Memoire Online - à‰volution de la structure financière des entreprises marocaines

A ceux qui n'ont engagé aucun effort pour mener à bien mes études et qui ont m'en tourné de leur bienveillance attentionnée et de leur affectation chaleureuse :

Introduction :

Les modes de financement des entreprises marocaines ont connu une profonde évolution. A coté des instruments traditionnels permettant de procurer des crédits ou de renforcer les fonds propres des entreprises, plusieurs nouveaux instruments originaux et complexes ont fait leurs apparitions dans la plupart des pays en voie de développement. Face à cette situation, les entreprises cherchent à déterminer la meilleure stratégie de financement. L'entreprise devrait-elle réinvestir la majeure partie de ses bénéfices ou les verser en dividendes ; en cas de besoins de fonds supplémentaires, devrait-elle émettre d'autres actions ou emprunter ?

Le choix d'un mode de financement particulier dépend d'un grand nombre de facteurs qui doivent être pris en considération au moment de la décision.

L'Analyse des composantes de l'alternative, de l'intérêt de ses divers moyens de financement ; de leurs caractéristiques ; de la manière dont ils se complètent permet une première approche globale de financement de la firme.

L'objectif de ce mémoire est d'examiner la structure financière des entreprises Marocaine dans le but de comprendre les déterminants de leurs choix de financement.

o l'étude de l'importance de mode de financement dans l'optique de leur avantage

o l'étude empirique dont l'objectif principale consiste à présenter les résultats

obtenus à partir des études des comportements financière d'un échantillon sur

I. Les déterminants de la structure financière des entreprises

L'objectif d'un gestionnaire financier est de déterminer la structure financière optimale qui permet de minimiser le coût du capital et ainsi de maximiser la valeur de l'entreprise. Cette préoccupation a fait l'objet d'une large réflexion théorique dont le point de départ est le théorème de Modigliani et Miller (1959) qui considèrent que la structure n'a pas d'impact sur la valeur de l'entreprise, cette neutralité à été fortement critiquée par les traditionalistes qui soutiennent la thèse de l'existence d'une structure financière optimale c'est-à-dire que la valeur d'une entreprise dépend de sa structure financière. Pour maximiser la valeur d'une entreprise, il faudra minimiser le coût moyen des ressources investies

L'état actuel de l'analyse de la structure de capital comprend une grande variété d'approches mais il n'existe pas une approche universellement acceptée et appliquée. Autrement dit, il n'existe pas une théorie universelle concernant le choix entre fonds propres et dettes. Les différentes théories de la structure optimale du capital dépendent de l'aspect économique et des caractéristiques financières de la firme. Par exemple, la théorie dite du compromis met l'accent sur les taxes, la théorie du financement hiérarchique se base sur l'existence de l'asymétrie de l'information, la théorie de l'agence repose sur l'existence des coûts d'agence et la théorie du signal se fonde sur l'envoi des signaux aux apporteurs de capitaux.

La position de neutralité : La théorie de Modigliani et Miller repose sur le fait que la valeur d'une firme est fondamentalement liée à sa capacité bénéficiaire et donc la structure financière n'a aucune incidence sur la valeur de la firme. Dans un marché parfait M et M ont montré la non-pertinence de la structure financière :

- La structure financière choisie par l'entreprise ne peut pas modifier sa valeur. Peu importe la façon dont cette structure est partagée entre la dette, les capitaux propres et autres titres de créances, la valeur du placement se maintient.

- Les investissements sont capables de substituer un endettement personnel à un endettement de l'entreprise et de reproduire ainsi toute structure financière que la firme pourrait vouloir atteindre. Par conséquent, les changements dans la structure financière sont une chose sans valeur selon M et M dans un marché parfait.

L'argumentation de M et M de l'indépendance de la politique de l'emprunt s'appuie sur la loi de conservation de la valeur :

La valeur d'un actif est conservée intacte indépendamment de la façon dont on subdivise cet actif. D'où l'utilité de la proposition I : c'est le côté gauche du bilan -les actifs réels- qui détermine la valeur d'une entreprise et non les proportions des titres d'emprunts et de capitaux qu'elle a émis. Cette loi a une portée générale, elle s'applique à la décision suivante : doit-on émettre des actions privilégiées, des actions ordinaires ou une combinaison de ces deux titres ? Une fois la valeur totale est déterminée, les actionnaires n'ont pas à se soucier de la façon dont la découpe a été faite.

Dans le même ordre d'idées, le choix de l'emprunt (long terme contre court terme, garantie contre non garantie, prioritaire contre subordonnée et convertible contre non convertible, n'aura aucun effet sur la valeur de l'entreprise. La réunion des actifs puis leur division n'affectent pas les valeurs tant que ces deux opérations ne modifieront pas le choix d'un investisseur.

En 1962, M et M présentaient une extension à leurs propositions initiales et tenaient compte de l'impôt qui touche les résultats des entreprises. Ils ont été très proches de la réalité lorsqu'ils introduisent dans leur modèle révisé la variable fiscale. On peut tirer deux idées de leur analyse :

- L'utilisation de l'endettement se traduit, une fois la fiscalité prise en compte, par une augmentation de la valeur de l'entreprise. Cet avantage provient du fait que le système fiscal traite plus favorablement les revenus de la dette que ceux des actions.

- Le coût moyen des ressources est également affecté par cet avantage : réduction du coût du capital qui provient du fait que l'entreprise économise ses ressources.

L'endettement peut donc augmenter la valeur d'une entreprise et diminuer le coût de ses ressources à travers la fiscalité. La dette est privilégiée par le fisc, puisque les intérêts sont déductibles du bénéfice imposable. Selon le principe de l'additivité de la valeur, la valeur d'une entreprise endettée est supérieure à celle entièrement financée par fonds propres.

Les théories classiques^3(*) et l'approche de M et M qui traitent de la structure financière ne permettent pas de bien saisir et expliquer le comportement des entreprises au niveau du choix du financement tel qu'il est observé réellement, ni de comprendre et d'appréhender les nouveaux modes de financement de plus en plus complexes qui ne cessent de se développer et qui peuvent répondre à de nouvelles préoccupations des entreprises.

La théorie financière néoclassique traditionnelle a été critiquée par un certain nombre d'auteurs^4(*). D'une conception de la firme en tant que firme, on passe avec ces auteurs à une conception de la firme en tant qu'institution et organisation, conception qui analyse la firme dans sa complexité.

Une autre analyse effectuée par MOMI inclut la présence de l'impôt sur les résultats et nous permet de déduire que :

- Le financement par emprunts est toujours préféré à celui des capitaux propres ;

- La stratégie optimale consiste à s'endetter le plus possible, tant que les prêteurs acceptent de lui fournir des fonds à des taux sans risques.

L'apport du modèle de MOMI sur l'évolution de la pensée financière en matière de structure est incontestable.

La position traditionnelle : Cette position soutient la thèse de l'existence d'une structure financière optimale (minimiser le coût moyen des ressources pour maximiser la valeur d'une entreprise).

D. Durant procède à l'évaluation des entreprises de deux façons, il s'est basé sur quatre hypothèses.

- Le risque d'exploitation est constant quel que soit le projet d'investissement ;

- Le rapport entre les capitaux empruntés et les capitaux propres peut être modifié à tout instant ;

1.1. L'approche du bénéfice net (NI)

Il n'existe de structure optimale que si le financement des entreprises est intégralement assuré par la source la moins onéreuse. Le niveau d'endettement judicieusement choisi qui permet d'obtenir le plus faible coût moyen du capital, est le seul déterminant de la valeur de l'entreprise.

1.2. L'approche du bénéfice net d'exploitation (NOI)

- Le coût de capitalisation des actions coupons attachés varie selon les variations du risque financier associé au degré d'endettement de l'entreprise.

Cette approche aboutit à la conclusion que la valeur de la firme et que le coût global du capital sont indépendants de la structure financière.

La théorie du compromis suppose l'existence d'une structure financière optimale du point de vue de l'entreprise. Cette structure optimale reflète l'équilibre entre les avantages fiscaux de la dette et les coûts de faillite associés à un niveau plus élevé de la dette (Jensen et Meckling 1976, Harris et Raviv 1990). Cette théorie ne tient pas compte de la corrélation entre une rentabilité élevée et le taux faible de la dette: quand les entreprises sont rentables, elles devraient préférer la dette pour bénéficier de la déductibilité des intérêts financiers. En outre,si la rentabilité passée est un bon indicateur pour la rentabilité future, les entreprises rentables seront moins soumises au rationnement et aux autres contraintes financières

La théorie du financement hiérarchique, développée par Myers et Majluf (1984), est la conséquence de l'asymétrie d'information qui existe entre les acteurs internes (propriétaires, dirigeants) et les acteurs externes (bailleurs de fonds) à l'entreprise. Les dirigeants adoptent une politique financière qui a pour but de minimiser les coûts associés et ils préfèrent le financement interne au financement externe. Selon cette théorie, le dirigeant doit respecter la hiérarchie suivante : l'autofinancement, la dette non risquée, la dette risquée, l'augmentation du capital. Le respect de cette hiérarchie a pour avantages d'éviter la réduction des prix des actions de l'entreprise, de limiter la distribution des dividendes pour augmenter l'autofinancement, de réduire le coût du capital en limitant le plus que possible le recours aux emprunts. Les entreprises rentables ont donc plus de financement interne disponible.

La théorie de l'agence à la finance d'entreprises : En 1977 ROSS^5(*) affirme que la relation d'agence apparaît entre deux individus ou plus, lorsque l'un l'agent ou mandataire agit comme représentant pour le compte du second désigné comme le principal ou mandant.

En 1976 Jensen et Meckling étaient très précis en mentionnant que la relation d'agence est « un contrat par lequel une ou plusieurs personnes, principal ou mandant, engage une autre personne, l'agent ou mandataire, pour accomplir des services en son nom, service qui implique la délégation du pouvoir de décision au profit de l'agent ». L'entreprise se caractérise donc par des relations d'agence entre les détenteurs de capitaux, les créanciers et les dirigeants.

