L'opportunité d'un marché boursier pour un meilleur financement des entreprises à Madagascar

REMERCIEMENTS

En plus d'être la consécration de quatre ans d'études, ce mémoire de maîtrise est le fruit de volonté, d'efforts et de sacrifices consentis de part et d'autres. Aussi, nous remercions Dieu pour nous avoir donné la santé et la force de volonté d'être aujourd'hui à ce niveau ; de même que nos parents bien aimés qui n'ont jamais cessé de nous soutenir aussi bien moralement que matériellement dans tous nos projets.

Nous exprimons également notre gratitude à l'endroit de :

· Monsieur le Président de l'Université de Toamasina, pour avoir bien voulu nous accueillir dans son institution ;

· Monsieur le Doyen de la Faculté des Sciences Economiques et de Gestion et Monsieur le Directeur du Département Gestion pour leur aide pédagogique à notre adaptation universitaire.

Notre reconnaissance va enfin à l'endroit de Monsieur Gatien HORACE, Maître de conférence à l'Université de Toamasina qui a accepté d'être notre mentor pour l'élaboration de ce mémoire ainsi qu'à tous les enseignants de la Faculté qui ont su partager avec nous leurs connaissances tout au long de notre cursus universitaire.

Toamasina, le novembre 2005
Ibrahim CHAIBOU DAN-INNA

INTRODUCTION

Quatrième plus grande île du monde, Madagascar, avec une population de 17 millions d'habitants, plus de 400 000 établissements toutes formes considérées et des ressources naturelles abondantes, possède le profil d'une grande puissance économique dans l'Océan Indien. Cependant, tous ces atouts ne sont pas utilisés au mieux des possibilités qu'ils offrent. C'est en tout cas ce qu'on peut dire des entreprises malgaches qui, malgré leur nombre et leur diversification dans les activités, ne sont que très peu satisfaites dans leurs besoins de financer leurs activités. Les autorités malgaches qui, à travers certaines mesures prises pour une économie plus forte tentent un compromis, doivent prendre le problème à bras le corps en trouvant une solution structurelle au problème.

C'est pour contribuer à la réflexion sur le financement des entreprises et la recherche de l'amélioration du système financier malgache que nous avons choisi comme thème de notre recherche « L'OPPORTUNITE D'UN MARCHE BOURSIER POUR UN MEILLEUR FINANCEMENT DES ENTREPRISES A MADAGASCAR ». Notre réponse à la préoccupation évoquée ci-dessus est, en effet, l'institution d'une bourse de valeurs à Madagascar.

Nous avons décidé de structurer notre travail en deux parties : la première débute par l'énoncé des mesures d'assainissement et de renforcement macroéconomiques décrites dans le Document de Stratégie pour la Réduction de la Pauvreté (DSRP) pour lever le défi d'une croissance rapide fondée sur le dynamisme du secteur privé, puis elle étudie les caractéristiques des entreprises malgaches à travers une analyse de cette population d'agents économiques en mettant en lumière la situation des investissements et le besoin de financement de ces entreprises. Enfin, elle met en évidence des difficultés qu'éprouvent les sociétés malgaches à accéder aux crédits d'investissement.

La deuxième partie s'attache à prouver l'utilité d'un marché boursier institutionnalisé à Madagascar. Elle effectue au préalable un détour sur l'histoire ainsi que les origines de la Bourse puis s'attache à définir les concepts fondamentaux et des principes de fonctionnement de la Bourse. Nous pourrons ainsi distinguer les différents types de bourse et dégager leurs caractéristiques communes.

Dans un deuxième temps, nous nous attacherons à déceler les prémisses d'une bourse à Madagascar. En dernier lieu, nous tenterons l'esquisse d'un dispositif pour la mise en place d'une bourse à Madagascar, tout en évoquant les difficultés et contraintes qui vont à l'encontre de ce projet et les mesures susceptibles de les surmonter.

Comme, il s'agit d'une étude prospective sur l'établissement d'un organisme d'un type nouveau à Madagascar, le contenu de cet ouvrage est alimenté principalement par la recherche documentaire d'une part auprès d'institutions et centres spécialisés, d'autre part par l'Internet, complétée par des interviews accordés par des intervenants dans le monde de la finance.

PREMIERE PARTIE

LE FINANCEMENT DES ACTIVITES DES

ENTREPRISES A MADAGASCAR

CHAPITRE I
LE DEFI D'UNE CROISSANCE RAPIDE FONDEE SUR LE DYNAMISME DU

SECTEUR PRIVE

Les impératifs d'une croissance rapide de l'économie malgache reposent notamment sur une exploitation rentable de ses nombreuses potentialités naturelles. A la lumière de ce qui continue de se faire dans les pays industrialisés, la stratégie à mettre en oeuvre à cet effet doit se fonder sur le secteur privé dont le dynamisme seul peut constituer le levier permettant d'amorcer le développement. Il est appelé à combler les limites de l'Etat dans une économie de marché, car ce dernier ne peut prétendre pouvoir rentabiliser l'éventail de toutes les activités économiques d'un pays ; Parce qu'il ne dispose pas de toutes les compétences, de toutes les ressources et de toutes les ambitions que cela suppose pour s'attaquer à une gamme d'activités aussi vastes que disparates.

Au coeur de tout défi global de croissance, de développement et de lutte contre la pauvreté, le secteur privé est donc irremplaçable. Mais qu'il joue ce rôle moteur suppose sa mise en valeur par la considération de certains paramètres. Affirmant leur volonté d'aller dans ce sens, les autorités malgaches, à travers le Document Stratégique de Réduction de la Pauvreté, se sont appesanties sur un certains nombre de mesures macroéconomiques dans le sens d'une évolution économique positive tirée par le secteur privé, mais aussi sur les voies et moyens d'assainir l'environnement macroéconomique général, notamment par une réforme de la fonction publique et une gestion améliorée des affaires publiques.

SECTION 1 : LES PREALABLES

I - Le renforcement de l'assainissement de la gestion macroéconomique

A- La lutte contre la corruption

Pour la réussite de sa politique de développement rapide et durable, et dans le cadre de la

mise en oeuvre des mesures pour l'amélioration de la gestion des affaires publiques, le gouvernement malgache a fait de la lutte contre la corruption un élément déterminant de sa politique. Cet engagement a été traduit par le décret n°2002-1128 du 30 septembre 2002 instituant le Conseil Supérieur contre la Corruption fonctionnant sur des fonds provenant d'une dotation spéciale de crédit du budget de l'Etat.

Ce conseil a pour attributions de :

1 développer une stratégie nationale de lutte contre la corruption ;

2 participer à la préparation d'une législation appropriée ;

3 élaborer des textes relatifs à la création d'une agence anti-corruption ;

4 suivre l'impact et les résultats du programme anti-corruption.

En outre, pour promouvoir la transparence dans l'exercice des fonctions publiques, le décret n° 2002-1127 du 30 septembre 2002 a institué l'obligation de déclaration périodique de patrimoine pour les ministres, les magistrats et les fonctionnaires des postes de haute responsabilité équivalente ou supérieure à celle de Directeur de ministère.

Par ailleurs, pour intensifier cette lutte, les programmes du gouvernement comprennent :

1 le renforcement du dispositif anti-corruption pour circonscrire ou empêcher préventivement la corruption tout en réprimant les faits avérés de corruption ;

2 la mise en oeuvre d'une panoplie d'actions visant à réorganiser les services publics, le renforcement des capacités des agents, le traitement rapide des dossiers ;

3 la mise en place des guichets uniques partout et l'ouverture des cahiers de doléances aux usagers ;

4 la mise en place d'une agence anti-corruption au niveau de chaque ministère ;

5 l'instruction civique dans les écoles et à tous les niveaux ;

6 la réduction des pratiques de la corruption et du favoritisme au niveau de la fonction publique, la vulgarisation des textes sur la conduite civique, la déontologie et l'éthique ;

7 la mise en place des dispositifs institutionnels pour rendre opérationnel le Conseil Supérieur de lutte contre la corruption.

B - La Réforme de la Fonction Publique

En vue de la mise en place d'une fonction publique transparente et efficace, au service des citoyens, combattant la corruption et le favoritisme et aussi dans le cadre de la bonne gouvernance, les autorités malgaches ont envisagé l'entreprise des actions suivantes :

8 la dépolitisation de l'administration et la nomination selon les compétences et le mérite ;

9 l'actualisation et la vulgarisation des textes législatifs et réglementaires sur les conduites ainsi que le changement de mentalité ;

10 l'obligation de déclaration périodique de patrimoine pour les hauts fonctionnaires de l'Etat ;

11 le développement d'un environnement de travail favorable (motivation environnementale);

12 la mise en place d'une rémunération liée à la performance (motivation salariale). Le programme de réforme de la fonction publique consiste à :

13 Moderniser la gestion des agents de l'Etat par la mise en place d'un fichier unique ;

14 Assurer la qualité des formations professionnelles des agents de l'Etat ;

15 Informer périodiquement tous les agents de l'Etat et les usagers sur les activités de la fonction publique ;

16 Disposer des données mensuelles de suivi et d'évaluation fiable pour la prise de décision en matière de gestion des ressources humaines.

C - La gestion des affaires publiques

En ce qui concerne la gestion des affaires publiques, le document cadre a identifié l'obligation de rendre compte, l'imputabilité, la rigueur, l'allègement et la transparence des procédures et des résultats comme des éléments essentiels à la bonne gouvernance économique. Aussi, il préconise la généralisation du contrôle interne dans la chaîne administrative de la dépense et la création du système de guichet unique, partout où cela est possible.

Il préconise aussi la poursuite du renforcement des capacités institutionnelles des intervenants dans le processus de la gestion budgétaire, des services des douanes et fiscaux, de la justice, de l'Inspection Générale de l'Etat (IGE), de la Direction Générale du Contrôle des Dépenses Engagées (CDE), de la Commission Centrale des Marchés (CCM) et de la Cours des Comptes.

D'autre part, pour faire évoluer le système financier malgache, un système d'information fiable nécessaire à la connaissance de la situation économique et financière du pays a été envisagé. Sa mise en oeuvre consiste à :

17 produire, disposer, coordonner et diffuser des informations statistiques et économiques, plus précisément à :

· disposer d'informations exhaustives, fiables, en temps réel, d'aide à la décision en matière de politique économique et de développement ;

· mettre en place un système d'informations régionales ;

· fiabiliser les statistiques du commerce extérieur ;

· accélérer le traitement des opérations et la production des données comptables.

18 Contribuer à l'évolution du système financier, en :

· menant des actions pour mobiliser l'épargne ;

· facilitant l'accès au financement bancaire pour les entreprises ;

· contribuant à la mise en place d'un marché financier moderne ;

· libéralisant progressivement et assainissant le secteur des assurances ;

· améliorant l'environnement juridique en matière de change ;

· disposant d'une meilleure information sur le secteur privé par la mise en place d'une centrale de bilans ;

· intégrant progressivement le secteur informel en créant des centres de gestion agréés.

Enfin, outre la lutte contre la corruption dont nous avons fait état plus haut, le plan cadre pour contribuer à l'efficacité de la politique budgétaire a émis les actions suivantes :

19 la réforme des finances publiques par le renforcement du contrôle budgétaire, des organes

et institutions de contrôle (IGE, CDE, etc.).

20 la mise en oeuvre d'une politique budgétaire comme instrument d'orientation et de promotion de l'économie ;

21 l'accroissement des recettes pour atteindre les normes internationales en matière de taux de pression ;

22 la maîtrise des dépenses publiques et la répartition conforme aux objectifs globaux sectoriels ;

23 la coordination de l'aide extérieure.

II - La construction et l'entretien des infrastructures

L'insuffisance des infrastructures économiques diminue les performances en matière de croissance économique, d'allocation de ressources produites et de réduction de la pauvreté. Des enquêtes et études récentes auraient démontré l'existence d'une corrélation positive significative entre l'indice de pauvreté et l'insuffisance des infrastructures routières dans les six provinces de Madagascar. Raisons pour lesquelles, le DSRP a identifié la création et le développement des infrastructures économiques comme la première priorité pour Madagascar.

En effet, la longueur totale du réseau routier de Madagascar atteint 31999 kms. On peut dire qu'elle est de faible importance par rapport à l'étendue du territoire (587 041 km²) et aux services rendus (0,05km par km²), compte tenu également du fait qu'une partie du réseau est praticable durant seulement une partie de l'année à cause du mauvais état de la route ou des coupures de routes à chaque saison de pluie. Pourtant, l'existence de routes permanentes conditionne le développement tant économique que social d'un pays.

Aussi les actions à entreprendre porteront sur tous les maillons des services de transports, en commençant par l'amélioration physique des infrastructures (nouvelles constructions, aménagement, réhabilitation des infrastructures existantes, entretien courant et périodique), la rationalisation de leur gestion et de leur exploitation, et la facilitation de leurs usages avec un confort et une sécurité accrue. Ces actions concernent tous les modes de transports : routiers, ferroviaires, maritimes, fluviaux et aériens. La coordination des différents modes sera renforcée à l'intérieur soit d'une région économique, soit d'une province entière, et leur développement sur

l'ensemble du territoire sera réparti d'une manière équilibrée.

Un accent particulier sera mis sur les infrastructures routières tant au niveau du réseau structurant qu'au niveau des réseaux des routes rurales. Ces 2 réseaux seront interconnectés afin d'assurer une circulation fluide entre les campagnes et les villes et un total désenclavement des populations rurales dont les moyens de transports utilisés et désignés sous l'appellation « moyens intermédiaires de transports » comme les charrettes ou les cycles seront améliorés et développés.

Plus spécifiquement, les actions viseront :

1 Le développement de la programmation au niveau des provinces, la coordination des interventions des partenaires techniques et financiers par le biais de l'approche basée sur l'appui budgétaire ;

2 Le renforcement de la capacité de gestion et de la bonne gouvernance des programmes et projets d'infrastructures par l'administration ;

3 L'efficacité dans l'exécution des travaux d'aménagement, de réhabilitation et de maintenance des infrastructures en général et des routes en particulier grâce :

o à la promotion d'un judicieux partenariat public-privé,

o à l'intensification de la formation des ressources humaines tant du secteur public que du secteur privé,

o au respect des normes ;

4 L'amélioration de la productivité et de l `efficacité de l'exploitation du système de transport par une participation accrue du secteur privé dans l'exploitation ;

5 La diminution des effets néfastes et destructeurs des cataclysmes naturels par une amélioration des systèmes de prévision du temps et d'alerte nationale ;

6 La diminution de la pollution dans les centres urbains et l'amélioration de leurs systèmes d'assainissement et plus généralement ;

7 La protection de l'environnement.

Pour l'exécution de ces actions, l'Etat déléguera certaines de ces attributions de maître

d'ouvrage à des agences d'exécution à créer au niveau des sous-secteurs tout en veillant à la bonne exécution de la politique qu'il aura définie.

Ainsi, les agences suivantes dans les sous secteurs devraient avoir été mises en place et rendues opérationnelles à partir de l'année 2003, à l'instar de l'agence chargée de l'aviation civile déjà opérationnelle :

1 Des Agences Routières (AGR), centrale et provinciales seront chargées de la maîtrise d'ouvrage déléguée dans la construction, la réhabilitation ; et l'entretien périodiques des routes ;

2 Une Agence Portuaire, Maritime et Fluviale (APMF), dont le texte constitutif a été déjà voté ;

3 Une Agence des Transports Terrestres (ATT), dont l'étude de faisabilité est en cours et enfin

4 Une Agence Nationale de la Météorologie, dont la mise en place est à l'étude.

A- Les Infrastructures Routières

L'aménagement, la réhabilitation, l'entretien périodique et l'entretien courant des infrastructures routières constituent la priorité de l'Etat. Ainsi :

1 14 000km de routes nationales primaires et secondaires reliant la capitale aux chefs lieux de province ou de régions et les provinces et régions entre elles, devront être réhabilitées en 2008 ;

2 De 2003 à 2006, 2 000km environ par an de routes rurales de désenclavement et de desserte, dans les six provinces de Madagascar et touchant plus de 75% de la population, devront être aménagées ou réhabilitées ;

3 Un programme de construction de nouveaux axes routiers sera élaboré et réalisé en fonction des besoins socio-économiques.

B - Le Transport Routier

Afin d'améliorer la qualité de service ainsi,que le niveau de sécurité des transports routiers, des activités spécifiques sont programmées pour la période 2003-2006, dont :

1 La mise en oeuvre d'un vaste programme de sécurité routière sur l'étendue du territoire à l'intention du public en général, des écoliers et des transporteurs en particulier ;

2 L'appui à la professionnalisation du métier de transporteur à travers un programme de formation à l'intention des différentes catégories d'opérateurs concernés tels que les gestionnaires des entreprises de transport routier et les conducteurs de camions ;

3 La réduction de l'impact des transports routiers sur l'environnement à travers la mise en place d'une réglementation et d'un système de contrôle ;

4 L'aménagement et la construction d'infrastructures connexes telles que les plates-formes multimodales, gares de marchandises ou de voyageurs, aires de stationnement ou de repos ;

5 L'amélioration des conditions fiscales en vue d'inciter les opérateurs transporteurs à procéder au renouvellement du parc automobile et à la réduction des tarifs ;

6 La promotion de Moyens Intermédiaires de Transports (MIT) que sont les charrettes et les bicyclettes en milieu rural afin de faciliter et rendre plus économique les conditions de transport des populations nécessiteuses ;

7 La révision et l'application des textes réglementaires régissant les véhicules importés ;

8 L'amélioration des conditions fiscales relatives à l'acquisition et à la maintenance des MIT.

C - Aménagement du Territoire et Urbanisme

Des plans d'aménagement régionaux pour les 12 régions seront élaborés entre 2003 et 2006. Il est de même pour les plans d'urbanisme directeurs des chefs-lieux des provinces et des principales villes ; et des plans sommaires d'urbanisme pour au moins 50% des communes à partir de 2004 ; des infrastructures et services urbains de base, des zones de hautes potentialités et des zones à risques comme les aménagements pour la protection contre les inondations seront

développés.

Au niveau des villes, l'amélioration des déplacements urbains et l'expansion des infrastructures de marché seront entreprises pour les six grandes villes et les villes secondaires. Les systèmes d'assainissement seront revus dans une trentaine de villes et une trentaine de quartiers seront restructurés.

Parallèlement à ces différentes actions, le niveau des capacités humaines, techniques et financières des communes sera renforcé, soit par des efforts plus conséquents de la part de l'Etat ou des provinces, soit par le biais de la coopération décentralisée.

D - Transports ferroviaires

Dans ce domaine, le Document cadre traduit le souhait des autorités malgaches de réhabiliter et de rendre fonctionnelles, de 2003 à 2006, l'ensemble des infrastructures ferroviaires : voies, ouvrages d'art et ouvrage de drainage. Des études de faisabilité de nouvelles lignes ferroviaires et une réactualisation des anciennes seront menées.

Les opérations de réhabilitation permettront non seulement l'augmentation des trafics des marchandises diverses, pondéreuses ou des hydrocarbures mais aussi et surtout le désenclavement des zones non desservies par les routes. Ainsi, après la réhabilitation, les populations rurales habitant le long de ces voies ferrées pourront de nouveau accéder aux services de transports pour la commercialisation de leurs produits (seule source de revenus) et accéder aux services sociaux de base (santé, éducation et adduction d'eau).

E - Ports et transports maritimes

Compte tenu de l'importance du transport maritime dans le développement économique et le désenclavement des régions côtières, le document cadre mentionne l'effort d'aménagement et de réhabilitation des ports principaux et secondaires qui sera déployé et ce, en fonction des priorités de l'économie. Dans le cadre des actions de sa mise en oeuvre, l'Etat incitera la participation du secteur privé notamment national pour raffermir le système de partenariat publicprivé. Cela à travers certaines activités d'exploitation des ports comme la manutention qui seront

proposées au secteur privé.

L'efficacité du système portuaire dépendant aussi bien des facilités d'accès aux ports que de l'existence d'un système de réglementation et de contrôle de la sécurité de la navigation efficient, les phares de balises seront réhabilités et des dotations de matériels de manutention performants seront envisagées.

Au chapitre du développement des activités touristiques, qui figurent parmi les sources potentielles de revenus et de devises du pays, l'aménagement de ports de plaisance dans certaines provinces sera envisagé. Les actions à réaliser dans ce sens seront accompagnées par des mesures liées à la sécurité et au contrôle des mouvements de personnes.

En ce qui concerne le développement du transport fluvial, le DSRP prévoit l'aménagement prochain des fleuves de Sofia et de Tsiribihina. Ces deux fleuves serviront de projets pilotes pour l'aménagement d'autres fleuves ou rivières.

F - Aéroports et Transport aérien

Le Gouvernement malgache entend poursuivre la réforme institutionnelle du système aéroportuaire. Cette réforme consacre le désengagement de l'Etat de la gestion et de l'exploitation des aéroports, l'incitation à la concurrence sur les réseaux intercontinental, régional et national.

Les priorités du Gouvernement en matière d'investissements aéroportuaires portent sur :

1 L'amélioration des conditions de sécurité des trafics aériens : vols de nuit, balises, systèmes de télécommunication ;

2 L'amélioration de la sûreté dans les aéroportuaires internationaux par la mise en place d'un système de contrôle entrée /sortie ;

3 L'aménagement, la réhabilitation et l'extension des infrastructures aéroportuaires selon les niveaux de trafics projetés en relation avec les besoins économiques et le désenclavement. Ces travaux seront financés par des ressources publiques et privées dans le cadre du système de concession à mettre en place.

A ce projet d'insuffler une nouvelle dynamique à la macroéconomie malgache s'ajoute un autre assainissement plus spécifique destiné au secteur privé.

SECTION 2 : LA PLACE DU SECTEUR PRIVE DANS LA STRATEGIE DE LUTTE
CONTRE LA PAUVRETE

Le Document Stratégique met en lumière le cadre référentiel dont dispose Madagascar pour développer et dynamiser le secteur privé de par l'existence du Programme National d'Appui au Secteur Privé (PNSP). Le secteur privé étant le moteur de la croissance économique, deux facteurs influencent principalement leurs investissements, à savoir un cadre plus incitatif et sécurisant et des infrastructures adéquates. Le développement du secteur privé se fera dans le cadre d'une bonne synergie du partenariat public-privé (PPP) et la mise en place de pôle de développement économique.

