pénalisent l'épargne et surtout suppriment les signaux du marché concernant la rareté du capital et encourage le développement irrationnel des firmes qui utilisent intensivement le capital, ce qui exacerbe l'emploi dans l'économie.

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A travers l'utilisation de ces instruments de répression, les autorités perturbent l'allocation des ressources. King et Levine (1993c) diront : « la répression financière réduit les services fournis aux épargnants, aux producteurs, aux entrepreneurs : elle étouffe de ce fait l'action novatrice et ralentit la croissance économique ». Une économie financièrement réprimée se caractériserait par le fait que les canaux d'épargne sont souvent sous-développés et le rendement de l'épargne est négatif et instable. Les intermédiaires financiers qui mobilisent l'épargne n'assurent plus une allocation optimale des ressources ; les entreprises sont découragées à investir parce que les mauvaises politiques financières réduisent les rendements ou les rendent plus instables. Selon Mc Kinnon (1973), dans une économie financièrement réprimée la tendance est forte de financer des investissements qui rapportent un rendement à peine supérieur au plafond du taux de crédit. Le taux de plafond décourage la prise de risque de la part des intermédiaires financiers et élimine des investissements à fort rendement potentiel. Schaw (1973) montre que les plafonds de taux aggravent l'aversion pour le risque et la préférence pour la liquidité de la part des intermédiaires financiers. Les banques privilégient les emprunteurs non risqués, à réputation bien établie et ne sont pas incitées à exploiter des occasions de prêts plus risqués. Par ailleurs dans un système financier réprimé, l'octroi de prêt de même que l'application des taux d'intérêt se font de manière hasardeuse ou encore arbitraire en variant d'une catégorie d'emprunteurs à une autre. Les banques, face aux plafonds des taux, rationnent le crédit sur une base autre que le prix du crédit. Le crédit est dès alors alloué sur une base de motifs tels : le « nom » de l'emprunteur, la « classe politique » de l'emprunteur ou encore ses relations avec la banque en question et non à partir de la productivité anticipée du projet d'investissement. Roubini et Sala-i-Martin (1992) et De Grégorio (1993) ont utilisé l'inflation comme la manifestation de la répression financière car elle représente une taxe sur la détention de monnaie. De Grégorio pour sa part estime que l'inflation est liée au problème de financement du déficit budgétaire et qu'elle réduit l'incitation à investir. Roubini et Sala-i-Martin (1992) pensent que les autorités gouvernementales ont recours à la répression financière car elles voient dans la répression un moyen sûr pour avoir accès à des ressources bon marché. Dans ses travaux empiriques Fischer (1993) trouve une relation négative entre la croissance et le déficit budgétaire lorsque l'inflation est considérée comme un indicateur de la répression financière.

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Paragraphe 2 : Politique de libéralisation financière dans la relation développement financier et croissance économique.

Dans ce contexte d'étranglement du système financier Mc Kinnon et Schaw (1983) ont donc préconisé de libérer les systèmes financiers de ses entraves. Libérer les marchés financiers c'est donc permettre la croissance de l'investissement et donc favoriser le développement. La libéralisation financière est apparue comme la solution pour développer le système financier des pays en voie de développement et accroitre son apport à l'essor économique.

De fait, dès le milieu des années soixante-dix et plus encore dans les années quatre-vingt, de nombreux pays en développement ont libéré leurs systèmes financiers des contraintes internes et l'ont ouvert sur l'extérieur en allégeant ou supprimant le contrôle des changes sur les mouvements de capitaux. En effet, la libéralisation financière vise à relâcher le contrôle de l'Etat sur les taux d'intérêt, à la diminution des réserves obligatoires, à l'abandon complet ou partiel de l'encadrement du crédit, à la privatisation du secteur bancaire et financier, à une meilleure réglementation du système financier et à la mise en place de mesures visant à promouvoir la concurrence dans le secteur financier. Ces mesures ont théoriquement pour effet de relancer l'épargne, l'investissement et la consommation. La libéralisation financière doit tout d'abord relever le niveau de l'épargne, en élargissant l'offre d'instruments d'épargne et en augmentant son rendement anticipé grâce à des taux d'intérêt réels élevés. Les premières expériences, en Corée du Sud et à Taiwan, ont été un succès. Les mécanismes de libéralisation financière mis en oeuvre par les économies d'Asie du Sud-Est, à travers surtout la suppression du contrôle des mouvements de capitaux, la déréglementation des taux d'intérêt et le relâchement des coefficients de réserves obligatoires imposés aux banques ont indéniablement profité à l'activité productrice de ces pays.

En Corée par exemple, la libéralisation des taux d'intérêt s'est faite entre 1991 et 1993 et avec elle, la modification du taux des réserves obligatoires qui est passé d'environ 30 % en 1990 à 7 % en 1996. De la même façon, les pays asiatiques se sont inscrits dans le processus de mondialisation financière en adoptant des politiques d'élargissement de la concurrence entre les institutions financières. Ainsi, l'Indonésie et la Malaisie ont assoupli les conditions d'entrées dans le secteur bancaire en 1988 et 1989, tandis que la Corée et la Thaïlande modéraient respectivement en 1991 et 1993, les restrictions jusque-là imposées sur l'activité

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des banques étrangères en leur sein (Chang, Velasco, 1998). Les cinq pays du sud-Est asiatique que sont l'Indonésie, la Corée du sud, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande ont vu les flux de capitaux tripler dans la première moitié des années 90, passant d'environ 25 milliards de dollars US en 1990 à 66 milliards en 1996. Pour la période 1995-96, ces pays ont bénéficié de flux nets de capitaux privés équivalents, en moyenne à 6,6% de leur PIB (Chang, Velasco, 1998). Les flux massifs de capitaux vers les pays du Sud-Est asiatique ont grâce à une croissance rapide des crédits domestiques et à une transformation efficiente de l'épargne en investissements productifs, conduit à la croissance économique de ces pays.

Ces politiques de libéralisation financière mises en application dans ces pays asiatiques ont entraîné une forte augmentation des dépôts bancaires, stimulé la croissance économique sans compromettre la stabilité monétaire. Pour Lucas et Krugman (1989), si des gains de croissance peuvent être attendus du développement financier, rien ne permet de conclure que la libéralisation financière renforcera le taux de croissance à moyen et à long terme. Les libéralisations financières en Amérique Latine à la fin des années soixante-dix (Argentine, Chili, Uruguay) et aux Philippines comme en Turquie dans les années quatre-vingt peuvent être considérées comme des échecs : elles se sont traduites par une hausse excessive des taux d'intérêt réel, des entrées spéculatives de capitaux et finalement par de graves crises de la balance des paiements et du système bancaire. En Afrique dans les années 1980, sous l'impulsion des bailleurs de fonds (Banque Mondiale, FMI...), plusieurs pays africains en particulier les pays de la zone franc ont entrepris des programmes d'ajustement structurels, programmes qui comprenaient un volet sur la réforme du système financier. Ces réformes sont focalisées sur la réduction de la répression financière par la privatisation des banques publiques, la restructuration des banques en difficulté et la facilitation de l'entrée de banques étrangères dans le capital des banques domestiques. Dans l'UEMOA par exemple, les mesures contenues dans la « Nouvelle Politique Monétaire et de Crédit » d'octobre 1989 et complétées par les réformes de 1993 vont clairement dans le sens de la libéralisation du secteur financier. La BCEAO a remplacé ses deux principaux taux à savoir le taux d'Escompte préférentiel (TEP) et le taux d'Escompte Normal (TEN) par un taux d'escompte unique (TES), taux directeur auquel l'institut d'émission refinance le système bancaire pour les besoins de trésorerie qui n'ont pu être couverts. Dans le cas des conditions applicables par les banques, la réforme d'octobre 1989 a permis aux banques, avec la suppression des taux débiteurs planchers, de fixer librement leurs conditions débitrices à condition toutefois de ne

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pas dépasser un taux débiteur plafond qui ne tient compte ni de la durée, ni de la nature des crédits. En octobre 1993, les conditions débitrices ont été totalement libéralisées. Toutefois, les banques ne doivent pas maintenir des taux d'intérêt excédant le taux d'usure dont le niveau, déterminé par le Conseil des Ministres de l'Union est fixé à deux fois le taux d'escompte. La libéralisation des conditions créditrices répondait à deux objectifs : consolider l'épargne et privilégier davantage les placements longs. A partir d'août 1998, des coefficients différenciés ont été appliqués selon les pays, de façon à prendre en compte les évolutions divergentes des crédits à l'économie. En outre, ils ont été sensiblement relevés : 9,0% pour le Bénin, le Burkina, la Côte d'ivoire, le Mali et le Togo contre 5,0% pour les autres pays. Les programmes sectoriels de crédit dans l'Union ont été supprimés en octobre 1989. Les banques ont eu toute la latitude pour financer l'économie sur la base de critères exclusivement financiers. Pour les États souhaitant favoriser le financement des secteurs considérés prioritaires, ils ont été invités à rechercher d'autres mécanismes d'incitation fiscale ou financière. Cependant la libéralisation financière n'a pas eu les effets escomptés. La libéralisation financière ne s'est pas accompagnée du développement du système financier en Afrique. La libéralisation financière n'a pas favorisé l'expansion des crédits au secteur privé dans les pays africains comme cela avait été escompté. Les déconvenues de la libéralisation financière ont conduit à tempérer l'enthousiasme initial quant aux effets bénéfiques du développement financier (Andersen et Tarp, 2003). La libéralisation des systèmes financiers semble avoir induit une rapide croissance financière mais aussi une forte instabilité financière dans les pays en développement. D'autre part Mc Kinnon et Schaw en proposant de libérer le système financier, fondaient leur analyse sur l'hypothèse implicite que le marché financier est un marché parfait. Stiglitz et Weiss (1981) ont démontré qu'il pouvait exister un rationnement de crédit même sur des marchés compétitifs de crédit. La libéralisation financière pourrait dès lors être inefficace compte tenu des imperfections du marché de crédit. La hausse des taux d'intérêt est perçue généralement comme la caractérisation de la libéralisation financière et l'ouverture internationale sur le monde financier. Toutefois les pays qui ont libéralisé de manière progressive leurs systèmes financiers dans des conditions de croissance et de stabilité macroéconomique ont connu une hausse tempérée des taux d'intérêt ; par contre si la conjoncture économique est mauvaise par exemple dans le cas d'une inflation, la hausse des taux d'intérêt peut être brutale si les autorités pratiquent une politique monétaire restrictive visant à maitriser l'inflation. La libéralisation financière peut aussi entrainer de graves

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dangers dans les réformes structurelles. La hausse des taux d'intérêt provoque une hausse des coûts que supportent déjà les entreprises qui doivent aussi et maintenant s'ajuster aux nouvelles conditions de prix relatifs de crédit. Un certain nombre d'économistes trouvent aussi à la libéralisation financière quelques insuffisances. En premier lieu l'augmentation de la monnaie scripturale qui accompagne l'augmentation de la masse monétaire comporte un risque de crise bancaire. L'incapacité d'une banque à assurer la liquidité des dépôts entrainant ainsi sa défaillance peut rapidement se transmettre à l'ensemble du système financier en l'absence d'un système efficace de surveillance des banques et d'assurance des dépôts. Ainsi un développement trop rapide de la monnaie scripturale qui ne peut s'accompagner de la mise en place d'un véritable système de surveillance peut engendrer des défaillances bancaires en série. L'augmentation du nombre des banques et de la concurrence tend à réduire la longévité des relations entre les banques et les clients ; les clients passant plus rapidement d'une banque à une autre. D'autre part, l'intensification de la concurrence conduit les banques à élever les taux d'intérêt créditeurs pour non seulement conserver les dépôts mais aussi attirer de nouveaux dépôts ce qui tend à réduire leur marge. Ceci est considéré comme favorable au développement de l'épargne et de l'investissement. Mais la réduction de la marge bancaire peut conduire les banques à accroitre leur rendement en acquérant des actifs plus risqués et ceci en adoptant un comportement de spéculateur. Une autre explication de la prise excessive de risques par les banques fait référence à un possible comportement d'aléa moral. Selon l'analyse de Stiglitz et de Weiss (1981), le comportement normal d'une banque face à l'incertitude est de limiter volontairement son taux d'intérêt et réduire la demande de crédit afin d'éviter dans un contexte d'asymétrie d'information, une sélection adverse. Le comportement d'aléa moral des banques s'exprime par le fait que les banques sont incitées à faire des prêts très risqués à des taux d'intérêt excessivement élevés , à prendre des risques de change et de transformation des échéances pour accroitre leur activité avec l'idée que si la conjoncture reste favorable elles feront d'importants profits, alors que, si la conjoncture se retourne en entrainant la défaillance de nombreux emprunteurs, les pertes massives du système bancaire seront prises en charge par l'autorité monétaire nationale ou les institutions financières internationales. L'idée que le développement financier peut permettre le développement économique n'est donc possible qu'à la réunion d'un certain nombre de conditions. Ces conditions préalables sont en fait au nombre de deux : un environnement macroéconomique stable et une surveillance adéquate de système bancaire. La première

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condition suppose des déficits gouvernementaux et extérieurs raisonnables et un taux d'inflation faible. Quant à la surveillance du système bancaire, elle vise à empêcher des banques de succomber à la tentation d'une gestion risquée lorsqu'elles évoluent dans un environnement moins réglementé.