Les dirigeants d'entreprises et les actionnaires ont les mêmes objectifs selon le contrat qui les unit, mais en terme d'utilité personnelle ils s'opposent, car les dirigeants cherchent à maximiser leurs fonctions d'utilité et de ce fait il n'agissent pas dans l'intérêt des actionnaires qui aspirent à la maximisation de leur richesse. Nous constatons que les intérêts des différents acteurs sont divergents, ainsi le principal va devoir mettre en place des systèmes d'incitation et de surveillance à l'encontre de l'agent, ce qui va générer des coûts d'agences (coûts de surveillance, de justifications et coûts résiduels qui représentent des coûts d'opportunités, tels que l'abandon par le mandant du contrôle des actions prises par le mandataire.

Cette divergence dans les comportements génère des tentions et des conflits. L'élimination ou au moins la réduction de ces conflits est une solution bénéfique pour les actionnaires, elle leur permet de maximiser leur richesse et de limiter les prélèvements pécuniaires des dirigeants. Toute politique de recours à l'endettement entraîne une augmentation du risque de faillite qui peut conduire à la perte d'emploi des dirigeants, ce qui les oblige à être plus performants. Concernant l'intérêt des dirigeants non actionnaires de l'entreprise, ceux-ci vont tenter d'éviter de s'endetter pour ne pas accroître les contraintes (paiement des frais financiers, remboursement des l'emprunt) et donc, leur tendance naturelle serait d'accumuler les liquidités beaucoup plus qu'investir. Les actionnaires pousseront à l'endettement de la société, car celui-ci a un pouvoir d'incitation à la performance.

La théorie des signaux « La théorie des signaux se base sur l'hypothèse d'asymétrie d'information qui fait que les différents acteurs ou agents économiques concernés par l'entreprise ne disposent pas de la même information, celle-ci est supposée imparfaite et asymétrique de sorte que les agents bien ou mieux informés vont envoyer des signaux aux agents mal ou moins informés pour leur indiquer les caractéristiques de l'entreprise ».^6(*)

Les dirigeants, considérés comme étant les mieux informés sur la situation de l'entreprise devraient communiquer leurs anticipations sur le devenir de l'entreprise, ils devraient également signaler les caractéristiques de leurs politiques financières. L'une des modalités de signalisation la plus pertinente provient lorsque les dirigeants de l'entreprise détiennent des actions de leurs sociétés en cas de perspectives favorables mais, ils les dessaisissent dans le cas contraire. La participation des dirigeants dans le capital de l'entreprise est un excellent signal pour les investisseurs et le reste du marché.

Partant de l'évidence que l'endettement accroît le risque de faillite, tout changement dans la politique financière de l'entreprise induit automatiquement des modifications dans la perception de la firme par le marché. En effet, le lancement d'un nouvel emprunt exige de l'entreprise de signaler au marché ses véritables perspectives c'est-à-dire si elle est capable de générer suffisamment de cash pour faire face aussi bien à ses charges d'intérêts que ses engagements. En cas de perspectives favorables la firme est attrayante et peut obtenir l'emprunt, dans le cas contraire elle ne peut l'obtenir

II. Composantes de la structure financière :

C'est surplus monétaire dégagé par l'entreprise au cours d'un exercice. C`est le fait pour une entreprise de financer son activité, et notamment ses investissements, à partir :

L'autofinancement c'est la machine qui permet de transformer l'énergie (argent) en travail (la valeur) ; c'est une machine de rendement égal à 1 ; lorsque la rentabilité des capitaux propres réinvestis est égale à la rentabilité exigé par l'actionnaire.

Son rendement énergétique devient bien faible lorsque la rentabilité des capitaux propres ainsi réinvestis est faible.

Il y a alors perte effective d'énergie ; autrement dit destruction de valeur^10(*).

Il ne se limite pas aux conséquences monétaires des opérations d'exploitation.

Les produits et charges financière ; mais aussi les éléments exceptionnels qui sont représentatifs de flux monétaires^11(*).

1- Composition de l'autofinancement :

.Il peut d'abord provenir des ressources exceptionnelles résultant d'opérations sur le capital mené par l'entreprise :

Cession d'immobilisation ; cession de participations dans des filiales qui n'entrent plus dans la stratégie définie par les dirigeants de la firme.

Mais le financement interne de la firme est avant tout dégagé par son activité courante, ce sont les disponibilités qu'à l'entreprise après avoir rémunéré l'ensemble de ses parties prenantes.

L'excédent brut d'exploitation dégagé par l'entreprise est affecté à la rémunération des capitaux utilisés ; aux prélèvements en faveur de l'état et des salariés, et à l'autofinancement, qui regroupe les dotations aux amortissements et le bénéfice non distribué. Le niveau d'autofinancement est aussi soumis à des contraintes et tributaires de choix opérés par l'entreprise^12(*).

2- le rôle de l'autofinancement :

L'autofinancement joue un rôle dans les sources de financement des entreprises et des contre verses très vives aux quelles, il donne lieu non seulement entre spécialistes du financement et de la comptabilité mais encore sur le plan social et même politique.

-Il y a autofinancement lorsque tout ou partie du bénéfice comptable est retenu par l'entreprise et non réparti entre l'ayant droit.

-L'autofinancement n'est pas une invention récente de la technique financière ; l'idée de ne pas consommer la totalité du profit de l'exploitation et d'en réemployer une partie de ses bénéfices dans son affaire était au XIX siècle, une des conditions de la borne gestion et de l'enrichissement de l'entrepreneur.

-L'autofinancement est étroitement liée aux idées d'accumulation de capitaux d'expansion de l'appareil de production et ; à travers celle-ci à celle d'enrichissement de l'entreprise^13(*).

2-1- La fiscalité :

-La déductibilité des charges d'amortissement et le provision est un facteur qu'influence l'autofinancement dans la mesure où celui-ci est calcul é après impôts^14(*).

3- Le coût de l'autofinancement

L'autofinancement c'est une ressource gratuite pour l'entreprise ; en fait il n'en est rien ; un coût implicite ou d'opportunité caractérise l'autofinancement.

Ce coût résulte en parte de l'exigence de rémunération des actionnaires et pour l'autre du coût moyen pondéré des ressources.

La coût de l'autofinancement est particulièrement difficile d'approche de sa part sa composition et ses « origines ».

3-1 Le coût moyen pondéré des capitaux propre et des dettes.

+Pour déterminer le coût de l'autofinancement ; M.Alboy distingue deux situations :

.Quand l'entreprise n'est financée que par fond-propre ; il n'y a pas d'endettement. Le coût de cette ressource est donc la rémunération qu'attendent les actionnaires (propriétaires des fonds internes), compte tenu du risque en couru ; c'est-à-dire le coût des fonds-propres.

L'exigence de rentabilité exprimée par les actionnaires est valablement approchée par la relation du MEDAF :

+Dans le cas où l'entreprise est financée par des dettes ; l'autofinancement servira surtout à rembourser les dettes financière déjà contractées.

+Le coût de l'autofinancement sera le coût des novelles dettes qui servent à financier de nouveaux investissements.

En somme ; le coût de l'autofinancement, influencent le taux de rentabilité exigé des investissements; résultera du coût moyen pondéré du capital prenant en considération le coût des capitaux propre et celui des dettes.

3-2 Le coût d'opportunité :

+D'autres auteurs ont approché de manière plus pragmatique le coût de l'autofinancement en le considérant comme un coût d'opportunité résultant de la moyenne pondéré du coût des bénéfices mis en réserves et du coût des dotations aux amortissements^15(*).

4- Autofinancement et parties prenantes à l'entreprise :

-L'autofinancement de la croissance de l'entreprise peut être perçu comme étant dans l'intérêt des principales parties :

Des actionnaires qui en attendent des gains en capital et une rémunération nette d'impôt meilleure.

.Des dirigeants qui acquièrent un degré de liberté et de décision plus élevé.

.Des créanciers qui trouvent crédibilité dans l'amélioration de la capacité de remboursement de l'entreprise.

.Des salariés ; qui au de la des revendications salariales, trouvent réconfort dans le renfoncement de la capacité de création de voleur de leur entreprise.

L'autofinancement contribue ainsi à sauvegarder le contrôle de l'affaire et à préserver l'indépendance ; la flexibilité ; la rapidité des décisions de ses dirigeants.

Par ailleurs un autofinancement lourd ; au point d'éliminer le recours aux dettes : peut priver l'entreprise et les actionnaires d'une rentabilité des fonds propres pouvant être amélioré par « l'effet de levier de l'endettement^16(*) ».

5- Avantage de l'autofinancement :

-Le financement interne présent de nombreux avantage pour le dirigeant de l'entreprise : disponibilité ; flexibilité ; absence de contrôle explicite par les pourvoyeurs des capitaux.

Mais il contribue à la diminution de la mobilité du capital en maintenant dans son secteur d'origine l'épargne qui y est dégagé.

-L'autofinancement assure l'indépendance financière de l'entreprise dans la mesure où à n'a pas à solliciter des ressources externes. Et comme aussi accroît la capacité d'endettement de l'entreprise.

En effet l'autofinancement sa traduit par l'augmentation des capitaux propres^17(*).

6- Limite de l'autofinancement :

-Malgré que l'autofinancement occupe une place prépondérante dans le financement global des firmes ; il demeure insuffisant. Ce caractère constitue une limite partielle mais considérable de l'autofinancement. En outre le recours exclusif à moyen de financement comporte autres qui affectent à la fois chaque entreprise considérée isolément ; et l'économie nationale^18(*).

En effet : les besoins et la capacité de financement différent d'une entreprise à l'autre. Certains ont les besoins dépassent largement leur capacité immédiate.

Il s'agit notamment des entités de productions appartenant aux domaines d'activité qui requièrent un important effort d'investissement. Ces entités se limitaient à l'autofinancement pur. Elles devraient renoncer à des occasions d'investissement ce qui limite leur développement, pour les entités ayant des ressources qui excèdent leur besoin de financement immédiat ; elles détiennent des excédents des capitaux inutilisables.

+Les entreprise ayant ce comportement font parties des domaines d'activité dans le quel la technologie est stabilisé ou les possibilités d'accroissement de production sont limitées. Un tel Régine d'autofinancement correspond à un gâchis de ressources et à une limitation non justifié des possibilités de développement des entreprises de l'économie nationale.