En plus de la mise en place d'un cadre macro-économique sain évoqué dans la section précédente, les mesures suivantes identifiées par le document cadre seront à développer :

1 Amélioration de l'environnement des affaires et du cadre institutionnel ;

2 Restructuration et renforcement des capacités ;

3 Mise en place d'un système d'information et de technologie adéquat ;
I - Amélioration de l'environnement des affaires et du cadre institutionnel

L'objectif principal poursuivi par les autorités malgaches est de tenter de décrire les voies de développement du secteur privé. Pour y parvenir, le renforcement des supports juridiques, réglementaires et judiciaires est nécessaire afin d'instaurer un environnement sécurisant et attrayant.

Les actions à réaliser dans ce cadre concerneront :

4 l'identification, la mise en cohérence et la vulgarisation des dispositions légales et réglementaires sur le droit des affaires (fiscalité, immigration, exportation, foncier...) et ce, en conformité avec les accords internationaux ou régionaux auxquels Madagascar a

adhéré ;

5 le renforcement des accords bilatéraux pour la protection et la promotion des investissements ;

6 la restructuration et la redynamisation des chambres consulaires (les chambres de métiers) ;

7 la mise en place du Guichet Unique des Investissements et du Développement des Entreprises (GUIDE) visant à faciliter et alléger les formalités administratives relatives à la création d'entreprises ,à l'investissement et au fonctionnement de l'entreprise (formalités administratives, fiscalité et visas de séjour,...) ;

8 la mise en place de vieille stratégique pour l'amélioration des principaux coûts nationaux de production ;

9 l'élaboration et l'adoption de textes d'application régissant les coopératives d'épargne et de crédit ;

10 la facilitation de l'accès à la propriété foncière ;

11 la mise en place de nouveaux instruments financiers pour les ménages et les entreprises

;

12 la refonte du régime de zone franche en mettant l'accent sur l'allègement des procédures ;

13 l'élaboration d'une charte de l'investissement en incluant la promotion de partenariat, les mesures incitatives, les plans sociaux et le minimum d'apport en capital ;

14 l'amélioration des textes sur la propriété intellectuelle ;

15 la création de l'Office de la Micro et Petite Entreprise (OMPE) ;

16 la multiplication des zones artisanales ;

17 la relance du mouvement coopératif.

Les Autorités à travers le DSRP espère que la mise en oeuvre de ces mesures mettra en confiance les opérateurs économiques et développera les relations d'affaires et ainsi favoriser

l'investissements tant national qu'étranger.

II - Structuration et renforcement des capacités

Le renforcement des capacités étant très important pour l'obtention de résultats tangibles au niveau des acteurs économiques à moyen et long terme, le Document Cadre convient d'y consacrer plus d'efforts et de ressources.

Les actions et mesures qu'entend prendre les autorités sont :

1 la mise en place de structure opérationnelle, la décentralisation et le renforcement du Comité d'Appui au Pilotage de l'entreprise (CAPE) qui est la plate-forme de dialogue et d'action par excellence entre l'Etat et le secteur privé ;

2 la mise en place d'un programme de remise à niveau des entreprises ;

3 la promotion de groupements d'intérêt économique ;

4 l'amélioration de la qualité et de la capacité d'accueil des centres de formation professionnelles, et la mise en place des centres de formations de proximités

5 la conduite de travaux d'inventaire et d'identification (par exemple, communes disposant de potentialités répondant aux opportunités, spécialisations par filières) ;

6 la réalisation d'appui et assistance concernant les projets de création et/ou d'exploitation d'unité à vocation exportatrice, à l'organisation et à la structuration des filières ;

7 le renforcement des capacités des opérateurs et de l'administration en vue d'une participation efficace aux travaux d'activités des organisations régionales et multilatérales (COMESA, ACP/UE, OMC ...)

Toutes ces mesures sont prises en vue de permettre l'amélioration des capacités managériales des opérateurs et l'adéquation formation-emploi.

III - La mise en place d'un système d'information et de technologie

Pour la mise en place d'un système d'information permettant d'évaluer le fonctionnement

et le développement de l'environnement économique, le Gouvernement a décidé d'entreprendre les actions suivantes :

1 le renforcement et la décentralisation du BIPE (Bureau Information Pour les Entreprises) afin de permettre la mise en confiance entre le secteur privé et l'administration par souci de transparence, et enfin d'améliorer l'information comptable et de mieux orienter la politique économique du Gouvernement en tant que support d'information pour l'identification des opportunités économiques et des niches d'investissement à prioriser ;

2 l'amélioration de la communication et le renforcement du système d'information au service du commerce extérieur ;

3 la réhabilitation du Centre de Référence de l'OMC ;

4 le regroupement dans un centre unique des systèmes de formation professionnelle, d'information et de technologie pour les entreprises ;

5 la veille informationnelle sur les Normes Mondiales de Productivité (NMP) ;

6 le renforcement de la démarche qualité (Label Madagascar, traçabilité ...) et, mise en place et renforcement du Bureau National des Normes et adoption des normes nationales sur tous les produits ;

7 la mise en place d'un cadre de facilitation des transferts des techniques et du savoir-faire ;

8 la mise en vigueur des textes d'application de la loi sur la gestion et le contrôle des pollutions industrielles ;

9 l'élaboration d'une politique nationale et d'un cadre législatifs en ce qui concerne les Techniques de l'Information et de la Communication.

IV- Le développement des secteurs porteurs

Une fois toutes les mesures, citées plus haut, mises en oeuvre, le secteur privé, au sens du DSRP, sera en mesure de contribuer efficacement à la lutte contre la pauvreté en étant l'acteur du développement des secteurs porteurs. Les secteurs porteurs identifiés par le Document cadre sont au nombre de cinq : le tourisme, les mines, la pêche et l'aquaculture, l'industrie manufacturière tournée vers l'exportation et les autres industries manufacturières, les petites et micro entreprises.

A- Le Tourisme

Les richesses de la faune et de la flore malgaches, la diversité biologique caractérisée par des milliers d'espèces endémiques font de Madagascar une destination attrayante pour les touristes. Mais ce potentiel touristique reste très largement sous-exploité. Dans cette perspective, les objectifs retenus par le Document Stratégique sont :

1 La promotion d'un développement touristique et éco touristique qui protège et sauvegarde l'environnement naturel et l'identité socioculturelle du citoyen malagasy ;

2 Faire du tourisme un levier de développement durable au bénéfice direct des communautés villageoises ;

3 L'assainissement et l'augmentation des recettes du tourisme auprès de tous les acteurs concernés.

Les réorientations éventuelles comprendront :

1 La relance des activités touristes pour assurer les facilités essentielles : suppression de visa pour certain pays pour permettre aux acteurs tant publics que privé de reprendre dans les meilleurs délais toutes les activités touristiques du pays ;

2 L'ouverture du ciel aérien en vue d'une compétitivité du tarif selon une réglementation transparente ;

3 La promotion de la destination Madagascar avec le secteur Privé par la mise en place d'un dispositif permanent et durable qui jouera un rôle d'interface entre le Ministère du Tourisme et les opérateurs ;

4 La valorisation et l'appui au développement des infrastructures et la création d'un support incitatif aux investisseurs du secteur : création de Réserves Foncières Touristiques (RFT) à travers une répartition appropriée des sites, création et opérationnalisation de l'Office National chargé de la gestion des RFT, allégement des procédures existantes pour accompagner les investisseurs et refonte du Code du Tourisme ;

5 L'assainissement de l'environnement de la vignette touristique par des amendements des textes régissant cette taxe parafiscale tant sur les procédures de collecte que sur

l'utilisation des recettes ;

6 La disponibilité de mécanisme de financement spécifique du secteur du tourisme pour faciliter l'accès au crédit surtout en faveur des petits et moyens investisseurs ;

7 La modernisation et le développement de dispositifs pérennes de renforcement des capacités hôtelières et touristiques : formation aux métiers du tourisme ;

8 La lutte contre le tourisme sexuel et le trafic de la drogue dans les principales zones d'intérêt touristique en collaboration avec les autres départements ministériels concernés.

B - Les Mines

Le contexte géologique malgache présente un potentiel minier important mais mal exploité. Ce qui explique la très faible contribution de ce secteur au développement économique et social du pays. Les récentes découvertes de gisement de pierres précieuses exigent une stratégie adaptée tant au niveau de l'extraction qu'au niveau de la transformation afin d'en tirer le maximum de valeur ajoutée.

L'objectif étant d'augmenter la contribution de ce secteur à l'économie nationale, les actions stratégiques retenues par le Gouvernement pour une meilleure exploitation consistent à :

1 Mettre en place un dispositif minier transparent,

2 Promouvoir les grands investissements miniers et la gestion décentralisée des ressources minières,

3 Eliminer les fraudes dans le secteur des mines.

Le programme d'actions est axé sur :

1 La consolidation et le renforcement de l'administration minière centrale ;

2 La maîtrise de la production et la conduite d'un système de collecte des données sur les ressources exploitables, les gisements économiques miniers, la localisation des implantations des sites d'exploitation minière ;

3 L'extension du système de contrôle et de suivi des activités minières ;

4 L'incitation des opérateurs privés à investir dans l'industrie minérale ;

5 La maîtrise du cadre légal, juridique et financier du domaine et des affaires minières et du domaine du sous-sol ;

6 L'application rigoureuse de la reconstitution et de la préservation de l'environnement ;

7 L'augmentation de la capacité du contrôle et du suivi des activités minières ;

8 La sécurisation des investisseurs ;

9 La promotion et l'appui au secteur privé ;

10 La promotion de la valeur des produits malgaches ;

11 L'assainissement du trafic informel des minéraux ;

12 La création de structures de recherche-développement ;

13 La différenciation des règlements pour les mines brutes et les mines travaillées.

C - La pêche et l'aquaculture

Pour améliorer la performance de ce sous-secteur, le Gouvernement envisage de proposer des zones favorables à l'aquaculture de crevette aux investisseurs, tout en assurant par ailleurs un suivi environnemental et sanitaire (épidémio-surveillance) rigoureux..

Dans ce cadre, en concertation avec la profession, il amendera (la loi sur l'aquaculture) ou promulguera (domaine sanitaire) les textes réglementaires nécessaires.

En s'appuyant sur un programme d'évaluation des ressources halieutiques de Madagascar, les autorités prévoient d'explorer les perspectives d'un développement de la pêche maritime, et aussi de consentir un effort particulier pour apporter des solutions appropriées et durables à la pêche traditionnelle et aux communautés littorales dépendantes de l'exploitation des ressources marines. Et ce faisant, parallèlement à la promotion de la pêche continentale.

Enfin, dans le but de préserver l'accès au marché et d'assurer les garanties sanitaires nécessaires à la protection des consommateurs et de répondre aux exigences des pays importateurs (Union Européenne), le Gouvernement mettra en place les dotations nécessaires à l'autonomie et l'indépendance financière de l'autorité sanitaire compétente, la Direction des Service Vétérinaires.

D - L'industrie manufacturière tournée vers l'exportation

De par sa progression rapide et ses perspectives d'expansion, la zone franche est devenue un pôle de croissance important. Aussi l'objectif affiché par les autorités est d'attirer davantage d'investissements directs étrangers, d'augmenter le nombre d'emplois directs, d'accroître les exportations et de favoriser l'intégration du système productif.

Le plan d'action de ces perspectives sera orienté vers :

1 La mise en place d'un bureau de coordination administrative relative aux activités des entreprises exportatrices en général et des entreprises franches en particulier ;

2 L'intégration verticale et l'ancrage du secteur textile par l'amélioration de la culture de coton et la mise en place d'unités de filature et de tissage,

3 L'intensification de la diversification des activités des entreprises exportatrices en général et des entreprises franches en particulier vers d'autres secteurs (joaillerie, NTIC, montages...)

4 Le renforcement de la sous-traitance par la prise de mesures juridiques ;

5 La poursuite des mesures fiscales incitatives.

E - Les autres industries manufacturières, les petites et micro entreprises

Pour redynamiser l'appareil industriel (hors zones franches) qui souffre de retard en matière de compétitivité, plusieurs actions sont envisagées par les autorités :

1 La mise à niveau et la restructuration par l'amélioration de la productivité des entreprises, notamment dans des secteurs d'activité ciblés et jugés prioritaires comme l'agro-industrie et les matériaux de construction ;

2 La promotion des investissements et de la technologie ;

3 L'amélioration des normes et qualités pour rendre compétitifs les produits ;

4 La mise en oeuvre d'une politique d'intégration de l'économie rurale à l'économie industrielle et la mise en place de pôles de développement agro-industriel.

Le développement des petites et micro entreprises en général et de l'artisanat en particulier contribue à la densification du tissu économique, à l'augmentation de l'emploi et à l'amélioration des revenus.

Les programmes du Gouvernement à ce sujet consistent à :

1 Appuyer la relance du mouvement coopératif à travers l'émergence, la consolidation et l'autofinancement des organisations à la base ;

2 Promouvoir les coopératives de la micro entreprises et de l'artisanat par l'organisation du secteur afin de créer une synergie des actions ;

3 Améliorer les performances des micro et petites entreprises en renforçant leurs capacités

au travers notamment de formations et d'accompagnement technique et en gestion ;

4 Fournir un appui institutionnel aux organismes de promotion et de développement des micro et petites entreprises qui ont fait leur preuve ;

5 Développer des systèmes de financement adaptés pour renforcer la compétitivité des micro et petites entreprises et accompagner le développement des systèmes de micro crédit visant leur autonomie financière.

SECTION 3 : LA NECESSITE DE MOBILISER L'EPARGNE A DES FINS D'INVESTISSEMENT

Pour atteindre un rythme de croissance élevé (8% à 10%), le Gouvernement envisage d'accentuer ses efforts sur l'extension du champ des investissements. En effet, l'objectif ambitieux de croissance économique requiert un niveau important d'investissement. Afin d'exploiter les potentialités économiques, ces investissements s'orienteront vers les secteurs, considérés porteurs, énumérés dans la section précédente.

Les objectifs intermédiaires ci-après sont énoncés par le DSRP :

1 Poursuivre et renforcer l'assainissement de la gestion macroéconomique ;

2 Accroître l'épargne nationale et mobiliser l'épargne internationale, notamment à travers les investissements privés, nationaux, et étrangers ;

3 Promouvoir le partenariat entre l'Etat et le secteur privé en soutenant les activités
orientées vers l'exportation en particulier les zones franches, le tourisme et les mines ;

4 Renforcer la compétitivité nationale.

I - La promotion des investissements directs étrangers et /ou nationaux

Pour attirer les investissements étrangers et favoriser l'investissement interne, le Gouvernement malgache a mis en place un certain nombre de programmes dont les principaux objectifs sont l'amélioration de l'image du pays et la simplification des procédures. Pour atteindre ces objectifs, les principales actions auront trait à :

1 La mise en place d'un couloir zone franche ;

2 L'élaboration d'une stratégie de promotion des investissements ;

3 L'aménagement des zones industrielles dédiées ;

4 L'appui à la création de plate-forme d'échange entre opérateurs nationaux et étrangers

5 La renégociation de l'utilisation du fonds de garantie pour mieux répondre aux besoins des entreprises ;

6 La mise en place de système de financement des Micro, Petites et Moyennes Entreprises (MPME) et l'incitation de la formalisation du secteur informel ;

7 La mise en place d'un ensemble des mesures incitatives et attractives pour la soustraitance et le partenariat ;

8 La définition et la mise en oeuvre d'une stratégie de développement de la production locale des intrants ;

9 La promotion de la coopération décentralisée....

Les principaux impacts de ces mesures seront, entre autres, la diminution du délai de traitement des dossiers et la promotion des partenariats.

Pour l'augmentation du volume des investissements, les actions suivantes seront prises par les autorités :

1 Mobilisation des flux financiers nationaux et internationaux en favorisation le développement de partenariat et de joint-venture, soit sous forme d'Investissement Direct Etrangers (IDE) et /ou des fonds boursiers soit à travers des prises de participations ou toute autres formes de capitalisation à travers des mesures d'incitation dans le cadre d'un dispositif légal et réglementaire simplifié.

2 Emergence d'un capitalisme national par la facilitation et la sécurisation des accords de transferts de technologie et d'appui technique, la mise en place de fonds de portage et de participation, la mise en place des mécanismes d'accès et d'évaluation des apports fonciers.

3 Promotion de la gouvernance d'entreprises pour le respect des actionnaires en tenant compte des dispositions prises par le Comité pour la Réforme du Droit des Affaires (CRDA) sur les droits des minorités.

II - Sécurisation et climat des affaires favorable a l'investissement

Pour protéger et garantir les investissements, le Gouvernement s'est engagé à prendre des mesures dont les actions consistent à :

1 La priorisation et l'accélération des réformes sur la législation et la réglementation régissant le droit des affaires (création, promotion et développement d'entreprises bail emphytéotique et assurance) ;

2 La mise en place d'un système de sécurisation des investissements en conformité avec les accords internationaux et réglementé par une charte de l'investissement simplifiée et claire listant les avantages divers, les possibilités d'assurance, de réassurance ou de contre-garantie internationale et encourager les recours à l'arbitrage via la Chambre d'Arbitrage et consolider leur application auprès des tribunaux ;

3 Le développement des accords bilatéraux pour la protection de l'investissement ;

4 Le respect des droits de propriété intellectuelle pour la promotion, le transfert et la diffusion de la technologie.

Ce chapitre a mis en évidence la volonté du gouvernement malgache d'améliorer

l'environnement macroéconomique ainsi que d'amorcer un développement économique s'appuyant sur le secteur privé. Il permet ainsi de saisir toute l'importance de ce secteur. Il rapporte les mesures qu'envisagent de prendre les autorités malgaches afin de mettre les entreprises malgaches existantes dans les conditions adéquates leur permettant d'être plus contributives à l'économie et/ou de favoriser la création de nouvelles entreprises, notamment pour l'exploitation de secteurs d'activités dans lesquelles Madagascar nourrit l'espoir d'un développement durable.

Bien que la prise de toutes ces mesures soit louable au plus haut point, elles ne répondent pas au problème auquel toute entreprise, dans son activité, se trouve confrontée à un moment ou à un autre dans son cycle de vie : le besoin de financement. Il convient alors de s'interroger sur ce qui a le plus de conséquence pour une économie : avoir des entreprises de taille substantielle ou un grand nombre d'entreprises de faible importance ? La question a son importance même si les deux objectifs ne sont pas exclusifs. Mais si on considère le besoin d'avoir des entreprises de poids conséquents, et si l'on souhaite favoriser la croissance aussi bien externe qu'interne des entreprises, il est crucial de saisir les causes essentielles freinant les activités de production et ce qui va permettre de mieux les relancer. Même si, par ailleurs, il n'est pas inutile de vouloir rendre performant le cadre formel de la production.

CHAPITRE II
LES BESOINS DE FINANCEMENT

Avant de s'étendre sur les besoins de financement des entreprises malgaches, il convient de mieux les connaître au moyen d'une étude de leurs caractéristiques.

SECTION 1 : ANALYSE DE LA POPULATION DES ENTREPRISES MALGACHES

On distingue les caractéristiques générales qui ressortent d'une étude englobant toutes les entreprises et les caractéristiques spécifiques aux sociétés anonymes.

I - Les caractéristiques générales

A- La prédominance du secteur tertiaire

Le secteur tertiaire de l'économie malgache regroupe 87% des entreprises toutes formes juridiques confondues. Le secteur est tiré par le commerce de détail et de gros qui sont les activités de respectivement 68,56% et 10.83%des entreprises ; directement suivi par les activités de transport de voyageurs et les services d'hôtellerie et de restauration pour 6.75% et 6.18% des entreprises de ce secteur.

Comme c'est souvent le cas, le secteur tertiaire est prédominant pour la plupart des économies, en cela Madagascar ne fait pas exception. Par contre, c'est souvent l'importance du secteur secondaire qui reflète le développement économique ; il traduit la capacité du pays à exploiter ses matières premières donc suppose beaucoup plus d'industries de transformation. Mais cela reste non prouvé dans la situation malgache où la plupart des entreprises industrielles importent leurs matières premières. En effet, en 1997, l'industrie formelle a importé 51.5% de l'ensemble des matières premières et fournitures, et 41.8% des consommations intermédiaires¹.

1 Enquête annuelle dans l'industrie, le secteur industriel formel à Madagascar, page 25, Juillet 1999

Graphe 1

Nombre d'entreprises par secteur d'activité

53943

3457

1%

12%

406885
87%

secteur primaire secteur industriel secteur tertiaire

B - La concentration autour des industries du BTP, textiles et du métallique

Le secteur industriel comme le montre le graphe ne regroupe que 12% des entreprises. Comparativement à l'année 1997, où le secteur industriel s'était caractérisé par une concentration autour des industries textiles (20.6%), BTP (16.8%), et du bois (10.3%)², ces dernières années, la majorité des entreprises de ce secteur a pour branche d'activité le BTP (28,79%) ; puis le textile, filature, cordes et confection en second lieu (22,14%) ; suivi de l'industrie métallique et construction des machines et appareils mécaniques (12,76%). L'industrie du bois (5,64%) se trouve classée à la quatrième place après l'industrie alimentaire (9,25%).

La résurgence de l'industrie métallique peut être interprétée par une augmentation du besoin de maintenance du secteur industriel et donc un vieillissement des équipements des entreprises industrielles. Le dynamisme du BTP quant lui peut être assimilé à l'effet des travaux publics récemment entrepris par l'Etat.

2 Idem

Malgré cette concentration, le secteur industriel malgache a tendance à se diversifier. Cette diversification se note par l'existence d'une industrie de construction et montage matériels de transport, et d'une industrie électrique.