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CHAPITRE II

DETERMINANTS DU DEVELOPPEMENT FINANCIER ET
PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DES PAYS DE LA ZONE

FRANC

SECTION 1. LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMENT FINANCIER

La recherche et l'évaluation de l'impact du développement financier sur la croissance conduit à rechercher d'abord les facteurs qui sous-tendent le développement financier afin de pouvoir mettre sur pied une politique de développement du système financier. On est alors amené à se demander quels sont les facteurs qui conditionnent le développement financier, et quelles sont en conséquence, les mesures ou les politiques en termes de finance capables de favoriser la croissance économique. Une approche formelle basée sur les règles de droit et de leur application et une autre sur les facteurs sociaux et culturels permettront de statuer sur les facteurs déterminants du développement financier. Ces approches mettent en jeu l'ensemble des institutions et facteurs qui coordonnent les activités des agents économiques. L'efficience d'un système financier se juge à la façon dont il participe à l'optimisation des comportements des agents économiques dans l'économie.

Paragraphe 1 : l'approche juridique et institutionnelle

L'approche juridique et institutionnelle explique le développement financier par la présence des institutions mais aussi par les règles de droit et leur application. On en distingue entre autres :

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Le cadre juridique et réglementaire est perçu dans le monde financier comme le facteur le plus important à la réalisation des transactions financières. La qualité du cadre juridique est donc très nécessaire pour réaliser des opérations financières. Un système financier est avant tout une affaire de contrats. Le cadre juridique est un facteur essentiel pour que les apporteurs de capitaux soient en mesure de faire respecter leurs intérêts en cas de conflits avec les utilisateurs de ces capitaux à l'instar des entreprises par exemple. Dès lors, la réglementation des intermédiaires et des marchés financiers apparaissent comme des déterminants majeurs du développement financier. La réglementation financière est reconnue à deux niveaux lorsqu'il s'agit des opérations de marchés. Il s'agit d'une part d'obliger les entreprises qui utilisent les capitaux à fournir des informations aux investisseurs ou apporteurs de capitaux comme la présentation des comptes, la communication sur certaines opérations et la gouvernance par exemple ainsi que des possibilités de contestation auprès de juridictions compétentes des décisions des dirigeants ou des actionnaires majoritaires. Il s'agit dans un second temps de prendre en compte le statut et l'étendue des pouvoirs de l'autorité de régulation : son indépendance, ses pouvoirs d'investigation, les sanctions qu'elle peut imposer. Cette théorie soutient que dans les pays ou le système judiciaire facilite les contrats entre les agents privés, et protège les droits de propriété et les droits des investisseurs, les épargnants sont plus enclins à investir dans les entreprises, contribuant ainsi à l'expansion des marchés financiers. A l'inverse, un système financier qui protège très peu les droits de propriété et les droits des investisseurs aura tendance à freiner le développement financier. Les travaux de La Porta et al (2005), concluent que ce sont la qualité des informations diffusées par les entreprises ainsi que les recours dont disposent les investisseurs contre leur insuffisance ou leur caractère erroné qui expliqueraient le niveau des émissions, ou l'accessibilité du marché aux petites et moyennes entreprises.

Par la suite, Levine et Beck (1999) montrent que les intermédiaires financiers se développent davantage lorsque le système juridique permet aux créanciers d'obtenir la totalité du remboursement de leurs prêts en cas de faillite. Mais cette théorie a été contestée par plusieurs auteurs. Le caractère non liquide des actifs des établissements financiers rend instables ces établissements financiers lequel fait naître un aléa de moralité : une incitation à prendre des risques excessifs puisque ceux-ci sont au moins partiellement pris en charge par

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l'institution d'assurance ou monétaire qu'elle soit privée ou publique lorsqu'ils se matérialisent. Une réglementation est donc nécessaire pour permettre la conclusion et le respect de contrats équitables entre les banques d'une part, les déposants et l'institution d'assurance des dépôts d'autre part.

D'après la règle de l'origine légale, c'est l'origine historique des systèmes juridiques qui explique les écarts de niveau de développement financier entre les pays. L'origine légale du système juridique peut expliquer les différences entre pays en matière de protection des droits des investisseurs, de contrats et de niveaux de développement financier. Ce courant connu sous l'expression « law and finance », est initié à la suite des travaux de (LLSV)¹ et explique les facteurs déterminants du développement financier par l'origine légale des systèmes juridiques. La mise en place d'un cadre juridique respectueux des droits de propriété c'est-à-dire des intérêts des investisseurs est la condition nécessaire sinon suffisante du développement financier et donc de la croissance.

Le système anglo-saxon de « common law » faciliterait le recours des entreprises aux financements de marchés ; privilégie le respect des droits de propriété privés parce qu'il préserve mieux les intérêts des apporteurs de capitaux et parce qu'il est plus souple et mieux adapté aux innovations. Contrairement au système anglo-saxon, on pense que les systèmes juridiques français à partir de leur histoire ont été initiés pour renforcer le pouvoir de l'Etat par rapport aux intérêts particuliers. La nature des sources du droit est plus essentielle que le contenu des lois ; ce sont donc les fondements mêmes des systèmes juridiques qui sont déterminants. Ceci dit, il est impossible d'implanter un régime juridique de façon artificielle sans égard pour la culture, les valeurs ou le système institutionnel du pays concerné. La protection des investisseurs et des créditeurs serait mieux expliquée par les modèles culturels avec lesquels elle s'accorde, que par le principe de l'origine légale.

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Paragraphe 2. L'approche idéologique et sociale

Elle définit et explique le développement financier par des facteurs idéologiques, sociaux, historiques. Nous avons entre autres :

L'origine de cette théorie vient Acemoglu et de Robinson (2001) dans laquelle les différences de taux de mortalité des colons sont utilisées pour expliquer l'impact des institutions sur les performances économiques. Pour Levine et Beck (2003), la formation des institutions qui vont promouvoir le développement financier dépend de l'hostilité de l'environnement auquel ont fait face les européens durant la période de colonisation. Donc, les pays dont le taux de mortalité des colons était élevé ont tendance à moins protéger les droits de propriété et à avoir un faible niveau de développement des banques et des marchés financiers. Les dotations initiales et le taux de mortalité des colons expliqueraient mieux les différences des niveaux de développement financier entre pays que l'origine légale.

Cette thèse comporte deux approches : d'une part nous avons l'approche économique proposée par Pagano et Volpin (2001) qui a pour objectif d'analyser l'interventionnisme politique dans le secteur financier. Ainsi les représentants politiques peuvent mettre en application les réformes juridiques souhaitées et suggérées par les groupes d'intérêt. De même le facteur politique influe sur le développement bancaire et financier. Les réformes politiques visant à augmenter la protection juridique des créanciers peuvent induire des efforts de sélection des emprunteurs. Une réforme qui a pour but d'augmenter l'efficacité du système juridique incite les banques à réduire la fréquence de vérification des résultats des entreprises emprunteuses. D'autre part, s'installe l'approche idéologique proposée par Roe (1999) qui montre que les choix politiques, déterminants de la protection des investisseurs et la qualité d'application des lois sur la protection des investisseurs sont induits par des facteurs idéologiques.

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Cette thèse est caractéristique des pays en développement et repose essentiellement sur deux types de secteurs financiers : un secteur formel et un secteur informel. En effet les déterminants du développement des systèmes financiers prennent tout leur sens dans les pays en développement, où précisément, ils sont souvent à l'état embryonnaire. Le manque d'institutions fortes et de cadre légal et propice au développement du secteur financier dans les pays en développement fait qu'en général le financement s'organise localement autour de pratiques et coutumes que le monde occidental désigne sous le terme de secteur informel. Elles coexistent avec un système formel encore en peine dans de nombreux pays pauvres et dont le développement ne peut pas simplement consister à vouloir plaquer des pratiques occidentales dans un contexte aussi différent. L'une des caractéristiques des systèmes financiers des pays pauvres est leur grande fragmentation. Dans ce contexte, les intermédiaires financiers informels et les institutions formelles jouent souvent des rôles complémentaires en fournissant des services financiers différents à des groupes socioéconomiques différents selon Nissanke et Aryeetey (2006). Les intermédiaires informels disposent d'un avantage comparatif dans l'acquisition d'information concernant les petits emprunteurs dont la vulnérabilité aux chocs de revenu est difficile à observer. Par contre le secteur formel quant à lui s'appuie sur un système légal et institutionnel qui fait défaut aux petits emprunteurs. Das - Gupta et al (2006) dans une étude en Inde ont trouvé que le secteur informel fournit davantage de ressources que le secteur formel pour le fonctionnement de petites entreprises dans le secteur manufacturier indien. Quoi qu'il en soit, une mesure du développement financier fondé sur le seul secteur formel ne capturerait qu'une faible partie du système financier et des fonctions qu'il joue. De plus le terme « informel » lui-même peut être trompeur, si on appelle ainsi tout ce qui ne correspond pas aux « formes ou normes » occidentales d'après Guha-Khasnobis, Kanbur et Ostrom (2005) qui pensent qu'il y a bien un secteur formel selon nos normes. Ainsi le monde de la microfinance longtemps considéré comme un secteur financier informel a connu ces dernières années une avancée louable en facilitant l'accès des ménages et ceux à revenu faible au crédit et leur proposer une assurance contre le risque.

La relation entre finance et croissance apparaît comme l'un des mécanismes puissants du développement économique. La finance reste clairement l'un des points faibles et l'une des principales contraintes dans les économies pauvres, notamment en Afrique sub-saharienne où

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les entreprises considèrent que l'accès aux ressources financières et le coût de ces ressources sont des handicaps majeurs pour leur fonctionnement et leur croissance. Selon le rapport de la Banque mondiale (2006) les marchés financiers sont très peu fournis, l'intermédiation faiblement développée. Les ressources mobilisées par le secteur bancaire ne représentent que 31 % du PIB en moyenne en Afrique contre 54 % en Asie de l'Est et 100 % dans les pays à revenu élevé. Le crédit au secteur privé ne compte en Afrique que pour 18 % du PIB (11 % dans les pays d'Afrique à faible revenu), contre 27 % en Asie du Sud et 109 % dans les pays à revenu élevé².

La Banque mondiale (2006) a souligné deux situations à éviter pour les pays en développement. Le premier consiste à chercher à plaquer les bonnes pratiques techniques, réglementaires, légales et institutionnelles des pays avancés sans prendre en compte les spécificités locales, les carences réglementaires ni l'inadéquation de techniques des pays industrialisés au contexte local. On peut penser à la très pressante recommandation d'ouverture et de libéralisation des systèmes financiers dans les pays pauvres dans les années1990. Les crises financières très coûteuses dont ont été victimes plusieurs pays en développement témoignent des risques d'une politique d'ouverture mal maîtrisée mais à l'inverse seule l'ouverture et la concurrence des institutions financières étrangères peuvent renforcer les institutions locales et la qualité des services financiers fournis. La seconde consiste à l'inverse, à soutenir les institutions et pratiques locales sans prendre suffisamment en compte les enjeux de gouvernance. Il faut naviguer entre ces deux situations dans une approche fondée sur une bonne connaissance des contextes sociaux selon la Banque mondiale (2006).

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SECTION 2 : HISTORIQUE ET PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DE LA ZONE FRANC

Cette section présente la genèse de la zone franc et l'évolution historique à travers le temps du paysage financier des pays de la zone franc.