Cette situation nécessite la mobilisation financière permettant de déplacer les surplus de certaines unités vers celles qui ont des besoins de financement soit directement ; soit par intermédiation d'où la nécessité d'un financement externe.

B : financement externe.

.Dès lors que le financement interne ne suffit plus à l'entreprise pour faire face à ces besoins ; le financement externe devient un passage obligé.

Par ailleurs cette section sera consacrée à l'étude de moyen de financement externe dans l'optique de leurs avantages et leurs limites.

-Les fonds propres constituent l'assise financière de l'entreprise ; un indicateur de son autonomie financière ; c'est également un indicateur du degré de confiance et d'implication des actionnaires dans leur entreprise ou leur projet.

L'incitation au renforcement des fonds-propres des entreprises Marocains ; dans une économie libérable plus ouverte est un facteur de consolidation ; d'adaptation et de mise à niveau face à la concurrence internationale.

.L'augmentation du capitale est une vente d'action nouvellement émises et offertes aux investisseurs ; en contrepartie de leurs apports ; en numéraire ou en nature ; à la société émettrice.

.Toute augmentation du capital se traduit pour les actionnaires anciens en cas d'ouverture du capital, par un partage de pouvoir et de bénéfice par action avec les souscripteurs nouveaux^19(*).

1-1 Composition du financement par fonds-propres :

-Il est possible de distinguer entre le cas des entreprises non cotées et celle cotée de la bourse.

.L'apport en capital : il est réalisé par les propriétaires (appelés actionnaires dans les sociétés de capitaux) de l'entreprise ; l'apport en capitale peut être effectué :

+ Lors de la création de l'entreprise : Il constitue le capitale initial de l'entreprise. Cet apport est régi par la là ; et peut prendre la forme soit d'un versement d'une sonne d'argent (apport en numéraire) ; soit d'un apport en bien matériels (apport en nature) soit plus rarement un apport de connaissances ou de savoir faire (apport en industrie).

-Il y a alors augmentation de capital ; augmentation qui se traduit par une émission de nouveau titres de propriété.

Cependant ; il reste limité par les ressources des propriétaires et leur désire d'investir d'avantage dans sa firme.

Quand aux augmentations du capital ; elle risque de modifier la répartition de la propriété du capital et d'ouvrir ainsi des conflits de pouvoir.

.Ces deux obstacles font de l'apport en capital une source de financement rarement suffisante pour financer le développement d'une firme.

L'appel aux ressources dégagées par l'entreprise (autofinancement) ou aux ressources externes (l'emprunt) se révèle souvent nécessaire^20(*).

1-1-1 marché financier :

+ Le marché financier peut être défini comme un système de mise en relation entre offreurs de ressources épargnants et demandeurs de ressources à besoin de financement. Les premiers acceptant de mettre à disposition des seconds leurs excédents de ressources disponibles contre acquisition de titres de participation et (ou) de créances porteurs d'un certain potentiel de rémunération mais aussi d'un certain niveau de risque^21(*)

+ Les marchés financiers Marocains peuvent être divisés entre les financements à court terme et les financements à long terme. les financements à long terme sont pourvus par les marché des capitaux ; les financement à court terme par les marchés monétaire.

Les emprunts et les prêts sur les marchés monétaires concernent des volumes importants. De telles opérations sont assorties de faibles risques et elles sont de courte durée.

C'est précisément parce qu'ils se dénouent dans le court terme que les coûts de transaction sont élevés en comparaison des intérêts qui peuvent être perçues.

Et puisque les coûts de transaction sont élevés par rapport aux intérêts potentiels, les transactions sur le marché monétaire tendent à s'appliquer à des montants importants.

On entend généralement par court terme une période de « moins un an » même si ; de fait ; plupart de l'activité d'un marché monétaire relève d'une échéance comprise entre un jour et une semaine.

+ L'organisation et le fonctionnement des marchés financiers Marocaines ont été profondément modifiés ; ces réformes avaient été rendues nécessaire par l'importance croissante de ses marchés^22(*).

L'efficience du marché financier dans son ensemble améliore les circuits d'épargne et de financement et augmente les volumes de flux.

+ L'ouverture des marchés augmente la concurrence ; réduit le coût des financements et favorise une gestion active des dettes et créances financières.

Le marché financier est alimenté par l'épargne nationale et internationale et alimente de façon structure et organisé le système de financement^23(*).

1-1-2 Augmentation du capital par apports en numéraire :

-L'augmentation de capitale en numéraire représente la forme la plus intéressante parmi les différents types d'augmentation de capital et présente un intérêt stratégique pour le financement de l'entreprise précisément ; elle :

+Assure l'autonomie financière de l'entreprise et augmente le fond de roulement par les apports en trésorerie.

Améliore la capacité d'endettement à terme (et augmentant le ratio fonds-propre / dettes financières).

+Transmet un signal fort au marché et renforce la crédibilité de l'entreprise vis-à-vis des tiers et des pourvoyeurs de fonds.

1-1-3 Augmentation du capital par apport en nature :

Il s'agit d'apports d'actifs en nature sous forme d'immobilisations corporelles ; d'immobilisations incorporelles (brevets ; apports en industrie...); financière ou enfin d'actifs au bilan ; il y a émission d'action sans droit préférentiel de souscription pour les anciens actionnaires.

Ce type d'augmentation de capitale est, en générale observé à l'occasion d'opérations de croissance externe : opérations de fusion ; opérations de restructuration entre filiales d'un même groupe.

-L'augmentation de capital en nature permet de renforce les fonds-propres de l'entreprise sans impact sur la trésorerie ; elle améliore son ratio d'endettement.

-L'équilibre financier de l'entreprise change en fonction de la nature de l'apport^24(*) :

-Si l'apport est un actif immobilisé ; l'augmentation des capitaux permanentes est compensées par cet apport et ; de ce fait le fonds de roulement demeure inchangé.

Si l'apport est un actif d'exploitation ; le fonds de roulement augmente d'un montant identique à l'accroissement parallèle et simultané de besoin en fond de roulement.

1-1-3 Augmentation de capitale par incorporation de réserves.

L'entreprise augment son capitale en intégrant les réserves accumulées majorées le cas échéant du résultat de l'exercice ; du report à nouveau et des primes d'émissions antérieurs.

L'augmentation de capital par incorporation de réserves n'apporte aucune liquidité additionnelle à l'entreprise, le fonds de roulement et le trésorier demeurent inchangés. Elle permet simplement de rééquilibrer les fonds-propres et d'ouvrir un nouveau potentiel de reconstitution de réserve légale.

C'est un signe de confiance de la part des dirigeants dans le futur de l'entreprise^25(*) mais aussi un signal positif donné au marché financier et en particulier aux actionnaires car cette opération induite l'accroissement nécessaire des dividendes distribués ultérieurement pour préserve les niveaux de taux de rémunération.

+Ce type d'augmentation de capital peut être réalisé soit par augmentation de la valeur nette des actions ; soit par distribution d'actions gratuites nouvelles.

Dans ce cas, elle s'accompagne de la création de droits d'attribution au profit des anciens actionnaires en vue de compenser la baisse du cours induite par la distribution d'actions gratuites.

Les actionnaires anciens bénéficient d'un droit à l'occasion de l'émission de novelles actions lors de l'augmentation de capitale par incorporation de réserves et ceci proportionnellement au nombre d'actions qu'ils possèdent. Il s'agit du droit d'attribution qui est destiné à indemniser les actionnaires anciens pour la baisse de la valeur de l'action due à la hausse du nombre d'actions.

Ce droit est négociable dans les mêmes conditions que le droit préférentiel de souscription.

1-1-4 Augmentation de capitale par conversion des dettes.

-Dans certains cas d'entreprise peut cherche à intéresser ses créanciers à convertir leurs créances en actions afin de réduire son endettement tout en s'engageant sur un futur meilleur ; l'exemple le plus frappant fut au cours des années 90 ; celui de la société ; en naturel (France - britannique). Devant l'importance de son endettement ; surcoût d'investissement et le retord de démarrage de l'exploitation ; les banquiers créanciers ont dû transformer une partie de leurs créances en capital et doivent ainsi attendre un futur meilleur et lointain pour rentabiliser leur engagement financiers.

Cette pratique permet d'accélérer le redressement financier de l'entreprise qui dispose de perceptives d'exploitation favorable. Ce faisant ; elle remonte des dettes dans le capital social et fait évoluer certains de ses bailleurs de fonds du statut de créancier à celui d'actionnaire.

.Notons que seule la conversion de dettes à court terme améliore l'équilibre financier.^26(*)

Puisque le fonds de roulement augmente du montant de la conversion alors que la remontée des dettes à moyen et long terme n'a aucune incidence sur le fonds de roulement. Si cette conversion concerne des obligations convertibles antérieurement obligataire.

Dans tous les cas ; aucune amélioration en trésorerie n'est constatable à l'occasion d'une augmentation de capital par conversion de dettes^27(*).

1-2 Les avantages de recours au fonds propres externe sur l'entreprise.

Hormis le rôle des capitaux propres dans la vie financière des entreprise ; qui en fait nécessité impérieuse ; leur renforcement à un impact certain sur les éléments suivants :

1-2-1 Rentabilité

L'adoption de la politique du renforcement des fonds- propres se traduit par une diminution corrélative de l'endettement ; l'entreprise réalise de ce fait des économies des frais financiers qui viennent augmenter l'autofinancement. Ce dernier peut également être renforcé du fait que l'entreprise peut ce dispenser de verser des dividendes mais pas de payer les frais financiers qui constituent une charge permanente en cas d'endettement^28(*).

Les économies, ainsi réalisées ; sont générées par la diminution du volume de l'endettement ; qui dégage des ressources pouvant permettre la diminution du coût de l'endettement par la modification de sa structure, « il est certain que les entreprise profitent de ce surcroît de ressource ; pour supprimer le recours aux formes les plus onéreuses de crédit ; en opérant une structuration de leur endettement par consolidation pour un montant au mieux équivalent- si l'on retient le ratio des banques de concours à court terme en dettes à termes ». Cette amélioration de l'assise financière permet aux entreprises d'améliorer la négociation de leurs conditions débitrices^29(*).