C - Un Secteur industriel orienté vers les biens de consommation

En 1999, Le secteur industriel formel à Madagascar, publié par le projet MADIO faisait cas de cette orientation dans l'enquête annuelle qui traduisait qu'en 1997, 56% des entreprises industrielles produisaient des biens de consommation contre 28% pour les biens d'équipements et 15% pour les biens intermédiaires.

L'analyse des données récentes présume une hausse du nombre des entreprises de production de biens d'équipement bien que la production des biens de consommation reste l'activité de la majorité des entreprises industrielles (54%). En effet, 41% des entreprises industrielles produisent des biens d'équipement. Mais cette hausse est de la poudre aux yeux ; Aussi, elle doit être relativisée car due exclusivement à la hausse du nombre d'entreprises du BTP qui, comme souligné plus haut, n'est que la résultante des investissements auxquels a procédé l'Etat.

A l'instar des pays sous industrialisés, l'industrie malgache reste donc en majorité orientée vers la production des biens de consommation.

Tableau 1

Répartition des Sociétés malgaches par secteur et branche d'activité

Situation d'octobre 2005

SECTEUR D'ACTIVITE	BRANCHE D'ACTIVITE	EFFECTIF PAR BRANCHE		EFFECTIF PAR SECTEUR
				Secteur
Agriculture	1934			Primaire
Elevage- Pêche- Chasse	706
Sylviculture - Vannerie	817	3457
Industries Extractives	2008
Energie	66
Agro-industrie	67
Industries Alimentaires	4991
Industries de boissons	949
Industries de Tabac	38

	Industries de Corps gras	736			Secteur
Ind. chimiques et pharmaceutiques	831			Secondaire
ind. textiles, filature, cordes, confection	11946
Tannerie - cuir	788
Industrie de bois	3046
Matériaux de construction, Céramique et autres matériaux	497
Industries Métalliques et construction des machines et appareils mécaniques	6885
Construction et montage matériels de transport	84
Industries électriques	1715
Papeterie, édition, imprimerie	1661
Industries diverses	2104
Bâtiment et Travaux Publics	15531	53943
Transport marchandises	11083
Transport de voyageurs	27480
Auxiliaires de Transport	1218
Télécommunication	298
Commerce de détail	279135			Secteur
Commerce de gros	44093			Tertiaire
Banques	235
Assurances	114
Enseignement	2026
Santé	1645
Services rendus aux entreprises	8249
Services récréatifs et sociaux	1175
Hôtels-restaurants	25171
Autres Services	4963	406885		Total*
464285

Source : INSTAT - Services du Répertoire National des Etablissements * Services gouvernementaux et organismes internationaux exclus

II - Les caractéristiques spécifiques aux sociétés anonymes A- La répartition sectorielle des sociétés anonymes (SA)

Comme l'illustre le graphe 2, 63% des SA sont dans le secteur Tertiaire, ce qui confirme la tendance générale .En effet, 41,94% des SA sont dans le commerce de gros et 17,12% dans le détail. En rapprochant ces chiffres à ceux de l'analyse globale qui faisaient ressortir que dans le secteur tertiaire 68,56% des entreprises sont dans le commerce de détail et 10,83 % dans celui du gros, on peut conclure que dans le commerce, la majorité des SA sont des distributeurs et qu'une faible partie des détaillants.

Après le commerce de gros et de détail, c'est les services rendus aux entreprises qui

tiennent la troisième place avec 12,91%. Cela peut être interprété par un développement des activités de conseil et consulting et un besoin d'assistance et de formation des entreprises malgaches.

D'autre part, 6 ,04% des SA sont des banques. Ces SA représentent 28,08% des banques malgaches, tout autant que les SARL qui font également 28,08%. En effet, la majorité des banques malgaches (35,31%) ont une forme autre c'est-à-dire en dehors des EI, EURL, GIE, SA, SARL, SAU³. Cela est surprenant pour une branche d'activité aussi sensible qu'importante pour l'économie ; or la nécessité de transparence et du contrôle des banques aurait imposé une forme juridique plus rigoureuse.

Graphe 2 :

Répartition des SA selon le secteur d'activité

113; 7%

1092; 63%

		Secteur Primaire Secondaire Secteur Tertiaire

B- La Concentration des SA autour des Industries du BTP, de L'Extraction et du Textile

Tout comme l'ensemble des entreprises malgaches, la population des SA dans le secteur industriel se concentre autour du BTP et du Textile mais à la différence qu'ici on constate également une orientation vers les activités d'extraction.

En effet, 15,41% des SA sont de le BTP, 14,82% dans l'extraction et 12,05% dans le Textile. L'industrie alimentaire occupant la quatrième place avec 11,26%.

3 Entreprise Individuelle,Entreprise Unipersonnelle A responsabilité Limitée,Groupement d'Intérêt Economique,Société Anonyme,Société A Responsabilité Limitée, Société Anonyme Unipersonnelle.

Mais la forme juridique SA au sein de l'industrie extractive dans une étude globale n'est que faible, puisque les entreprises individuelles représentent 73,95% dans cette branche, suivies des SARL avec 20,4% pendant que les SA ne font que 3.7%. Et cela, en dépit du fait que l'optimisation de l'exploitation des ressources minières malgaches préconiserait une forme juridique plus sujette à la réglementation.

Tableau 2 : Répartition des Sociétés Anonymes par secteur et branche d'activité Situation de juin 2005

SECTEUR D'ACTIVITE	BRANCHE D'ACTIVITE	EFFECTIF PAR BRANCHE		EFFECTIF PAR SECTEUR
				Secteur
Agriculture	65			Primaire
Elevage -Pêche -Chasse	35
Sylviculture -Vannerie	13	113
Industries Extractives	75
Energie	22
Agro-industrie	11
Industries Alimentaires	57
Industries de boissons	15
Industries de Tabac	2
Industries de Corps gras	12			Secteur
Ind. chimiques et pharmaceutiques	38			Secondaire
ind. textiles, filature, cordes, confection	61
Tannerie - cuir	3
Industrie de bois	14
Matériaux de construction, Céramique et autres matériaux	17
Industries Métalliques et construction des machines et appareils mécaniques	43
Construction et montage matériels de transport	9
Industries électriques	17
Papeterie, édition, imprimerie	21
Industries diverses	11
Bâtiment et Travaux Publics	78	506
Transport marchandises	57
Transport de voyageurs	22
Auxiliaires de Transport	58
Télécommunication	8
Commerce de détail	187			Secteur
Commerce de gros	458			Tertiaire
Banques	66
Assurances	27
Enseignement	2
Santé	1
Services rendus aux entreprises	141
Services récréatifs et sociaux	21
Hôtels-restaurants	36

Autres Services 8 1092

Total

1711

Source : INSTAT - Services du Répertoire National des Etablissements

C - La concentration géographique des SA

La population des SA se caractérise par une concentration géographique. Le Faritany d'Antananarivo regroupe 59,2% des SA de Madagascar tous secteurs d'activités confondus.

Pris par secteur, ce chiffre revient à 39,82% pour le secteur primaire, 67,98% pour le secondaire et 57,14% pour le tertiaire.

Cette concentration découle principalement du fait que la capitale est la mieux dotée en matière d'infrastructures. Elle est à l'origine d'un effet d'échelle favorable pour les opérateurs économiques, mais aussi d'un effet défavorable pour les économies régionales : la faiblesse de l'effet d'entraînement.

Tableau 3 : Répartition des sociétés anonymes par secteur d'activité et par région

1 711

Secteur

Primaire	Secondaire	Tertiaire	Total	Antananarivo
45	344	624	1 013	Fianarantsoa
6	19	78
			103	Tamatave
12	53	115
			180	Majunga
23	34	83
			140	Toliara
14	32	82
			128	Antsiranana
13	24	110
			147	Madagascar
113	506	1 092

Source : INSTAT -Services du Répertoire National des Etablissements

Telles sont les caractéristiques que l'on peut dégager de l'étude de la population des entreprises malgaches. Cette étude ne serait pourtant complète, que si elle fait ressortir les caractéristiques de fond, en d'autres termes les difficultés rencontrées par ces entreprises dans leurs activités.

SECTION 2 : LA SITUATION DES INVESTISSEMENTS ET LES BESOINS DE
FINANCEMENT

Connaître de façon quantifiable l'état et la situation des équipements utilisés, la rotation c'est-à-dire la durée de remplacement des investissements des entreprises malgaches, nécessite des études et enquêtes pointues. On peut cependant présumer a priori cette insuffisance ; d'une part, par la nouvelle importance acquise par l'industrie de métallique et construction des machines et appareils mécaniques. En effet, celle-ci recueille 12,76% des entreprises malgaches tel qu'il ressort de l'analyse de cette population en 2005 ; d'autre part, l'établissement récent de structures d'investissement et de crédit d'équipement⁴ qui, jusque là étaient inexistantes du tissu financier du pays, ne peut que poursuivre la satisfaction de ce besoin.

Néanmoins, pour avoir une idée plus concise de ce fait, on peut se référer au Bulletin d'Informations Conjoncturelles de l'INSTAT qui, dans ses publications de novembre 1999 et de décembre 2000, distinguait les facteurs limitatifs de la production des entreprises industrielles malgaches sur la base des résultats d'une enquête.

I - Les facteurs limitants de l'activité de production

Les difficultés de trésorerie, l'insuffisance de la demande, les difficultés d'approvisionnement et l'obsolescence et l'insuffisance des équipements sont les principaux facteurs qui handicapent l'activité de production.

A- Les difficultés de trésorerie

Les problèmes de trésorerie en 2000 intéressaient 43% des entreprises industrielles regroupant 21% des chiffres d'affaires. Les résultats selon le régime montrent que les difficultés de trésorerie affectent un peu plus les entreprises du régime général (44% des entreprises et 20% des chiffres d'affaires) que celles de la zone franche (32% des entreprises avec 15% des chiffres d'affaires), et en particulier les petites entreprises (54% des entreprises avec 50% des chiffres d'affaires pour les entreprises du régime général et respectivement 38% et 17% pour celles de la zone franche).

4 FIARO : Fonds d'Investissement ARO ; EquipBail : Filiale de l a BANK OF AFRICA.

B - L'insuffisance de la demande

L'insuffisance de la demande intéressait à la même période 41% des entreprises réalisant 22% des chiffres d'affaires. Les résultats suivant le régime de l'entreprise montrent que ce facteur de blocage affectait 42% des entreprises du régime général et 36% de celles de la zone franche regroupant respectivement 22% et 17% des chiffres d'affaires. L'analyse suivant la taille et le régime de l'entreprise révélait que 45% des entreprises du régime général de moins de 100 salariés, regroupant 36% des chiffres d'affaires étaient touchées par ce facteur. Il en était de même pour 43% des petites entreprises de la zone franche regroupant 60% des chiffres d'affaires, ce qui signifiait que l'insuffisance de la demande était surtout ressentie au niveau des petites entreprises. N'empêche qu'une proportion non négligeable des grandes entreprises de droit commun (42% des entreprises regroupant 23%des chiffres d'affaires) invoquait également ce facteur.

Une explication plausible serait la forte concurrence des produits importés. A ce titre, les secteurs industrie chimique corps gras (49% des entreprises regroupant 66% des chiffres d'affaires) et papeteries édition (46% des entreprises et 45% des chiffres d'affaires) étaient les principaux secteurs touchés par l'insuffisance de la demande, probablement en raison de la forte concurrence des produits importés dont l'abondance sur le marché n'est pas à démontrer.

C - Les difficultés d'approvisionnement

Les difficultés d'approvisionnement touchaient en moyenne 33% des entreprises et 13% des chiffres d'affaires. Parmi les branches les plus touchées par ce facteur de blocage figuraient les industries électriques (90% des chiffres d'affaires), les industries métalliques (43%), les industries du bois (46%) et les industries diverses (47%). Concernant les deux premières, l'on peut avancer que ces branches sont, d'une manière générale, tributaire d'intrants importés mais la libéralisation effective des importations et la disponibilité de moyens de paiement extérieurs en quantité suffisante auraient dû résoudre ces problèmes. En conséquence, l'hypothèse d'une pénurie en intrants locaux ou d'un dysfonctionnement des circuits de distribution ne peut pas être écarté d'autant plus que l'état des infrastructures routières reste une entrave non négligeable à l'approvisionnement. Cette remarque s'applique en particulier pour la branche « Industrie du bois

», car selon les industriels les meilleures essences deviennent difficilement accessibles en raison de l'enclavement.

D - L'obsolescence et l'insuffisance de l'équipement

En 2000, l'obsolescence de l'équipement concernait 15% des entreprises industrielles regroupant 45% des chiffres d'affaires. Ce facteur de blocage reste une entrave non négligeable à l'activité productive du fait qu'elle touche le secteur de l'énergie. L'insuffisance de l'équipement intéressait quant à elle, 20% des entreprises regroupant 19% des chiffres d'affaires. L'analyse selon le régime montre que les entreprises du régime général étaient les plus concernées par le facteur « insuffisance de l'équipement » (20% des entreprises avec 43% des chiffres d'affaires pour les entreprises du régime général contre 3% des entreprises et moins de 1% des chiffres d'affaires pour celle de la zone franche). Un résultat analogue s'observe pour le facteur « obsolescence de l'équipement ».

Ces résultats constituent, en quelque sorte, un indicateur de la faiblesse des investissements de maintenance ou de renouvellement de l'équipement.

II - Quelques remarques

On peut remarquer sur ces quatre facteurs de limite à la production que deux, à savoir l'insuffisance de trésorerie et l'obsolescence et l'insuffisance de l'équipement sont liés au manque ressources et relèvent donc des besoins de financement extérieurs. Ces financements devront couvrir des difficultés de fonctionnement à court terme et des difficultés de nature stratégiques dont les effets de la résolution sont attendus à moyen et long terme. Alors même que les crédits de fonctionnement accordés par les établissements de crédits sont plus importants que ceux d'investissement, comme le chapitre à venir nous le montrera, il ressort de ce constat que ces crédits de fonctionnement ne couvrent pas tous les besoins de ressources que ressentent les entreprises.

CHAPITRE III
LES DIFFICULTES D'ACCES DES ENTREPRISES AU CREDIT D'INVESTISSEMENT

Les entreprises malgaches souffrent d'une part d'une rareté des crédits d'investissement et d'autre part du poids que représente le coût du crédit en général.

SECTION 1 : LA PREDOMINANCE DES CREDITS DE FONCTIONNEMENT

Cette prédominance des crédits à court terme se confirme à la lecture du Bulletin d'Information et de Statistiques de la Banque Centrale de Madagascar. Ce document nous permet de faire une étude comparative globale sur les trois dernières années par type de crédit accordé et de saisir la répartition de ces crédits par secteur et branche d'activité.

I - Etude comparative globale par type de crédit accordé

En comparant les crédits accordés par les banques de dépôt au mois de décembre des trois dernières années, on peut se rendre compte de l'importance des crédits à court terme et de celle des crédits à moyen et long terme. En effet, les crédits à moyen terme et long terme accordés au cours d'une année ne font même pas la moitié des crédits à court terme, accordés en cette même année. Ces crédits font seulement environ 33% non pas des crédits accordés mais des crédits à court terme.

Si le plus grand pourcentage des crédits à moyen terme sur les trois dernières années est d'environ 20 % de l'ensemble du crédit, pour les crédits à long terme, ce pourcentage est encore faible et ne fait que 11,4% de l'ensemble du crédit accordé.

Cependant, un progrès d'ensemble peut être noté, car on constate d'année en année une augmentation dans tous les types de crédits accordés. Et même que cette croissance est plus forte pour les crédits à moyen terme que les crédits à court terme. On peut donc penser à une relance des activités économiques même si des hésitations à accorder des crédits à long terme persistent (taux de croissance négatif en 2003).

Tableau 4 : Total des crédits accordés par les banques de dépôt (en millions d'Ariary)

	Déc. 2002	Déc. 2003	Déc. 2004		Mars 2005	Crédit à CT
358 610	420 761	525 783	538 487		Crédit à MT
65 659	88 305	145 852	114 398		Crédit à LT
54 876	50 810	59 596	63 866		TOTAL
479 145	559 876	731 231	716 751

Source : Banque Centrale de Madagascar

II - Répartition des crédits par secteur et par branche d'activitéA - Répartition des crédits à court terme

En décembre 2002 et 2003, les crédits à court terme étaient dans leur grande partie accordés au secteur tertiaire. Les services ont reçu en ces périodes respectives 38 et 33% des crédits à court terme, dont environ 90% en faveur du commerce.

Ce secteur est challengé par les industries qui bénéficiaient elle, en ces mêmes périodes de 32 et 31% du crédit. Mais en décembre 2004, les industries ont eu la priorité du crédit à court terme avec 43%.

Dans ce second secteur, ce sont les manufactures qui faisaient l'objet de plus de crédit au cours des trois dernières années (78, 64 et 56%).

Le secteur primaire, au cours de ces périodes, ne recueillait qu'environ 30% du crédit à court terme.

B - Répartition des crédits à moyen et long terme

Pour ces crédits, pendant les mêmes périodes que précédemment, on remarque au niveau des secteurs, la tendance inverse qui consiste à accorder plus de crédits au secteur industriel qu'au secteur tertiaire. A moyen terme, les industries bénéficiaient de 44,5 ; 57.6 et 46.5% du crédit, pendant que les services n'en recevaient respectivement que 32,14 ; 20.2 et 25.20%.

Pour les crédits à long terme, la même tendance s'est imposée avec 23.94 ; 35.10 et 49,

39% du crédit pour les industries et 23,12 ; 14,46 et 11,26% pour les services.

Au niveau des branches, on observe la même tendance qu'il s'agisse des crédits à long comme à court terme ; c'est la manufacture dans le secteur industriel et le commerce dans le secteur des services qui reçoivent le plus de crédits.

Le secteur primaire représenté par l'agriculture conserve lui sa même minorité par rapport aux autres secteurs.

SECTION 2 : L'OBSTACLE CONSTITUE PAR LE COUT DU CREDIT

Les taux débiteurs à Madagascar sont particulièrement élevés, ce qui ne manque pas de décourager les entreprises puisque les charges financières vont grever le résultat. Des taux débiteurs élevés peuvent donc être considérés comme un effet négatif qui vient entacher la rentabilité des entreprises.

Si on considère, par exemple, les trois premiers mois de l'année 2005⁵ , on remarque que le taux de base est dans la fourchette de 8,83 à 18,00% et que sur le marché bancaire, que ce soient pour les crédits à court, moyen ou long terme, le minima est de 12,03%. Donc une majoration de plus de 4 points, ce qui est excessif. Ceci traduit une évaluation et une appréciation du risque différentes selon qu'on se place au niveau de la Banque Centrale et au niveau des banques de dépôt.

Cet écart de plus de 4 points sape les efforts de la Banque Centrale pour la relance de l'économie. En effet, théoriquement, c'est une majoration de 2 points qui est admise et jugée en mesure de traduire de façon fidèle la politique de la Banque Centrale.

Selon le type de crédit, on se rend compte que ceux à court terme sont ceux qui ont le maxima le plus élevé (12,03-24,00%), et les crédits à long terme le plus bas (12,03-15,70%). Cela trouve son explication dans le fait que, malgré le fait que les crédits à court terme soient de faible importance par rapport à ceux à long terme et que le risque soit moins grand car la durée est

5 Banque Centrale de Madagascar, Bulletin d'Information et de Statistiques, page 32.

moins longue, mais puisque les banques n'exigent pas souvent de garantie pour ce type de crédit, un supplément de taux est destiné à rémunérer quand même le risque pris.

Alors que, pour les crédits à long terme où les garanties exigées par les banques (hypothèques, nantissements ou cautions de personnes physiques ou morales) sont très élevées et varient de 100 à 300% des crédits accordés⁶, le risque étant déjà rémunéré, le taux revient ainsi donc à un niveau moins élevé.

Tout ceci nous permet de comprendre les raisons pour lesquelles les crédits sont concentrés sur les grandes entreprises. En effet, « les micro entreprises n'ont pratiquement pas accès au système bancaire » et « l'accès des PME aux banques extérieures et aux institutions étrangères est difficile à cause des garanties, taux et conditions dissuasifs »⁷.

Enfin, ces taux débiteurs élevés contrastent avec des taux créditeurs très faibles. Il est étonnant que ces taux, même pour une période de plus de 2 ans, ne rémunèrent seulement qu'à 7,58%⁸. La faiblesse des taux d'intérêt de placement est un frein à l'évolution de l'épargne. « Madagascar ne peut cependant pas envisager de croissance à long terme durable sans la participation active de la majorité que représentent les petits agents économiques qui disposeraient en milieu rural d'une épargne substantielle ne pouvant pas pour diverses raisons être captée par le système financier. Celle-ci s'oriente en effet vers les actifs réels de préférence aux actifs financiers »⁹.

SECTION 3 : LA QUASI-EXCLUSION DU MONDE RURAL

La mobilisation des ressources pour le développement exige une expansion de l'épargne car celle-ci va de pair avec l'investissement. Mais le système financier actuel est inaccessible pour le monde rural. C'est d'ailleurs pour ces raisons que la politique gouvernementale a fait de la

6 Ministère des finances, Article : « un marché boursier peut-il être institué à Madagascar ? » ; www.mefb.gov.mg

7 Idem

8 Banque Centrale de Madagascar, Bulletin d'Information et de Statistiques, page 32.

9 Ministère des finances, Article : « un marché boursier peut-il être institué à Madagascar ? » ; www.mefb.gov.mg

microfinance un élément central. Elle est considérée comme étant l'un des instruments les plus appropriés pour la réduction de la pauvreté par l'amélioration de l'accès de la population aux services financiers, leur permettant aussi de développer leurs revenus et de créer des emplois.

La microfinance consiste au financement d'une frange de la population, notamment les particuliers, les groupements ou les associations de personnes physiques qui, pour différentes raisons, n'ont pas accès aux financements bancaires classiques.

« La demande de service de microfinance est élevée, hétérogène et largement insatisfaite malgré les progrès effectués par les mutuelles d'épargne et de crédit ou autres institutions de microfinance et quelques banques commerciales.