Paragraphe I : Evolution historique de la zone franc

La zone franc constitue un espace monétaire, économique et culturel. Cet ensemble, formé d'Etats est issu de l'évolution et des transformations de l'ancien Empire colonial français. La zone franc rassemble aujourd'hui la France et quinze Etats africains : le Benin, le Burkina Faso, la Côte d'Ivoire, le Mali, le Niger, le Sénégal et le Togo pour l'Afrique de l'Ouest ; le Cameroun, la Centrafrique, le Congo, le Gabon, la Guinée Equatoriale et le Tchad pour l'Afrique Centrale ; tous des anciennes colonies françaises et les Comores ancienne colonie portugaise. La Guinée-Bissau deviendra membre de la zone franc en 1997. Le but principal de la création de cette zone est d'aider à la stabilité de l'environnement macroéconomique de ces pays par l'instauration d'une discipline monétaire (Banque de France 2010). L'accession à l'indépendance entre 1954 et 1962 des territoires antérieurement placés sous la tutelle de la France n'a pas provoqué l'éclatement de la zone³. Au contraire les Etats ayant choisi de rester dans la zone constituèrent un ensemble plus homogène. Le système monétaire instauré à cette époque a permis à la zone franc de demeurer un ensemble monétaire intégré autour de la France et de sa monnaie. Le cadre de coopération entre la France et ses partenaires a été considérablement modifié par le fait que la France a reconnu aux Etats d'Afrique Subsaharienne de la zone franc le droit de disposer de leur propre monnaie et de leur propre institut d'émission. En Avril 1959, six Etats nouvellement indépendants d'Afrique occidentale : Cote d'Ivoire, Burkina Faso, Bénin, Mauritanie Niger, Sénégal auxquels se joindra le Togo en 1963 s'associèrent pour créer de la Banque Centrale des Etats de l'Afrique de l'Ouest (BCEAO) en remplacement de l'institut d'émission de l'Afrique Occidentale Française (AOF) et du Togo pour gérer leur monnaie commune le Franc CFA (le franc de la Communauté Financière africaine). En Mai 1962, ces mêmes Etats fondent l'Union Monétaire Ouest-africain (UMOA). Le Mali qui préféra créer sa propre

³ Se sont retirés de la zone franc : le Maroc, l'Algérie et la Tunisie (entre 1956 et 1962), la Guinée en 1958.

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banque d'émission et adopter sa monnaie demanda son adhésion à l'UMOA en 1967 à la suite de graves difficultés financières. Son adhésion sera effective en Juin 1984 lorsque la Banque du Mali transféra son privilège à la BCEAO. Ces pays par la suite vont créer une union économique et monétaire dénommée UEMOA en 1994. Ces pays seront rejoints dans l'UEMOA et dans la zone franc par la Guinée Bissau en 1997.

En Afrique centrale cinq Etats : le Cameroun, la Centrafrique, le Congo, le Gabon et le Tchad ont créé en 1959 la Banque centrale des Etats de l'Afrique équatoriale et du Cameroun (BCEAEC) qui s'est substituée à l'institut d'émission de l'Afrique équatoriale et du Cameroun. Elle a pour mission de gérer l'émission du franc CFA (franc de la Coopération financière en Afrique centrale) dont la parité avec le franc français est identique à celle de la monnaie ouest-africaine. La BCEAEC deviendra par la suite la BEAC (Banque des Etats de l'Afrique Centrale). En 1994 tout comme l'UEMOA, la CEMAC sera créée par ces pays de l'Afrique centrale. Le transfert effectif des sièges en Afrique des deux banques centrales a eu lieu en 1977 pour la BEAC (Yaoundé) et en 1978 pour la BCEAO (Dakar).

De nos jours les systèmes financiers de l'UEMOA et de la CEMAC sont composés respectivement de la Banque Centrale des Etats de l'Afrique de l'Ouest (BCEAO) et de la Banque des Etas de l'Afrique Centrale (BEAC) qui sont les instituts d'émission pour les pays de l'UEMOA et de la CEMAC. Ces instituts d'émission disposent d'une direction nationale dans chacun des pays selon leur appartenance aux différentes unions monétaires. Le système financier de l'UEMOA et de la CEMAC à part les banques centrales est complété par des banques commerciales et d'établissements financiers. Les banques et les établissements financiers sont les vecteurs de la politique monétaire des différentes banques centrales dans la zone franc.

Paragraphe 2. Description du paysage financier de la zone franc

Le paysage financier de la zone franc peut être décrit selon que presque tous les pays de la zone franc font partie d'une union économique ou communauté économique. Aussi le paysage financier de la zone franc sera analysé géographiquement par l'appartenance des pays aux différentes unions ou communautés économiques au sein de la zone franc. Il s'agira d'analyser le paysage financier de l'UEMOA pour les pays de la zone franc de l'Afrique de

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l'Ouest, de la CEMAC pour les pays de l'Afrique Centrale essentiellement au cours de cette dernière décennie.

A. Paysage financier de l'UEMOA de 2000 à 2010

Le financement des économies de l'Union Economique et Monétaire Ouest-Africain (UEMOA) constitue un des défis majeurs auquel les Etats sont confrontés depuis quelques années. En effet en dépit des initiatives conduites par les Etats et les institutions communautaires dans les pays de l'union, l'analyse révèle d'une part, que l'activité économique reste encore insuffisamment financée et d'autre part que les financements octroyés ne sont pas toujours alloués aux secteurs porteurs de croissance. Malgré l'abondance apparente de liquidité et l'assainissement du système bancaire suite à la restructuration du début des années 1990, la contribution du secteur bancaire au financement des économies de l'union reste faible. Cette contribution mesurée généralement par le rapport des crédits à l'économie au PIB est passée de 14% en 2000 à 18% en 2009 contre un ratio de 34% au Nigéria, 77% au Maroc et 145% en Afrique du sud. Ainsi les petites et moyennes entreprises (PME) et les petites et moyennes industries (PMI) des secteurs primaire et secondaire, potentiellement créateurs d'emplois, sont insuffisamment financées. Par ailleurs le coût du crédit reste élevé. En effet les marges d'intérêt des banques sur les opérations avec la clientèle, mesurée par la différence entre les rendements des prêts et les coûts moyens des ressources provenant de la clientèle est de près de 9 points de pourcentage dans l'union en 2008, contre une moyenne africaine de 8 points et de 5 points à l'échelle mondiale (AFD, 2007). Les difficultés d'accès des populations aux services financiers surtout bancaires ont favorisé la floraison des institutions de microfinance. Ces dernières visent la mise à la disposition des populations généralement exclues du système bancaire, des services financiers adaptés à leurs besoins. Au 31décembre 2009, près de 10,7 millions de personnes sont clientes auprès de ces institutions financières de microfinance (BCEAO, 2010).

Depuis quelques années le secteur financier de l'Union connait une progression louable en nombre d'établissements et en réseau bancaire. Les pays qui ont connu une forte progression de leur réseau sont : le Benin avec un taux de croissance de 90%, le Niger avec 41,66%, le Togo avec 39,44%. Le taux de progression le plus faible est enregistré par le Mali avec 26,13% (Commission bancaire de l'UEMOA, 2008). Dans les Etats membres de l'UEMOA, les services financiers postaux disposent d'une clientèle assez large. Le reversement de leurs clients ou de leur immense majorité dans le secteur bancaire par le biais d'une transformation

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institutionnelle serait d'un gain important pour le processus de massification de la bancarisation. L'expérience récente du TOGO qui a enregistré en 2007, une progression de plus de 275% du nombre total de comptes bancaires actifs dans le pays grâce à la transformation en Banque Populaire pour l'Epargne et le Crédit (BPEC) de la Caisse d'Epargne du TOGO est assez illustrative. Toutes ces institutions contribuent à densifier le réseau bancaire de l'Union et facilitent quelque peu l'accès des populations aux services bancaires. Toutefois le taux de bancarisation reste très faible dans l'Union. Le taux de bancarisation reste faible et se situe entre 3 et 7 % dans l'espace de l'Union économique et monétaire ouest-africain malgré la présence dans la zone de près de 120 établissements financiers, a indiqué un haut cadre de la sous-région. « Après 50 ans d'indépendance, le résultat n'est vraiment pas satisfaisant si l'on tient compte du nombre de banques et d'établissements financiers dans notre zone », a notamment déclaré Abdoulaye Bio Tchané, ancien Président de la Banque Ouest Africaine de Développement (BOAD). De plus Dans cet espace économique, les banques françaises conservent des positions fortes notamment la BNP, la Société Générale, le Crédit Agricole et le Crédit Lyonnais. Compte tenu du fait que dans l'union les dépôts de la clientèle progressent plus vite que les crédits à la clientèle le système bancaire comporte souvent une situation de trésorerie nette largement excédentaire mais n'arrive pas à se mettre en valeur pour financer le développement économique de l'Union. La problématique du développement du secteur financier reste toujours d'actualité. En effet, le financement de l'activité économique dans l'Union Economique Monétaire Ouest africaine (UEMOA) est essentiellement assuré par le secteur bancaire qui depuis le début des années 90, a enregistré d'importantes réformes axées sur sa libéralisation. Cependant, le développement du marché financier de l'union demeure faible et sa contribution au financement des économies de l'UEMOA reste marginale. Les réformes du système financier mises en oeuvre au cours des années 1990 ont permis à l'UEMOA de se doter des composantes essentielles d'un système financier moderne et diversifié. Ce système pour tout l'espace UEMOA est composé au 31 décembre 2005 : de 112 établissements de crédit, 652 institutions de microfinance, des services financiers postaux, une bourse régionale de valeurs mobilières et des caisses publiques de pension. Au 31 décembre 2007, on compte en banques selon les pays de l'UEMOA :

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Tableau 1 : Répartition des banques par pays membre de l'UEMOA du 31 décembre
1996 au 31 décembre 2007.

	1996	1997	1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007
Bénin	5	7	7	7	7	6	7	8	9	12	12	12
Burkina-Faso	5	5	5	5	5	7	7	8	8	11	11	12
Côte-D'ivoire	15	15	15	15	16	16	16	17	16	17	18	18
Guinée- Bissau	-	2	2	3	3	3	2	2	2	3	4	4
Mali	7	7	9	9	9	9	9	10	10	12	12	13
Niger	6	6	6	7	7	7	7	8	8	10	10	10
Sénégal	9	9	9	10	10	11	11	12	12	17	18	17
Togo	7	7	7	7	7	7	7	7	7	10	10	10
UEMOA	54	58	60	63	64	66	66	72	72	92	95	96

Tableau 2 : Répartition des banques et établissements financiers par pays membre de
l'UEMOA au 31décembre 2010.

Pays	Banques	Etablissements
		financiers

Benin	12	2
Burkina Faso	13	5
Cote d'Ivoire	16	6
Guinée-Bissau	5	0
Mali	13	3
Niger	11	1
Sénégal	18	3
Togo	12	2
UEMOA	100	22

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B. Le paysage financier de la CEMAC de 2000 à 2010

Les pays de la CEMAC tout comme les autres pays en développement font face à des besoins en ressources financières pour financer le développemet de leurs économies. Le système financier de la CEMAC reste dominé par les institutions bancaires, dont le comportement se caractérise par une gestion très prudente en matière d'octroi de crédit due à la volatilité des ressources, le niveau élevé des créances douteuses et l'insécurité du cadre juridique dans la plupart des pays membres (Banque de France, 2009). On compte au 31 décembre 2005 : 33 banques et 16 établissements financiers. Les 33 banques se répartissent comme suit : 10 au Cameroun, 3 en Centrafrique, 4 au Congo, 6 au Gabon, 3 en Guinée Equatoriale et 7 au Tchad. Au 31 décembre 2009 on compte dans toute la zone : 43 banques en activité, 699 établissements de microfinance et 16 établissements financiers alors que le nombre de banques s'établissait à 29 en 2000 (Banque de France, 2009). Le total des dépôts bancaires a atteint 4995 milliards de francs CFA fin 2009 contre 1637 milliards en 2000, soit une hausse de 205%. Les crédits à l'économie ont suivi cette même tendance passant de 1397

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milliards de francs CFA en 2000 à 3034 milliards, en progression de 117,1%. Cependant la part des dépôts bancaires et celle des crédits à l'économie par rapport au PIB sont restées faibles passant respectivement de 10,9% en 2000 à 16,9% en 2009 et 9,3% à 10,2%.

	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Dépôts bancaires en milliards	1637,4	1698,5	2087,5	2099,2	2364,8	2921,3	3399,8	4416,3	4684,4	4994,9
crédit en milliards	1397,1	1500,2	1596,9	1673,9	1650,3	1852,9	2019,4	2268,6	2872,6	3034,2
Dépôt/PIB%	10,91	10,39	12,52	12,05	16,16	12,08	12,59	15,48	13,75	16,72
crédit/PIB%	9,31	9,52	9,57	9,6	8,48	7,67	7,45	7,95	8,44	10,19
Intérêts des prêts %	14,34	13,13	12,46	11,11	11,04	10,93	11,48	10,98	9,18	9,31
Couts des ressources%	2,75	2,71	2,65	2,55	2,53	2,21	2,24	1,59	1,11	1,41
Marge d'intérêt %	11,59	10,62	9,81	8,56	8,52	8,72	9,24	9,34	8,03	7,9
Population %	31,1	31,9	32,9	33,7	34,6	35,5	36,6	37,5	38,4	39,4
Nombre de comptes	139059	153539	164941	290555	373215	441995	492471	585338	665759	987686
Nombre de guichets	95	107	112	130	139	145	190	213	243	275
compte/pop	0,45	0,48	0,5	0,86	1,08	1,25	1,35	1,56	1,73	2,51
Guichet/pop	0,0003	0,0003	0,0003	0,0004	0,0004	0,0004	0,0005	0,0006	0,0006	0,0007

Sur la même période les intérêts moyens des prêts ont reculé, revenant de 14,3% en 2000 à 9,3% en 2009. Cette baisse s'explique par l'augmentation du nombre d'établissements bancaires qui accroit la concurrence. Il est de même pour les coûts des ressources qui ont enregistré une baisse, s'établissant à 1,4% en 2009 contre 2,8% dix ans plus tôt. Par conséquent les marges d'intérêt se sont contractées ressortant à 7,9% en 2009 contre 11,6% en

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2000. Par ailleurs l'analyse par terme des encours de crédits octroyés au cours de la période montre un désengagement des banques de la CEMAC du financement des investissements compte tenu du faible crédit sur la période considérée.