1-2-2 Investissement ; emploi et inflation.

-L'étude de l'INSEE ; sur les comptes de nation 1990 ; en France à montré que l'amélioration de la situation financière des entreprise et de la profitabilité conduite à expliquer la moitié de la hausse de l'investissement entre :1984-1987.

Cette amélioration qui est due au renforcement des fonds joue un rôle monteur en matière d'investissement. Au-delà de son impact sur le volume global de l'investissement ; il joue un rôle positif au niveau de nature des risques acceptés par les dirigeants de l'entreprise. En effet une structure plus solide conduit en règle générale à accepter des investissements plus risqués ; mais aussi plus rentables.

. À terme et à saisir les opportunités de croissance externe qui apparaissent.

On peut citer l'exemple de dépenser en formation de recherche et développement et de pénétration de marché nouveaux.

-Concernant la relation Fonds-Propres emploi; il est possible de la déceler dans le développement des investissements qui conduit à créer de nouveaux emploi par effet d'entraînement. Cette situation permet aux entreprises de profiter d'une croissance de consommation de masse.

-le renforcement des Fonds-Propres à un effet positif sur le plan macro-économique.

En effet la relation entre fondes-propres et inflation s'explique par le fait que les entreprises confrontées à des évolutions des charges d'intérêt issues de la progression de l'endettement; cherchent à les répercuter sur les prix à fin de préserver leurs marges. Par contre la distinction du recours à l'endettement au profit des fondes-propres ont un effet favorable sur les purin qui contribuent à la maîtrise de l'inflation^30(*).

1-3 limites du recours aux fonds-propres externes.

-l'augmentation du capital est une opération qui consiste à augmenter le nombre des titres par la création d'actions nouvelle.

L'emploi du capital action comme mode de financement présente à notre sens des inconvénients que nous résumons dans la dilution du pouvoir; du capital des bénéfices et dans les difficultés de réalisation des augmentations du capital

1-3-1-dilution du pouvoir:

-On s'aperçoit qu'il y a dilution du pouvoir (contrôle); c'est-à-dire réduction de la part de certains actionnaires; lorsque ceux-ci ne suivent pas l'augmentation de capital au prorata de leur participation actuelle.

La dilution du pouvoir est maximal pour tout actionnaire qui ne sait pas du tout l'augmentation du capital, et elle est nulle pour celui qui la sait dans la proportion de sa participation; par convention ; on dira que:

La dilution du pouvoir est la réduction de droits sur l'entreprise subie par un actionnaire pour qui l'augmentation de capital n'entrai entrée ; ni sortie de fonds^31(*). C'est ce que précise Gay Van loye ; en affirmant ; en disant : « En matière de dilution du pouvoir; le capital permet une intrusion et affecte le degré d'indépendance des anciens actionnaires. Le droit de propriété sont modifiés : le pouvoir se morcelle et se partage .De fait l'actionnariat ne peut plus être considéré comme un tout ; mais doit être analysé En profondeur ; en distinguant la place qui tient l'actionnaire principal dirigeant et celle des autres actionnaires non dirigeants; ainsi que les apports intuitive personae qui existe».

Il est évident que si cet effet de dilution Jouait à plein; tous les actionnaires refuseraient l'augmentation du capital ce qui conduirait à interrompre la croissance de toutes les entreprises. Or de nombreuses techniques que nous aurons à l'occasion de présenter par la suite ont été insaturées pour réduire les distorsions susceptibles d'être dérivés de l'augmentation du capital.

1-3-2- dilution du capital:

L'augmentation du capital se traduit par la répartition de la situation nette de la société entre un plus grand nombre de titre; c'est une approche comptable de la dilution.

1-3-3-dilution des bénéfices:

-Suit à l'augmentation du capital; la rentabilité restant inchangée dans l'immédiat induit la diminution du bénéfice du fait du nombre plus élevé des titres en circulation. En fait il y a dilution des bénéfice à partir du moment on l'accroissement des bénéfices ne compense pas l'augmentation du nombre de titres.

Cet effet de dilution est généralement rattrapé en cas d'amélioration de la rentabilité procurée par la croissance et la productivité des investissements nouveaux^32(*).

-Le financement par endettement constitue le complément indispensable du financement par capitaux propres. Ces modalités sont aujourd'hui nombreuses; les banques s'étant efforcées depuis une dizaine d'années de proposer à leurs clients des contrats répondants exactement à leurs besoins en terme de coût et de risque.

Dans la présent paragraphe ; nous cherchons à étudier les différents modalités de l'endettement dans l'optique de sa composition.

2-1-composition de l'endettement.

2-1-1 les crédits bancaires:

Malgré la hausse des taux d'intérêts; qui a amplifié le transfert d'une partie non négligeable du profit du secteur productif vers le secteur bancaire ; Les banques restent la principale source de financement dans le système financier marocain .

Ce recours intense aux crédits bancaires trouve son origine dans deux causes principale: l'insuffisance de l'autofinancement et le manque d'alternatives de sources de financement offertes aux Entreprises.

+ Il s'agit d'un financement qualifié d'«intermédié» transitant par un établissement de crédit; qui en assure la distribution sur la base des ressources collectées.

+ L'emprunt est le capital prêté à une Entreprise pour son financement par un contrat; qui prévoit la stipulation d'un intérêt; et le remboursement en une ou plusieurs échéances fixées lors de la conclusion du contrat. Des modalités différentes concernant la durée de l'empreint; ses remboursements et ses garanties caractérisent le contrat.

- La loi bancaire 1993^33(*) a défini l'établissement de crédit comme « toute personne morale qui procède; titre profession habituelle; ' la réception de fonds du public à la distribution de crédits ou à la mise à la disposition de la clientèle de tous moyen de paiement ou à leur gestion».

Les sociétés de financement englobent les sociétés de leasing; les sociétés de crédits à la consommation et les sociétés d'affacturage (factoring) et sont régie par une réglementation spécifique^34(*).

- Le secteur bancaire marocain est généralement considéré comme relativement sain et respectueux de la réglementation bancaire issue des normes internationales en la matière. Ces dernières; nous assistons à une évolution moins favorable que par le passé du produit net bancaire (PNB) qui résulte en particulier de la séduction de la marge d'intermédiation(différence entre prix de vent des crédits et coût des ressources bancaires).

- La concurrence aidant les banques deviennent de plus en plus regardants quand à leur coût d'exploitation et en particulier leur frais généraux

- L'activité du système bancaire marocain et sa structure résultent des différents réformes financières engagées depuis 1991 .On observe en particulier :

- Le rétrécissement de la marge d'intérêt (les marges d'intermédiation offertes par les taux d'intérêt ne garantissent plus la prospérité d'autrefois).

- Le changement du comportement de la clientèle devenue de plus en plus exigeante.

- A coté des crédits qu'elle octroie ; la banque pour faire face à la concurrence et maintenir ses parts de marché; est accumulé à s'orienter vers des métiers nouveaux.

- Le rôle d'intermédiation du banquier est enrichi de rôles nouveaux en produit et services à plus forte valeur ajoutée et plus rémunérateurs^35(*).

2-1-2-Emission d'emprunt obligataire :

-La grande entreprise peut se financer par recours au Marchés financiers en recourant aux emprunts obligataires sans intermédiation des bailleurs de fonds; si ce n'est en tant que conseil ou organisme de placement.

L'emprunt obligataire est un moyen de financement particulier réservé aux sociétés par action pouvant satisfaire à des conditions rigoureuses pour accéder à l'épargne public .Les emprunts obligataires sont généralement de montant élevés^36(*).

L'émission d'obligation ne peut être le fait que des grandes entreprises aptes à répondre aux conditions d'émission ; celle-ci doivent avoir aux principaux critères suivants^37(*)

- Disposé d'un capital social supérieur à 20 millions DH et totalement libéré.

- Les comptes et états de synthèse des deux derniers exercices doivent être certifiés et approuvé.

- insertion au bulletin officiel d'une notice d'information sur la société émettrice et sur les caractéristiques de l'empreint à mettre: Garanties; remboursement; rémunération.

- l'émission de l'emprent obligataire est subordonnée à l'autorisation de CDVM.

2-1-3- Emission de TCN

- Ces émission ne concerne que les établissements de crédit et société de financement et de manière marginale les entreprises du secteur productif ces émissions se positionnent davantage sur le marché monétaire.

- Une titre de créance est un titre financier qui matérialise l'engagement d'un emprunteur envers un prêteur qui en contre partie met de fondes à sa disposition^38(*).

- L'entrepreneur s'engage sur l'échéancier de remboursement et les conditions de rémunération assises sur un taux fixe ou un taux variable indexé.

- Introduits au Maroc par la loi 35-94 du 26/1/95 ; les TCN y sont définis comme des titres financiers à échéance et matérialisent un droit de créance portant intérêt ; ce droit est librement négociable sur le marché secondaire. Les TCN regroupent trois catégories de titres ; les certificats de dépôt négociable (CDN) ; les billets de société de financement (BSF) et les billets de trésorerie (BT).

2-1-4-Financement par le crédit-bail :

- Le financement par crédit-bail de l'investissement connaît un développement significatif et contribue de façon de plus en plus active au financement des entreprises en croissance présentant une rentabilité satisfaisante, le crédit-bail est souvent utilisé en complément du financement bancaire parfois comme une source alternative.

On peut distinguer entre crédit-bail mobilier, et crédit-bail immobilier.^39(*)

2-2- Avantage de l'endettement

La théorie financière propose au certain nombre de variable censés accroître ou freiner le recours à l'endettement. Ces variables résultent d'imperfection diverses du March é financier.

Les variables incitatives du recours à l'endettement sont essentiellement le levier financier et la fiscalité qui est certainement la première à a voir été étudiée la manière approfondie. Par contre le risque de faillite ; le risque de la perte de l'autonomie financière et le risque de non-remboursement limitent son utilisation dans le financement.

2-2-1- Avantage lié à l'incidence fiscale :

L'erreur commise par les contribuables est de concevoir la fiscalité comme une contrainte dans les enjeux financiers.

Mais en fait ; elle constitue un avantage important dû essentiellement à la déductibilité des échanges charges d'intérêt et de l'assiette de l'impôt sur les sociétés.