Le développement des institutions de microfinance à Madagascar est récent mais la situation évolue rapidement. Elles sont soutenues par des organismes techniques spécialisés et appuyées par des bailleurs de fonds multilatéraux et bilatéraux. Ayant démarré dans le cadre de projets, ces institutions auront besoin d'une période suffisante pour la consolidation des acquis, le changement de statut et leur prise en charge réelle par les nationaux. Les institutions de microfinance présentent ainsi une certaine fragilité due à cette phase de mise en place et à leur développement rapide. Malgré le niveau élevé des taux d'intérêt appliqués (36 à 50% l'an), l'envergure limitée de leurs activités, la modicité des crédits octroyés, les coûts de gestion excessifs liées à des services de proximité ne leur permettent d'assurer l'appropriation financière qu'à moyen terme. La formation des responsables nationaux en vue de l'autonomie organisationnelle est, en outre, un élément déterminant. Cette appropriation de gestion ne pourrait également être atteinte qu'à moyen terme en raison du niveau d'instruction assez limité des membres, de l'insuffisance de culture de crédit et d'une certaine méfiance vis-à-vis des procédures formalisées »¹⁰.

Ce chapitre, à travers les difficultés des entreprises à accéder aux crédits, nous a permis de jauger le système financier malgache. Nous avons pu voir les faiblesses et insuffisances qu'il va falloir combler pour permettre l'avènement d'un financement de développement. Une des

10 Commission de Supervision Bancaire et Financière (CSBF) ; Rapport annuel 2000, page 82.

solutions structurelles au problème de financement serait un marché boursier. Mais, il convient d'étudier quelles peuvent être ses contributions à une économie, pour juger de son opportunité.

DEUXIEME PARTIE

L'UTILITE D'UN MARCHE FINANCIER

INSTITUTIONNALISE

CHAPITRE I :
ORIGINE DE LA BOURSE ET DEFINITIONS

CONCEPTUELLES

Origines et historique de la Bourse

Bien qu'étant souvent considérée comme une caractéristique de l'économie contemporaine, la bourse est une vieille institution qui a su traverser les siècles et l'image de l'institution inhumaine et sans scrupules qu'on en a n'est que le reflet des rapports violents qui marquent cette époque de l'économie mondiale.

Pour trouver les origines de la bourse, il nous faut remonter au Moyen-Âge, en Europe, particulièrement au Belgique dans une ville appelée Bruges.

En ce temps, la bourse signifiait un endroit public dans la plupart des grandes villes, où les banquiers, négociants, agents, courtiers et autres personnes intéressées dans le commerce se réunissaient en certains jours, à une heure donnée, pour traiter ensemble d'affaires de commerce, de changes, de remises, de paiement, d'assurances, de fret et toutes choses qui concernent les intérêts de leurs commerce.

Bruges a été la première ville où l'on se soit servi du mot « bourse » pour désigner le lieu où les marchands tenaient leurs assemblées et cela parce que ces derniers s'assemblaient dans une place en face d'une maison appartenant à la famille Van Der Beurze. Cette Famille brugeoise originaire de Roulers donna ainsi son nom à la bourse.

Mais l'historique de la bourse au sens où nous la connaissons ne peut se faire sans référence à la ville de Toulouse en France qui en 1250, a vu naître la première société dont les titres pouvaient s'échanger. A l'origine de ce qu'on peut appeler aujourd'hui actions, il y avait 96 parts, dénommées à l'époque « Uchaux », qui constituaient le capital de cette société¹¹.

Près de 300 ans plus tard, aux environs de 1540, la bourse de Lyon voit le jour. Chaque seigneur frappant sa propre monnaie, les effets de commerce et l'escompte furent le succès de

11 La Société Toulousaine d'Electricité de Bazacle, 1250. Source : www.édubourse.fr

cette bourse car les opérations de change étaient très importantes. En 1572, devant le développement des « courratiers », Charles IX rédige un texte fixant les règles de la profession. Un des points essentiels de ce texte concernait la séparation stricte entre les activités des « courratiers » pour le compte de leurs clients et pour le leur.

En 1639, le terme « courratier » est définitivement abandonné pour le terme de « Agent de change ou courtier », utilisé jusqu'à très récemment. Et c'est à partir des 18 et 19 siècles, que la plupart des grandes bourses contemporaines¹² sont fondées.

Les bourses sont, au sens économique et financier, des institutions permettant de regrouper les échanges, c'est-à-dire l'achat et la vente de biens actifs standardisés et d'en fixer le prix. On distingue plusieurs catégories de bourse :

· la bourse de valeurs ou le marché financier,

· la bourse de commerce ou celle des marchandises,

· la bourse de monnaies ou marché de change,

· la bourse ou le marché des contrats dérivés des titres, marchandises ou monnaies.

Une étude analytique de chacun de ces types de bourse nous permettra de voir, outre les principes fondamentaux qui régissent leur fonctionnement, la place et l'importance qu'elles peuvent avoir sur l'investissement, l'épargne et donc leurs impacts sur une économie.

SECTION 1 : LA BOURSE DE VALEURS

La bourse des valeurs appelée aussi marché financier est le marché sur lequel s'échangent les valeurs mobilières, essentiellement les actions boursières et les obligations.

I - Les actions boursières A - Définition

12 La bourse de Paris en 1808, au Palais Royal ; La bourse de New York en 1792 par les accords de Buttonwood ; etc....; source : www.wikipédia.fr

On nomme action une part du capital d'une société dite Société par Action ou Anonyme (SA). Elle est à distinguer d'une part de la SARL, qui est moins aisée à négocier. Les actions sont négociables et font partie de ce fait des valeurs mobilières. Une action représente un titre de propriété sur la société dont elle constitue le capital ; elle donne à l'actionnaire des droits sur la société émettrice.

Ces droits sont les suivants :

1 Droit sur la gestion : La possession d'un titre confère la qualité d'associé et à ce titre le pouvoir de participer à la gestion de la société. A chaque action est attaché un droit de vote ; ce droit de vote permet de participer aux assemblées générales de la société et d'exprimer un choix.

2 Droit sur les bénéfices : La détention d'une fraction du capital par le biais de l'action

ouvre un droit sur les bénéfices de la société proportionnellement à la part détenue.

3 Droit sur l'actif net : En cas de prononciation de la liquidation de la société, les biens disponibles, après règlement des dettes (l'actif net), sont distribués aux actionnaires proportionnellement aux actions qu'ils détiennent.

En général, les transactions sur les actions se font sur deux marchés bien distincts.

1) Le marché primaire ou d'émission

Le marché primaire des actifs financiers est celui de l'émission de ces titres. On l'appelle parfois le « marché du neuf ». En effet, à la création de la société ou au cours de sa vie (en cas d'augmentation de capital), de nouvelles valeurs mobilières sont émises et proposées contre argent, permettant ainsi de créer le capital social (ou de l'augmenter). C'est sur ce marché que les entreprises, en contrepartie de valeurs mobilières, se procurent les capitaux de longue durée nécessaires à leur constitution ou à la couverture de leur besoin de financement à long et moyen terme.

Être « arrangeur » de ces émissions est l'un des métiers des banques d'investissement qui organisent et centralisent les souscriptions des épargnants et organismes financiers.

De façon générale, on parle de marché primaire pour tout actif financier nouvellement émis (action, obligation, warrant, ...).

2) Le marché secondaire ou de cession

Alors qu'il n'y a pas de possibilité de négocier les actions nouvelles sur le marché primaire, puisque les titres sont vendus à leur prix d'émission ou de souscription, étant donné qu'il n'y a pas de cotation, le marché secondaire est celui sur lequel s'échangent les valeurs mobilières antérieurement émises. En l'absence d'un tel marché, les actionnaires et les obligataires devraient attendre respectivement la liquidation de l'entreprise et la date d'échéance des emprunts pour récupérer leurs capitaux. Cela constituerait une grave contrainte qui handicaperait fortement le marché primaire. Ainsi, le marché secondaire assure la liquidité du marché primaire.

Souvent appelé « marché de l'occasion », ce marché grâce à la possibilité d'achat et de vente, permet la circulation des titres déjà existants. Il est ce lieu organisé pour les opérations d'échange de titres financiers, couramment appelé « la Bourse ». C'est un marché réglementé qui organise la liquidité, c'est-à-dire la facilité des échanges par la concentration du plus grand nombre possible d'ordres d'achat et de vente. Il assure l'égalité entre tous les intervenants par la transparence et l'accès instantané du marché, et veille à la sécurité, par la garantie que les acheteurs seront livrés et les vendeurs payés à date déterminée.

Toute personne ou organisation peut à tout moment y acheter ou vendre des actions de diverses sociétés. La procédure d'introduction en bourse, consiste à inscrire une catégorie de titres dans une bourse et aux porteurs existants de vendre une partie de leurs actions pour permettre une première cotation. Ici, le prix des actions n'est pas celui de l'émission ou de la souscription mais celui dicté par le mécanisme de la loi de l'offre et de la demande : on parle de cours boursier.

B - Les principes d'établissement des cours boursiers

Les cours auxquels sont réalisées les transactions sont fonction de la loi de l'offre et de la demande : beaucoup d'offres, peu d'acheteurs, prix bas, et inversement.

En pratique, acheteurs et vendeurs étant capables de mimétisme, chose commune dans toute activité humaine et sociale, il arrive que l'offre ou la demande et en conséquence la tendance des cours, connaissent des emballements exagérés. Ainsi, lorsque les cours d'une bourse sont orientés durablement à la baisse ou à la hausse, suite à leur évolution constatée depuis un temps suffisamment long, on parle respectivement de marché baissier ou haussier.

Selon le cas, cette situation peut être vue comme le pessimisme ou l'optimisme des opérateurs qui estiment que les entreprises cotées présentent plus de risques de moins-values que d'opportunités de gain ou le contraire.

Les cours, traduisant l'état d'esprit des investisseurs, sont, comme on l'a dit plus haut, exposés à l'offre et à la demande. Cependant, ils sont fixés selon un mécanisme bien déterminé car il existe plusieurs types de cotation.

1) La cotation au fixing¹³

Dans le système de cotation au fixing, le cours coté est celui qui permet pour un titre donné d'échanger le plus grand nombre de titres et cela, en confrontant l'offre et la demande.

Une illustration du procédé de détermination du cours pour une séance, nous rendra plus aisée la compréhension :

ACHAT		VENTE
Nombre	Cours	Nombre	Cours
10	11000	5	11000
8	12000	7	12000
5	13000	8	13000

1. Si le cours est à 11000, on aura :

5 titres offerts à 11000 10 titres demandés à 11000

8 12000

5 .13000

Dans cette éventualité, il y aura 5 titres échangés et 18 non satisfaits.

13 Utilisé par BRVM (bourse Régional des Valeurs Mobilières, UEMOA)

2. Si le cours est à 12000, on aura :

7 titres offerts à 12000 8 titres demandés à 12000

5 11000 5 13000
Dans ce deuxième cas, il y aura12 titres échangés et 1 non satisfait.

3. Si cours est à 13000, on aura :

8 titres offerts à 13000 5 titres demandés à 13000

7 12000

5 11000

Dans cette dernière situation, il y aura 5titres échangés et 15 non satisfaits.

En conclusion, le cours officiel pour cette séance, sera celui de 12 000, car permettant un plus grand nombre de titres échangés.

Si pour deux cours donnés, le nombre de titres échangés est le même, on retiendra celui pour lequel le nombre de titres non satisfaits est moindre. Si le nombre de titres non satisfaits est le même, le cours retenu est celui qui est le plus proche du cours de la dernière séance. Si l'écart est le même, on prend le cours le plus élevé.

2) La cotation à la criée¹⁴ et la cotation par casier

Dans le système de cotation à la criée, les ordres d'achat et de vente relatifs à une même valeur sont confrontés oralement et publiquement, le coteur propose un cours et les acheteurs et vendeurs se manifestent, fixant ainsi le cours au prix qui satisfait les offres et les demandes.

Dans la cotation par casier, le principe est le même, notamment au niveau de la détermination du prix d'équilibre, c'est-à-dire le cours ; les offres et les demandes concernant une même valeur sont rassemblées dans un casier prévu à cet effet. Ce casier est géré par une société de bourse¹⁵, celle qui va fixer le cours après confrontation des offres et demandes.

Quant à la cotation en continu¹⁶, elle est facilitée par le développement des logiciels et des

14 Utilisé par la Bourse de New York.

15 Appelée aussi société de gestion et d'intermédiation, elles sont les seules habilités à intervenir en bourse.

16 Utilisé par la Bourse de Paris.

systèmes de réseaux. En effet, le perfectionnement des réseaux permet l'envoi des ordres d'achat et de vente de partout vers un ordinateur central qui les traite et fixe un cours en continu.

Le cours boursier représente au-delà de la valeur de l'action, celle de l'entreprise dont il est le titre. Ce cours reflète plus ou moins les estimations de valeur faites par des méthodes théoriques d'évaluation d'entreprise.

C - Evaluation d'entreprise

1) Définition et objectif

Les méthodes théoriques d'évaluation d'entreprise permettent de donner un prix potentiel estimé à une action appelée « valeur intrinsèque » qui aide l'investisseur en bourse à prendre ses décisions d'achat et de vente. Evaluer une entreprise c'est estimer, à partir d'une analyse financière, sa valeur, autrement dit son prix potentiel. Cette évaluation nécessaire en cas de liquidation sert de référence de prix et de base de négociation en cas de prise de participation.

2) Les méthodes d'évaluation financière a) L'analyse fondamentale

La principale méthode d'évaluation est l'analyse fondamentale des comptes de l'entreprise. Elle peut se faire par deux approches différentes mais pas exclusives :

1 L'approche statique ou patrimoniale, par une analyse des actifs et des dettes au bilan pour déterminer par différence l'actif net réel.

2 L'approche dynamique ou économique, laquelle analyse l'évolution sur plusieurs années du compte de résultat afin d'établir, en fonction des prévisions économiques et stratégiques, des scénarios probabilisés (espérance mathématique) de résultats futurs (bénéfice, cash-flow) et applique à ces prévisions un taux de rendement espéré (généralement le taux du marché financier). La formule ci-dessous, calcule les résultats futurs auxquels s'est appliqué le taux de rendement espéré.

N

CFn +Valeur Résiduelle n=1 (1+i) ⁿ

Avec :

CF_n le cash-flow prévu à l'année n ;

i le taux d'actualisation ;

N le nombre d'années sur lesquelles les prévisions sont établies ;

Valeur Résiduelle : valeur à laquelle la société sera évaluée à l'année N

Ce dernier terme, qui est le plus grand dans ce rapport, étant difficile à évaluer, le résultat de cette méthode ne peut qu'être indicatif. Cela n'empêche, elle reste une des méthodes les plus utilisées parmi les nombreuses analyses financières permettant aux investisseurs d'évaluer les entreprises.

b) Le PER (Le Price Earning Ratio)

Cette analyse relativement facile, part d'un quotient qui matérialise la cherté d'une action boursière :

Cours de bourse

PER =

Bénéfice par action

Il est le rendement inversé entre le revenu potentiel de l'action et son prix. On ne peut parler de revenu réel, que si au lieu du bénéfice par action, au dénominateur, il y avait le dividende par action.

L'accent est mis dans cette nuance sur l'usage plus rentable à long terme que l'entreprise pourra faire en disposant de ses bénéfices (Recherche, modernisation, etc.) que de les distribuer.

Le principe du PER est que plus le rapport arithmétique est élevé, plus il traduit l'anticipation par les investisseurs d'une forte progression du bénéfice les années suivantes.

Ce rapport peut varier fortement de 5 à 40, selon :

1 les types d'entreprises (entreprises de croissance, défensive, cyclique, en crise ou en déclin...) ;

2 les phases, baissière ou haussière du cycle économique ou de la finance générale ;

3 le lieu géographique de l'entreprise ou de ses activités principales ;

4 la bourse où elle est cotée ;

5 les modes boursières concernant telle ou telle activité, tel ou tel type d'entreprise.

Ce dernier point nous permet de considérer les éléments psychologiques qui interfèrent dans la tendance des cours. Il existe un modèle d'évaluation d'action qui prend en compte ce paramètre.

c) L'image boursière

L'image d'une action est un coefficient dérivé de son cours boursier. La valeur courante de l'image (I) est le cours de bourse (P) divisé par la valeur économique estimée (VEE) de l'action.

	I=	P
Avec :		VEE

- VEE prenant en compte les fondamentaux économiques et les perspectives de l'entreprise (+ou - valeur intrinsèque) ;

- I quantifiant le sentiment et le comportement du marché envers l'action.

L'utilisation de ce coefficient nécessite la définition d'intervalles pour ses variations. A chacun de ces intervalles appelés fourchettes d'images, correspond un profil boursier, autrement dit la renommée et la famille de comportement en bourse de l'action (action de croissance, défensive, cyclique ou délaissée, etc.). Ainsi, ce coefficient variant dans le temps à l'intérieur d'une fourchette spécifique à l'action, des actions ayant des caractéristiques (degré d'attractivité) similaires peuvent avoir des fourchettes similaires. On peut avoir à titre d'exemple :

1 Une fourchette de variation de 0.3 - 0.8 pour une action à très faible attractivité ;

2 Une fourchette de variation de 1.2 à 3.0 pour une action à très forte attractivité.

La valeur la plus basse et la plus haute de la fourchette peuvent être atteinte en période de marché baissier ou haussier.

La fourchette d'image boursière permet ainsi d'estimer les cours potentiels extrêmes d'une action. Créée par Peter Greenfinch, l'Image boursière est un outil clé du modèle d'évaluation comportementale car permettant de l'affiner.

d) L'analyse comportementale

L'analyse comportementale d'une personne en psychologie consiste à observer le comportement d'un individu en fonction des stimulus, plutôt que d'investiguer ses pensées, dans le but :

3 normalement de l'aider par des conseils mais aussi agissant sur les stimulus (récompense /sanction) à éviter des comportements nocifs ;

4 parfois aussi de le conditionner à agir dans un sens ne correspondant pas à ses intérêts ;

5 ou encore de le mettre hors état de nuire (profilage criminel).

En finance, l'analyse comportementale d'une action cotée en bourse est une méthode, du domaine de la finance comportementale aidant à l'évaluation d'une action. Elle cherche à :

6 déterminer le profil boursier du titre, autrement dit comment les investisseurs sont susceptibles de l'apprécier et de réagir à tout ce qui concerne ce titre, en influençant ainsi son cours en bourse ;

7 traduire ce profil de comportement en paramètres d'évaluation pour estimer sa fourchette future de prix potentiels.

Ce modèle d'évaluation se distingue des autres types d'analyses, tout en les complétant.

e) L'analyse quantitative

Elle se caractérise par l'utilisation des mathématiques financières souvent dérivées de la

physique et des probabilités pour mettre au point et utiliser des modèles permettant aux gestionnaires de fonds et spécialistes financiers de :

8 mieux évaluer les actifs financiers, et surtout leurs dérivés ;

9 gérer plus scientifiquement leurs opérations en ajustant en permanence leurs portefeuilles dans une optique d'équilibre entre le risque et la rentabilité attendue.

f) L'analyse technique

Elle utilise des méthodes graphiques ou mathématiques sur des séries statistiques passées de prix et de volume des transactions pour détecter :

10 des tendances (canaux de cours, moyennes mobiles¹⁷...) ;

11 des cycles plus ou moins calculables (théorie des vagues, nombre de Fibonacci) ;

12 des signaux de maintien ou de ruptures de ces tendances (figures, graphiques diverses dont le célèbre « tête - épaule »¹⁸)

En raison de ses fondements en grande partie mathématiques et de son absence d'analyse économique, ce modèle qui considère que les petits porteurs achètent et vendent selon des critères assez irrationnels et pour qui la notoriété d'un titre et les rumeurs tiennent plus de place qu'une solide analyse (chiffre d'affaires, marché, concurrents, dettes à long terme...) se différencie des autres méthodes d'analyse financière par plusieurs points :

13 Elle ne s'intéresse pas aux fondamentaux intrinsèques (ceux de l'économie ou de l'entreprise) à la différence de l'analyse fondamentale, mais travaille sur les données extrinsèques (celles du marché financier) comme si les cours traduisaient des facteurs fondamentaux sous-jacents, ou tout au moins des anticipations, non encore publiquement connus ;

14 Elle part du comportement du marché, mais sans utiliser les notions explicatives de l'analyse comportementale ;

17 Voir annexe

18 Idem

15 son domaine (l'évolution des cours) est plus étroit et moins sophistiqué mathématiquement que celui de l'analyse quantitative.

Bien que controversée et considérée comme une méthode non fiable, l'analyse technique est de plus en plus utilisée.

Toutes ces analyses visent avant tout à essayer d'anticiper l'évolution future des cours. C'est à partir de ces analyses que l'investisseur jauge le risque et la rentabilité d'une action.

D - La gestion du risque et de la rentabilité de l'action

1) La mesure de la rentabiitéDe toute évidence, la décision d'investir dans une action dépend de la rentabilité passée et future de celle-ci.

a) La rentabilité passée

Considérons une action x dont le cours est C0 à la date t0 et C1 à la date t1. Désignons par grand D le dividende éventuellement versé au cours de la période .Par définition, la rentabilité de l'action est donnée par la formule

C C D

1 - +

0

R_x =

C₀

b) La rentabilité future

La rentabilité passée ne détermine pas la rentabilité future ; or, l'investisseur qui souhaite acquérir une action x est surtout intéressé par la rentabilité future. Pour évaluer la valeur de celleci, il devra prévoir les cours et les dividendes possibles en leur affectant des probabilités. Ce qui le conduira au calcul de l'espérance mathématique de la rentabilité future.

Illustration :

Supposons qu'à la date zéro, le cours de l'action x soit C0=500, l'acheteur éventuel de l'action fait les prévisions suivantes à la date 1.

PROBABILITES PI	COURS POSSIBLE A LA DATE 1 CI	DIVIDENDE POSSIBLE DI
0.3	400	0
0.4	520	10
0.3	600	30

Calculons R_x la rentabilité moyenne de cette action.