Tableau 4 : Evolution des crédits à l'économie suivant le terme dans la CEMAC (en
milliards de francs CFA)

	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Court terme	1030,2	1107,9	1126,5	1153,8	1115,4	1239,0	1233,4	1371,3	1800,5	1823,0
Moyen terme	320,2	348,5	426,3	474,1	491,9	556,7	721,6	834,4	994,8	1102,7
Long terme	46,7	43,8	43,5	45,9	42,9	57,2	64,4	62,8	77,2	108,4
CEMAC	1397,1	1500,2	1593,3	1673,9	1650,3	1852,9	2019,4	2268,6	2872,6	3034,2

Graphique 2. Evolution de l'octroi des crédits à l'économie selon les termes

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Pour sa part le secteur de la microfinance a connu une évolution notable au lendemain des crises bancaires des années 1980. En effet l'accroissement du nombre d'établissements de microfinance s'est accompagné d'une forte augmentation de plus de 282 milliards de francs de dépôts et de plus de 140 milliards de crédits distribués par ce secteur (BEAC, 2010). S'agissant des marchés financiers de la sous-région, la Bourse des valeurs mobilières de l'Afrique centrale (BVMAC) a enregistré trois valeurs à sa cote depuis son lancement en 2008 (BEAC, 2010).

En somme la faiblesse des crédits des institutions financières à l'économie de la zone franc est frappante (9% du PIB en CEMAC, 17% dans l'UEMOA). Les systèmes financiers des pays de la zone franc sont peu profonds. Le total des bilans des banques de l'UEMOA et de la CEMAC est inférieur à la somme des actifs de la première banque sud-africaine. Les mauvaises performances en matière de collecte de l'épargne dans la zone franc s'expliquent généralement par des facteurs exogènes au secteur financier tels le comportement d'épargne, la faiblesse des revenus, la thésaurisation informelle et le manque de confiance dans le système bancaire mais aussi par des choix propres aux acteurs financiers comme le manque de produits innovants et la faible rémunération de l'épargne selon l'AFD (2009). La contrainte financière est fortement ressentie par les chefs d'entreprise dans les pays de la zone franc que dans les autres régions du monde. Ces contraintes s'expliquent selon la nationalité, le secteur d'activité et la taille de l'entreprise. Les contraintes d'accès au financement sont avant tout exacerbées pour les investisseurs locaux, les étrangers trouvant plus facilement des solutions. La nationalité du détenteur des capitaux est un puissant facteur de discrimination dans l'accès aux services financiers. Selon l'AFD (2009), au Mali par exemple, 50% des entreprises locales interrogées déclarent bénéficier des services bancaires contre 75% des entreprises contrôlées par des capitaux étrangers. Cet écart est encore plus important au Benin ou 19,2% des entreprises locales ont accès aux services bancaires contre 60% des entreprises étrangères. Au sein de secteur manufacturier au Mali, la moitié des TPE (très petite entreprise) ayant sollicité un crédit se sont vues opposer un refus contre 24% des petites entreprises et 16,67% des moyennes entreprises (PME/PMI). Cet accès préjudiciable aux TPE est d'autant préjudiciable à l'économie que les TPE emploient une grande partie de la population active et produisent pour satisfaire la demande intérieure. Au final dans les PAZF, mieux vaut être une grande entreprise détenue par des capitaux étrangers que PME à capitaux nationaux produisant pour satisfaire la demande intérieure. Au Benin, au Cameroun, au

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Burkina Faso, les banques exigent une garantie avant d'accorder un prêt dans plus de 90% des cas. Ce n'est pas tant le principe de la demande de garantie qui fait problème mais le niveau de la garantie demandée. Le tableau ci-dessous présente une étude comparative des garanties exigées pour l'octroi de prêts entre certains pays de la zone franc et d'autres pays en développement.

Pays	Pourcentage des prêts nécessitant une garantie	Valeur de la garantie pour un prêt en % du prêt
Afrique du sud	61,11	123,82
Benin	90,57	118,68
Burkina Faso	90,24	124,28
Cameroun	90,16	130,98
Kenya	86,14	172,45
Mali	-	117,53
Niger	83,05	102,89
Ouganda	93,22	112,94
Sénégal	-	108,03

Cette prudence des banques selon la Banque mondiale s'explique en partie par la difficulté d'utiliser le foncier comme garantie en raison des lacunes du système hypothécaire dans un espace caractérisé par des niveaux de pauvreté élevés, une forte insécurité juridique et la prédominance de relations informelles entre agents économiques. Plus généralement la prudence des banques comme des autres institutions financières s'explique par le haut degré d'incertitude qui entoure l'activité et la pérennité des entreprises. De plus l'autofinancement constitue la première source des investissements dans les pays de la zone franc devant le crédit bancaire selon le tableau ci-dessous :

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Pays	auto- financement	Financement bancaire	Financement informel	Crédit- bail	Financement public	Carte de crédit	Financement par action
Afrique du sud	58,5	16,5	1,1	15,6	0,7	0,0	0,1
Benin	77,1	13,7	2,7	0,2	2,8	0,0	0,8
Burkina Faso	72,9	16,7	3,2	0,0	4,4	0,0	0,0
Cameroun	67,9	12,4	6,3	0,0	1,2	0,0	4,0
Kenya	52,7	32,4	1,5	0,2	0,4	0,8	0,4
Mali	84,7	11,7	1,8	0,0	1,5	0,0	0,0
Niger	87,0	9,7	0,1	0,0	1,9	0,0	0,0
Ouganda	71,4	13,5	3,5	2,4	2,2	0,0	0,0
Sénégal	70,5	18,4	3,8	1,1	1,0	0,0	0,0

L'autofinancement atteint des pics au Niger et au Mali (87% et 84%) alors que le financement bancaire oscille entre 9,7% au Niger et 18,44% au Sénégal. On voit donc que le financement de l'économie par voie bancaire reste limité y compris dans les économies plus réputées et diversifiées comme le Cameroun. En 2006, le taux de bancarisation dans l'UEMOA n'était que de 6% contre 4% dans la CEMAC. Le fonds Monétaire International estime que le taux de bancarisation tomberait à 0,8% en Centrafrique et à 0,4% au Tchad (IMF, 2006). Au Cameroun, première économie de la zone franc par son PIB, le taux de bancarisation n'est que de 3,7%. A titre de comparaison ce taux est respectivement de 10% et de 40% au Kenya et au Botswana. Cette faible bancarisation s'explique par des facteurs spécifiques aux institutions financières selon Beck et al (2006). Le premier obstacle est le coût des services : le cabinet sud-africain Genesis a estimé, dans le cadre d'une étude réalisée en 2005, qu'il n'était économiquement pas soutenable de demander à un ménage de consacrer plus de 2% de son revenu à une opération financière dans un pays en développement. Si l'on retient ce seuil, alors les tarifs pratiqués pour les opérateurs financiers dans la zone franc apparaissent prohibitifs et constituent un puissant facteur d'exclusion pour les ménages. Au

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Cameroun, le pays ayant le PIB le plus important de la zone, le montant minimal pour ouvrir un compte bancaire représente environ 116% du revenu annuel par habitant, tandis que les frais de gestion annuels avoisinent le quart du revenu annuel par habitant selon Beck et al (2006).

L'émission des actions et des obligations dans la zone franc semble connaitre une progression sensible. Les émissions obligataires lancées depuis 1999 sur la Bourse Régionale de Valeurs Mobilières (BRVM), seule bourse réellement active dans la zone franc est de 5 ans. Malheureusement, leur utilisation reste réservée à un petit nombre de grandes entreprises satisfaisant des critères stricts et les volumes encore levés sont encore très faibles. Le cumul des fonds levés par voie obligataire et par émission des actions entre 1997 et 2005 s'élève à 247 milliards environ soit une moyenne de 27 milliards de franc par an. Face aux difficultés éprouvées par les ménages pour trouver une offre qui répond à leurs besoins, ceux-ci ont largement recours au secteur informel et depuis quelques années aux institutions de micro-finance agréées. La mise en oeuvre de la loi sur les institutions de microfinance dénommée loi PARMEC dans l'UEMOA adoptée en 1993 et de la réglementation sur la microfinance en CEMAC en 2001, ont favorisé l'essor de ces institutions. Quelques statistiques permettent d'illustrer le caractère prometteur de la microfinance mais. Selon la BCEAO (2005), les institutions de microfinance comptent dans l'UEMOA 3,7 millions de clients et détiennent 280 milliards de francs de dépôts. Au sein de la CEMAC, le Cameroun est emblématique des potentialités de la microfinance. Le secteur y est de loin le plus développé de la zone franc avec 652 institutions soit les trois quarts des institutions de microfinance recensées dans la zone franc. D'une manière générale ces institutions bénéficient auprès de leurs épargnants d'une meilleure image que celles des banques traditionnelles malgré le fort taux d'intérêt qu'elles pratiquent sur les crédits.

Paragraphe 3 : Politique de développement financier dans la zone franc

La notion de sous-développement financier dans les pays africains de la zone franc est également liée aux politiques de développement financier mises en oeuvre par les Etats depuis les indépendances. Nous entendons par politiques de développement financier, l'ensemble des actions poursuivies par la puissance publique ou ses émanations afin de satisfaire les besoins

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financiers des différentes catégories d'agents économiques dans un pays donné. Leur mise en oeuvre peut se faire à travers des mécanismes d'intervention directe de l'Etat (financements sectoriels ou création d'institutions sous la supervision de l'Etat), ou par des interventions indirectes (incitations ou la mise en place d'un cadre réglementaire). Traditionnellement les politiques dites interventionnistes ou dirigistes mettent l'accent sur le premier type d'instruments tandis que les politiques à tendance libérale ont davantage recours au second type d'outils. Les politiques de développement financier mises en oeuvre dans les pays de la zone franc (PAZF) depuis les indépendances ont évolué entre ces deux extrêmes : interventionnistes et expansionnistes. Elles ont été interventionnistes entre 1960 et 1980 et ont permis d'améliorer la profondeur, la diversité et l'accessibilité des systèmes financiers tout en créant leur instabilité ; libérales des années 1980 à nos jours et elles ont restauré la rentabilité et la stabilité des institutions financières au détriment de leur accessibilité, de leur diversité et de leur profondeur. En effet les décennies 1960-1980 correspondent pour les pays de la zone franc à un développement financier. Des progrès sont réalisés dans trois dimensions : la profondeur, l'accessibilité, la diversité. Les indicateurs de profondeur attestent pour les pays de la zone franc une collecte nette des dépôts qui passent en moyenne de 6% à 17% du PIB et dans l'octroi des crédits à l'économie qui entre 1960 à 1980 progressent de 11 à 17% du PIB dans l'UEMOA et de 15 à plus de 20% dans la CEMAC selon les estimations de la Banque mondiale (2006). Au-delà de l'approfondissement financier, les Etats ont accordé une place importante à l'accessibilité des systèmes financiers aux populations. Ce positionnement est d'autant plus important pour les Etats qu'il marque une rupture avec le système financier colonial considéré comme extérieur à la société africaine et source d'exclusion. Les politiques publiques ont aussi favorisé la diversité des institutions à travers une gamme variée de services financiers. Mais les crises financières et économiques qui ont frappé les pays de la zone franc dans les années 1980 vont précipiter le déclin du processus de développement financier dû à un renversement des priorités des autorités publiques et à un dérapage dans la gouvernance des institutions financières. Les difficultés éprouvées par certains pays à faire face à leurs dépenses sur la seule base de leurs recettes et le refus de la BCEAO et de la BEAC à leur accorder des aides budgétaires ou de leur laisser la possibilité d'émettre des emprunts vont contraindre les pays de la zone franc à mobiliser des ressources auprès des banques publiques, des institutions spécialisées afin de financer leur déficit budgétaire. Les ambitieuses stratégies de développement financier des années 1960 se sont heurtées à la

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modification progressive des priorités des Etats qui relèguent au second plan leurs objectifs de développement de long terme (financement des projets d'investissement) au profit de leurs besoins immédiats (financement du déficit). Ceci explique l'interventionnisme poussé des autorités dans le secteur bancaire qui prendra par la suite le nom de répression financière. La mal gouvernance dans le secteur bancaire engendrée par l'interventionnisme poussé des Etats conduira par la suite à des restructurations dans le paysage financier de la zone franc avec l'arrivée des politiques d'ajustement structurel qu'ont connues ces pays et qui ont préconisées une libéralisation du système financier dans ces pays. Les restructurations et les liquidations des institutions financières de même que les réformes de lois bancaires ont conduit à l'amélioration de la réglementation et de la supervision du secteur bancaire. La stabilité et la rentabilité des institutions étaient privilégiées à la diversité, à l'accessibilité et à la profondeur des institutions financières à partir des années 1980. Au terme de ce parcours de plus d'un demi-siècle de développement financier depuis les indépendances, la zone franc donne l'impression de se retrouver au point de départ. Selon Barthélemy et Varoudakis (1996), le système financier de la zone franc serait pris au piège de ce qu'ils appellent un équilibre bas de sous-développement financier.