De nombreux auteurs reconnaissent le rôle de l'avantage fiscale dans l'accroissement de l'endettement. En effet M.M(1958) ; Rosse(1985) ; Miller(1977) et de Angelo et Masulis(1980) ; avaient introduit dans leur modèle la fiscalité pour arbitrer entre le financement par endettement et fonds-Propres.

Pour G.Charreaux ; l'intervention de l'état par la fiscalité à une influence importante sur la structure du portefeuille d'actif et dur la structure de financement des entreprises.^40(*)

2-2-2- Incidence de l'endettement sur la rentabilité des capitaux propres :

Le deuxième avantage reconnu à l'endettement depuis long temps par la théorie financière se situe au niveau de l'effet de levier. En effet ; l'utilisation accrue de l'endettement fait augmenter la rentabilité des capitaux propres. C'est ce que soutient P.Gonso en affirmant que « dans la mesure ou l'entreprise emploie des capitaux empruntes à un taux d'intérêt fixe dans des investissements dans le taux de rentabilité est supérieur à ce taux ; il va en résulter une augmentation de bénéfice à la disposition des actionnaires et une augmentation du bénéfice par action puisque le nombre d'action inchangé ».

- Le rôle de l'endettement comme accélération peut-être démontré par recours à deux modèles ; l'un fondé sur les valeurs de marché des fonds ; l'outre sur les valeurs comptables.

2-3- Limites de l'endettement :

- Les avantages de l'endettement que nous avons souligné précédemment se trouvent sérieusement limités dans leurs étendus par ces inconvénients majeurs : le risque de la perte de l'autonomie financière ; le risque de non- remboursement et le risque de faillite.

2-3-1 Le risque de la perte de l'autonomie financière :

Lors du choix des sources de financement ; la tendance vers la réalisation d'un certain degré l'indépendance financière constitue sans doute le souci des responsables de l'entreprise.

Ces derniers n'ont pat intérêt à s'engager dans des opérations d'endettements lourds pour éviter de mettre l'entreprise entre les mains des créanciers. De même ils évitent généralement les ouvertures du capital pour garder la structure du contrôle et la stabilité de la répartition des bénéfices par action.

L'autonomie financière peut être appréciée par le ratio DLMT/CP, qui donne aux organismes préteur une idée sur le risque. Plus ce rapport est élevé plus le préteur verra son risque augmenter ainsi que l'entreprise verra son autonomie financière se dégager.

2-3-2- Risque de non- remboursement :

- Plusieurs ratios peuvent défini le risque du préteur, nous retiendrons le ratio FF/EBE ; qui indique le montant des frais financière dans le résultat réel de l'entreprise.

- La centrale des bilans de la banque américaine utilise le ratio FF/EBE pour vérifier si les résultats des entreprises couvrent les charges d'intérêt versés à ceux qui ont acheté leur obligation.

2-3-3- Risque de faillite :

- La faillite est un facteur déterminant de la politique d'endettement des firmes son impact réside dans les coûts qu'elle entraîne dans son sillage ainsi que la disposition de l'entreprise.

Celui étant ; le risque de faillite constitue l'inconvénient majeur de recours à l'endettement et par conséquent il le limite au profit des autres moyens de financement.^41(*)

2-4- L'effet de levier de l'endettement :

2-4-1- Définition de l'effet de levier :

- C'est la différence entre la rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique.

- L'effet de levier peut jouer les deux sens s'il peut accroître la rentabilité des capitaux propres à la rentabilité économique. Il peut aussi dans certains cas, la minorer, le rêve devient alors cauchemar.

2-4-2- Le principe de l'effet de levier :

Lorsqu'une entreprise s'endette et investit, les fonds empruntes dans son outil industriel et commercial ; elle obtient sur le montant un certain résultat d'exploitation normalement supérieur au frais financière de l'endettement ; dans le cas inverse ce n'est pas le peine d'investir l'entreprise réalise donc un surplus ; différence entre la rentabilité économique et le coût de l'emprunt sur le somme empruntée.

Ce surplus revient aux actionnaires et majore la rentabilité des capitaux propres ; l'effet de levier de l'endettement augment donc la rentabilité des capitaux propres, d'où son nom.

L'endettement peut donc permettre d'augment la rentabilité des capitaux propres de l'entreprise sans modifier, par définition la rentabilité économique.

Lorsque la rentabilité économique devient inférieure au coût de l'endettement, l'effet de levier de l'endettement s'inverse et abaisse la rentabilité des capitaux propres qui devient alors inférieur à la rentabilité économique.

2-4-3 L'intérêt de l'effet de levier :

- Le mérite de l'effet de levier est de montrer à l'analyste l'origine de rentabilité des capitaux propre :

Est-ce la performance opérationnelle (bonne rentabilité économique) ; ou une structure de financement favorable qui permet de bénéficier d'un effet de levier ?

Notre expérience est que sue la durée ; seule une rentabilité économique croissante est le gage d'une progression régulière de la rentabilité des capitaux propres.

- L'intérêt de l'effet de levier est donc essentiellement pédagogique : comprendre comment se partage la rentabilité des capitaux propres entre la rentabilité de l'outil industriel et commercial et une pure construction financière^42(*).

2-4-4- Le calcul de l'effet de levier de la dette :

Il résulte de la fixité de la rémunération de la dette dès lors que la rentabilité des actifs de la firme dépasse le coût de la dette ; cet excédent de rentabilité bénéfice aux actionnaires.

Au contraire ; lorsque la rentabilité des actifs est suffisante à couvrir les charges d'intérêt ; les actionnaires sont amenés à accepter une diminution de la rentabilité de leur investissement afin de faire face au paiement des intérêts :

+ La rentabilité financière de la firme ; égal au rapport entre le résultat net et les capitaux engagés par les actionnaires.

* R>r : la rentabilité économique de la dépasse le taux d'intérêt à payer aux préteurs. Dans ce cas ; l'effet de levier joue de façon positive. Les actionnaires voient la rentabilité financière croître avec le niveau d'endettement de la firme.

* R=r : dans ce cas ; Ra = R ; le niveau d'endettement n'influe pas sur la rentabilité financière de la firme.

* R<r : lorsque le taux de la rentabilité des Actifs est inférieur au coût de la dette, les actionnaires sont amenés à accepter une diminution de la rentabilité de leur investissement afin de pouvoir au paiement des charges d'intérêt.

L'effet de levier est inversé et la rentabilité financière est d'autant plus faible que l'entreprise est plus endettée^43(*).

III. La financement des entreprises marocaines et comparaison avec d'autres payes

1 : La situation financière des entreprises marocaines

Le faible taux d'autofinancement des entreprises marocaines leur impose de recourir à des financements externes sous forme de crédits bancaires, du fait de l'étroitesse du marché financier.

Généralement les petites moyennes entreprises marocaines préfèrent l'autofinancent pour combler au moins une partie de leurs besoins en fonds de roulement ou en équipement. Ce genre de financement à l'avantage de les protéger contre les malentendus et la dépendance pouvant résulter d'un engagement avec d'autres organismes financiers. L'autofinancement reste la voie traditionnellement préférée par les dirigeants des PME car la propriété du capital reste familiale et concentrée.

La majeure partie des entreprises qui forment le tissu productif marocain sont sous capitalisées (les capitaux propres ne représentent qu'une part minime de leurs ressources financières). Le problème des fonds propres se pose pour les entreprises marocaines au niveau des engagements bancaires. En effet, les banquiers estiment que peu d'entreprises ont un ratio endettement / fonds propres inférieure à 5 (ratio qui mesure la dépendance financière extérieure ; plus ce ratio est élevé, plus faible est l'endettement total et donc meilleure est la possibilité de recours à des crédits extérieurs) ; chose que les banques estiment comme étant le minimum pour qu'une structure de capital soit saine.

En résumé on peut retenir d'après les estimations des banquiers, que les PME ont un taux de capitaux propres plus faible que les grandes entreprises et notamment les sociétés anonymes, et que leurs ressources propres sont l'objet de fluctuations conjecturelles

Malgré les efforts employés par les autorités marocaines en matière de la libéralisation financière pour rendre le système bancaire plus adapté et plus ouvert au changement de la mondialisation dans le domaine de l'ingénierie financière, il semble que le secteur bancaire garde la même mentalité et la même vision, c'est la maximisation de la rentabilité rentière sans partager le risque avec les dirigeants des PME, ce comportement est clair dans la mesure où les banques se caractérisent par la surliquidité, en contre partie les entreprises est surtout les PME souffrent encore de la sous-capitalisation. De même, le taux d'intérêt est encore plus élevé ce qui alourdit les PME et par conséquent les rend moins compétitives sur le marché.

Enfin, le problème de garantie constitue un handicap pour les entreprises surtout les PME.

Le système bancaire marocain connaît une sur-liquidité, ce qui est en contradiction avec la réalité économique. Selon le ministre délégué auprès du Premier Ministre, chargé des Affaires économiques et générales, M. Rachid Talbi Alami, Soixante quinze milliards de dirhams dorment dans les banques marocaines, donc il s'agit d'un stock énorme qui n'est ni investi, ni utilisé, ni placé. "Nous avons l'argent des Marocains résidant à l'étranger (MRE), mais pour le moment nous ne savons pas l'utiliser" ^44(*)

Au Maroc, le taux d'intérêt demeure cher, il procure un avantage de rémunération excessif aux rentiers au détriment des entrepreneurs capablent d'investir et de produire une rémunération élevée de l'épargne. Ce taux est élevé (9 HT en 2008) malgré la faiblesse de l'inflation ce qui témoigne de l'inefficacité et du manque de concurrence dans le système bancaire. Ceci est bon pour les banques, mais il est beaucoup plus difficile pour les entreprises souhaitant investir et s'étendre .Cependant, on trouve dans les pays développés qui servent de référence en matière de croissance équilibrée le taux d'intérêt ne peut s'élever au dessus de 2 à 3%.

Les garanties bancaires constituent un vari handicap pour les entreprises et surtout la PME, On distingue deux types de garanties^45(*) :

Ce sont essentiellement les cautionnements personnelles et les nantissements de fonds de commerce :

- La caution est l'engagement de payer le créancier si le débiteur ne fait pas lui-même .Cette caution peut être conjointe, c'est-à-dire engage plus d'une personne.