400-500+0 600-500+300

R_x = = -20% = = 26%

500 500

520-500+10

= = 6%

500

On aura alors :

Ci	Di	Pi	Rx %	Pi Rx	Pi Rx^2
400	0	0.3	-20	-6	120
520	10	0.4	6	2.4	14.4
600	30	0.3	26	7.8	202.8

La rentabilité moyenne sera de : Rx = E (Rx) = PiRx = 4.2% 2) La mesure du risque général

Les détenteurs d'actions courent un risque dû à l'incertitude qui affecte la rentabilité future de ces actions ; si la rentabilité future est susceptible de fluctuer fortement, le risque est élevé, il s'en suit logiquement que la mesure du risque est donnée par l'écart type des rentabilités possibles.

Ainsi nous reprenons l'exemple précédent. Pour calculer l'écart type, il nous faut calculer la variance.

V (Rx) = PiRx² - R² 6 (Rx) = vV (Rx)

V (Rx) = 337.2 - (4.2)² = 319.56 6 (Rx) = v319.56 = 17.87%

L'écart type mesure donc le risque de l'action. Le risque ainsi défini correspond au risque général qui comporte deux composantes que sont le Risque de marché et le Risque spécifique.

a) Le risque de marché

Les fluctuations du marché entraînent de façon plus ou moins systématique des fluctuations de même sens pour les actions. En effet, si le marché baisse, il y a de fortes chances pour que l'action baisse aussi et vice versa. Ces fluctuations du marché sont dues à des phénomènes telles que la croissance de l'économie, le déséquilibre de la balance commerciale, l'évolution des taux d'intérêt, les changements politiques, etc.

Etant donné donc ses origines, ce risque ne peut être éliminé par diversification, c'est pourquoi, on l'appelle risque non diversifiable ou risque systématique.

b) Le risque spécifique

Une partie des fluctuations de l'action x, s'explique par les caractéristiques propres à la société X. C'est-à-dire de ses perspectives de développement, de la qualité de la gestion, de son attrait spéculatif. Ce risque spécifique peut être réduit voire éliminé par diversification C'est pourquoi, on l'appelle le risque diversifiable ou risque spécifique.

c) Analyse mathématique du risque général

Il est possible de donner une expression mathématique à l'analyse du risque, en faisant appel à ce qu'on appelle les modèles de marché. Les théoriciens de la finance moderne ont montré que si on calcule sur plusieurs périodes la rentabilité Rx d'une action et la rentabilité Rm du marché (calculée à partir de l'indice boursier), on obtient un nuage de points qui fait l'objet d'un ajustement linéaire de la forme Rx = â Rm + á avec â qui représente le coefficient angulaire de la droite d'ajustement par la méthode des moindres carrés. L'équation de cette droite est appelée Capital market Line (équation de la droite du marché). á représente l'ordonnée à l'origine.

) =

COV Rx Rm

( ,

Rx Rm Rx Rx

1

. - .

N

V Rm ( )

1 Rm Rm 2 -

2

N

Avec ici N qui représente le nombre d'observation.

L'équation qui permet de retrouver les valeurs constatées de Rx à partir des valeurs de Rm est la suivante :

Rx = â Rm + á + å

Avec å qui représente une variable aléatoire spécifique à l'action x. Rm et å étant indépendant, la relation permet d'écrire :

Rx= â Rm + á + å

V (Rx) = V (â Rm) + V ( á ) + V (å) ó²(Rx) = ó² (â Rm) + ó² (á) +ó² (å) ó²(Rx) = ó² â²(Rm) + 0 + ó² (å) ó²(Rx) = ó² â²(Rm) + ó² (å)

Risque = Risque + Risque

Général Systématique Spécifique

Le coefficient â exprime la sensibilité de la rentabilité de l'action x aux fluctuations du marché. On parle de coefficient â pour représenter donc la sensibilité du taux de rentabilité d'une action par rapport aux fluctuations du taux de rentabilité de l'ensemble du marché. On compare donc au cours de diverses périodes le taux de rendement du marché et celui d'une action .Le risque énuméré ici, est le systématique.

De façon plus précise, le principe de base du modèle est de décomposer les fluctuations d'un titre selon deux origines : d'une part les risques intrinsèques, spécifiques à la société émettrice et à son secteur d'activité ; d'autre part les risques systématiques, appelés aussi risques du marché, qui touchent l'économie dans son ensemble et qui orientent le marché à la hausse ou à la baisse en influençant chaque titre.

Si l'on met à part les risques intrinsèques qui ne peuvent être généralisés, la seule étude d'ensemble possible porte sur les risques systématiques. Cette étude est d'autant plus importante pour un gestionnaire de portefeuille que face aux fluctuations du marché, tous les titres ne se comportent pas de façon identique. Certes, la plupart des titres ont tendance à suivre le marché, mais cette évolution peut se faire avec plus ou moins d'intensité ; ce sera le rôle du coefficient â de l'apprécier.

Trois cas de figure sont possibles :

Premier cas si â > 1 : cela signifie que l'actif financier amplifie les variations du marché ; on est en présence d'un titre offensif. Il baisse ou progresse plus que le marché selon que celui-ci soit à la baisse ou à la hausse.

Deuxième cas si â = 1 : L'actif financier réagit comme le marché, on dit qu'il est en phase.

Troisième cas si â < 1 : l'actif financier amortit les variations du marché, si â est compris entre 0 et 1, nous sommes en présence d'un actif défensif.

Il est en revanche rare de trouver des actions ayant un â négatif évoluant en opposition totale avec le marché.

Pour un gestionnaire de portefeuille, â est un paramètre essentiel.

Malgré le paramètre risque, qui est d'ailleurs inhérent à toute activité, la Bourse reste un excellent outil de liquidité pour les détenteurs de titres (revente facile). Elle permet en plus, l'orientation de l'épargne par son investissement direct ou indirect.

En marge de tout cela, la Bourse facilite aussi certaines opérations financières par offre publique : ce sont les OPA, OPE, OPV .....

E - Les offres publiques

Une offre publique en finance est une opération lancée par une société, un groupe financier ou une autre institution, sous forme d'une proposition faite au public de lui acheter, échanger ou vendre un certain nombre de titres d'une société et cela dans un cadre de procédures précises en ce qui est des informations financières à fournir au public. Certaines offres publiques ont pour but

la prise de contrôle d'une société « cible », d'autres de réduire la participation des actionnaires principaux en mettant une partie de leurs titres sur le marché. On distingue ainsi plusieurs catégories d'offres publiques.

1) Les O.P.A

Une O.P.A est une offre publique d'achat sur des actions cotées en bourse, effectuée par une entreprise ou par un groupe d'investisseurs, à un prix d'achat déterminé, supérieur au cours de bourse, dans l'optique de prendre le contrôle d'une autre entreprise.

2) Les O.P.V.

C'est une offre publique de vente faite par des actionnaires ou par l'Etat, en cas de privatisation ou d'ouverture du capital d'une entreprise publique, à tout épargnant qui le souhaite, de pouvoir acheter des actions d'une société selon des conditions précises de quantité et de prix. Elle est souvent suivie d'introduction en bourse.

3) Les O.P.E.

Une O.P.E est une offre publique d'échange sur des actions cotées en bourse, lancée par une société, selon une proportion d'échange déterminée entre des actions de la société cible et celle qui veut en prendre le contrôle. Par exemple 7 actions de la société cible donneront droit à 5 actions de la société offreuse en cas d'acceptation de l'offre. Cela suppose que 5 actions de l'offreuse valent davantage que les 7 actions de la cible.

4) Les O.P.R.

Une O.P.R est offre publique de retrait, elle vient compléter une OPA ou une OPE ayant permis à son lanceur de devenir propriétaire de la totalité des titres d'une société cible. S'il reste encore un nombre minime d'actions de cette société détenues par le public, l'offre publique de retrait est une proposition aux propriétaires de ces actions restantes de les leur acheter à bon prix. Ce retrait permettra à l'actionnaire principal d'éviter les frais et contraintes diverses liées à la cotation en bourse et à la coexistence avec d'autres actionnaires dans le capital. S'il reste encore des actions non présentées à l'O.P.R, la société offreuse peut la faire suivre d'une offre de retrait obligatoire.

Des offres mixtes combinant O.P.A et O.P.E, offrant ainsi des titres et une soulte peuvent être aussi montées. D'autre part, les O.P.A et O.P.E peuvent avoir pour objet la reprise d'une entreprise par certains de ses salariés. Elles peuvent aussi être amicales ou hostiles, constituer un menace ou une fin heureuse, selon qu'il y ait eu accord ou non entre la société acquérante et la société cible .Sont estimées par les boursiers opéables, les sociétés dont le capital n'est pas largement contrôlé par un groupe financier ou un actionnaire principal et qui sont considérées comme étant sous-évaluées. Elles peuvent ainsi faire l'objet d'O.P.A ou d'O.P.E par une société concurrente ou une Holding. Ces anticipations peuvent entraîner des spéculations sur ces titres.

Mais les titres des sociétés ne sont pas les seules valeurs mobilières pouvant faire l'objet de spéculation. En effet, la bourse de valeurs est aussi le lieu d'émission et d'échange des obligations.

II - Les obligations
A - Définition

Au sens juridique, une obligation est une prestation de donner, de faire et/ou de ne pas faire. Elle est créée, modifiée, transmise ou éteinte par un contrat représentant un accord entre deux personnes. Au sens financier, l'obligation est une valeur mobilière au même titre que l'action. Mais contrairement à celle-ci, une obligation représente une part de dette et non de capital ; car c'est un titre de créance à long terme représentant une part de l'emprunt d'un Etat, d'une collectivité, d'un organisme ou d'une entreprise. Le marché obligataire est un des moyens de financement des besoins de l'entreprise, qui lui garantit une indépendance par rapport aux banques. L'obligation étant cessible, de ce fait cotée en bourse¹⁹, chaque particulier peut l'acheter sur le marché obligataire. En retour de cet investissement, le particulier ou l'investisseur percevra des coupons qui sont l'équivalent obligataire des dividendes.

19 Les obligations sont d'abord souscrites sur le marché primaire, puis peuvent être échangées sur le marché secondaire comme décrit au I-B.

B - Les différents types d'obligations

Il existe plusieurs catégories d'obligations selon la nature de l'emprunteur, le type de remboursement ou le taux utilisé. Selon ces critères, on distingue :

1 L' Obligation Convertible en Actions : qui pourra être remboursée en actions ;

2 L'Obligation Remboursable en Actions : qui est obligatoirement remboursée en actions ;

3 L'Obligation A Fenêtre : dont le remboursement peut être réalisé pendant plusieurs périodes appelées fenêtres ;

4 L'Obligation A Coupon Zéro : pour laquelle aucun coupon n'est versé durant toute la durée de vie de l'obligation. Les coupons sont capitalisés, et versés dans leur intégralité à l'échéance de l'obligation ;

5 Les Obligations Souveraines (Trésor public), Publiques ou Privées ;

6 Les Obligations à taux fixe, variable ou indexées au coût de la vie...

C - Le service de l'emprunt

En général, à chacune de ces catégories, la société doit, comme pour tout emprunt :

1 Payer les intérêts (coupons) ;

2 Rembourser les obligations suivant les modalités prévues lors de l'émission. Cela constitue le service de l'emprunt. On distingue plusieurs cas :

1 Remboursement in fine : Chaque année, seul un intérêt est payé. Il est constant. A l'échéance de l'emprunt s'y ajoute le remboursement des obligations.

2 Amortissements constants : Le nombre de titres remboursés chaque année est le même, la somme restant due diminue régulièrement et les intérêts diminuent également. Les annuités sont donc dégressives.

3 Annuités Constantes : Une même somme est annuellement consacrée au service de

l'emprunt pour :

o Payer l'intérêt correspondant aux sommes restant dues.

o Rembourser les obligations dont les numéros sont tirés au sort. L'annuité constante est donnée par la formule ci-dessous :

i

Annuité constante = V0

1 - (1+i) ^-n

Avec i : taux d'intérêt

n :durée de remboursement

D - Les éléments constitutifs d'une obligation

Quelle que soit leur catégorie, les obligations répondent à un certain nombre éléments constitutifs qu'il convient de définir :

1 Le Nominal : Comme les actions, une obligation a un nominal. C'est le montant sur lequel seront calculé les coupons qui seront versés par la société.

2 Le Prix d'émission : C'est le prix auquel s'achètent les obligations à l'émission ; il peut être égal, inférieur à la valeur nominale pour attirer les investisseurs ou supérieur à celle-ci afin de limiter la souscription à des investisseurs plus avertis. On parle de nominal égal, en dessous ou au dessus du pair.

3 Le prix et la prime de remboursement : A l'échéance de l'obligation, le montant de cette dernière est totalement remboursé. En pratique, l'entreprise rembourse un montant supérieur à celui qui a été emprunté. La différence entre le prix de remboursement et la valeur nominale est appelée Prime de remboursement.

4 Le taux de revient : c'est le taux pour lequel il y a équivalence entre la somme effectivement reçue (tenant compte des frais d'émission, etc.) par l'entreprise et l'ensemble des annuités réelles (tenant compte des économies d'impôt réalisées sur les intérêts, sur les frais d'émission et les primes de remboursement) actualisées versées

en contrepartie.

5 Le taux actuariel brut ou taux de rendement : c'est le taux pour lequel, à la date d'émission, il y a équivalence entre la somme versée par les obligataires et l'ensemble des annuités actualisées qu'ils reçoivent en contrepartie.

6 La cotation des obligations : Comme tout instrument financier, une obligation peut être négociée mais sa particularité est qu'elle est cotée en pourcentage de son nominal et non en unités monétaires.

A l'instar des actions, le cours d'une obligation évolue en fonction des offres et des demandes, des taux d'intérêt mais aussi et surtout de certains éléments spécifiques à une obligation.

E - La mesure du risque et de la rentabilité d'une obligation 1) La sensibiité et la duration

a) La sensibilité

La sensibilité est un indicateur du risque lié à une obligation en fonction de son taux de coupon et de son échéance. Elle mesure la variation en pourcentage de son prix pour un mouvement donné des taux d'intérêt. C'est la variation de la valeur d'une obligation provoquée par la variation de 1% des taux d'intérêt. Une obligation payant un coupon élevé et ayant une maturité courte, présente un risque faible dans le cas d'un mouvement des taux. Puisqu'elle assure au porteur d'importants paiements d'intérêt et à une échéance proche, le prix de l'obligation ne variera donc que très peu. Le titre a une sensibilité faible. En revanche, une obligation payant un coupon peu élevé et d'échéance lointaine est très sensible aux variations des taux. Elle présente ainsi plus de risque que de rentabilité. La sensibilité est donnée par la formule suivante :

S

=

i = 1 (1 + r ) i

n i. F_i

1

P

+ 1

Avec :

P Le prix de l'obligation

Fi Le coupon pour la période i

r Le taux actuariel de l'obligation

La valeur d'une obligation au sens du cours de bourse, est différente de sa valeur nominale fixée à l'émission et cette valeur fluctue selon que les taux d'intérêts changent sur le marché.

1 Si par exemple le taux du marché passe de 6% à 7%, les anciennes obligations émises à 6%subissent la concurrence des nouvelles émises à 7%. Pour rétablir l'équilibre, leur valeur en bourse baisse de façon à ce que, sur la base de cette valeur plus basse, leurs intérêts à courir rapportent eux aussi 7%. Car les intérêts sont calculés sur la valeur nominale et non sur le cours boursier qui n'est que le prix de vente conjoncturel. Cela se vérifie en observant que le cours de bourse baisse sous l'influence de l'arbitrage achatvente.

2 Si, par contre le taux du marché passe de 6% à 5%, la valeur marchande de ces obligations augmente.

b) La duration

La duration est une mesure de la durée de vie moyenne des obligations non encore remboursées à la date concernée (cas des obligations émises par tranche d'amortissement). Elle est une moyenne arithmétique pondérée des dates d'échéances des diverses annuités. Chaque date étant pondérée par le la valeur actuelle de l'annuité correspondante.

Elle donne une mesure de l'impact d'une variation des taux d'intérêt sur le prix de cette obligation²⁰. Plus la duration est grande, plus l'impact sur le titre le sera.

La duration est un outil permettant de comparer simplement plusieurs obligations entre elles, quelles que soient leurs conditions d'émission.

La duration D d'une obligation payant les coupons Fi lors des n périodes restantes, est donnée par la formule suivante :

20 A chaque taux va correspondre une duration traduisant la valeur des annuités restant à échoir.

n

D =

i = 1 ( 1

n

i F

. F

i i

/

+ + i

r ) i 1 (1 )

+ r

i = 1

Avec r le taux actuariel de l'obligation tel que le prix observé P de l'obligation corresponde à la valeur actualisée de celle-ci. Il est la solution de l'équation :

P = n F i = + 1 (1 ) r i

i

Outre la cotation des valeurs mobilières actions et obligations, la bourse de valeurs grâce à des indicateurs synthétiques, permet le suivi global de l'évolution des valeurs boursières.

III - Les indices boursiers

A - Définition

Les indices statistiques sont élaborés pour rendre compte et décrire l'évolution de grandeurs économiques ou sociales. Ce sont des nombres sans unités qui permettent d'apprécier l'évolution et les variations, entre deux dates données, d'un phénomène, sans fournir d'indication sur le niveau atteint par ce phénomène. En finance, l'indice boursier est un instrument permettant de mesurer la performance générale d'un marché, d'une classe d'actifs ou d'un secteur. En effet, qu'il s'agisse des actions, des obligations, des matières premières ou des devises, il existe des indices pour tous les marchés financiers. Ces indices peuvent aussi être sectoriels c'est-à-dire relatifs au secteur du tabac, des transports, de la distribution, etc.

B - Fonction et utilité des indices boursiers

Une bourse est dite en hausse ou en baisse par référence à son indice le plus célèbre. L'indice reflète la tendance générale d'une bourse ou d'un échantillon de titres. Car il est composé soit de tous les titres cotés de la bourse soit d'un nombre représentatif de valeur. L'échantillon est composé des actions des entreprises les plus compétitives. Il est intéressant pour une action de faire partie de cet échantillon car cela aura pour conséquence la hausse de son cours. En effet, les gestionnaires vont automatiquement l'acheter, puisque gérant leurs portefeuilles de façon à avoir une composition identique à celle de l'échantillon de l'indice.

Les indices sont très utiles en ce qu'ils renvoient une image synthétique de la situation de

marchés, souvent extrêmement complexes et jouent également un rôle d'étalon des différentes valeurs mobilières. Ils permettent ainsi aux investisseurs de comparer les performances des différents secteurs de l'économie ou celles de différentes sociétés à l'intérieur d'un même secteur. Bien que le rôle principal des indices financiers soit d'aider les opérateurs des marchés financiers, ce sont aussi d'importants indicateurs économiques. Ils révèlent la confiance des marchés dans certains secteurs aussi bien que dans l'économie tout entière. Cependant, les indices généraux²¹ sont les mieux adaptés pour les tendances globales de l'économie, car plus l'indice est basé sur un grand nombre de valeurs, moins les fluctuations de l'une de ces valeurs ont d'influence.

C - Méthodologie de calcul des indices boursiers

Les indices boursiers peuvent être calculés en faisant la moyenne, pondérée ou non par les capitalisations boursières, des cours d'un échantillon représentatif d'actions. Cette pondération est importante dans l'appréciation de l'indice :

1 Un indice pondéré tient compte de l'importance inégale de la capitalisation boursière des titres qui le composent.

2 Un indice non pondéré ne tient pas compte de l'importance inégale des capitalisations, ainsi la variation de la plus petite des valeurs compte autant que celle de la plus grosse. La variation de l'indice dans ce cas n'est que la somme des variations des titres qui le composent.

De la pondération ou non de l'indice, dépend la bonne ou mauvaise représentativité des performances du marché. Ainsi à la formule ci-dessous de l'indice, on pourra faire ou non le produit avec celle qui suit pour pondérer ou non l'indice.

n C it

Indice		i		1	N

n C i 0

i

1

N

Avec C ⁱt: cours de l'action i à la date courante t

21 Les indices synthétiques ne regroupant que l'élite des entreprises.

C i 0 : cours de l'action i à la date de référence

N : effectif des valeurs de l'échantillon.		Q		C i 0 i 0
n Coefficient de pondération = i =	1		Q	C i 0 i 0

Avec Q i 0 C i0 : Capitalisation de l'action i à la date de référence

Q i 0 C i 0 : Capitalisation de l'ensemble des actions de l'échantillon à la date de référence.

Capitalisation de i = quantité * cours de l'action i

Il est à noter que le coefficient de pondération peut être calculé aussi bien à la date de référence qu'à la date courante.

Si la bourse des valeurs est la plus connue et la plus importante, elle n'en reste pas moins affaiblie car juste limitée au monde de la finance. A l'ombre de celle-ci, existent d'autres bourses spécialisées en ce qu'elles s'intègrent plus en avant dans les échanges économiques ; Car se penchant sur les échanges commerciaux et monétaires.

SECTION 2 : LES AUTRES TYPES DE BOURSE I - La Bourse de commerce

Les bourses de commerce sont des institutions permettant de regrouper l'achat et la vente de certains biens sous forme de lots standardisés et de fixer leur prix, ce sont notamment :

1 les métaux précieux (or, argent, platine, etc....) ;

2 les matières premières agricoles ou textiles (café, cacao, coton, etc )

3 et les produits industriels tel que l'énergie (pétrole, gaz naturel, électricité).

Les bourses de commerce, par leur principale place, jouent dans l'économie mondiale un rôle prépondérant, car c'est généralement le lieu d'échange entre les nations riches

consommateurs et les nations pauvres producteurs de la plupart des matières premières. Elles fonctionnent selon les principes généraux aux bourses, c'est-à-dire fixation des prix par confrontation de l'offre et de la demande, marchés à terme, etc. Mais les subventions sur les matières premières et les enjeux stratégiques de certains produits comme le pétrole, font que les termes des échanges sont souvent biaisés.