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DEUXIEME PARTIE

INTERACTION EMPIRIQUE ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LA ZONE FRANC

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CHAPITRE III

LES PERFORMMANCES ECONOMIQUES DES PAYS DE LA

ZONE FRANC

Dans ce chapitre, une description des performances économiques de chacun des pays de la zone franc retenus dans cette étude sera abordée essentiellement au cours de la dernière décennie selon que chaque pays est membre soit de l'UEMOA soit de la CEMAC.

SECTION I : PERFORMANCES ECONOMIQUES DANS L'UEMOA

Les pays de l'UEMOA ont connu au cours de cette dernière décennie une croissance presque mitigée par des taux de croissance très décevants et encourageants par moments. Une analyse de la croissance donne des taux de croissance du PIB en volume dans l'union selon les pays :

	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Benin	3,1	2,9	3,8	4,6	5,0	2,7
Burkina-Faso	4,6	7,1	5,5	3,6	5,2	3,2
Cote d'ivoire	1,6	1,8	1,2	1,6	2,3	3,8
Guinée-Bissau	3,2	3,8	1,8	3,2	3,2	2,9
Mali	2,3	6,1	5,3	4,3	5,0	4,4
Niger	-0,8	7,4	5,1	3,4	9,3	-1,2
Sénégal	5,8	5,7	2,3	4,9	2,3	1,5
Togo	2,5	1,3	3,9	2,1	2,4	3,1
UEMOA	2,8	4,1	3,1	3,2	3,8	2,8

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Graphique 3 : variation du taux de croissance du PIB en volume des pays de l'UEMOA

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En 2006 et 2007, le taux de croissance des pays membres de l'UEMOA s'est stabilisé à 3,1% contre un peu plus de 4% en 2005. Les progrès enregistrés dans la résolution des crises sociopolitiques en Côte d'Ivoire, au Togo et en Guinée -Bissau ont permis à ces Etats de renouer avec les institutions de Bretton Woods mais ne se sont pas encore traduits par une augmentation significative de leur taux de croissance. En 2009, l'activité économique dans les pays de l'UEMOA a été affectée par les conséquences de la crise économique et financière internationale. Le taux de croissance des pays a marqué un ralentissement sensible par rapport à 2008, passant de 3,8% à 2,8%. En effet la crise internationale s'est principalement répercutée sur les pays de l'UEMOA par le canal du commerce extérieur et au travers de la baisse des flux de financement extérieur. Les soldes des balances de paiement se sont détériorées à cause de la baisse de la demande extérieure, la baisse des cours de la plupart des produits d'exportation. Les flux privés de financement en particulier les envois de fonds des migrants se sont également contractés.

SECTION 2: PERFORMANCES ECONOMIQUES DE LA CEMAC

Tout comme les pays de l'UEMOA, les pays de la CEMAC se sont illustrés ces dernières années par des taux de croissance décevants et encourageants par moments. Le tableau suivant présente les différents taux de croissance du PIB en volume selon les pays de ladite la communauté.

	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Cameroun	3,7	2,3	3,2	4,0	3,7	2,0
Congo	3,7	7,8	6,7	-2,5	5,2	6,7
Gabon	1,4	3,0	1,3	4,9	1,6	0,2
Centrafrique	3,5	3,0	4,3	3,8	2,0	1,4
CEMAC	6,6	3,7	3,1	4,7	3,9	2,1

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Après le ralentissement observé en 2005 et 2006, l'année 2007 a été marquée par une reprise de la croissance dans la CEMAC. Les résultats de la croissance des pays de la CEMAC restent fortement dépendants des évolutions de la conjoncture pétrolière. Le Gabon (+5%) a ainsi enregistré un taux de croissance soutenue. A l'inverse, le Congo a enregistré un taux de croissance négatif (-2,5%). Les performances macroéconomiques du Cameroun sont demeurées stables. En 2009, l'activité économique s'est significativement ralentie en liaison avec la crise économique globale, la croissance s'établissant à 2,1% en termes réels. La crise économique s'est propagée en zone CEMAC non pas par le canal financier comme dans les économies développées mais essentiellement par les canaux de transmission réels notamment par le biais du commerce (pétrole, bois, autres matières premières). En 2009, l'impact de la crise économique combinée au déclin tendanciel de la production de pétrole observé dans la

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plupart des pays producteurs de la CEMAC s'est traduit par une faible croissance du secteur pétrolier qui représente près du quart du PIB de la zone.

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CHAPITRE IV

EVALUATION EMPIRIQUE DE LA RELATION
DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE
ECONOMIQUE.

La présente étude couvre la période de 1960 à 2010 et porte sur un panel de 11 pays en voie de développement membres de la zone franc à savoir les pays⁴ de l'UEMOA et les pays de la CEMAC. Les données de cette étude proviennent de la base de données de la Banque mondiale « Africa Development Indicators » ADI (2010) et « Penn World Table (2010) »

SECTION I : ANALYSE EMPIRIQUE DU LIEN DEVELOPPEMENT FINANCIER
ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

Paragraphe 1 : Cadre théorique du modèle et présentation des variables

A. cadre théorique et présentation du modèle de croissance

La naissance de la théorie moderne de la croissance a été inaugurée par les travaux de Harrod (1939-1948) et Domar (1946-1947). Les deux auteurs ont visé une extension de l'analyse keynesienne qui est de court terme où les implications du niveau d'investissement et d'épargne sur le stock de capital peuvent être ignorées en une analyse de long terme, qui ne peut négliger le fait que les dépenses d'investissement augmentent le stock de capital. Cette théorie d'Harrod-Domar approuve l'importance de l'accumulation du capital comme source de croissance. Mais, l'introduction du modèle de croissance néoclassique de croissance, spécialement avec la contribution de Solow (1956) et Swan (1956), ont fourni l'antidote au droit démesuré donné à l'accumulation du capital. Pour cette théorie, il existe un troisième ingrédient de croissance qui est le progrès technique. Solow (1956) distingue la contribution du travail, capital et progrès technologique à la croissance économique. Son étude forme en fait, la base de l'explication de la croissance économique. Elle a été utilisée comme tremplin

. ⁴ Seuls les pays africains membres de l'UEMOA et de la CEMAC sont retenus dans cette étude. La Guinée-Bissau le Tchad, la Guinée Equatoriale ne sont pas retenues dans cette étude.

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par les spécialistes de la croissance, afin de montrer les différentes implications des politiques de croissance et d'expliquer les différences à l'échelle internationale des taux de croissance enregistrés. Une version du modèle de croissance endogène a été développée par Romer (1986) et (1990). Contrairement aux modèles traditionnels de croissance où le taux de rendement de l'investissement et le taux de croissance du revenu par tête décroissent en fonction du niveau de capital par tête, le modèle de Romer (1990) et Lucas (1988), montre que le revenu par tête peut croitre sans limites. Afin d'évaluer l'impact du développement financier sur la croissance économique de la zone franc, nous présenterons un modèle dont les estimations seront faites sur la période 1960-2010. En effet la littérature suggère plusieurs méthodes d'estimation de la relation entre développement financier et croissance économique. Le modèle retenu pour les estimations économétriques s'inspire des travaux de plusieurs économistes qui se sont penchés sur cette thématique à l'instar de King et de Levine (1993b). L'objectif de cette étude n'étant pas de rechercher les déterminants de la croissance dans leur globalité, on a retenu d'une part des variables financières pour capter l'impact du développement financier sur la croissance et d'autre part des variables de croissance que l'on retrouve généralement dans la littérature sur les modèles de croissance endogène. L'équation de la fonction de croissance du PIB de Kiran (2009) s'inspire de celle de King et Levine et se présente comme suit :

LYit = á0 + á1 _LYi,t-1 + á2L( M2/PIB)i,t + á3 L(CRD/PIB)i,t + á4 _LGOVi,t+ á5L OUVi,t + á6LINVi,t + pi + pi,t

Avec pi l'effet individuel spécifique et pi,t le terme d'erreur et. i = 1, 2,..., N et t = 1, 2,..., T.

B. Présentation des variables financières

Les variables financières utilisées sont celles qu'on rencontre généralement dans la littérature sur le sujet. En effet quatre indicateurs sont généralement utilisés pour caractériser le développement financier :

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? Le premier indicateur ou l'indicateur le plus utilisé est le rapport de l'agrégat

monétaire M2/PIB ou du passif liquide de l'économie au PIB soit M3/PIB. Cet indicateur M3/PIB prend en compte la masse monétaire (M2) et le passif liquide des institutions financières (dépôts à vue et dépôts à terme des intermédiaires financiers bancaires et non bancaires). Le passif liquide M3/PIB tout comme l'agrégat monétaire M2/PIB est une mesure de la profondeur financière et de la taille globale du système financier. Levine (1997), Gertler et Rose (1994), Roubini et Sala-i-Martin (1992) montrent qu'il existe une forte corrélation positive entre cet indicateur et le PIB par tête. Bien que cet indicateur présente l'avantage d'être disponible pour bon nombre de pays développés, il présente l'inconvénient de ne pas être disponible pour tous les pays en développement, de ne pas pouvoir saisir l'allocation du capital dans l'économie, de ne pas refléter efficacement la provision de services financiers dans l'économie ni de distinguer le secteur privé du secteur public. Aussi l'indicateur utilisé pour la plupart des pays en développement est le ratio M2/PIB pour tenir compte du faible nombre d'institutions financières non bancaires dans les pays d'étude.

? Le second est le ratio du crédit bancaire accordé par les banques commerciales
sur l'ensemble du crédit bancaire domestique, y compris celui de la Banque centrale. l'idée sous-jacente étant que les banques sont plus à même de remplir les fonctions bancaires que l'institut d'émission. Il mesure le degré dans lequel les banques commerciales allouent des crédits, arrivent à identifier des projets profitables à financer, à gérer le risque et à mobiliser l'épargne.

? Le troisième est la part du crédit bancaire allouée aux entreprises privées par
rapport à l'ensemble du crédit domestique (à l'exception des crédits aux banques).

? Le quatrième indicateur mesure l'intermédiation financière et est égal au
rapport entre le montant de crédit accordé aux entreprises privées (CRD) (par les banques de dépôt en général et instituions non bancaires accessoirement) et le PIB. Cet indicateur financier CRD/PIB mesure le degré d'intermédiation de l'économie. En excluant le secteur public, cet indicateur illustre la manière dont les fonds sont canalisés vers les investisseurs privés. Levine (1997) trouve une corrélation positive statistiquement significative entre le PIB réel par tête et la manière avec laquelle le crédit est dirigé vers le secteur privé. Cet indicateur isole les crédits au secteur privé des crédits alloués au gouvernement et aux entreprises publiques. Toutefois il est souvent influencé par des politiques de crédits dirigés ou les programmes de subvention des gouvernements. De plus cet indicateur est parfois partiel

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puisqu'il laisse de côté le financement par le marché financier qui commence à être important dans le système financier dans certains pays en développement comme ceux de la zone franc. Les indicateurs les plus utilisés car disponibles pour de nombreux pays en développement sur une longue période de temps sont le rapport au PIB de M2 l'agrégat monétaire ou masse monétaire et du crédit alloué au secteur privé. Aussi nous pensons retenir dans cette étude les indicateurs de développement financier M2/PIB et le CRD/PIB.

C. Présentation des variables de contrôle de la croissance

Notre modèle est complété par une série de variables de contrôle habituellement introduites dans les modèles de croissance. il s'agit de :

? Les dépenses gouvernementales ou publiques (GOV). L'augmentation des dépenses publiques devrait se traduire par un effet positif sur la croissance. Nous nous attendons donc à un effet positif sur la croissance.

? L'ouverture commerciale (OUV), mesurée par le ratio valeur des échanges commerciaux sur le PIB c'est-à-dire la somme des exportations et des importations sur le PIB. En effet lorsqu'un pays en très impliqué dans le commerce international l'occasion se présentera d'exporter et d'importer des biens et des intrants intermédiaires. L'introduction de nouvelles technologies grâce à l'exportation ou à l'importation ne se fait sans le système financier. Nous nous attendons à une relation positive entre taux de croissance économique et ouverture.