- Le nantissement du fonds de commerce est un gage assis sur la quasi-totalité des éléments corporels et incorporels. Cette garantie dépend naturellement de la valeur marchande du fonds de commerce au moment de la vente aux enchères publiques, elle est donc sujette à la variation raison pour laquelle banquier n'hésite pas à exiger souvent d'autres garanties.

Ces sûretés revêtent plusieurs formes selon la nature du crédit octroyé.. Le client peut ainsi gager les biens de son entreprise ou les siens propres sans distinction, ce peut être de numéraire, des actifs immobilisés ou des actifs circulants.

Dans une enquête faite par Mr ABDELLAOUI^46(*) sur 144 entreprises répartie sur 16 régions ,il a conclut qu'en cas de financement bancaire, les garanties fournies sont approximativement les mêmes pour toutes les catégories d'entreprises .On note cependant que « L'hypothèque sur le terrain est la plus utilisée avec 56% des entreprises, suivie par le nantissement sur le fonds de commerce avec 47% , puis le nantissement sur matériel avec 46% , et enfin le cautionnement personnel avec 40% des entreprises interrogées »

Pour un grand nombre de chefs des PME, le financement en soi n'est pas une problématique, mais ce sont les conditions rigides d'accès aux crédits qui posent problème, les PME souffrent d'une discrimination en faveur de la grande entreprise. En effet les banques se limitent de donner de l'argent, sans valeur ajoutée. Au lieu d'être un véritable partenaire du développement et un établissement d'affaires, la banque marocaine garde encore l'image d'un organisme de dépôt «banques épicerie». Ainsi les garanties exigées pour bénéficier d'un concours bancaire, les taux débiteurs élevés, le manque d'information et de communication entre entrepreneurs et banquiers le peu d'importance qu'accordent les cadres des agences aux requêtes d'investissement sont autant des motifs avancés par les PME pour justifier la difficulté d'accès aux prêts bancaire.

Les banquiers quant à eux, soulignent que pour garantir une plus grande disponibilité, les PME doivent être attestées d'une transparence, notamment en ce qui concerne l'établissement des bilans et la fiabilité de leur comptabilité et intégrer une approche de gestion moderne qui implique aussi bien le marketing que le management rationnel. Face à cette situation, un recul de 22.1% s'est enregistré entre 1996 et 2004 ( voir le graphique ci-dessous) quant à la distribution des crédit à court terme

dédiés aux PME (de 14890 millions de dirhams en 1996 à seulement 3219 millions en 2004) alors que le déploiement de ces crédits par le système bancaire dans la même période à augmenté de 6.4% par an en moyenne.

Ce dangereux recul apparaît plus important et plus significatif dans la mesure où la part des crédits à moyen terme accordés aux PME n'a représentée en 2004 que 7.7% de l'encours total des crédits à moyen terme distribués par les banques contre 49.4% en 1996.

-l'accroissement des créances en souffrance qui s'élevaient à 17.9% en 2004 contre 11.5% en1996.

- l'application d'une prime de risque aux PME de 2% supérieure à celle appliquée(en moyenne 1%) : - le taux d'intérêt appliqué aux PME 12 à 12.75% est supérieur à celui accordé aux grandes entreprises 4 à 4.5%.

-la prédominance nette de liquidité dans la structure financière des banques. Les avoirs liquides et les placements à court terme constituaient environ 71.1% de tous les actifs en 2004 contre 40.1% en 1996^47(*)

A-position du Maroc par rapport aux pays concurrents

Selon les résultats d'un benchmarking international^48(*), publié dans le magazine économique de BMCE Bank. Le Maroc est relativement bien positionné par rapport à d'autres pays concurrents (la Tunisie, l'Egypte et la Turquie), En effet, en ce qui concerne la proportion des crédits distribués au secteur privé et au secteur public non financier par rapport au PIB, le Maroc devance l'Egypte et se situe derrière la Tunisie avec 56,7% en 2004 comme retrace le tableau suivant :

1999

2000

2001

2002

2003

2004

Tunisie

l'Egypte

Maroc

56.6

54.9

54.5

69.5

54,7

54,4

67.4

53.9

55.9

49,3

56,7

Les résultats de cette étude vont plus loin en soulignant qu'il n'existe pas vraiment de problématique de financement de la PME marocaine. Les PME financent, en effet, en moyenne 30% de leur investissement et 20 % de leur fonds de roulement par crédits bancaires. Dans le même ordre d'idées, 68 % des entreprises marocaines bénéficient d'une autorisation de facilité de caisse. Cette nette amélioration peut être expliquée par la réforme de la loi bancaire, la promulgation de la nouvelle loi bancaire 2006 et la poursuite de la baisse des taux d'intérêt.

D'après l'analyse, la problématique du financement de la PME en Turquie est bien réelle, puisque seulement 5 % des crédits bancaires sont octroyés à des PME industrielles. Les institutions bancaires dans ce pays préfèrent plutôt investir dans des obligations d'Etat ou dans les grandes entreprises. Pour leur part, les PME égyptiennes pâtissent également de difficultés d'accès au financement malgré la réforme du secteur financier et de la libéralisation des taux d'intérêt. La proportion des crédits octroyés au secteur privé est de 3,5% du total des crédits à l'économie. De plus, le secteur bancaire égyptien fait preuve de discrimination vis-à-vis des petites et moyennes entreprises : seules 13 % des PME ont eu accès au crédit bancaire contre 36 % pour les grandes entreprises. Par contre en Tunisie, le financement bancaire reste le principal instrument de financement des entreprises. La part des concours bancaires aux PME représente en moyenne annuelle près de 49 % de l'ensemble des concours. En outre, l'Etat tunisien ambitionne de créer 70 000 entreprises à l'horizon 2009.
A cet effet, il a été décidé d'instituer la Banque de financement des petites et moyennes entreprises. Cette institution sera chargée de la mobilisation des crédits à la dynamisation de l'investissement et l'évaluation de la faisabilité des projets bancables avec des méthodes scientifiques en leur offrant l'encadrement et le suivi nécessaire.

B- position du Maroc par rapport aux pays européens

En comparaison avec les pays européens, le Maroc pèche au niveau du financement de la PME. Seules 14% des entreprises européennes, en moyenne, se plaignent d'un handicap de financement. Toutefois, la majorité des PME considèrent le manque de main d'oeuvre qualifiée comme la contrainte la plus importante.

Schématiquement, on peut distinguer 2 systèmes de financement en Europe ; l'un est basé sur les banques, comme en Allemagne et en Autriche, et l'autre est basé sur le marché financier comme au Royaume Uni. Dans un système financier basé sur les banques, les prêts sont la source préférentielle pour le financement des investissements; c'est-à-dire que les banques jouent le rôle le plus important dans la fourniture des financements. Les systèmes financiers basés sur le marché financier sont, au contraire, caractérisés par des marchés concurrentiels, où d'autres formes de financement (par exemple, actions et obligations) sont plus importantes que les prêts bancaires.

L'importance du recours au prêt bancaire varie d'un pays à l'autre. Toutefois, la majorité des PME européennes dépend du financement bancaire et il semble qu'il y ait un manque de sources de financement alternatives. Le Grant Thornton Business Survey (Enquêtes entreprises de Grant Thornton) donne une indication des différents types de financement par l'endettement auquel ont recours les entreprises de taille moyenne (voir Graphique ce dessous). Dans la majorité des Etats membres ces entreprises utilisent principalement le financement bancaire (à savoir découvert et emprunt). Toutefois, le crédit-bail constitue également une source importante de financement.

En Espagne, en France, au Luxembourg, aux Pays-Bas et au Portugal le crédit-bail est utilisé plus souvent que les découverts. L'affacturage, par ailleurs, semble être particulièrement important en France. A l'opposé du Maroc les crédits à long et moyen terme octroyés par les banques en faveur des PME ont connu une chute remarquable de 14890 millions de dirhams en 1996 à seulement 3219 millions en 2004, alors que les autres moyens de financement ne sont pas bien exploités à cause de la méconnaissance, la rigidité de ces moyens et le manque de transparence.

En Europe, la part des capitaux propres dans le bilan est identique pour toutes les catégories de taille des entreprises. De ce fait, il n'existe qu'une faible discrimination de la part des banques à l'encontre des petites entreprises en matière d'accès au crédit, situation qui n'existe pas au Maroc.

IV. Etude empirique de l'évolution de la structure financière d'un échantillon des entreprises marocaines :

- L'objectif de cette recherche est d'essayer d'analyser à partir des informations recueillies depuis 2005 par le centrale des bilans de la bourse de Casablanca (Bilan ; Compte d'exploitation générale ; Tableau de gestion financière...) le comportement financier d'entreprise sur une période de 2005 à 2008 et cela à été possible en examinant un ensemble de critère financière clés dont l'état conditionne la santé financière de l'entreprise.

I : Méthodologie de l'étude et ses limites :

1- Méthodologie de l'étude :

Il s'agit de rassembler toutes des données comptables ( du Bilan ; CPC...) d'entreprise marocaines à différentes niveau et procéder à l'étude empirique du comportement financier par une analyse des graphiques est dessiné à partir des ratios calculés et décelant ainsi les orientations de ces société au fil du tempe.

Ø Les supports à utiliser ont été les bilans, les tableaux de financement et les comptes d'exploitation des entreprises^49(*).

2- Limites de l'étude :

- Les éléments définis nous permettent de préciser les limites de cette recherche.

La première limite résulte de fait que la recherche empirique utilisée reste tributaire de l'échantillonnage des entreprises sélectionnées et par conséquent ; peut être assez délicate à utiliser.

La deuxième limite concernent les résultats obtenus qui doivent être pris avec une certaine prudence, car les données utilisés pour les calcules incertaines car les résultats sont peu fiables.

D'une part nous admettons que le comportement financier des entreprises sont assez stables et faibles pour nous permettons de procéder à des projections financières sur la base des éléments antérieurs. D'autres part, nous restons conscients que cette étude ne peut eu aucun car déboucher sur des rien de pouvant être certain dans une conjoncture fluctuante.