II - Le marché des changes

Le marché des changes est celui qui permet la fixation du cours des devises, c'est-à-dire le taux de change d'une devise par rapport à une autre. On distingue le marché de change flottant et le marché de change fixe :

1 Le taux de change est dit fixe, lorsqu'il est déterminé par rapport à une monnaie de référence (le dollar ou l'euro) par l'Etat qui émet la monnaie. Dans ce cas, il n'est modifié que par une décision de dévaluation ou de réévaluation ;

2 Il est dit flottant, lorsqu'à chaque transaction, il est soumis à la loi de l'offre et de la demande de devises sur un marché spécialisé appelé marché des changes.

Pour les opérations de change à échéance future, sur ce marché, on parle de « cours à terme » et pour celles au comptant, de cours « spot ».

Les devises, sur les marchés des changes, mettent en évidence les différences de prospérité et de perspectives entre pays et ou zones économiques. Mais aussi, reflètent leurs facteurs de fiabilités et de stabilités politiques ou l'inverse. Au niveau macroéconomique, le taux de change à travers le taux directeur qui lui est lié, est un excellent outil pour l'amélioration de la compétitivité des produits et services et l'attractivité des capitaux étrangers.

III - Le marché des dérivés

Le marché des dérivés est le marché spécialisé dans l'achat et la vente des contrats dérivés aux marchandises, actions et monnaies, ...

Un contrat dérivé financier ou actif dérivé est un contrat négociable utilisé par les opérateurs, soit pour la couverture d'un risque de hausse ou de baisse d'un actif, soit pour

spéculer à la baisse ou la hausse de cet actif. Il définit les obligations et les droits de son acheteur et vendeur en fonction d'un événement futur. A l'échéance, les co-contractants échangent une somme d'argent ou un actif. Le paiement peut être déterminé par le prix d'un actif dont le prix est indépendant (par exemple une action cotée en bourse), le niveau d'un indice ou la réalisation d'un événement déterminé dans le contrat (par exemple le défaut de paiement d'une entreprise). Les principaux contrats dérivés financiers sont : les contrats Forwards, les contrats Futures, les Options, les Swaps et les Warrants.

A- Les contrats Forwards

Un contrat Forward ou Forward agreement est un produit dérivé portant sur l'accord d'acheter ou de vendre un actif à un prix et une date future précisée dans le contrat. Lors du débouclement, les deux contreparties doivent procéder au règlement de la différence entre le prix négocié à l'avance et le prix du marché (Procédure de Cash settlement). Les Forwards sont négociés souvent, de gré à gré auprès des banques et les termes du contrat n'étant pas standardisées, il revient aux contreparties de les préciser. Tout à l'opposé des futures, qui sont traités sur des marchés organisés et donc standardisés.

B - Les contrats Futures

Un contrat future ou opération à terme, est un contrat par lequel un acheteur et un vendeur s'engagent sur la livraison, pour un bien, d'une quantité déterminée, à un prix, une échéance et un lieu donnés. Toutes les caractéristiques sont précisées à l'avance. En effet, à l'opposé des Forwards, les modalités de la transaction dans les contrats de future sont standardisées par la société de bourse qui les aurait créés ; cela permet à l'acheteur de connaître ses coûts d'approvisionnement et au vendeur la valeur de son stock. Il existe des futures sur des matières premières (pétrole, gaz naturel, blé, coton, or...) et sur des produits uniquement financiers (actions, devises, taux d'intérêt...). En cas de succès, les contrats futurs ont pour avantage de favoriser la liquidité du marché. Un autre de ses avantages, et non des moindres, est la garantie qu'offre les contrats futurs.

1) La chambre de compensation

Le mécanisme des futures réduit très fortement le risque de contrepartie. En effet, lorsqu'un

opérateur A achète un contrat à un opérateur B, la transaction est en réalité divisée en deux : A achète à une chambre appelée chambre de compensation ; Et c'est à cette même chambre, que B aura à vendre. Ainsi, si B devait faire défaut (C'est-à-dire ne pouvait honorer son engagement), A n'en subirait aucune conséquence.

2) Les dépôts et appels de marge

Afin de prévenir au maximum le risque de contrepartie, la chambre de compensation va servir à mettre en place deux principaux mécanismes : les dépôts et les appels de marge. Avant de pouvoir prendre des positions sur des futures, un intervenant doit verser à la chambre de compensation un dépôt, une somme d'argent bloquée forfaitaire. A la clôture quotidienne du marché, la chambre de compensation calcule les gains ou pertes de chaque opérateur et les appelle en marge. Par exemple, notre opérateur A a acheté 2000 futures à 100. En fin de journée, le marché a baissé et ceux-ci ne valent plus que 95. La chambre de compensation va prélever sur le compte de dépôt de A la somme de (100-95) * 2000 = 10000. Si le solde disponible sur le compte est inférieur au dépôt initial, A devra effectuer un versement complémentaire. A l'inverse, B qui a vendu ces futures, va recevoir le même montant sur son dépôt. Les ajustements ne se feront que pour chaque journée et le risque de contrepartie qui sera pris par la chambre compensation devra être limité aux variations journalières.

Lorsqu'un opérateur ne peut pas payer un appel de marge, sa position est soldée sur le marché.

C - Les options

Une option financière est un produit dérivé qui donne le droit, et non l'obligation, d'acheter ou de vendre, à une date donnée, une quantité donnée d'un actif financier (action, obligation, devise, matière première ou un autre produit) à un prix précisé à l'avance. On parle du prix d'exercice .L'option d'achat est appelée « call » et celle de vente « put ». Ce droit, c'est-à-dire l'option elle-même, s'achète ou se vend, cela sur un marché d'options contre un prix, appelé prime ou premium. Les options comme les autres produits dérivés, peuvent être utilisées soit en couverture de risque de baisse ou de hausse, soit, pour spéculer à la baisse ou à la hausse .On peut ainsi en bourse :

1 Acheter des calls pour spéculer ou se protéger de la hausse du cours d'un actif,

2 Acheter des puts pour spéculer ou se protéger de la baisse du cours d'un actif,

3 Vendre des calls pour spéculer à la baisse,

4 Vendre des puts pour spéculer à la hausse.

En l'absence d'une couverture spécifique et dans le cas le plus défavorable, l'acheteur d'une option aura une perte limitée à la prime qu'il aura payée. Son gain maximum est en revanche illimité s'il a acquis une option d'achat et limité au prix d'exercice diminué de la prime s'il a acquis une option de vente. Par contre, le vendeur d'une option voit son gain maximum limité à la prime qu'il reçoit. Sa perte, elle, peut être illimitée dans le cas de vendeur d'un call, ou limitée au prix d'exercice s'il s'agit de vendeur d'un put. Si l'option n'a pas été exercée à la date d `échéance, elle est dite abandonnée. Rappelons enfin que la théorie financière a établi que le prix des options dépend de divers facteurs : l'écart entre le prix d'exercice et le prix actuel, la volatilité de l'actif concerné, la durée restant à courir, etc.

1) La gestion des options

Lorsqu'une entreprise achète ou vend une option à une institution financière, elle lui transfère une partie de son risque. Deux cas se présentent : soit ce risque vient en compenser un autre que la banque possédait déjà, soit il s'ajoute. Dans ce dernier cas, la banque voudra probablement s'en débarrasser ou le réduire. S'il s'agit d'une option qui existe sur un marché organisé ou si elle trouve une contrepartie qui désire prendre ce risque, il lui suffit de la racheter ou de la revendre. Sinon, elle va devoir gérer le risque généré par l'option.

D - Les Swaps

Le swap est un contrat financier dérivé qui échange des flux financiers entre deux acteurs, généralement proposé par une banque, sur une bourse ou par une société financière. Les deux contrats les plus courants sont :

1 Le swap de taux d'intérêt, qui a pour particularité de permettre l'échange des intérêts d'un prêt ou dépôt à taux variable contre des intérêts d'un prêt ou dépôt à taux fixe. Par exemple, l'acteur A payera les intérêts du prêt de l'acteur B et l'acteur B, ceux de A. Par ailleurs, une somme fixée dans le contrat est payée par l'un des deux à l'autre au cas oà

les conditions entre les deux prêts sont disproportionnées, pour que l'acteur qui a les meilleures conditions garde son avantage.

2 Le swap de devises, permet l'échange des intérêts et de la valeur à l'échéance d'un prêt ou dépôt dans une devise contre sa valeur dans une autre devise.

E - Les warrants

Un warrant est une option d'achat financière de longue durée. Il arrive que lors d'une opération financière (émission de titres, fusion acquisition, etc.) une société offre, en complément, à ses porteurs d'actions ou obligations des warrants leur donnant le droit d'acheter ultérieurement des actions à un prix d'exercice fixé d'avance. C'est ainsi que les banques émettent et commercialisent les warrants sur des actions, taux d'intérêt, cours de devise, etc.

Bien que le marché des dérivés soit accessoire aux marchés spécialisés étudiés plus haut ; il est celui qui assure le plus de liquidité, grâce à la flexibilité qu'offre la spéculation.

Au delà de leur spécificité, que ce soit pour les activités de change, de finance ou de commerce, les bourses fonctionnement de la même façon et subissent les même phénomènes.

SECTION 3 : LES CARACTERISQUES DES MARCHES BOURSIERS

Les échanges à terme, les activités de spéculation et les krachs ; mêmes s'ils ne sont pas exclusifs et uniques à la bourse, y sont particulièrement développés. Les modalités de payement à terme facilitent les conclusions de transactions et permettent à la spéculation de s'épanouir et devenir une activité économique à part entière ; Quoiqu'elle soit à l'origine des bulles spéculatives et des écroulements des valeurs des titres, appelé « krach boursier » dont ces bulles sont généralement suivies. On peut ainsi caractériser la bourse par ces différents aspects inhérents à son fonctionnement.

I - Les marchés à terme

Les marchés boursiers, quel que soit leur objet, fonctionnent habituellement comme des marchés à terme et des marchés au comptant. Par ailleurs, à son échéance, une opération à terme

devient une opération au comptant.

Si par définition, dans un marché au comptant, la livraison des biens échangés a lieu simultanément et immédiatement, le marché à terme ou marché des contrats à terme est celui où les règlements se font à une échéance ultérieure et prévue à l'avance de celle où les transactions sont conclues.

Par règlements on entend :

3 La livraison des biens ou actifs concernés (marchandises, devises, actions, etc.) et l'encaissement de la somme par le vendeur ;

4 La réception de ces biens et leur paiement par l'acheteur.

Si l'opérateur passe l'opération inverse avant l'échéance, il n'y a pas livraison et il reçoit ou paye simplement la différence de cours entre les deux opérations. Il faut noter que, l'opérateur doit laisser une sorte de dépôt de garantie, en argent ou en nature (marchandises ou titres), au moment du contrat. Les intérêts à courir, les frais de stockage et les risques perçus par l'opérateur étant pris en compte ; Les cours sont généralement plus élevés pour les échéances lointaines que pour les échéances proches et bien entendu que les opérations sur le marché au comptant. Mais l'avantage de ce marché est qu'il permet soit de garantir à l'avance le prix d'achat ou de vente, donc de pouvoir se couvrir des risques éventuels, soit de spéculer sur la variation du cours. Car la spéculation est un transfert du risque de l'un des opérateurs sur celui qui lui fait contrepartie, dans l'espoir pour ce dernier de faire un gain.

II - Les marchés de spéculation

La spéculation (speculus) est une activité humaine consistant à imaginer les réactions et activités d'autrui, comme si nous étions à sa place, et à porter un regard sur notre propre activité, comme si nous étions un autre. Dans le domaine économique, la spéculation consiste à prendre aujourd'hui des décisions économiques sur la base d'un état économique futur et hypothétique. C'est un pari monétaire portant sur l'évolution future de biens économiques. Si l'opérateur obtient des informations privilégiées, on parle plus de délit d'initié que de spéculation.

A - Mode de spéculation financière et intérêt pratique

Spéculer consiste à acheter ou vendre, en bourse, une certaine quantité d'une marchandise, d'un actif financier ou d'un contrat, et cela dans l'espoir que son prix évoluera par la suite de façon à procurer un gain monétaire, tout en acceptant le risque de perdre de l'argent si l'évolution est contraire aux espoirs. Certains instruments financiers, tels que le contrat à terme (à crédit) ou les options financières permettent de spéculer sur de gros montants avec une faible somme au départ. C'est ce qui fait son intérêt. L'existence de spéculateurs acceptant de prendre des risques permet à d'autres agents de couvrir leurs propres risques en faisant l'opération en sens inverse, transférant ainsi leur risque aux spéculateurs, un peu comme le ferait pour eux un assureur. Ils assurent ainsi la liquidité du marché.

Par exemple, un exportateur réunionnais de produits vers Madagascar craignant une baisse de l'Ariary, devise dans laquelle il sera payé, ou désirant fixer tout de suite ses revenus en euros, pourra « vendre à terme » des Ariary sur le marché des changes à un spéculateur, lequel, à l'inverse, les achète à terme en pariant sur une hausse de l'Ariary.

B - Intérêts et dérives de la spéculation au niveau macroéconomique

Les études de finance comportementale prenant en considération l'aspect psychologique de la prise de risque ont mis en évidence les phénomènes cognitifs et émotionnels qui entrent en jeu dans la spéculation, et les anomalies (emballements, paniques) qu'ils créent à certains moments dans les prix et rendements sur le marchés. Mais les excès sont souvent alternés de corrections d'excès. Ce qui permet de dire, sur la moyenne et le long terme, que la spéculation joue un rôle d'autorégulation du marché.

Plus généralement, la possibilité pour des entrepreneurs de transférer certains risques leur permet de prendre leurs décisions de gestion avec plus de sécurité, ce qui contribue à l'efficacité économique générale et favorise l'initiative. Cela n'empêche pas la controverse. Quand certains disent que la spéculation sur les monnaies a des conséquences négatives sur la stabilité financière et nuit aux économies des Etats, d'autres expliquent que le soutien artificiel d'une monnaie par un pays est une des premières causes de la spéculation, et que celle-ci n'intervient que pour rétablir l'équilibre des cours. D'un autre point de vue, on réserve souvent, improprement, le terme de spéculation pour parler de manipulation de marché dans les activités de pur commerce.

C'est notamment le cas, quand le spéculateur contribue à créer une pénurie artificielle de biens ou d'actifs physiques de première nécessité, à la faveur de circonstances particulières (guerre, catastrophe, etc.) et en exploitant une inégalité des positions de départ. Mais d'une façon plus spécifique à la bourse, la spéculation est souvent à la source du phénomène krach.

III - Les marchés de krachs

Un krach est un effondrement brutal des cours sur un marché financier à la suite d'un afflux massif d'ordres de vente. Un krach intervient souvent suite au « dégonflement » d'une bulle spéculative ; mais peut-être aussi dans certains cas le signe annonciateur d'une crise économique plus profonde²².

A- La bulle spéculative

Aussi appelée bulle boursière ou bulle financière, elle est une hausse des prix très excessive sur le marché des actifs financiers (bourse), de l'immobilier, des changes, des matières premières, etc. La bulle spéculative diffère d'un simple marché haussier par son côté excessif. Elle peut se définir par un état du marché dans lequel la seule raison pour laquelle le prix est élevé aujourd'hui est que les investisseurs pensent que le prix de vente sera encore plus élevé demain, alors que les facteurs fondamentaux ne semblent pas justifier un tel prix. La bulle spéculative a souvent pour cause la combinaison de plusieurs choses : des fondamentaux économiques apparaissant à tort ou à raison favorables et durables, le mimétisme euphorique et collectif créant des anomalies des prix, etc.

B - Les raisons économiques du krach

Les raisons économiques du krach sont la formation et le dégonflement des bulles spéculatives. Le phénomène du krach est brutal et spectaculaire. Les cours des actions ou des marchandises baissent brutalement, le nombre de vendeurs excédant largement celui des acheteurs, les vendeurs en arrivent à vouloir vendre à n'importe quel prix, ce qui précipite la chute des titres. Cependant, si le krach est brutal, son apparition suit un mécanisme qui s'installe

22 Voir annexes.

sur une période plus longue. Le phénomène débute par une hausse des cours fondée sur une croissance avérée de l'économie. Cela attire un grand nombre d'investisseurs qui souhaitent bénéficier de cette hausse. L'investissement se fait en masse sur un grand nombre de valeurs. L'afflux de capitaux frais entraîne une envolée boursière. Le phénomène s'amplifie lorsque les investisseurs s'endettent pour continuer à profiter de la hausse. Or cette hausse supplémentaire se décale progressivement des résultats réels de l'économie : c'est alors une bulle spéculative. On arrive alors à une phase attentiste où seuls les investisseurs les plus avertis sortent de cette bulle. La publication d'une statistique sur la surévaluation du marché donne souvent le signal d'alarme qui conduit au krach : les investisseurs vendent en masse leurs valeurs.

Les opérations à terme, la spéculation et les krachs font de la bourse une institution économique singulière. Elle permet une amélioration des échanges financiers mais aussi une meilleure fluidité monétaire entre les agents économiques. Car à travers les fonds d'investissements et les dépôts à terme, il y a confrontation de l'offre des épargnants et la demande, le besoin de financement des entreprises.

La bourse apparaît donc être un important facteur de croissance. Car elle dispose d'outils permettant de mobiliser l'épargne et surtout de pouvoir l'orienter vers les secteurs ou activités économiques les plus productifs, afin de soutenir le développement des entreprises, qui restent et demeurent les seuls acteurs de la croissance. La bourse favorise aussi la performance et la meilleure gestion des entreprises, en ce sens que seules les plus compétitives des entreprises peuvent en profiter.

Soucieux de tous ces enjeux, Madagascar a pris des initiatives en vue de la réalisation des étapes qui, à long terme, permettront de faciliter la mise en place d'un marché financier.

CHAPITRE II :
LES PREMISSES D'UNE BOURSE A MADAGASCAR

Pour pallier les insuffisances de son système financier par rapport aux besoins de son économie, Madagascar a entrepris un certain nombre de réformes. Parmi les efforts notables, on compte la mise en place d'un marché organisé pour l'échange et la fixation des prix des devises et le marché des Bons du Trésor par Adjudication (BTA).

SECTION 1 : LE MARCHE INTERBANCAIRE DE DEVISES (MID)

Pour remédier à la pénurie des encaisses en devises, les autorités malgaches ont opté pour le taux de change flottant de l'Ariary, Franc malgache à l'époque. Elles ont crée le MID, un lieu où s'échangent les devises selon les principes de la loi de l'offre et de la demande.

I - Les participants au MID

Le MID est réservé aux banques, celles-ci interviennent pour leur propre compte ou celui de leur clientèle. Les banques opèrent sur le MID par l'intermédiaire de leurs agents appelés Cambistes. Elles remplissent trois fonctions :

1 L'exécution des ordres de la clientèle : qui pour être traités sur le marché, doivent respecter une certaine limite en deçà de laquelle ils ne seront exécutés qu'à l'ordre de la veille ;

2 Elles assurent le contrôle du marché grâce à un comité de représentation de la Banque centrale et des banques ;

3 Elles cherchent enfin à influencer l'évolution du taux de change.

La clientèle privée quant à elle n'intervient sur le marché que par l'intermédiaire des banques. Les ordres de négociation de devise transmis par celle-ci doivent comporter certaines mentions pour être valables : la devise à acheter ou vendue, la quantité et éventuellement le cours souhaité.

II - Les caractéristiques du MID

Du fait de la relativité du volume des transactions à son début, le MID ne se tenait que quotidiennement, entre un intervalle de temps bien défini²³. Les transactions se font seulement au comptant car les opérations à terme ne sont pas encore développées. Une table de récurrence sert de référence pour la conversion des devises. La compensation d'ordre achat-vente d'un même client n'est pas admise ; cela oblige les banques à trouver chez les confrères des contreparties, chaque ordre doit trouver une contrepartie sur le marché pour être exécuté.

Les ordres non exécutés sont réintégrés dans la gestion des ordres en attente sauf annulation du client. Les ordres peuvent être au mieux ou à limite.

Les ordres au mieux et les ordres limites

La banque exécute les ordres au mieux en priorité quel que soit le cours de la cotation. Il a pour risque l'application du cours le plus élevé pour les achats et le plus bas pour les ventes. Tandis que pour les ordres limites, elle va chercher sur le marché s'il existe une contrepartie favorable, car le client précise le cours souhaité et une limite qui fixe le seuil infranchissable audelà ou en deçà duquel l'ordre ne sera pas exécuté.

L'ordre limite non exécuté est valable jusqu'au dernier jour de cotation du mois de sa passation.

SECTION 2 : LE MARCHE DES BONS DE TRESOR PAR ADJUDICATION

Pour favoriser une relance économique en créant un déficit budgétaire destiné à atténuer les effets du chômage ou d'une dépression, pour équilibrer son budget ou encore pour payer des dépenses non couvertes par ses ressources, l'Etat fait recours à la dette publique. Celle-ci est généralement financée par l'émission d'emprunts sous forme d'obligations ou de bons du Trésor. Les bons du Trésor se distinguent des obligations par le fait qu'ils sont à court et moyen terme (moins de 5 ans).

23 Il n'est devenu continu que depuis le 30 juillet 2004.

Depuis 1997, Madagascar dispose d'un marché de BTA. Ce marché comporte deux compartiments : le marché primaire et le marché secondaire.

I - Le marché primaire des bons du Trésor par adjudication

Il est le marché des nouvelles émissions où les émetteurs placent des titres à la souscription du public.

Les intervenants sur ce marché sont :

1 Le Trésor qui est l'émetteur ;

2 Les souscripteurs éligibles à ce marché ;

3 Des intermédiaires de marché agréés par le ministère des Finances et investis d'une mission d'animation et de placement ;

4 D'autres souscripteurs éligibles (institutions financières, investisseurs et entreprises) agissant pour leur compte.

A- La procédure d'émission des bons du Trésor

La Banque centrale est l'organisme centralisateur assurant le dépouillement des offres et l'inscription en compte des transactions entre opérateurs du marché primaire.