? le taux d'investissement (INV), qui est le ratio de la formation brute du capital fixe sur le PIB. La formation brute du capital fixe représente ici un indicateur mesurant essentiellement l'investissement matériel pour une année donnée. Elle consiste en la formation de capital fixe représenté par les équipements productifs, les machines, qui viennent améliorer la productivité des entreprises. Du point de vue empirique, De Long et Summers (1993) ont abouti à une forte liaison positive entre le taux d'investissement en capital physique et le taux de croissance. Les variables de contrôle qui seront utilisées dans cette étude permettront d'évaluer l'impact de l'environnement macroéconomique sur la croissance économique.

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En effet lorsque que l'on considère de données de panel, la toute première chose qu'il convient de vérifier est la spécification homogène ou hétérogène des données sur panel. Sur le plan économique, les tests de spécification reviennent à déterminer si l'on est en droit de supposer que le modèle théorique étudié est parfaitement identique pour tous les pays ou au contraire s'il existe des spécificités propres à chaque pays. A cet effet des tests de spécification seront réalisés. Le test de Fischer permettra de conclure sur la présence ou non d'effets fixes ; le test de Breusch- Pagan permettra de conclure sur la présence ou non d'effets aléatoires et enfin le test de Hausman permettra de discriminer entre le modèle à effets fixes et le modèle à effets aléatoires.

Paragraphe II : méthodologie d'estimation

Les estimations en données de panel de la relation entre développement financier et croissance économique présentent un certain nombre davantage. Elles fournissent non seulement des éléments d'analyse de la relation entre développement financier et croissance économique mais aussi l'évolution de cette relation dans le temps. Deuxièmement dans les régressions en coupes transversales, les effets inobservables spécifiques aux pays sont automatiquement intégrés dans le terme d'erreur ; ceci peut conduire à obtenir des coefficients biaisés en l'occurrence lorsque qu'on étudie la relation entre finance et croissance économique. Les estimations en panel réduisent les biais associés à l'estimation.

Pour mieux appréhender l'impact du développement financier sur la croissance et pour contourner les critiques essuyées par les études en panel concernant les problèmes de biais de simultanéité surtout la causalité inverse entre développement financier et croissance économique, l'utilisation de techniques économétriques plus performantes dans l'étude du lien développement financier et croissance économique s'est alors imposée. Au nombre de ces techniques, nous pouvons citer la méthode des moments généralisés GMM (Generalized Method of Moment) sur panel dynamique. Cette méthode permet d'apporter des solutions aux problèmes de biais de simultanéité, de causalité inverse et de variables omises. Aussi nous avons retenu pour notre modèle une estimation GMM en système sur panel dynamique. Un modèle dynamique est un modèle dans lequel un ou plusieurs retards de la variable dépendante figure comme variables explicatives. Le modèle cherche à expliquer la

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dynamique du produit intérieur brut par tête de chaque pays par le développement financier des pays membres de la zone franc. Dans ce cas le modèle s'écrit :

LYi,t - LYi,t-1 = á0 + _{(á1-1)LYi,t-1} + á2L( M2/PIB)i,t + á3 L(CRD/PIB)i,t + á4 LGOVi,t + á5L _OUVi,t + á6LINVi,t + ui + âi,t

Avec ui l'effet individuel et âi,t le terme d'erreur et. i = 1, 2,..., N et t = 1, 2,...,T

A. Motivation et méthodes d'estimation des GMM en panel dynamique

Les grandes lignes de la motivation de l'utilisation des GMM se retrouvent chez Arellano et Bond (1991) et Blundell et Bond (1998). Plus précisément Levine et Al (2000) fournissent les arguments qui justifient l'utilisation de la méthode des GMM pour étudier la relation entre développement financier et croissance économique. En effet la Méthode des Moments Généralisés permet de régler le problème d'endogénéité dans l'étude de la relation entre développement financier et croissance économique. Elle permet de régler l'endogénéité non seulement au niveau de la variable de développement financier mais aussi au niveau des autres variables explicatives par l'utilisation d'une série de variables instrumentées générées par les retards des variables. Cette méthode ne permet pas de corriger l'endogénéité au sens fort mais au sens faible. Plus précisément il est supposé que les variables explicatives sont faiblement exogènes c'est-à-dire qu'elles peuvent affectées par les réalisations actuelles et passées du taux de croissance, et doivent être non corrélées avec les réalisations futures des termes d'erreur. Ainsi l'hypothèse d'exogénéité des variables au sens faible implique que les innovations futures du taux de croissance n'affectent pas le niveau actuel du développement financier. L'exogénéité au sens faible ne signifie pas que les agents économiques ne prennent pas en compte les espérances futures du taux de croissance dans leur décision de développement du système financier ; il suppose tout simplement que les chocs futurs non anticipés du taux de croissance n'influencent pas le niveau actuel du développement

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financier .Ainsi l'innovation du taux de croissance n'affecte pas le développement financier. Les modèles dynamiques se caractérisent par la présence d'une ou de plusieurs valeurs retardées de la variable dépendante parmi les variables explicatives. Dans ce modèle, la présence de la variable dépendante retardée ne permet pas d'utiliser les techniques économétriques comme les moindres carrés ordinaires par exemple. Il existe deux méthodes d'estimations alternatives : la méthode d'Arellano et Bond (1991) et celle de Blundell et Bond (1998).

Compte tenu des biais de simultanéité et d'endogénéité qui peuvent résulter de l'estimation d'une équation dynamique par la méthode des moindres carrés ordinaires, le modèle peut être estimé par la méthode des moments généralisés sur panel dynamique. On utilise la méthode des Moments Généralisés en panel dynamique pour contrôler les effets spécifiques individuels et temporels, et pallier les biais d'endogénéité des variables. L'estimateur GMM en panel dynamique a été développé par Holtz-Eakin, Newey et Rosen (1990), Arellano et Bond (1991) et Arellano et Bover (1995). Il existe deux types d'estimateurs des moments généralisés : l'estimateur d'Arellano et Bond (1991) ou GMM en différence et l'estimateur de Blundell et Bond (1998) ou GMM en système. Arellano et Bond (1991) proposent une estimation en différence dont le but est d'éliminer un éventuel biais des variables. Les différences premières des variables explicatives du modèle sont instrumentées par les valeurs retardées en niveau de ces mêmes variables. Le but est de réduire les biais de simultanéité. Blundell et Bond (1998) ont montré à l'aide des simulations de Monte Carlo que l'estimateur des GMM système est plus efficient que l'estimateur des GMM en différence. Ce dernier produit des estimateurs biaisés pour les petits échantillons

Dans notre modèle à estimer, l'utilisation des variables retardées comme instruments dépend de la nature de ces variables explicatives :

? Plus précisément il est supposé que les variables explicatives sont faiblement exogènes c'est-à-dire qu'elles peuvent affectées par les réalisations actuelles et passées du taux de croissance, et doivent être non corrélées avec les réalisations futures des termes d'erreur. Leurs valeurs retardées d'au moins une période peuvent être utilisées comme instruments.

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? Pour des variables endogènes, seules les valeurs retardées d'au moins deux périodes peuvent être utilisées comme instruments valides.

L'efficacité de l'estimation des GMM repose sur la validité de deux tests. Le test de Sargan/Hansen qui nous permet de tester la validité des variables retardées que nous utilisons comme instruments. Le test d'Arellano et Bond où l'hypothèse nulle est l'absence d'autocorrelation des erreurs au second ordre de l'équation différence.

B. Tests économétriques sur le modèle

Nous procéderons d'abord par les tests de racines unitaires sur les variables du modèle pour étudier leur stationnarité, ensuite le test de spécification de Hausman, le test d'autocorrelation des erreurs et pour finir les estimations en panel dynamique.

Le traditionnel test de racine unitaire de Dickey Fuller Augmented (ADF) souffre d'un pouvoir faible de rejet de l'hypothèse nulle de stationnarité des séries (Okey, 2009) surtout pour des données de panel contrairement au test de Levine, Lin et Chu (LLC) ou encore Im, Peasaran et Shan (IPS). Du fait que notre panel est cylindré et que le nombre de pays retenus dans notre modèle est relativement faible par rapport à la période d'étude, le test de racine unitaire qui convient le mieux à notre modèle est celui de LLC. De plus en raison de la difficulté à retenir un nombre de retards approprié au test de stationnarité, nous utilisons le retard généré à défaut par Akaike Information Criterion (AIC) soit un maximum de 10 retards. Les résultats du test de stationnarité et les conditions d'utilisation du test LLC sont conférés dans l'annexe.

Ce test sert à discriminer les effets fixes et aléatoires. Il se présente comme suit :

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Les tests de Fischer sur la présence d'effets fixes, le test de Breusch- Pagan sur la présence d'effets aléatoires sont préprogrammés simultanément avec le test de Hausman sur STATA.

La probabilité du test étant inférieure à 10%, le modèle à effets fixes est préférable au modèle à effets aléatoires.

Le test d'autocorrélation des erreurs d'Arrelano et Bond permet de conclure sur la corrélation ou non des erreurs au premier et second ordre. Le test se présente comme suit :

L'option robust sous STATA permet de corriger les t-student de l'hétéroscédasticité des termes d'erreur.

Le test de suridentification de Sargan/Hansen permet de tester la validité des variables retardées comme instruments. STATA reporte par défaut les statistiques de Sargan/Hansen.

SECTION II : RESULTATS ET IMPLICATIONS DE POLITIQUES ECONOMIQUES

Dans cette section nous abordons les résultats issus de nos différentes estimations, leurs interprétations économiques de même que des recommandations de politiques économiques.

Paragraphe I : Résultats et interprétations.

A. Résultats et interprétations des estimations réalisées sur la zone franc.

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Le test d'Arellano et Bond en différence seconde sur l'autocorrelation (p = 0,12) et celui de Hansen (0,13) ne permettent pas de rejeter l'hypothèse d'absence d'autocorrélation des erreurs et celle de la validité des instruments.

Les résultats de l'étude pour la zone franc entre développement financier et croissance économique révèlent l'existence d'une relation positive entre développement financier et croissance économique au seuil de 10%. Ainsi pour nos variables d'intérêt au seuil de 10%, la croissance économique dans la zone franc est expliquée significativement par l'indicateur de développement financier LM2. Une augmentation de 1% de l'agrégat monétaire se traduit par une augmentation significative du PIB/tête de 0,4866%. Par ailleurs les résultats révèlent que le second indicateur de développement financier exprimé par le rapport du crédit accordé au secteur privé sur le PIB (CRD) n'a guère d'influence significative sur la croissance même au seuil de 10%. Ce résultat de l'impact positif de l'agrégat monétaire sur la croissance s'explique de plus en plus par le dynamisme du réseau bancaire qui renaît dans l'espace monétaire auquel s'ajoute la volonté manifeste de la plupart des banques et établissements

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financiers de rendre aux agents économiques un accès plus facile aux services financiers. Paradoxalement les résultats rejettent toute influence des crédits accordés par les banques et les établissements financiers au secteur privé de l'espace monétaire. Ceci peut s'expliquer par le coût du crédit qui reste élevé. En effet les marges d'intérêt des banques sur les opérations avec la clientèle mesurée par la différence entre les rendements des prêts et les coûts moyens des ressources provenant de la clientèle est de près de 8 points pour la moyenne de la zone franc contre 5 points à l'échelle mondiale (AFD, 2009). Ce résultat s'explique d'autre part aussi par une demande élevée de garantie avant l'octroi des prêts par les banques. En effet, ce n'est pas tant le principe de la garantie qui pose problème mais le niveau des garanties jugé toujours élevé par la plupart des agents économiques et ce malgré les efforts des autorités monétaires de rendre plus facile l'accès au crédit. Cette prudence des banques à demander des garanties assez élevées s'explique par la présence dans l'espace de la zone franc d'un niveau de pauvreté élevé, de la vulnérabilité des agents économiques aux chocs de revenu, de la présence d'une forte insécurité juridique et la prédominance des relations informelles entre les agents économiques. L'impact non significatif du crédit accordé au secteur privé rapporté au PIB s'explique aussi par la crainte des banques à octroyer des crédits dans un environnement caractérisé par le haut degré d'incertitude qui entoure l'activité des entreprises. S'agissant des variables de contrôle les résultats conduisent à une influence positive de l'investissement et de l'ouverture commerciale sur la croissance sur la période d'étude. Une augmentation de 1% de l'investissement et de degré d'ouverture commerciale se traduit par une augmentation respective du PIB/tête de 0,012% et de 0,034%. Cette influence de l'investissement sur la croissance s'explique en partie par les efforts réalisés par la plupart des pays de la zone franc d'assainir le climat des affaires par une modernisation du système judiciaire. Mais cette influence positive de l'investissement sur la croissance semble de plus en plus se traduire par la convoitise que suscitent les pays de la CEMAC presque tous producteurs de pétrole en attirant de plus en plus d'investisseurs dans la zone franc. Quant à l'ouverture commerciale, les efforts conjugués des pays à relancer leurs exportations tant dans la zone UEMOA essentiellement exportatrice de matières premières que dans la CEMAC productrice de pétrole semble expliquer l'effet bénéfique de l'ouverture commerciale sur la croissance de la zone franc. Face donc à la présence dans une même zone monétaire de deux unions économiques à savoir l'UEMOA et la CEMAC toutes avec des particularités tant au niveau du secteur financier qu'au niveau des performances économiques, il semble nous convenir à

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juste titre de tenir compte de la présence de ces deux unions économiques et de procéder à une étude comparative de l'influence du système financier sur la croissance de chacune de ces zones composant la zone franc.