3-Echantillon des entreprises marocaines sélectionné :

- Vu d'indisponibilité des séries statistique relatives aux comptes des entreprises émanant de la comptabilité nationale ou les centrales de bilan.

Nous avons été amené à constituer un échantillon à l'aide des documents comptables des sociétés cotées en bourse et dominée par les privées car leurs évaluation marque tout de même beaucoup plus fondamentalement notre époque et cela d'une façon plus précise que les entreprises publiques.

L'ensemble des sociétés de notre échantillon sort cotées en bourses ce qui consiste une garantie d'homogénéité des données.

Ce même échantillon présente des données retraitées suivant l'optique fiscale ; c'est une garantie supplémentaire de comptabilité des données.

3-1- Aperçue sur l'objet social des entreprises sélectionnées :

* Lydec : (SA) le 15 avril 1997 ; Lydec s'est vu confier la gestion délégué de la distribution d'électricité ; d'eau potable et du service d'assainissement liquide à Casablanca et Mohammedia Lydec à commencé ses activités le 1^er Août 1997 pour les élus de la ville ; la décision de déléguer ces activités de service public à été motivée par le constat des limites de la gestion communautaire directe dont les objectifs planifié exigeaient des financements conséquents et d'importants transferts technologique.

* La farge -ciments (SA) : la fabrication ; le transport ; la vente ; l'importation ; l'exploitation ; et le commerce des lians hydrauliques comme de tous produits ; matériaux ; articles et objets pouvant être employés dans toutes entreprises de construction de travaux publiques particuliers.

L'étude ; la mise au point et la réalisation de tous projets industriels miniers ; commerciaux et financier se rattachent à la fabrication du ciment.

Distribution, activité financières ; Agroalimentaire ; Miens ; Relais de croissance.

* Auto-Hall : l'un des premier entreprise du secteur de la distribution des matériels roulants au Maroc. Ceci de part de sa longue expérience et de part de haut niveau d'excellence atteint dans les métiers de l'assemblage industriels roulants ainsi que des services d'accompagnement et de suivi de ses matériels ^50(*).

Section II : Etude de l'évolution de la structure financière de l'échantillon par les ratios :

- l'étude de l'évolution de la structure financière des entreprises mérite d'être approfondie par une analyse plus précise : Nous étudions par l'emploi des ratios combinant des éléments de bilan (Actif ; Passif) et CPC....

1- Tableau présente la structure financière d'un échantillon des entreprises Marocaines d'année 2005 ; les données sont exprimées en Milliers de DH :

Entreprises	Autofinancement (^51(*))	Fonds Propres	Endettement
LAFARGE Ciment	745.841	4.012.222	1.178.405
LYDEC	256.41	1204.79	737.39
Groupe ONA	3349.44	9385.40	9086.59
Auto-Hall	83427	722.66	357.80

2- Tableau présente la SF d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2006 ; les données sont exprimées en Milliers de DH :

Entreprises	Autofinancement	Fonds Propres	Endettement
LAFARGE ciment	885.445	4.447.612	1.358.454
LYDEC	222.31	1116.01	820.93
Groupe ONA	939.288	9654.97	5874.88
Auto-Hall	230.57	858.13	432.096

3- Tableau présente la SF d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2007 ; les données sont exprimées en Milliers de DH :

Entreprises	Autofinancement	Fonds Propres (^52(*))	Endettement
LAFARGE ciment	486.570	5.534.133	1.956.249
LYDEC	297.99	1104.55	975.95
Groupe ONA	924.8	17205.2	29505.6
Auto-Hall	364.15	1070.31	589.47

4- Tableau présente la SF d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2008 ; les données sont exprimées en Milliers de DH :

Entreprises	Autofinancement	Fonds Propres	Endettement (^53(*))
LAFARGE ciment	285.289	5.605.199	2.241.045
LYDEC	39.21	1225.87	855.45
Groupe ONA	844.3	14.412.7	37907.8
Auto-Hall	398.53	1.317.632	830.068

1- Etude des ratios combinant des éléments du bilan et de CPC :

- Une multitude de ratios pouvaient être utilisés ; en fait seuls quatre rapports seront retenus :

- A partir du résultats du calcules du ces ratios on peut les rassembler au fil du temps les tableaux suivants :

2- Tableau présente des ratios d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2005 :

entreprises	Ratios
entreprises	Autofinancement Endett + F.P	endettement F.P	endettement A.comptable	Frais financier F.P
La farge ciment	0.143	0.2937	0.2933	- 0.5294
Lydec	0.132	0.612	0.636	- 0.000175
Groupe ONA	0.181	0.968	0.969	0.325
Auto-Hall	0.0772	0.495	0.487	0.239

3- Tableau présente des ratios d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2006 :

Entreprises	Ratios
Entreprises	Autofinancement Endett + F.P	endettement F.P	endettement A.comptable	Frais financier F.P
La farge ciment	0.152	0.3054	0.3054	- 0.495
Lydec	0.1147	0.735	0.771	- 0.0000652
Groupe ONA	0.06	0.608	0.887	- 0.294
Auto-Hall	0.1787	0.503	0.496	0.207

4- Tableau présente des ratios d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2007 :

Entreprises	Ratios
Entreprises	Autofinancement Endett+ F.P	endettement F.P	endettement A.compable	Frais financier F.P
La farge ciment	0.0649	0.353	0.353	- 0.558
Lydec	0.143	0.883	0.925	0.153
Groupe ONA	0.0197	0.7949	0.821	0.768
Auto-Hall	0.219	0.5507	0.529	0.179

5- Tableau présente des ratios d'un échantillon des entreprises marocaines d'année 2008 :

Entreprises	Ratios
Entreprises	Autofinancement Endett+ F.P	endettement F.P	endettement A.comptable	Frais financier F.P
La farge ciment	0.0000363	0.399	0.399	- 0.0006
Lydec	0.020	0.014	0.909	31.65
Groupe ONA	0.016	0.63	0.87	- 0.571
Auto-Hall	0.000302	0.6299	0.6130	0.000155

- autofinancement c'est un financement que l'entreprise se crée pour elle-même ; en effet il permet de limiter les empruntes, préserve l'autonomie financière de l'entreprise et n'entraîne appartement aucune charge d'intérêt ni de remboursement.

- les sommes disponibles auraient peut être placées et procurer des ressources financière à entreprises.

- Entreprise risque d'être tenté d'élever sa marge bénéficiaire pour augmentent son autofinancement ; ce qui peut entraîner une réduction du profit global.

- Entreprise peut être conduit ; pour la même raison à diminuer des dividendes découragement ainsi l'épargne des actionnaires. Mais également l'autofinancement constituera une garantie pour les préteurs qui accordent une avance sur les ressources interne future de l'entreprise.

- Il semble intéressent par ailleurs de constater la variation d'autofinancement par rapport l'ensemble du fonds-propres et endettement ; en considérant ce ratios sur quelque entreprise, marocaines :

2008	2007	2006	2005
0.0000363	0.0649	0.152	0.143	La farge ciment
0.020	0.143	0.1147	0.132	Lydec
0.016	0.0197	0.06	0.181	Groupe ONA
0.000302	0.219	0.1787	0.0772	Auto Hall

-La part qui tiennent les capitaux propres dans la structure des bilans des différents entreprises est très variable ; ces important écart semble pouvoir s'expliquer peur être par la nature de l'activité exercé et aussi la politique suive par l'entreprise (autofinancement ; affectation des résultats passés...) ; sur l'ensemble du période ne semble pas que le financement interne de l'entreprise est mauvaise.

Certains sociétés en connu durant cette période une augmentation marquante comme : Auto-Hall et Lydec.

Les sociétés qui ont connu an chute comme Auto-Hall en 2005 ; c'est à cause des montants inférieur de l'autofinancement et leur manque des capitaux propres qui conduit l'entreprise à fonctionner avec un patrimoine réduit et donc d'être sensible aux restriction du crédit et aux variations des taux d'intérêt.

- lors du choisi des sources de financement, la tendance vers la réalisation d'un certain degré d'indépendance financière constitue sous toute le souci des responsables de l'entreprise. Ces derniers n'ont pas intérêt à s'engager dans opérations d'endettement lourdes pour éviter de mettre l'entreprise entre les mains des créances. De même ; ils évitent généralement l'ouverture du capital pour garder la structure de contrôle et la stabilité de la réparation des bénéfices par actions.

L'autonomie financière peut être appréciée par le ratios endettement / capitaux propres qui donne aux organisme préteur une idée sur le risque. Plus ce rapport est élevé plus le préteur verra son risque augmenter ainsi que l'entreprise verra son autonomie financière se dégrader.

En utilisant le ratios susmentionné ; le risque de perte de l'autonomie financière des entreprises marocaines non financière du 2005 à 2008 à évolué comme il est indiqué clairement sur le graphe suivant (on se basons des données du tableau permanent) :

2008	2007	2006	2005
0.399	0.353	0.3054	0.2937	La farge ciment
0.014	0.883	0.735	0.612	Lydec
0.063	0.7949	0.608	0.968	Groupe ONA
0.6299	0.5507	0.503	0.495	Auto Hall

Durant 2005 à 2008 les entreprises n'avaient pas perdu leur autonomie financière ; mais en même temps ils n'ont pas réalisé une grande augmentation.

+Le niveau élevé de ce ratio est dû en partie aux reports à nouveau déficitaires. Sur cette base des méthodes utilisées ; on peut affirmer que les entreprises Marocaines sont très endettées.

De manière générale ; le financement externe devient dont plus important et augment beaucoup plus vite que le financement interne au risque d'ailleurs de conduire à une saturation de la capacité d'emprunt des entreprises, entraînant aussi une faiblesse caractéristique des fonds-propres.

- l'adoption de la politique de renforcement des fonds-propres se traduit par une diminution corrélative de l'endettement.

L'entreprise réalise de ce fait des économies de frais financiers, qui viennent augmenter d'autofinancement. Ce dernier peut également être renforcé du fais que l'entreprise peut se dispenser de verser des dividendes mais pas de payer les frais financiers qui constitue une charge permanente en cas d'endettement.