1- La publication : Le Trésor publie à l'avance un calendrier trimestriel d'émission avec annonce des échéances en semaines et des montants à collecter par quinzaine.

2- Le lancement : Le lancement d'appel d'offres est effectué par le Trésor 2 jours ouvrables avant l'émission, qui elle, se fait par quinzaine tous les vendredis. Elle mentionne les montants à collecter par échéance, les dates d'échéance, l'heure du dépouillement, la date et l'heure limite de réception des offres.

3- Les procédures de souscription : Les offres de soumission transmises à l'organisme centralisateur sous pli fermé selon un formulaire préétabli, doivent préciser pour les échéances voulues la valeur nominale et le taux proposé. Avec la possibilité pour un soumissionnaire de faire plusieurs offres pour une même échéance ou des propositions sur plusieurs échéances.

4- Les conditions préalables : Pour les souscripteurs éligibles au marché primaire autres que les établissements de crédit, la recevabilité des offres est conditionnée par :

1 L'approvisionnement préalable de leur compte d'opérations à concurrence du montant adjugé de leurs offres ;

2 et/ou la production d'un ordre de virement signé par leur banque ou toute autre forme de caution bancaire, à concurrence d'au moins le prix de leurs offres.

En cas de provision insuffisante du compte au moment du dépouillement, toutes les offres du titulaire du compte sont rejetées et une sanction est calculée par débit de son compte en fonction des offres faites et du solde du compte.

B - Le processus d'adjudication

Les bons sont émis selon le système d'adjudication « à la hollandaise ». Selon ce système, chaque soumissionnaire est servi au prix qu'il a demandé si son offre est retenue.

Grâce à un traitement informatique au niveau de l'Organisme Centralisateur, les offres dont les taux sont les plus bas (les prix les plus élevés) sont servies les premières, celles de niveau supérieur le seront ensuite, jusqu'à concurrence du montant annoncé par le Trésor. Au taux limite, la tranche marginale est répartie au prorata des offres. Les bons du Trésor sont émis avec un intérêt précompté et le règlement par le soumissionnaire doit s'effectuer le jour même de l'adjudication.

La comptabilisation par un système informatisé est effectuée de manière automatique par l'Organisme Centralisateur par la passation d'écritures dans les comptes respectifs du Trésor et du souscripteur.

II - Le marché secondaire des bons du Trésor par adjudication Les intervenants sur ce marché sont :

1 Les entreprises qui ont des excédents en trésorerie et les épargnants qui ont des fonds à investir et qui envisagent de les placer en bons du Trésor ;

2 Les entreprises ou les personnes qui sont en possession de bons du Trésor et qui ont

besoin de liquidité ;

3 Les intermédiaires de marché qui ont pour rôle d'animer ce marché par la mise en contact de l'offre et de la demande sur le marché secondaire des bons du Trésor, ou en se portant eux-mêmes contrepartie en vue d'assurer la liquidité du marché ;

4 La Banque centrale dans le cadre d'opérations d'open market.

CHAPITRE III :

ESQUISSE DE DISPOSITIF POUR UNE MEILLEURE CONFRONTATION DE
L'OFFRE ET DE LA DEMANDE DE FINANCEMENT

Pour permettre une confrontation de l'offre et de la demande de financement, dans les meilleures conditions de sécurité et d'efficacité, un ensemble de structure et de dispositifs réglementaires doivent être institués.

Les différents acteurs de la finance malgache (le ministère chargé des finances, la Banque centrale, le groupement des patronats, les banques commerciales, les sociétés de capital-risque, les compagnies d'assurances, etc.) seront des parties impliquées pour une vue sous tous les angles d'un marché financier à même de prendre en compte toutes les attentes ainsi que les spécificités de l'économie malgache.

SECTION 1 : LES STRUCTURES ET INSTRUMENTS

Il y aura d'une part l'autorité de supervision et de l'autre, les intervenants sur le marché.

I - L'autorité de supervision

A- La Bourse

En premier lieu de l'autorité de supervision, on a la Bourse en tant que telle. Elle devra être une institution financière spécialisée et constituée sous la forme d'une société anonyme à part entière disposant d'un capital qui sera souscrit par les différents acteurs économiques de Madagascar. Elle doit répondre à toutes les exigences auxquelles sont soumises les Sociétés par Actions. Pour la mise en place de ce marché boursier, les principes à retenir doivent obéir à la fois au souci de conformité aux standards internationaux et à celui de son adaptabilité à l'environnement socio-économique de Madagascar.

La Bourse aura pour principales missions :

1 L'organisation du marché boursier,

2 La publication des transactions boursières,

3 La diffusion des informations sur la Bourse,

4 La promotion et le développement du marché.

Elle doit être le site central des activités matérielles du marché, assurer entre autres, les services de négociation, de règlement et livraison de titres et enfin, le service de la cotation.

A ce sujet, elle doit établir un indice pour le suivi de l'évolution de l'activité financière et /ou de l'économie, formuler et mettre des critères de sélection pour un indice composite et pour un indice des plus importantes valeurs de la place en s'inspirant des principaux indices boursiers du monde.

B - Le Dépositaire central /Banque de règlement

C'est aussi une institution financière spécialisée constituée sous la forme de Société Anonyme. En plus de la conservation et la centralisation des titres pour leur circulation exclusive sous forme dématérialisée, il aura pour rôle d'assurer l'intégrité du marché par sa garantie et la protection des épargnants.

1- Le fonds de garantie du ^marché

Afin d'assurer l'intégrité et la continuité du marché, le Dépositaire central/Banque de règlement doit garantir le règlement de l'ensemble des transactions.

Le Dépositaire central devra prévoir des mesures visant à prévenir les défauts de livraison ou de paiement des adhérents. Par le fonds de garantie, le Dépositaire central pourra se substituer, le cas échéant, à l'adhérent défaillant.

Le fonds sera constitué de contributions des adhérents. Deux types de contribution pourront être institués : les contributions requises et les contributions additionnelles. La contribution requise de l'adhérent sera utilisée en cas de défaut de celui-ci ou, lorsque les circonstances l'exigent, en cas de défaut d'un autre adhérent. La contribution additionnelle de l'adhérent, quant à elle, ne sera utilisée qu'en cas de défaut de sa part.

Pour un souci de liquidité, seul le comptant et les garanties bancaires peuvent être acceptées. La contribution requise étant la plus mobilisée un certain pourcentage de celle-ci devra être constitué d'argent comptant.

En cas de défaut d'un adhérent, le Dépositaire central suspend l'adhérent défaillant et procèdera à l'utilisation du fonds de garantie selon une procédure que prévoira le manuel des opérations du Dépositaire central.

L'adhérent défaillant sera tenu de rembourser le fonds de garantie et les frais encourus. Toute somme récupérée de l'adhérent défaillant sera affectée au fond de garantie.

2- Le Fonds de Protection des Epargnants

Il sera constitué à partir des contributions des sociétés d'intermédiation, afin de pallier un éventuel défaut d'un membre dans l'impossibilité de satisfaire ses obligations envers ses clients. De façon à sécuriser l'épargne investie et à mettre en confiance les investisseurs dans le marché. Le dépositaire central aura à éviter tout risque de manipulation du marché en assurant la publicité et la diffusion des informations sur les sociétés dont les titres sont échangés.

II - Les intervenants sur le marché

On peut distinguer les sociétés d'intermédiation et les sociétés inscrites sur le marché.

A- Les Sociétés d'Intermédiation

Elles ont le pouvoir de consulter et d'éditer les résultats de cotation, de consulter les informations statistiques du marché et du Dépositaire central, d'obtenir la diffusion des informations, etc.

C'est à travers les Sociétés d'Intermédiation que les particuliers prennent des positions en bourse. En effet, les acheteurs et vendeurs passent leurs ordres de bourse par le biais d'un intermédiaire officiel qui est membre de la bourse dénommé courtier, agent de change, ....

On appelle ordre de bourse, un ordre passé par une personne ou une institution à un

intermédiaire (courtier, agent de change) pour acheter ou vendre en bourse.

Cet ordre doit indiquer essentiellement :

1 Le sens de l'opération (vendre ou acheter),

2 La nature des titres, biens ou contrats dérivés concernés,

3 La quantité offerte ou demandée,

4 Et, éventuellement, une date limite et un prix limite pour exécuter l'ordre.

1) Les agents de change

Un agent de change ou courtier en bourse est un membre d'une bourse ayant de ce fait le droit d'acheter ou vendre directement sur celle-ci pour lui-même ou ses clients. Il s'agit rarement d'un individu mais plutôt d'une entreprise soit indépendante soit filiale d'une banque d'investissement. Toutefois, on appelle parfois agents de change ou courtiers en bourse ses employés habilités à procéder à ces opérations boursières.

2) Les sociétés de courtage

Une société de courtage ou courtier est une entreprise ou une personne qui sert d'intermédiaire pour une opération, le plus souvent financière, entre deux contreparties. L'activité de courtage est réglementée dans de nombreux pays afin de réguler et de protéger les intervenants sur le marché.

Le courtage est une activité fondamentale dans les marchés financiers. Dans le cas d'un marché organisé, le courtier transmet les ordres de ses clients à la bourse. Sur un marché de gré à gré, il va mettre en relation deux de ses clients qui ont des intérêts contraires. Dans les deux cas, il est rémunéré en fonction du volume ou de la valeur nominale de la transaction. A la différence d'un agent de change, le courtier ne prend pas de positions sur le marché, c'est-àdire qu'il n'achète ni ne vend pour son propre compte.

Les sociétés d'intermédiation interviennent aussi dans le conseil et le parrainage des sociétés dans le processus d'inscription sur le marché.

B - L'inscription des sociétés sur le marché

Pour qu'une entreprise puisse lever des fonds sur le marché financier, par emprunt obligataire ou par ouverture de capital, il lui faut être inscrite sur ce marché. Seules les sociétés cotées y ont droit.

L'admission à la Bourse est donc l'ultime maillon de la chaîne de financement pour les entreprises. Elle constitue une décision stratégique à long terme nécessitant une bonne préparation. L'inscription d'une société est subordonnée à la satisfaction de certaines conditions :

1 Etre constituée sous la forme de société anonyme ;

2 S'engager à diffuser les informations requises par la Bourse, notamment la publication des comptes annuels et à l'organisation du marché ;

3 S'engager à se soumettre à la réglementation du marché.

Une fois cotée, la société aura entre autres responsabilités :

1 La gestion de l'encadrement réglementaire et des relations avec les investisseurs, l'organisation des assemblées annuelles des actionnaires, etc.

2 L'information à la Bourse et au public de tout fait nouveau ou modification susceptible d'influer de manière significative sur le cours de ses titres.

Le rôle qu'est censé jouer les structures décrites ci-dessus peut être provisoirement dévolu aux principaux acteurs économiques regroupés au sein d'un comité préparatoire.

Mais si les structures et les instruments sont relativement aisés à mettre en place, il reste à lever des difficultés de tous ordres qui entravent le chemin vers un marché financier à Madagascar.

SECTION 2 : LES DIFFICULTES ET CONTRAINTES ET LEURS DEPASSEMENTS

I - Les contraintes liées aux caractéristiques des entreprises A- La forme des entreprises malgaches

Comme, le graphe 3 ci-dessous le montre, même si on peut penser que c'est une inconsistance des ressources qui l'impose, la forme individuelle telle qu'elle prévaut pour la plupart des entreprises malgaches ne peut que traduire un état d'esprit des managers, et cela, étant donnée leur proportion dans la population des entreprises. Le choix d'une société individuelle comme forme de société dénote le plus souvent une volonté égoïste de rester maître de son affaire et d'être libre quant à la possibilité de disposer à des fins personnelles des actifs de la société à tout moment. Cette forme de société ayant l'avantage d'être moins lourde, échappe, comme on le sait, aux règles impératives de contrôle. La gestion est ainsi plus informelle et moins contraignante mais les capacités de création de valeur et de performance sont plus restreintes. L'économie ne peut qu'en souffrir.

Une entreprise individuelle qui fait un résultat de 50 millions peut en faire trois fois plus si certains principes de sécurisation de l'intégrité du patrimoine sont considérés avec plus de rigueur.

D'un point de vue plus financier, la forme de société anonyme étant requise pour faire l'objet de cotation, la plupart des sociétés malgaches se trouvent handicapées par leur forme. Mais ce constat ne constitue un obstacle qu'au développement à long terme et non à la mise en place d'une bourse valeurs à Madagascar. Car les grandes sociétés malgaches susceptibles d'être cotées sont des sociétés anonymes.

Graphe3 :

Répartition des entreprises selon la forme juridique

SA

1763

391

EURL+GIE+SAU

436863

EI

AUTRES

SARL

8194

17074

B - La contrainte psychologique : la crainte de l'ouverture

Au niveau des Sociétés Anonymes malgaches, il est fait cas de la réticence des managers quant à l'ouverture du capital de leur société. En effet, une clause d'agrément dans les statuts des SA et SARL freine cette ouverture. Elle stipule que tout actionnaire devant céder ses actions ou parts doit faire agréer le cessionnaire par le conseil d'administration ou les autres actionnaires ou associés.

Cette clause qui a pour objet de contrôler la cession des titres et rendre sélective l'entrée dans le capital est un obstacle de taille à la cotation des titres. Car la cotation suppose une circulation fluide des titres sur un marché libre et transparent au sens de la concurrence pure et parfaite. Chaque actionnaire doit être libre de disposer de ses actions à tout moment et jouir des facilités de liquidités sans rendre compte aux dirigeants de l'entreprise.

Les prises de contrôle, fusions et autres rachats amicaux ou inamicaux par les partenaires ou groupes concurrents sont de mise pour une économie dynamique. La propriété n'est plus une fin en soi, car le développement et la performance sont les maîtres mots. Un groupe, une

entreprise se doit d'être rentable, de croître au risque de se voir avaler par plus performant qu'elle.

Pour l'économie, la société d'un pays (les consommateurs), ce qui est important et qu'on retient d'une entreprise, c'est la satisfaction qu'elle vend, le service qu'elle rend, l'utilité qu'elle crée ; peu importe à qui elle appartient. Mais à cela est fait exception certaines sociétés ou secteurs dont dépend la souveraineté d'un Etat ou la fierté nationale et qui en sont les garants.

Encore est-il que le service public dans les pays africains ne répond que rarement à sa finalité. La vague de privatisations qui a soufflé sur la plupart des pays subsahariens ces dernières années en est la preuve.

Mais le revers de la médaille reste la hantise de voir des pans de l'économie tomber dans des mains étrangères alors que les souvenirs douloureux de la colonisation sont encore vivaces. Aussi on peut se poser la question de savoir si ce comportement des managers est du même ordre que la réticence à laquelle la privatisation s'est confrontée en son temps ? En effet, cette résistance est directement liée à l'appréciation des opérateurs économiques du poids des intérêts étrangers dans l'économie malgache. Bien que ce poids soit encore faible en comparaison à d'autres pays et surtout, par rapport aux besoins de Madagascar d'une croissance accélérée, 31% des privés nationaux, d'après une étude menée par L'INSTAT en 1999, trouvaient les mesures d'incitations aux investissements étrangers néfastes²⁴.

En bref, on se trouve ici face à un problème culturel ou une question de mentalité. Le dépassement de cette contrainte relève de la sensibilisation des managers et des potentiels entrepreneurs par une communication claire mettant en exergue la priorité de pérennisation des activités économiques par la satisfaction des besoins d'investissement. Car seuls les financements à long terme peuvent permettre aux entreprises malgaches de se moderniser et devenir plus compétitives afin de se réajuster à l'économie mondiale.

II -Les contraintes tenant a l'environnement institutionnel

24 Secteur industriel Formel A Madagascar, Enquête Annuelle dans L'Industrie, page 54,1999.

A- Le cadre juridique

A la fiabilité et l'efficience du système juridique et judiciaire, est étroitement liée la performance des entreprises formelles. Elles ne détiennent ce caractère formel que par le fait qu'elles sont sous sa coupole, qu'elles lui soient assujetties. Aussi, il a pour rôle de garantir un environnement des affaires sain et sécurisé en définissant et codifiant des règles applicables à l'exercice des activités commerciales et en résolvant les litiges relatifs à ces activités au travers de juridictions spécifiques et compétentes. .Mais l'efficacité du système juridique et judiciaire, par rapport à ses finalités économiques, est encore discutable car « Les années de dirigisme économique pendant lesquelles les litiges étaient réglés par l'Etat malgache n'ont pas permis aux Magistrats de développer une pratique du Droit Commercial »²⁵. Les insuffisances se rapportant à la longueur et la complexité des procédures et au coût des formalités ont, de façon générale, des conséquences non négligeables sur les activités économiques.

Les difficultés et complications en matière de constitution d'hypothèque, alors que « la plupart des banques exigent des garanties de 100%, le plus souvent sous forme de sûreté réelle _»26 , sont de nature à dissuader l'octroi de crédit. L'effet est le même pour l'investisseur en bourse, si les conditions qui garantissent sa mise ne sont pas réunies, il s'abstient.

De même, alors que les terrains, immeubles et chantiers occupent 35% du capital des sociétés individuelles et 23% de celui des sociétés et quasi-sociétés (SA, SARL)²⁷, le droit de la propriété foncière doit assurer suffisamment de certitude dans la détention d'un titre, sinon la valorisation des sociétés cotables en bourse ne pourra qu'être infidèle à la réalité et l'octroi de crédit à long terme pour les non cotables, rendu plus difficile.

La mise en place du Guichet Unique des Investissements et du Développement des Entreprises (GUIDE)²⁸ vient combler certaines de ces insuffisances. En effet, il a pour rôle de faciliter et d'alléger les formalités administratives relatives à la création d'entreprises, à l'investissement et au fonctionnement de celle-ci (formalités administratives, fiscalité et visas de

25 Extrait de un marché boursier peut-il être instituer à Madagascar.

26 Ibid.

27 Le Secteur Industriel Formel a Madagascar, MADIO Juillet 1999, page19.

28 DSRP, page 74.

séjour).

Sur le plan judiciaire et administratif, comme dans la plupart des pays Africains, il est à déplorer la gangrène de la corruption qui, devenant systématique, est une difficulté de plus qui s'ajoute à celles institutionnelles exposées plus haut. Ainsi, selon une enquête menée en juillet 1999 par le projet MADIO, « 36% des chefs d'entreprises ont été personnellement sollicités par des fonctionnaires indélicats dans le cadre de leurs activités. On y trouve, outre la police qui semble être la plus affectée, le fisc et les douanes (respectivement18% et 11%), la justice (14%) et les ministères sectoriels (13%) ». Aussi, si un peu plus de publication de jurisprudence, quasiinexistante depuis les années 70, peut aider au développement par les magistrats de pratique de droit commercial et de droit des affaires, seule une réforme du système juridique et judiciaire peut permettre d'arracher la mauvaise herbe qui jonche les rails de l'économie malgache.

Sensible à la performance de ses entreprises et conscient que tout ce qui touche à l'environnement des affaires et connexes se répercute de façon évidente sur cette performance, Madagascar, pour lutter efficacement contre la corruption, a institué le Conseil Supérieur contre La Corruption (C.S.L.C.C.)²⁹. Le Bureau Indépendant Anti-Corruption (BIANCO) est le résultat d'une de ses attributions d'élaborer des textes relatifs à la création d'une agence anti-corruption.

B - La comptabilité, la vérification et la publication d'informations financières

« Les réglementations et pratiques d'un pays en matière de comptabilité, de vérification des comptes et de divulgation d'informations financières sont importantes non seulement pour les créanciers, les actionnaires et les investisseurs potentiels, mais aussi pour les indicateurs économiques nationaux et les ressources de l'Etat »³⁰.

La mauvaise gestion en général et plus particulièrement l'absence de transparence dans les comptes des entreprises sont des facteurs qui limitent l'accès aux crédits bancaires. En effet, les états financiers sont les seuls instruments que peut utiliser un banquier pour juger de la rentabilité d'une société. En l'absence de fiabilité et de sincérité à ce sujet, l'investisseur se refuse à prendre tout risque. Cela peut empêcher le développement du marché car la confiance ne peut s'instaurer

29 DSRP, page 55.

que si des informations objectives sont mises à la disposition des intéressés par des canaux de vérification et de centralisation de bilans. Les investisseurs, pour être en confiance, doivent disposer pour une société donnée de ses résultats, de ses prévisions et de l'information par rapport à tout évènement pouvant avoir une incidence sur ses comptes. De manière à pouvoir suivre et prévoir l'évolution de l'ensemble de l'économie.

Or, la rareté des informations sur les sociétés à Madagascar est la preuve criarde d'un vide total en matière de vérification de comptes. La certification de comptes ne pourra atteindre ses finalités que si les contours d'un système comptabilité moderne dans le pays ont été dégagés.

Le Plan Comptable Général 2005 est venu pour fournir un nouveau système de comptabilisation permettant une plus grande uniformité et lisibilité des performances globales de l'économie. Même s'il est encore loin le temps où la fréquence de la production des informations ne sera plus uniquement annuelle mais aussi trimestrielle ou mensuelle en raison de la pression du marché financier, ce plan vient redonner une relative objectivité aux états financiers des entreprises, car désormais leur élaboration va suivre des règles explicites et qui s'imposent à toutes les entreprises ; une plus grande fiabilité, car les obligations de contrôle imposées par les instances comptables et fiscales vont amener les entreprises à suivre les procédures de validation par la certification.

Ainsi harmonisée, l'évaluation des performances, faite selon les mêmes principes et méthodes, est plus objective et va permettre au Bureau d'Information Pour les Entreprises (BIPE) créée à la même période, de pouvoir bien jouer son rôle de centralisation de bilan. Il est à noter que ce plan s'inscrit dans le cadre de la politique adoptée par Madagascar en vue d'assainir l'économie et de créer un environnement favorable à la croissance, en instaurant la transparence et la bonne gestion, qui sont d'ailleurs des conditions au développement d'un marché financier.