B. Résultats et interprétations des estimations sur la zone UEMOA

Les résultats de l'estimation de la relation entre développement financier et croissance économique sont illustrés dans le tableau suivant :

Le test de Hansen (p=0,135) et d'Arellano et Bond en différence seconde sur l'auto corrélation des erreurs (p= 0,11) ne permettent pas de rejeter la validité des variables retardées et l'hypothèse d'absence d'autocorrélation des erreurs.

Dans la zone UEMOA, les résultats démontrent un impact positif et significatif du développement financier sur la croissance. Les coefficients des deux indicateurs de développement financier à savoir l'agrégat monétaire M2 et le ratio du crédit accordé au secteur privé rapporté au PIB sont positifs et significatifs au seuil de 5% ; ce qui soutient

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l'hypothèse que le développement financier exerce un effet favorable sur la croissance économique dans la zone UEMOA. Un accroissement du volume du crédit accordé au secteur privé rapporté au PIB et de l'agrégat monétaire de 1% entraine une augmentation respective de 5 points et de 2 points de pourcentage du PIB/tête. La croissance économique dans l'UEMOA est donc corrélée au développement du système financier de l'union. Il semble donc qu'après les décennies 1980-1990 marquées par des crises bancaires dans la zone franc que le système financier surtout bancaire de l'UEMOA a pu se remettre sur pied. L'impact favorable du développement financier sur la croissance des pays de la zone UEMOA peut s'expliquer par le fait que depuis quelques années le secteur financier de l'Union connait une progression louable en nombre d'établissements financiers et en réseau bancaire. Les pays qui ont connu une forte progression de leur réseau sont : le Benin avec un taux de croissance de 90%, le Niger avec 41,66%, le Togo avec 39,44%. Le taux de progression le plus faible est enregistré par le Mali avec 26,13% (Commission bancaire de l'UEMOA, 2008). Ce formidable élan peut s'expliquer par la vitalité des banques anciennement installées comme les groupes EcoBank . Il y a également la forte poussée des groupes plus récents tels que la Banque Atlantique, la Banque Sahélo-saharienne (BSIC) et la Banque Régionale de Solidarité (BRS) dont les activités prennent de plus en plus d'ampleur dans tous les pays de la région. Une troisième explication non moins importante est l'arrivée de nouveaux acteurs financièrement solides comme les banques marocaines BMCE et Attijariwafa Bank, les banques nigérianes comme Access Bank, Diamond Bank et UBA. De plus dans les Etats membres de l'UEMOA, les services financiers postaux disposent d'une clientèle assez large. Le reversement de leurs clients ou de leur immense majorité dans le secteur bancaire par le biais d'une transformation institutionnelle est apparu comme une réussite pour le processus de massification de la bancarisation. L'expérience récente du TOGO qui a enregistré en 2007, une progression de plus de 275% du nombre total de comptes bancaires actifs dans le pays grâce à la transformation en Banque Populaire pour l'Epargne et le Crédit (BPEC) de la Caisse d'Epargne du TOGO est assez illustrative.

S'agissant des variables de contrôle, l'investissement et l'ouverture se caractérisent par un effet positif sur la croissance. Un accroissement de 1% de l'investissement et du degré d'ouverture commerciale se traduit par un accroissement de 0,5539% et de 0,0024% du PIB/tête. En effet les politiques de relance des exportations menées depuis plusieurs années

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ont permis aux pays de la zone de repositionner les flux commerciaux comme vecteur de croissance économique.

C. Résultats et interprétations des estimations sur la zone CEMAC

Les résultats de l'estimation de la relation entre développement financier et croissance économique dans la zone CEMAC sont illustrés dans le tableau suivant :

Le test de Hansen/Sargan (p = 0,105) et d'Arellano et Bond en différence seconde sur l'autocorrélation des erreurs (0,121) ne permettent de rejeter la validité des variables retardées et l'hypothèse d'absence d'autocorrélation des erreurs.

Spécifiquement dans la zone CEMAC, les résultent conduisent à rejeter toute influence du développement financier sur la croissance économique même au seuil de 10%. Le développement financier n'apparait guère positivement corrélé à la croissance. En effet le mauvais résultat de l'impact du développement financier sur la croissance dans la zone CEMAC peut s'expliquer par "la détresse des systèmes financiers" du fait des périodes de crises bancaires, parfois très graves qu'a connues la zone franc dans les années 1980-1990. Le

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système financier de la CEMAC a donc sans doute de mal à mener des politiques de son redressement. De plus ces résultats peuvent s'expliquer par l'existence dans ces pays de l'exclusion bancaire avec des taux de bancarisation très faibles comme constatés en Centrafrique 0,8% et au Tchad 0,4% (IMF, 2006). Au Cameroun, première économie de la zone franc par son PIB, le taux de bancarisation n'est que de 3,7%. Par ailleurs le système financier de la zone semble peu profond. Dans des pays où les banques constituent la pièce maitresse des systèmes financiers locaux, les systèmes bancaires locaux de la CEMAC semblent accuser un grand retard sur l'apport réel du secteur financier à la croissance comparativement à l'apport des banques de l'UEMOA. L'absence de corrélation positive entre la variable crédit au secteur privé rapporté au PIB dans la zone CEMAC peut aussi s'expliquer par les difficultés rencontrées par les entreprises privées à avoir accès aux crédits. Plusieurs facteurs expliquent en l'état actuel des choses la difficulté des entreprises du secteur privé à avoir accès au financement. Premièrement il y a le problème d'accessibilité géographique lié au faible nombre d'agences notamment dans les villes secondaires des pays de la CEMAC et surtout dans les zones rurales. Deuxièmement, les conditions de banques pratiquées par les intermédiaires financiers ne sont pas particulièrement favorables : les différentiels moyens observés entre les taux d'intérêt créditeurs et emprunteurs s'élèvent à 14,3% dans la CEMAC durant la première moitié de la décennie des années 2000 contre 8,3% dans les pays africains anglophones (Banque mondiale, 2004). Outre le problème d'accès difficile au prêt bancaire, le haut degré d'incertitude qui entoure l'activité des entreprises et leur pérennité dans une zone caractérisée par un fort taux de corruption peut limiter encore davantage l'octroi des crédits bancaires. De plus la zone CEMAC est par excellence une zone productrice et exportatrice de pétrole et de bois. La croissance économique est donc pour l'essentiel tirée des investissements réalisés dans le secteur pétrolier et de la vente du prix du pétrole que des prouesses et performances du système financier.

L'investissement sur la période d'étude n'affecte pas la croissance dans la zone. Ceci parait paradoxal du fait que presque la totalité des pays de la CEMAC sont producteurs de pétrole, ce qui est source de meilleurs investissements dans l'économie. L'ouverture commerciale s'exprime par contre par un effet positif de 0,1201% sur la croissance des pays de la CEMAC. Ceci semble être une évidence pour les pays de la CEMAC qui sont tous ou

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presque exportateurs de pétrole et qui ont ces dernières années bénéficié de l'augmentation substantielle de prix du baril de pétrole.

En somme d'un point de vue comparatif, le développement financier explique largement la croissance dans l'UEMOA que dans la CEMAC. Si le P113 de l'UEMOA a longtemps dépassé celui de la CEMAC, la hausse du cours du pétrole et la crise ivoirienne ont inversé la tendance : pour la première fois en 2004 le P113 de la CEMAC a dépassé celui de l'UEMOA. Le système bancaire de la CEMAC et plus largement son système financier n'ont pas pour l'instant suivi cette tendance. Que ce soit en termes de bilan des établissements financiers (3096 milliards de francs CFA pour la CEMAC contre 6746 milliards dans l'UEMOA) ou en termes de crédits octroyés à l'économie (1508 milliards contre 3503 milliards), le système bancaire de l'UEMOA semble être d'une taille globalement deux fois supérieure à celui de la CEMAC (AFD, 2007). Le système financier ouest-africain fort d'une bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM) fonctionnelle, d'institutions financières spécialisées à compétences régionales et de banques plus riches se révèle plus diversifié que celui de la CEMAC. Toutefois la faible corrélation entre la variable CRD et le taux de croissance des économies de la CEMAC s'explique par les difficultés rencontrées par les entreprises privées à avoir accès aux crédits. L'effet bénéfique du développement financier à la croissance dans la zone franc s'est donc traduit par le canal du système financier de la zone UEMOA lorsque l'on rejette toute influence du secteur financier de la CEMAC sur la croissance des pays de cette zone.

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Paragraphe II : Implication de politiques économiques et Conclusion

Dans le but de générer une croissance durable dans les Etats de la zone franc, les décideurs de la zone franc doivent rechercher des voies et moyens permettant d'agir efficacement sur le système financier. Pour y arriver un certain nombre de recommandations s'impose à la fois au secteur financier mais à l'environnement macroéconomique pour un meilleur devenir de nos économies. Il faut dans un premier :

? Créer un climat des affaires favorable à l'investissement. En effet la faible
efficacité de l'investissement observée d'un point de vue national et régional s'explique largement par le climat de tensions sociopolitiques qui caractérise l'essentiel des pays de la zone franc ce qui défavorise les pays de la zone franc comparativement aux autres pays en développement plus stables politiquement. Il convient aussi à cet effet d'assurer aux agents économiques une impartialité de la justice. Ceci passe donc par la continuité de la réforme de la justice déjà entreprise dans la plupart des pays de la zone franc.

S'agissant des réformes financières, il ressort essentiellement de cette étude :

microfinance pour modifier la donne du financement dans la zone franc. En effet les institutions de microfinance proposent de plus en plus de financements aux très petites entreprises (TPE) mais aussi aux petites et moyennes entreprises (PME).

? Du fait du bilan mitigé de la politique de libéralisation financière dans les pays
de la zone franc, on peut plaider pour une réélaboration prudente de politiques de développement financier sous impulsion publique.

? Selon le rapport de la Banque mondiale (2006), l'aide au développement peut
jouer deux rôles complémentaires. Le premier consiste en quelque sorte à compléter le système financier en apportant directement des ressources que ce système est incapable de fournir. Le second qui est le plus fondamental consiste à contribuer au développement des systèmes financiers en renforçant les capacités des institutions financières locales, en facilitant leur accès aux ressources de façon plus générale et en contribuant à la construction de capacités légales et institutionnelles.

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Au terme de cette étude, il ressort essentiellement que le développement financier ou encore le secteur financier impacte positivement la croissance économique dans les pays de la zone franc plus spécifiquement dans les pays de l'UEMOA bien que ces derniers connaissent depuis quelques années des crises sociopolitiques mais aussi de nombreuses difficultés économiques. En effet la structure financière de la zone franc quoique propice à favoriser un développement des pays reste confronté aux problèmes de financement des économies par le système financier. Ceci s'est traduit par une efficacité faible du crédit accordé au secteur privé sur la croissance des pays de la zone franc. Les résultats ont montré par ailleurs que le développement financier explique la croissance dans les pays de la zone franc essentiellement par le canal de l'UEMOA que par la CEMAC où les résultats ont permis de rejeter toute influence du secteur financier surtout bancaire sur la croissance de cette zone. Ces résultats viennent confirmer la véracité des hypothèses de notre étude qui plaidait pour un effet positif et significatif du système financier de la zone franc sur la croissance des pays de la zone franc surtout par le canal du système financier de l'UEMOA plus diversifié, plus dynamique et plus riche que celui de la CEMAC. Les études ont révélé que la croissance économique dans la zone franc est tirée par l'agrégat monétaire M2 que par la part du crédit accordé au secteur privé qui n'impacte pas la croissance économique dans la zone franc. Ainsi donc de nombreuses améliorations doivent être apportées à la fois pour assainir davantage le système financier et le rendre plus performant et plus favorable à agir sur la croissance de la zone franc par un meilleur accès des entreprises du secteur privé au financement et au crédit bancaire mais aussi pour assainir le circuit macroéconomique pour un meilleur devenir des pays de la zone franc. A cet effet nous avons proposé des politiques permettant d'aboutir à une croissance économique durable entre autres : assurer une bonne gouvernance au niveau national et régional, renforcer les capacités institutionnelles, créer un climat des affaires propice et favorable serait une solution probable pour une croissance économique soutenue et un meilleur recul de la pauvreté, favoriser l'émergence de nouveaux acteurs comme les institutions de microfinance pour modifier la donne du financement dans la zone franc.