L'étude de ratios frais financiers / Fonds-propres s'avère plus intéressante encore dans la mesure où elle tient compte les frais financiers de l'échantillon des entreprise marocaines ; le tableau et le graphe suivant nous conforme cette tâche :

2008	2007	2006	2005
-0.0006	-5.558	-0.495	-0.5204	La farge ciment
31.65	0.153	-0.0000652	-0.000175	Lydec
-0.571	0.768	-0.294	0.325	Groupe ONA
0.000155	0.179	0.207	0.239	Auto Hall

- le graphe montre que le frais financier durant les quatre ans aux entreprises sont presque stable sauf l'entreprise LYDEC qui a reconnu une forte augmentation au niveau de leur frais financier par rapport au fonds-propres.

- Ce Ratios traduit la part existante de l'endettement par rapport à l'actif comptable, Ces résultats sont résumés dans le tableau suivant dans lequel nous constations que les entreprises sont en fait à la recherche d'une plus grande sécurité :

2008	2007	2006	2005
0.399	0.353	0.3054	0.2933	La farge ciment
0.909	0.925	0.771	0.636	Lydec
0.87	0.821	0.887	0.969	Groupe ONA
0.6130	0.529	0.496	0.487	Auto Hall

-A la lecture du graphe on ne peut en effet supposer une variation considérable d'une année à l'autre au niveau d'entreprise lafarge-ciment et Auto Hall ; ce qui explique que ces entreprise gardent leurs niveau d'endettement par rapport au total du bilan (actif comptable).

-Au contraire ; l'entreprise Lydec et groupe ONA ont connu du résultat remarquable de ce ratio, ce qui explique le renforcement de l'endettement et la diminution de leur actif comptable.

Conclusion générale :

- trouver la réponse de la question suivant « Existe-t-il une structure financière optimale ?

- déterminer comment à partir de l'étude des composantes de la structure financière ; ainsi que l'évolution de la combinaison fonds propre/endettement ; était possible d'étudier l'évolution de leurs comportements financiers.

Capital dépendent de l'aspect économique et des caractéristiques financières de la firme

Ø les entreprises ne peuvent pas recouvrir à une mode de financement à quel moment on situation, le bon sens exige de ne recouvrir à ce mode que s'il est le plus rentable, le moins risqué, le mieux adapté à la situation financière de l'entreprise et surtout à la durée d'utilisation du Bien.,

Ø Mon étude empirique basé sur des donnée comptables ; fait apparaître que le comportement financière des entreprises étudiés sont assez stables et variables ce qui ne permettent pas de procéder à des projection financières sur la base des éléments antérieurs, cette variabilité peut être expliquer par la nature de l'activité exercé et aussi la politique suivie, concernant le degré d'indépendance financière généralement des entreprises gardent leurs autonomie intacte à l'exception de certain entreprise en plus elles gardent leurs niveau d'endettement stable par rapport au Total des Bilan.

En effet ; chaque résultat n'est pas d'une précision absolue à cause d'un manque de statistique, régulièrement inadaptée à la situation actuelle.

Bibliographie :

o Biais B., Hillion P. et J-F Malecot. (1995) : « La structure financière des entreprises : une investigation empirique sur données françaises », Economie et Prévisions, 120, pp.15-28.

o ALAOUI ; T. MARTIGNON, « les nouveaux déterminants du financement des PME françaises » ; revue d'économie financière, 2000.

o Bourdieu J. et Colin-Sedillot B. (1993) : « Structure de capital et coûts d'information : le cas des entreprises françaises à la fin des années Quatre-vingts », Economie et Statistique, 268/269, pp.87-100.

o o Boussaa N., (1998): « Théorie de l'agence et financement de la croissance des PME :Application au cas français », XV èmes Journées Internationales d'Economie Monétaire et Bancaire 1, 4 et 5 Juin, Toulouse- France.

o Ginglinger Edith ; « Le financement des Entreprises par les marchés de capitaux ». PUF 1991.

o Heuri Koloyom ; « peut-on conceptualiser la notion des fonds propres » Reveve finance ; n=° : 144 -

o J. M. Auriac et M. Bougault ; « économie de l'entreprise » ; 3^ème édition.

o J. P. Fauger ; « la Monnaie et la politique monétaire » édition de seuil ; Juin 1996.

o Micheal dubios ;«·les déterminants du niveau d'endettement des entreprises : les theories à l'épreuve

o Najib ibn abdeljalil ; «évolution et financement des investissements de l'entreprises. »

o Pièrre pissert ; « Analyse et Dynamique du marché des capitaux »3^ème éditions.

o Prissert P. d'organisation ; « analyse et dynamique des marchés des capitaux ».

Table de matière

Remerciements......................................................................... 2

Dédicace ................................................................................ 3

Introduction générale ..................................................................4

I. Les déterminants de la structure financière des entreprises..............5

Ø Financement par endettement................................................ 25

L'effet de levier de l'endettement 30 Définition de l'effet de levier 30 Le principe de l'effet de levier 30

IV. Etude empirique de l'évolution de la structure financière des entreprises marocaines cotées en bourse 40

II : Etude de l'évolution de la structure financière de l'échantillon par

Ratios d'autofinancement /endettement+fonds propres 48 ratios d'autonomie financière (endettement/fonds- propres 50

Ratios : frais financière /fond-propre 51 ratios : endettement /actif comptable 53 Conclusion générale 55 Bibliographie 56 Table de matière

* ¹ La valeur actualisée des actifs A et B est égale à la valeur actualisée de l'actif A plus la valeur actualisée de l'actif B.

* ² Cf. Mustapha Benmahane, thèse de Doctorat, « Les entreprises marocaines face aux nouveaux modes de financement » Université Mohamed V juillet 2005

* ³ Il s'agit en l'occurrence des théories du bénéfice net et du bénéfice net d'exploitation

* ⁴ Il s'agit des auteurs suivants : Simon, Gyert, March, Liesbenstein et Chandler

* ⁵ ROSS « The determination of financial structure » the bell journal of economics, 1977

* ⁶ BREALY et MYERS, « principes de gestion financière des entreprises », Grain Hill, 1997.

* ⁷ - Christian et Miraille Zambotto / Gestion financière / 2^ème édition : p:22.

* ⁹ - J.M.Auriac et H.Bougault / économie de l'entreprise / 3^ème édition : p:116.

* ¹² - J.M Auriac et H.Bougault / économie de l'entreprise / 3^ème édition : p:124.

* ¹³ - Philippe Simon / le financement des entreprises / 2^ème édition :(p:112-113-115).

* ¹⁵ - Najib ibn Abdeljalil / « évaluation et financement des investissement de l'entreprise ». p:214

* ¹⁶ - Najin ibn Abdeljalil / »évaluation et financement des investissements de l'entreprise ».

* ¹⁹ - Najib ibn Abdeljalil / évaluation et financement des investissements de l'entreprise / p:221.

* ²⁰ - J.M.Auriac et bougault / économie de l'entreprise / 3^ème édition p:108.

* ²¹ - J.P.Fauger ; « la monnaie et la politique monétaire » édit : du seuil juin 1996.

* ²² - Ginglinger edith ; »le financement des entreprises par les marchés de capitaux ».PUF 1991 ; p:32.

* ²³ - Najib ibn Abdeljalil ; « évaluation et financement des investissements de l'entreprise » (p:166-167).

* ²⁴ - C.Jaffeun : « bourse et financement des entreprise » Dalloz 1994 :p:325

* ²⁷ - Najib ibn Abdeljalili ; « évaluation et financement des investissement de l'entreprise ».p:224

* ²⁸ - Prissert P.D'organisation ; » analyse et dynamique du marché des capitaux ».

* ²⁹ - J.P.Helifer « économie de l'entreprise et son environnement » : p:64

* ³⁰ - Henri konloyon; « peut-on conceptualiser la notion des fonds propres ? » Revue finance N=° : 144-1998.

* ³² - - Najib ibn Abdeljalil ; « évaluation et financement des investissements de l'entreprise » ; p:230.

* ³⁴ - Najib Abdeljalil; « évolution et financement des investissement de l'Ese » .p :252.

* ³⁶ - A. choinel et G. Ronger ; « Le Marché financier: structure et acteur ». p:198.

* ³⁷ - Najib ibn abdeljalil: « évolution et financements investissement de l'entreprise ».p :276.

* ³⁸ -R.Vermin . « Finance d'entreprise ». Chapitre 29 ; dolloz ; 3^ème edit =° 1998.

* ³⁹ -Najibir Abdeljalil , « évalution & financement des investissement de l'entreprise ». p : 287.

* ⁴⁰ - Pierre Verminen ; « finance d'entreprise » ; 5^ème édition ; p:683

* ⁴¹ - Pierre Prissert . « Analyse dynamique du Marché des Capitaux » ; 3^ème édition / Collection banque ITB /P3 285.

* ⁴² - Finance ;Pierre Vernimen ; « Finance d'entreprise » ; 5^ème édition :P :321

* ⁴³ - Michel Dubois, « les déterminants du niveau d'endettement des entreprise : les Théorie à l'épreuve des faits » AGRIFI - Université Grenoble II. P :25

* ⁴⁵ M.El Haloui « banque- entreprise : fragilité d'une relation». Edition BREDA .Juillet 1997 P.64

* ⁴⁶ .ABDELLAOUI « fiscalité et incitation à l'investissement » thèse de doctorat 2003 .Faculté des sciences juridiques ,économiques et sociales de FES.

* ⁴⁷ Hind laouli « Evaluation du financement de la PME au Maroc » document de travail n°91, direction de la politique économique générale Août 2003 page 8

* ⁴⁸ Khadija Skalli Journal aujourd hui le Maroc, numéro d'apparition 1355 du 22 /02/2007

* ⁴⁹ - Najib Guemmi ; « L'évaluation de la Structure financière des entreprise au Maroc : Analyse Sectorielle ». (P 383)

* ⁵² - Capitaux propres = Capital social + Premier d'émission ; de fusion + Ecart de recrovluation + réserves légale + autre réserves (-ou+ le report à nouveau) + résultats net on instance de l'affectation (ou après affectation).

à‰volution de la structure financière des entreprises marocaines

C.N.E : 2321856347

C .N.E :2220847439