D'autre part, l'institution de centre de gestion agréé, grâce à un système fiscal incitatif à l'intention des petites et moyennes entreprises, peut permettre de résoudre le problème de la transparence financière par la formation qu'ils vont assurer aux gestionnaires, au travers de l'aide et l'assistance comptable dans la tenue et l'établissement des états financiers.

30 Extrait du document « un marché boursier peut-il être institué à Madagascar ? » ; www.mefb .gov.mg

C - Les obstacles macroéconomiques

Enfin, la mise en place d'un marché boursier dépend de la vigueur de l'économie, de son dynamisme. Le secteur industriel (13.3% du PIB malgache), qui est en général le fer de lance de toute croissance, n'est pas relativement développé quand on sait que l'agriculture contribue à hauteur de 32.1% du PIB³¹.

Avec un revenu annuel de 300$, bien qu'appréciable dans l'absolu par rapport à certains pays africains, les capacités d'épargner des Malgaches restent très faibles du fait du coût de la vie, de l'inflation.

31 Données relatives à l'année 2002, source : Encyclopédie Encarta 2005.

CONCLUSION

Vu le nombre et l'envergure des entreprises malgaches ainsi que la nature des problèmes auxquels elles sont généralement confrontées, une bourse est un passage obligé. D'autant plus que le vide que viendra combler cette institution n'est pas pesant sur les entreprises. Cela permettra d'enrichir l'éventail du système financier malgache.

Mais entre autres avantages, on peut citer également l'implication et la participation des particuliers dans la gestion des entreprises que la Bourse va susciter et permettre à travers l'émergence d'un lobby de l'actionnariat. Ce qui aura pour effet la responsabilisation des entreprises dans leurs activités face à la société. Aussi, il appartient aux autorités malgaches de s'investir de cette mission car la dynamique d'un renouveau économique dans dix ans (Madagascar Naturellement), suppose aussi l'établissement d'un marché boursier à Madagascar.

Dans cette perspective, Madagascar peut s'inspirer de ses pairs africains. En effet, L'expérience Ouest Africaine de la BRVM (Bourse Régionale des Valeurs Mobilières) a pu convaincre les plus sceptiques des capacités réelles de la bourse à financer l'économie. C'est ainsi que plusieurs sociétés (SONATEL au Sénégal, .) et même des Etats (la Côte d'ivoire, le Burkina Faso .....) ont eu la possibilité de se financer par emprunt obligataire et d'effectuer d'important investissement.

En attendant de réunir les conditions nécessaires à l'établissement d'une bourse à Madagascar, ou si l'établissement de celle-ci s'avère difficile ; plusieurs alternatives peuvent être mises à l'étude. Un marché boursier régional peut être envisagé dans l'Océan Indien. Ce marché qui joignerait les autres îles à l'île Maurice et mettrait à profit l'expérience de celle-ci dans ce domaine, aura l'avantage de canaliser une épargne plus substantielle et permettra de mettre en compétition et d'intégrer les différentes économies. Madagascar peut aussi, dans le moyen terme, en partenariat avec l'île Maurice, développer une politique visant à promouvoir l'inscription des entreprises malgaches remplissant les aptitudes requises à la bourse de Maurice.

ANNEXES

1. LES PRINCIPAUX INDICES MONDIAUX

A. Le Dow Jones

De son vrai nom Dow Jones Industrial Average, le dow Jones est certainement le plus connu de tous les indices boursiers mondiaux, c'est aussi le plus ancien puisqu'il est né en 1896. Quotidiennement coté depuis ce jour, Le Dow Jones est l'indice de référence du premier marché financier mondial : la Bourse de New York. Composé de 30 valeurs (les 30 plus grosses capitalisations américaines), il reflète essentiellement des valeurs du secteur industriel. Son calcul est très simple car il n'y a pas de pondération et chaque valeur le composant a la même représentativité à l'intérieur du Dow Jones.

En parallèle, d'autres indices Dow Jones on étés crées comme notamment le DJTA (Dow Jones Transportation Average) qui est un indice des valeurs du transport ou le Dow Jones Utility Average (DJUA) représentatif du secteur de l'énergie.

Aucun investisseur ne peut ignorer l'évolution du Dow Jones. Son importance est telle dans l'économie qu'il donne souvent le ton aux autres places financières.

B. Le Nasdaq

Cet indice très volatile est représentatif des valeurs technologique américaines (Biotechnologies, informatique, Internet, etc.). Il existe le Nadsaq100 calculé à partir de 100 actions et le Nasdaq composite, calculé à partir de plusieurs milliers de valeurs.

C. Le FTSE 100

Le Financial Times Stock Exchange Index, surnommé " Footsie " créé en 1984, est l'indice de référence de la première place financière européenne c'est-à-dire du marché londonien. Il est composé des 100 premières capitalisations anglaises. Pour son calcul, chaque valeur est pondérée par sa capitalisation.

D. Le Nikkei

L'indice majeur de Tokyo est très large dans sa composition puisqu'il contient 225 valeurs. Son calcul est identique à celui de l'indice américain. Aucune pondération des valeurs n'est réalisée. Son étude est également intéressante car il est représentatif de toute la zone économique

de l'Asie. Ces systèmes économiques étant très différents des nôtres, la corrélation est faible. Ils doivent être analysés à part et plutôt à l'échelle régionale en observant les variations boursières et les mutations économiques de toute la zone Asie (Corée, Singapour, etc.)

E. Le CAC 40

Il est un indice boursier français. CAC signifie Cotation Assistée en Continu ; il est constitué des 40 valeurs les plus représentatives du marché parisien parmi les 100 sociétés les plus capitalisées sur Euronext Paris. Son calcul est soumis à pondération.

F. Le Dax

Le DAX est l'indice de référence de la principale place financière allemande, Francfort. Il est composé des 30 premières capitalisations du pays, et son calcul est soumis à une pondération.

2. QUELQUES INDICES BOURSIERS PAR PAYS El Australie : All Ordinaries

El Autriche : ATX

El Belgique : BEL20

El Brésil : Bovespa

El Canada : TSX

El Chili : IPSA, IGPA

El Danemark : KBX

El Espagne : Madrid SE, Ibex 35, Latibex

El Hong Kong : Hang Seng El Italie : MIB 30, MIBTel El Pays-Bas : AEX

El Pologne : WIG, WIG 20 El Suède : Affarsvarlden Gen El Suisse : Swiss Market

El UEMOA (Union Economique et Monétaire Ouest Africain) : BRVM 10

3. EXEMPLE D'OUTILS DE L'ANALYSE TECHNIQUE

A. L'E.T.E

Abréviation d'Epaule -Tête- Epaule est une figure génératrice de profits intéressants, pour peu qu'on sache l'identifier et l'utiliser correctement. Observons le titre ci-dessous qui a dessiné une E.T.E typique :

Facile à reconnaître, cette formation placée entre les deux lignes rouges montre un premier sommet peu prononcé suivi d'un retour des cours sur la ligne de base, puis un deuxième sommet bien plus haut (hauteur1) suivi d' suivi d'un nouveau retour sur la ligne de base et enfin un troisième sommet avant une chute prononcée. Ces trois sommets successifs forment une première épaule, une tête bien logiquement plus haute et une deuxième épaule. La ligne sur laquelle se repose cette figure se nomme couramment la ligne de cou.

Graphe1

L'utilité de cette analogie anatomique est de prévoir ce qui la suivra: une chute des cours. L'avantage est que l'ampleur de la chute en question est quantifiable. Nous avons repéré la "hauteur 1" qui est celle de la tête formée. La baisse des cours sera d'une hauteur en principe équivalente, portée sur le graphique en tant que "hauteur 2". Mais cette figure ne fonctionne globalement que si elle suit quelques règles .Parmi les quelques règles sans être exhaustif, la courbe doit bien redescendre sur la ligne de cou entre la tête et les épaules. Elle doit aussi, autant que possible, être précédée d'un haut qui doit se trouver plus bas que la ligne de cou. Ce haut prédécesseur est notifié sur le dessin. Il est simplement le signe du dynamisme de la hausse de construction de l'E.T.E.

B. Les moyennes mobiles

Elles sont autant faciles à comprendre qu'expressives. Retrouvons leurs bases essentielles sur ce deuxième graphe. La courbe en rose est la Moyenne Mobile Arithmétique des cours de clôture calculée sur 20 jours: la MMA20. Elle se calcule en additionnant les cours des 20 derniers jours et en divisant le résultat par 20. Ainsi, on a une idée de la valeur moyenne sur une durée de 20 jours. Dans les mêmes conditions de calcul, la courbe en bleu est une moyenne mobile arithmétique sur 50 jours, la MMA50. Ces deux courbes se présentent comme des courbes aplaties et en retard par rapport aux cours. Ce retard correspond évidemment aux périodes prises

en compte dans le calcul, d'où cette impression de glissement des moyennes plus longues par rapport aux cours. Sur 50 jours, on peut en déduire que les cours vont globalement en croissant puisque la MMA50 est globalement haussière. Mais on aurait deviné cette tendance sans cette moyenne

En étudiant le croisement de ces deux courbes ; Plusieurs points essentiels peuvent en être déduits mais intéressons nous à un seul, celui qui est à la source de l'intérêt porté aux moyennes mobiles. A chaque fois que la moyenne courte MMA20 vient couper la moyenne longue MMA50 en passant au-dessus de cette MMA50, alors la valeur entame un cycle de hausse, modifiant sa tendance courte. Ainsi, au point A et au point B se retrouvent ces croisements de moyennes mobiles. En octobre, on voit une montée de plus des cours au croisement du point C. Les moyennes permettent d'anticiper la hausse d'un actif d'où son intérêt dans la gestion des risques.

Graphe2

NB : Nous tenons à préciser que ceci n'est qu'une illustration simpliste de l'E.T.E. et des moyennes mobiles. L'objectif, ici, étant de donner une idée approximative de l'analyse technique et de montrer son utilité dans la gestion de portefeuille.

4. LES PRINCIPAUX KRACHS DE L'HISTOIRE

A. Tulipomania

La tulipe des fleuristes, ou tulipe de Gesner, est cultivée en Europe depuis le XVIe siècle (v. 1534) et est rapidement devenue populaire. L'intérêt pour la culture de la tulipe se développa, surtout en Hollande, où elle fut l'objet d'une spéculation effrénée. Au plus fort de la bulle spéculative, en 1636, un seul bulbe de tulipe valait un carrosse, deux chevaux et tout leur harnachement.

B. Le Jeudi noir de 1929

Avec une capacité de production toujours en hausse et supérieure à la demande, et suite à la diminution des bénéfices de sociétés américaines, les investisseurs cherchent à liquider les actions de ces sociétés qu'ils possèdent. Le mécanisme de la baisse à Wall Street s'amorce et sur les autres places de marchés.

o 1929 24 octobre, début de la crise économique, la Bourse perd 84 %. o 1933 La reprise économique s'amorce lentement.

o 1939 Fin de la crise, croissance importante.

o 1954 La Bourse retrouve enfin son niveau d'avant le krach... 25 ans après.

C. Le Lundi noir de 1987

Le Lundi noir est le terme qui décrit la journée du lundi 19 octobre 1987, où le Dow Jones de la Bourse de New York s'effondra de 22.6%, la plus importante baisse jamais enregistrée sur un marché boursier.

D. La crise asiatique de 1997

Les bourses asiatiques s'effondrent lors de la crise asiatique. Celle-ci qui s'ouvre en mars 1997 trouve son origine dans l'endettement chronique du secteur financier. Le 2 juillet, le gouvernement décide de laisser flotter le baht, qui perd rapidement 30 p. 100 de sa valeur.

E. La bulle Internet de 2000 En avril 2000, le Nasdaq s'effondre (spéculation, bulle Internet). Cette chute aura pour effet

de diviser quasiment par 2.5 le cours de l'indice parisien, le CAC 40 passant de 6000 à 2300 points. Les attentats du 11 septembre 2001 accentueront cette dégringolade.

F. Bulle et krach en l'absence de bourse, le cas russe des années 90

Des gonflements et effondrements financiers peuvent se produire même en l'absence de bourse. L'écroulement de la valeur du rouble dans les années 90 s'explique par l'énormité des avoirs monétaires de la population russe à la caisse d'épargne nationale (Sberbank) pendant la période communiste. Cela provenait du fait que les salariés ne pouvaient pas dépenser leur argent, les magasins étant vides. Autrement dit, les salaires étaient versés en monnaie de singe sans contrepartie économique au niveau des produits disponibles. Il y avait une bulle de la quantité de monnaie en circulation. Cette monnaie s'est révélée presque sans valeur lors de l'évolution vers l'économie de marché, le cours du rouble s'ajustant librement sur le marché des changes de même que le prix des marchandises pour l'ajuster à la quantité de monnaie et inciter à développer l'offre de produits.

BIBLIOGRAPHIE

I - Ouvrages spécialisés

1. BANQUE CENTRALE DE MADAGASCAR - Direction du Crédit : Analyse des Risques des Etablissements de Crédits, Antananarivo 2002.

2. BANQUE CENTRALE DE MADAGASCAR : Bulletin d'Information et de Statistiques N° 55-Nouvelle Série - Juin 2005 ; 57 pages.

3. BANQUE CENTRALE DE MADAGASCAR : Les Caisses d'Epargne et les Crédits Mutualistes.

4. BANQUE CENTRALE DE MADAGASCAR : Situation de L'Epargne à Madagascar, Antananarivo,

5. COMMISSION DE SUPERVISION BANCAIRE ET FINANCIERE : Rapport Annuel 2000, Antananarivo,

6. INSTITUT NATIONAL DE LA STATISTIQUE (INSTAT) : Informations Conjoncturelles au Premier Semestre 2000 sur l'Industrie, Antananarivo Décembre 2000, 14 Pages.

7. INSTAT / Projet MADIO : Le Secteur Industriel Formel A Madagascar, Juillet 1999 Antananarivo, 65 Pages.

8. REPUBLIQUE DE MADAGASCAR - Secrétariat Technique de l'Ajustement : Document de Stratégie pour la Réduction de la Pauvreté, Antananarivo Mai 2003, 141 pages.

II - Notes de cours

1. Cours de Gestion de Financière 2^ème Année -Institut Supérieur de Gestion (ISG) - Université Cheikh Anta Diop de Dakar.2001-2002

2. Monsieur Zafalie Edmée Aimé Cours de Technique Bancaire 3^ème année - Université de Toamasina 2003-2004

III - Sites Internet

1. Abc bourse : http:// www.abcbourse.com

2. Edubourse : http://www.édubourse.com/

3. Wikipédia, encyclopédie libre et gratuite : www.wikipédia.com

IV - Autres sources

Encyclopédie Microsoft ® Encarta ® 2005

TABLE DES MATIERES

Page Remerciements 5

Introduction . 6

Première partie : Le Financement des activités des entreprises à Madagascar 8
Chapitre I : Le défi d'une croissance rapide fondée sur le dynamisme du secteur

privé . 9

Section1 : Les préalables 9

I- Le renforcement de l'assainissement de la gestion macroéconomique 9

A -La lutte contre la corruption .. 9

B -La réforme de la fonction publique .. 11

C -La gestion des affaires Publiques . 11

II-La construction et l'entretien des Infrastructures 13

A-Les infrastructures routières 15

B -Le transport routier 16

C -Aménagement du Territoire et Urbanisme 16

D -Transport ferroviaire . 17

E -Ports et Transport Maritime 17

F -Aéroports et Transport Aérien 18

Section2 : La place du secteur privé dans la stratégie de lutte contre la

pauvreté 19

I- Amélioration de l'environnement des affaires et du cadre institutionnel 19

II- Structuration et Renforcement des capacités .. 21

III- Mise en place d'un système d'information et de Technologie .. 21

IV- Développement des secteurs porteurs 22

A-Le tourisme . 23

B -Les mines 24

C -La pêche et l'aquaculture 25

D -L'industrie manufacturière tournée vers l'exportation .. 26

E- Les autres industries manufacturières, Les petites et micro entreprises 26

Section3 : La nécessité de mobiliser l'épargne à des fins d'investissement .. 27

I- La promotion des investissements directs étrangers et/ou nationaux . 28

II- Sécurisation et climat des affaires favorable à l'investissement 29

Chapitre II : Les Besoins de financement 31

Section1 : Analyse de la population des entreprises malgaches 31

I- Caractéristiques Générales 31

A-La prédominance du secteur tertiaire .. 31

B -La Concentration autour des industries du BTP, textiles et du métallique... 32

C -Un secteur industriel orienté vers les biens de consommation .. 33

II- Caractéristiques spécifiques aux Sociétés Anonymes 34

A -Répartition Sectorielle des Sociétés Anonymes 34

B -La Concentration des Sociétés Anonymes autour des industries du BTP, 35

de l'extraction et du Textile

C -La Concentration géographique des Sociétés Anonymes . 37

Section2 : Situation des investissements et besoins de financement . 37

I- Les facteurs limitant de l'activité de production .. 38

A-Les difficultés de trésorerie 38

B -L'insuffisance de demande 38

C -Les difficultés d'approvisionnement . 39

D -L'obsolescence et l'insuffisance de l'équipement 40

II- Quelques remarques 40

Chapitre III : Les difficultés d'accès des entreprises au crédit d'investissement 41

Section1 : La prédominance des crédits de fonctionnement .. 41

I- Etude comparative globale par type de crédit accordé 41

II- Répartition des crédits par secteur et par Branche d'activité . 42

A- Répartition des crédits à court terme . 42

B- Répartition des crédits à moyen et long terme 42

Section2 :L'obstacle constitué par le coût du crédit 43

Section3 : La quasi-exclusion du monde rural 44

Deuxième partie : L'utilité d'un marché financier institutionnalisé à Madagascar 47

Chapitre I : Origine de la bourse et définitions conceptuelles 48

Section1 : La bourse de valeurs 49

I- Les actions boursières .. 49

A- Définition 49

1) Le marché primaire ou d'émission 50

2) Le marché secondaire ou de cession . 51

B- principe d'établissement des cours boursiers . 51

1) Cotation au fixing .. 52

2) Cotation à la criée et cotation par casier 53

C- Evaluation d'entreprise .. 54

1) Définition et objectif .. 54

2) Les méthodes d'évaluation financière 54

a)L'analyse Fondamentale 54

b) Le PER (Price Earning Ratio) 55

c) L'image boursière . 56

d) L'analyse comportementale . 57

e) L'analyse quantitative 57

f) L'analyse technique 58

D- Gestion du risque et de la rentabilité de l'action 59

1) Mesure de la rentabilité . 59

a)La rentabilité passée 59

b) La rentabilité future 59

2) Mesure du risque général 60

a)Le risque du marché 61

b) Le risque spécifique .. 61

c) Analyse mathématique du risque général .. 61

E- Les offres publiques 63

a) Les O.P.A 64

b) Les O.P.V 64

c) Les O.P.E 64

d) Les O.P.R 64

II-Les obligations 65

A- Définition 65

B- Les différents types d'obligation 66

C- Le service de l'emprunt 66

D- Les éléments constitutifs d'une obligation 67

E- Mesure du risque et de la rentabilité d'une obligation 68

1) La sensibilité et la duration 68

a)La sensibilité . 68

b) La duration 69

III -Les indices Boursiers 70

A- Définition 70

B- Fonctions et utilités des indices boursiers .. 70

C- Méthodologie de calcul des indices boursiers 71

Section2 : Les autres types de bourse .. 72

I- La bourse de commerce 72

II-Le marché de change 73

III -Le marché des dérivés 73

A-Les contrats forwards 74

B- Les contrats futures 74

1) La chambre de compensation 74

2) Les dépôts et appels en marge 75

C-Les options . 75

1) Gestion des options 76

D- Les swaps 76

E- Les warrants 77

Section3 : Les caractéristiques des marchés boursiers 77

I- Les marchés à terme 78

II-Les marchés de spéculation . 78

A- Mode de spéculation financière et intérêt pratique 79

B- Intérêt et dérives de la spéculation au niveau macroéconomique 79

III -Les marchés de krach 80

A-La bulle spéculative 80

B- Les raisons économiques du krach 80

Chapitre II : Les prémisses d'une bourse à Madagascar 82

Section1 : Le marché interbancaire de devises 82

I- Les participants au MID .. 82

II-Les caractéristiques du MID 82

Section2 : Le marché des bons de trésor par adjudication 83

I- Le marché primaire des bons de trésor par adjudication 84

A- Procédure d'émission des Bons de Trésor ... 84

B- Processus d'adjudication 85

II-Le marche secondaire des bons de trésor par adjudication 85

Chapitre III : Esquisse de dispositif pour une meilleure confrontation de l'offre et

de demande de financement 87

Section1 : Les structures et instruments .. 87

I- L'autorité de supervision . 87

A-La bourse 87

B-Le dépositaire central /banque de règlement . 88

1) Le fonds de garantie du marché 88

2) Le fonds de protection des épargnants 89

II-Les intervenants sur le marché 89

A-Les sociétés d'intermédiation . 89

1) Les agents de change . 90

2) Les sociétés de courtage 90

B- L'inscription des sociétés sur le marché 91

Section2 : Les difficultés et contraintes et leurs dépassements .. 91

I- Les contraintes liées aux caractéristiques des entreprises 91

A- La forme des entreprises malgaches .. 92

B- Contrainte psychologique : La crainte de l'ouverture 93

II -Les contraintes tenant à l'environnement institutionnel 94

A-Le cadre juridique 95

B-La comptabilité, la vérification et la publication d'informations financières 96

C-Les obstacles macroéconomiques 98

Conclusion 99

Annexes 100

Bibliographie 108

INDEX DES TABLEAUX:

Tableau1 : Répartition des sociétés malgaches par secteur et branche d'activité 33

Tableau2 : Répartition des sociétés anonymes par Secteur et branche d'activité 36

Tableau3 : Répartition des sociétés anonymes par secteur d'activité et par région 37

Tableau4 : Total des crédits accordés par les banques de dépôt 42

INDEX DES GRAPHES :

Graphe1 : Nombre d `entreprise par secteur d'activité .. 32

Graphe2 : Répartition des sociétés anonymes selon le secteur d'activité .. 35

Graphe3 : Répartition des entreprises selon la forme juridique 93