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DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

ANNEXES ANNEXE 1

PREMIERE PARTIE : DYNAMIQUE DE L'INTERACTION ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE 6

SECTION 1 : CADRE CONCEPTUEL ET FONDEMENT DU LIEN ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE 7

SECTION 2 : THEORIE DE LA LIBERALISATION FINANCIERE DANS LA RELATION ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET

CHAPITRE II : LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMNT FINANCIER ET LA PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DE

DEUXIEME PARTIE : INTERACTION EMPIRIQUE ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE

CHAPITRE IV : EVALUATION EMPIRIQUE DE L'IMPACT DU DEVELOPPEMENT FINANCIER SUR LA CROISSANCE

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

ANNEXE 2 : Test de racines unitaires

VARIABLES	ZONE FRANC	UEMOA	CEMAC
LPIB	-0,4721 (0,3184)	-1,5601 (0,0594)**	-0,325 (0,3726)

L M2	-3,8592 (0,0001)*	-3,6736 (0,0001)*	-5,8198 (0,000)*

LCRD	-2,2951 (0,0109)*	-3,1711 (0,0008)*	-1,5743 (0,057)**

LINV	-1,31 (0,0951)***	-0,8219 (0,2056)	-2,4046 (0,0081)*

LOUV	-1,0402 (0,1491)	-0,8205 (0,206)	-0,4282 (0,3343)

LGOV	-4,8152 (0,000)*	-3,6593 (0,0001)*	-2,5747 (0,005)*

Les valeurs reportées de ce tableau sont celles de la statistique t_g* (adjusted t*) et les valeurs entre parenthèses sont les p-values associées.

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

ANNEXE 3 : résultat du test de Hausman ^{Fixed-effects (within) regression} ^{Group variable: country}
			^t
^{R-sq: within} = ^0.9211	^between = ^0.9958 ^.9066214 ^.0510725 ^.012985 ^.0648817 ^-.0986149 ^.0058007 ^.216987	^.0162628 ^.035443 ^.0170063 ^.0180915 ^.0282122 ^.0030015 ^.0458935	^55.75 ^1.44 ^0.76 ^3.59 ^-3.50 ^1.93 ^4.73	^{Number of obs} = ^{Number of groups} = ^{Obs per group: min} = ^avg = ^{0.000 .8746556} ^{0.150 -.0185939} ^{0.446 -.0204425} ^{0.000 .0293212} ^{0.001 -.1540685} ^{0.054 -.000099} ^{0.000 .1267794}
^{corr(u_i, Xb)} = ^0.7091	^overall = ^0.9740 ^.34844947	^max = ^F(6,423) = ^Prob > ^F =

^lm2 ^lcrd ^linv ^lgov ^louv ^_cons ^.9385873 ^.1207389 ^.0464124 ^.1004422 ^-.0431613 ^.0117004 ^.3071946 ^sigma_u ^sigma_e ^rho

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

^{Random-effects GLS regression} ^{Group variable: country}
			^z	^{Number of obs} = ^{Number of groups} =
^{R-sq: within} = ^0.9194 ^lpib	^between = ^0.9993 ^overall = ^0.9772 ^{Random effects u_i} ~ ^Gaussian ^{corr(u_i, X)} = ^{0 (assumed)} ^Coef. ^.9817565 ^-.0376679 ^.0277515 ^.0483098 ^-.046003 ^.0024803 ^.0770537	^{Std. Err.} ^.0079387 ^.0247989 ^.0150248 ^.0132164 ^.0230972 ^.0008104 ^.0349944	^123.67 ^-1.52 ^1.85 ^3.66 ^-1.99 ^3.06 ^2.20	^{Obs per group: min} = ^avg = ^max = ^{Wald chi2(6)} = ^Prob > ^chi2 = ^{P>\|z\| [95% Conf.} ^{0.000 .966197} ^{0.129 -.0862728} ^{0.065 -.0016965} ^{0.000 .022406} ^{0.046 -.0912727} ^{0.002 .000892} ^{0.028 .008466}
^lpib ^L1.	⁰

^_cons	^(b) ^eq1	^(B)	^(b-B) ^Difference
^sigma_u ^sigma_e	^.9066214	^.9817565	^-.0751351
^rho	^.0510725	^-.0376679	^.0887404
	^.012985	^.0277515	^-.0147665
	^.0648817	^.0483098	^.016572
	^-.0986149	^-.046003	^-.0526119
	^.0058007	^.0024803	^.0033204

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

ANNEXE 4 : Résultats des estimations par la méthode des GMM ? Estimation sur la zone franc

^{Group variable: country} ^{Time variable} : ^annee
			^t	^P>\|t\|

	^.9485701	^.0161782	^58.63	^0.000	^.9125229
	^.0486601	^.026532	^1.83	^0.097	^{Number of obs} = ^-.0104569
	^.0290729	^.0213614	^1.36	^0.203	^{Number of groups} = ^-.0185234
^{Number of instruments} = ²⁸⁹	^.0615745	^.0200752	^3.07	^0.012	^{Obs per group: min} = ^.0168441
^{F(6, 10)} = ^2304.60	^-.0813891	^.0339691	^-2.40	^0.038	^avg = ^-.157077
^Prob > ^F = ^0.000	^.0027159	^.001104	^2.46	^0.034	^max = ^.000256
	^.0773605	^.0371605	^2.08	^0.064	^-.0054381

⁵¹⁷ ¹¹ ⁴¹ ^47.00 ⁴⁹ ^{[95% Conf. Interval]} ^.9846174 ^.1077772 ^.0766692 ^.1063049 ^-.0057013 ^.0051759 ^.1601591 ^{GMM-type
(missing=0, separate instruments for each period unless collapsed)} ^lpib

Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -3.05 Pr > z = 0.002 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = -2.39 Pr > z = 0.127

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

^{Group variable: country} ^{Time variable} : ^annee
			^t	^P>\|t\|

	^.9291335	^.0202369	^45.91	^0.000	^.8796155
	^.0226078	^.0074977	^3.02	^0.024	^.0042617
	^.0527457	^.0176463	^2.99	^0.024	^.0095668
	^.0553913	^.0162018	^3.42	^0.014	^.0157469
	^-.0434095	^.0158731	^-2.73	^0.034	^-.0822496
	^.0024324	^.0008021	^3.03	^0.023	^.0004696
^{Number of instruments} = ²⁸⁹	^.0843157	^.0325549	^2.59	^0.041	^.0046566

^{[95% Conf. Interval]} ^.9786514 ^.040954 ^.0959247 ^.0950358 ^-.0045694 ^.0043951 ^.1639747 ^{GMM-type (missing=0, separate
instruments for each period unless collapsed)} ^{L(1/.).L.lpib
collapsed}

Sargan test of overid. restrictions: chi2(282) = 380.49 Prob > chi2 = 0.137 Hansen test of overid. restrictions: chi2(282) = 0.00 Prob > chi2 = 1.000

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

^{Group variable: country} ^{Time variable} : ^annee
			^t	^P>\|t\|

	^.9875604	^.006457	^152.94	^0.000	^.9670112
	^-.156668	^.1198078	^-1.31	^0.282	^-.5379498
	^-.0101583	^.0139245	^-0.73	^0.518	^-.0544722
	^-.0110672	^.0315614	^-0.35	^0.749	^-.1115096
	^-.1985735	^.0570818	^-3.48	^0.040	^-.3802334
	^.120104	^.033646	^3.57	^0.038	^.0130274
^{Number of instruments} = ¹⁹¹ ^{F(6, 3)} = ^3.85	^.5810444	^.2132261	^2.73	^0.072	^-.0975362

^{[95% Conf. Interval]} ^1.00811 ^.2246138 ^.0341555 ^.0893752 ^-.0169136 ^.2271806 ^1.259625 ^{GMM-type
(missing=0, separate instruments for each period unless collapsed)} ^{L(1/.).(L.lpib linv lgov louv) collapsed}

Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -1.95 Pr > z = 0.051 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = -1.74 Pr > z = 0.121s

Sargan test of overid. restrictions: chi2(184) = 236.71 Prob > chi2 = 0.105 (Not robust, but not weakened by many instruments.)

Développement financier et croissance économique dans les pays de la zone franc

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC

Dédicace

REMERCIEMENTS

SOMMAIRE

CHAPITRE II : LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMNT FINANCIER ET LA PRESENTATION DU SECTEUR

CHAPITRE IV : EVALUATION EMPIRIQUE DE L'IMPACT DU DEVELOPPEMENT FINANCIER SUR LA CROISSANCE

SIGLES ET ABREVIATIONS

LISTE DES TABLEAUX ET GRAPHIQUES

RESUME

INTRODUCTION GENERALE

PREMIERE PARTIE

DYNAMIQUE DE L'INTERACTION ENTREDEVELOPPEMENT FINANCIER ETCROISSANCE ECONOMIQUE

CHAPITRE I

INTERACTION DEVELOPPEMENT FINANCIER ET

CROISSANCE ECONOMIQUE

SECTION 1 : CADRE CONCEPTUEL ET FONDEMENTS DU LIEN ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE.

Paragraphe I : le cadre conceptuel

A. Le développement financier

B. La croissance économique et le développement économique

Paragraphe II : Analyse théorique et empirique de la relation entre développement financier et croissance économique.

A. Analyse théorique de la relation entre développement financier et croissance économique.

B. Analyse empirique de la relation entre développement financier et croissance économique

SECTION II : THEORIE DE LA LIBERALISATION FINANCIERE DANS LA RELATION DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE

ECONOMIQUE.

Paragraphe I : Les fondements de l'interventionnisme de l'Etat dans la sphère financière et la notion de répression financière.

Paragraphe 2 : Politique de libéralisation financière dans la relation développement financier et croissance économique.

CHAPITRE II

DETERMINANTS DU DEVELOPPEMENT FINANCIER ETPRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DES PAYS DE LA ZONE

FRANC

SECTION 1. LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMENT FINANCIER

Paragraphe 1 : l'approche juridique et institutionnelle

Paragraphe 2. L'approche idéologique et sociale

SECTION 2 : HISTORIQUE ET PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DE LA ZONE FRANC

Paragraphe I : Evolution historique de la zone franc

Paragraphe 2. Description du paysage financier de la zone franc

A. Paysage financier de l'UEMOA de 2000 à 2010

B. Le paysage financier de la CEMAC de 2000 à 2010

Paragraphe 3 : Politique de développement financier dans la zone franc

DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

DEUXIEME PARTIE

INTERACTION EMPIRIQUE ENTRE DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LA ZONE FRANC

CHAPITRE III

LES PERFORMMANCES ECONOMIQUES DES PAYS DE LA

ZONE FRANC

SECTION I : PERFORMANCES ECONOMIQUES DANS L'UEMOA

SECTION 2: PERFORMANCES ECONOMIQUES DE LA CEMAC

CHAPITRE IV

EVALUATION EMPIRIQUE DE LA RELATIONDEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCEECONOMIQUE.

SECTION I : ANALYSE EMPIRIQUE DU LIEN DEVELOPPEMENT FINANCIERET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.

Paragraphe 1 : Cadre théorique du modèle et présentation des variables

A. cadre théorique et présentation du modèle de croissance

B. Présentation des variables financières

C. Présentation des variables de contrôle de la croissance

Paragraphe II : méthodologie d'estimation

A. Motivation et méthodes d'estimation des GMM en panel dynamique

B. Tests économétriques sur le modèle

SECTION II : RESULTATS ET IMPLICATIONS DE POLITIQUES ECONOMIQUES

Paragraphe I : Résultats et interprétations.

A. Résultats et interprétations des estimations réalisées sur la zone franc.

B. Résultats et interprétations des estimations sur la zone UEMOA

C. Résultats et interprétations des estimations sur la zone CEMAC

Paragraphe II : Implication de politiques économiques et Conclusion

Bibliographie

ANNEXES ANNEXE 1

CHAPITRE II : LES DETERMINANTS DU DEVELOPPEMNT FINANCIER ET LA PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DE

CHAPITRE IV : EVALUATION EMPIRIQUE DE L'IMPACT DU DEVELOPPEMENT FINANCIER SUR LA CROISSANCE

ANNEXE 2 : Test de racines unitaires

DYNAMIQUE DE L'INTERACTION ENTRE
DEVELOPPEMENT FINANCIER ET
CROISSANCE ECONOMIQUE

DETERMINANTS DU DEVELOPPEMENT FINANCIER ET
PRESENTATION DU SECTEUR FINANCIER DES PAYS DE LA ZONE

EVALUATION EMPIRIQUE DE LA RELATION
DEVELOPPEMENT FINANCIER ET CROISSANCE
ECONOMIQUE.

SECTION I : ANALYSE EMPIRIQUE DU LIEN DEVELOPPEMENT FINANCIER
ET CROISSANCE ECONOMIQUE DANS LES PAYS DE LA ZONE FRANC.